糧食金融化對(duì)糧食價(jià)格波動(dòng)的影響效應(yīng)

謝 家 智，葉 盛，涂 先 進(jìn)

(西南大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，重慶市 400715)

一、引 言

糧食價(jià)格的波動(dòng)成為很多國(guó)家，特別是發(fā)展中國(guó)家的重大關(guān)切。近年來(lái)，糧食商品的功能和屬性正在發(fā)生顯著改變，尤其是伴隨糧食商品的金融屬性強(qiáng)化，糧食價(jià)格的波動(dòng)呈現(xiàn)許多不同于傳統(tǒng)糧食市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的典型特征，進(jìn)一步加劇了糧食價(jià)格的波動(dòng)性。從全球觀察，世界糧價(jià)也曾經(jīng)歷過(guò)1973和1994年兩次大規(guī)模上漲的價(jià)格波動(dòng)，但每次波動(dòng)持續(xù)時(shí)間不到一年，波動(dòng)的周期也間隔了20年左右。但是，從2006年開(kāi)始，糧食價(jià)格經(jīng)歷了“過(guò)山車”似的驚險(xiǎn)行情：2007年末世界糧食市場(chǎng)上小麥、大豆、玉米分別上漲了112%、75.1%、47.3%。到了2008年，國(guó)際農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)與2016年比平均上漲了80%，小麥、玉米、大豆價(jià)格翻了一番。但是，2008年下半年，國(guó)際農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格又普遍下滑。至2009年2月，全球食物價(jià)格指數(shù)比2008年最高水平下跌了30%[1]。不難看出，國(guó)際糧食價(jià)格經(jīng)歷了2007-2008年和2010-2011年兩輪快速上漲之后，2012年以來(lái)全球糧食價(jià)格又出現(xiàn)下跌。2016年下半年全球糧價(jià)又緩慢上升。糧價(jià)已脫離正常的波動(dòng)周期和波動(dòng)幅度，攀升的糧價(jià)和頻繁的價(jià)格波動(dòng)已逐漸成為威脅全球糧食安全的巨大隱患。

糧食價(jià)格的“異?！辈▌?dòng)性引起了大量的學(xué)術(shù)研究和政策思考。但是，這些研究大多聚焦在糧食價(jià)格影響因素的研究中，形成了“供需決定論”“成本推動(dòng)論”“外生沖擊論”“經(jīng)濟(jì)周期論”“市場(chǎng)結(jié)構(gòu)論”以及“復(fù)雜成因論”等多種學(xué)術(shù)觀點(diǎn)[1-2]。有的研究還聚焦于生物能源、石油市場(chǎng)等對(duì)糧食價(jià)格波動(dòng)的沖擊，研究國(guó)際能源價(jià)格波動(dòng)與國(guó)內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)的關(guān)系[3]。這些研究視角和研究結(jié)論對(duì)解釋農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的波動(dòng)做出了有益的探索。

但是，相關(guān)數(shù)據(jù)表明：近年來(lái)，無(wú)論是全球還是中國(guó)，糧食供給相對(duì)穩(wěn)定，糧食供需基本平衡。而且，糧食生產(chǎn)成本也無(wú)法解釋糧食價(jià)格的異常波動(dòng)。正因?yàn)槿绱耍恍┭芯块_(kāi)始關(guān)注糧食金融化對(duì)糧食價(jià)格的影響。糧食金融化現(xiàn)象雖然受到關(guān)注，但是，學(xué)術(shù)界對(duì)糧食金融化尚未形成一致性的定義。本文認(rèn)為，糧食金融化是指糧食市場(chǎng)受到金融因素(貨幣、匯率、利率、資本市場(chǎng)等)的影響加深、糧食的金融產(chǎn)品屬性加強(qiáng)、糧食的投資功能逐步強(qiáng)化(糧食期貨、糧食齊全、商品指數(shù)基金)的過(guò)程和趨勢(shì)。糧食金融化是現(xiàn)代糧食市場(chǎng)的新型特征，其在糧食價(jià)格波動(dòng)性的影響尚未得到科學(xué)的結(jié)論。

在糧食金融化程度不斷加深的背景下，傳統(tǒng)因素疊加金融因素，糧價(jià)波動(dòng)的機(jī)理又會(huì)發(fā)生什么變化？糧價(jià)波動(dòng)又會(huì)呈現(xiàn)什么特征？糧價(jià)波動(dòng)是由外部因素驅(qū)動(dòng)還是內(nèi)在慣性所致？現(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)此并沒(méi)有明確的回答。在金融因素逐漸向傳統(tǒng)糧食市場(chǎng)滲透形勢(shì)下，深入研究糧食價(jià)格波動(dòng)的特征具有重要的理論價(jià)值和重大的現(xiàn)實(shí)意義。在制定相關(guān)政策時(shí)，可以有效避免價(jià)格傳統(tǒng)傳導(dǎo)路徑下的糧食價(jià)格調(diào)控措施出現(xiàn)的偏差，有效規(guī)避糧食價(jià)格波動(dòng)給宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行帶來(lái)的各種風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于制定精準(zhǔn)的國(guó)家糧食安全政策和保證經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行至關(guān)重要。

二、文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

近年來(lái)糧食價(jià)格非正常波動(dòng)性引起社會(huì)各界的廣泛關(guān)注。學(xué)術(shù)界對(duì)糧食價(jià)格波動(dòng)性的研究主要聚焦在兩個(gè)維度：一是糧食價(jià)格波動(dòng)形成原因及影響的研究；二是糧食價(jià)格波動(dòng)特征與規(guī)律的分析。在糧食價(jià)格波動(dòng)形成原因及影響的研究中，正如前文提及，目前主要研究結(jié)論歸結(jié)為“供需決定論”“外生沖擊論”“市場(chǎng)結(jié)構(gòu)論”以及“復(fù)雜成因論”等四種觀點(diǎn)[2]。在糧食價(jià)格波動(dòng)特征與規(guī)律的分析方面，主要研究波動(dòng)的集簇性和非對(duì)稱性等特征。波動(dòng)的集簇性主要將波動(dòng)區(qū)分為自身波動(dòng)和外界因素的沖擊，以及本期波動(dòng)對(duì)下期波動(dòng)的影響。價(jià)格波動(dòng)的集簇性能夠深入分析和揭示波動(dòng)的原因，并能夠預(yù)測(cè)未來(lái)的波動(dòng)趨勢(shì)。價(jià)格波動(dòng)的非對(duì)稱性主要研究?jī)r(jià)格上漲引發(fā)的波動(dòng)效應(yīng)與價(jià)格下跌效應(yīng)的差異性。

在糧食價(jià)格波動(dòng)性特征的分析方面，國(guó)內(nèi)的研究取得了一些共識(shí)性成果。顧國(guó)達(dá)和方晨靚[4]從國(guó)際市場(chǎng)因素視角出發(fā)揭示了包括大豆在內(nèi)的我國(guó)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)趨勢(shì)，發(fā)現(xiàn)中國(guó)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)具有明顯的局面轉(zhuǎn)移特征，其波動(dòng)受到不可觀測(cè)的局面轉(zhuǎn)移變量的影響，并且這種波動(dòng)不但帶有長(zhǎng)期平穩(wěn)性，而且存在一定程度的非對(duì)稱性。羅萬(wàn)純和劉銳[5]研究發(fā)現(xiàn)我國(guó)糧價(jià)波動(dòng)存在非對(duì)稱性的特征事實(shí)，即價(jià)格上漲引發(fā)的波動(dòng)效應(yīng)大于價(jià)格下跌的效應(yīng)。其中，小麥和玉米價(jià)格波動(dòng)具有集簇性，并且小麥價(jià)格波動(dòng)還具有非對(duì)稱性，即價(jià)格上漲信息引發(fā)的波動(dòng)比價(jià)格下跌信息引發(fā)的波動(dòng)大。唐衍偉、陳剛和張晨宏[6]則將對(duì)價(jià)格波動(dòng)特征的研究從現(xiàn)貨市場(chǎng)拓展到期貨市場(chǎng)，發(fā)現(xiàn)了期貨市場(chǎng)中糧價(jià)波動(dòng)具有很高的持續(xù)性。龔芳和高帆[2]借助對(duì)糧食政府價(jià)和市場(chǎng)價(jià)的比較分析，基于“價(jià)格-主體-行為”的框架對(duì)我國(guó)糧食價(jià)格的波動(dòng)機(jī)理進(jìn)行新的詮釋，市場(chǎng)主體的參與程度以及行為特征是導(dǎo)致政府價(jià)和市場(chǎng)價(jià)機(jī)理差異性的根本原因。不難看出，對(duì)波動(dòng)性特征與規(guī)律的研究還是大多停留在傳統(tǒng)主流的糧食價(jià)格范疇內(nèi)，沒(méi)有考慮糧食金融化對(duì)糧食價(jià)格波動(dòng)性特征的影響。事實(shí)上，糧食的金融屬性越來(lái)越凸顯。一方面，貨幣數(shù)量影響流動(dòng)性，影響利率和匯率，并影響通貨膨脹率的波動(dòng)，繼而改變可儲(chǔ)存商品的收益率，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)主體存貨行為的改變，進(jìn)而對(duì)大宗商品的價(jià)格產(chǎn)生影響[7]。另一方面，糧食資產(chǎn)的金融工具化提升了糧食的投資功能。大量持有商品資產(chǎn)也可以化解與分散投資風(fēng)險(xiǎn)[8]。寬松的貨幣政策疊加資本的逐利性，大量熱錢不僅進(jìn)入糧食期貨市場(chǎng)以及現(xiàn)貨市場(chǎng)，還進(jìn)入糧食生產(chǎn)市場(chǎng)、流通市場(chǎng)，進(jìn)而推動(dòng)了糧價(jià)的非理性波動(dòng)。換言之，在糧食市場(chǎng)供需格局沒(méi)有發(fā)生根本轉(zhuǎn)變背景下，包括糧食在內(nèi)的大宗商品價(jià)格在短時(shí)期內(nèi)暴漲暴跌出現(xiàn)較大波動(dòng)，可以說(shuō)是金融化特征明顯[9]。

糧食價(jià)格的頻繁波動(dòng)不僅是市場(chǎng)供需變化的體現(xiàn)，更是資本市場(chǎng)投機(jī)活動(dòng)的映射。這種經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象傳達(dá)的經(jīng)濟(jì)信息也很明顯，即隨著糧食市場(chǎng)的逐步開(kāi)放，市場(chǎng)化進(jìn)程的加快，糧食市場(chǎng)主體也由傳統(tǒng)生產(chǎn)鏈條上的生產(chǎn)者(農(nóng)戶)、糧食貿(mào)易商、糧食加工者、零售商和消費(fèi)者共存的格局，演變成生產(chǎn)者、消費(fèi)者、投資者共存的格局。由于自身的主觀及客觀條件的制約，傳統(tǒng)的市場(chǎng)主體一般將糧食產(chǎn)品交易給貿(mào)易商或加工者，自身議價(jià)能力很低，也缺乏參與套期保值的動(dòng)機(jī)和條件，基本上不參與價(jià)格套利行為。由于棘輪效應(yīng)的存在，糧價(jià)波動(dòng)也都在一定范圍內(nèi)遵循著供需平衡，不會(huì)出現(xiàn)大的波動(dòng)。但隨著市場(chǎng)主體的擴(kuò)大，特別是金融投機(jī)者等金融力量的介入，一些投資者會(huì)將其在股票市場(chǎng)的非理性交易行為帶到商品市場(chǎng)，從而放大商品市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)幅度[10]，在某種程度上可以說(shuō)，投機(jī)行為在當(dāng)前中國(guó)商品市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)中扮演重要角色[11]。同時(shí)，市場(chǎng)主體的多元性意味著對(duì)市場(chǎng)信息的解讀也更加多樣化，從而導(dǎo)致糧食價(jià)格波動(dòng)集簇性，即小的價(jià)格波動(dòng)將導(dǎo)致后面小的價(jià)格波動(dòng)，大的價(jià)格波動(dòng)將導(dǎo)致后面大的價(jià)格波動(dòng)。隨著金融資本逐漸向糧食市場(chǎng)滲透，大量資本進(jìn)入商品市場(chǎng)進(jìn)行套利活動(dòng)，從而放大了糧食市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)幅度。金融屬性對(duì)大宗商品的價(jià)格上漲貢獻(xiàn)率遠(yuǎn)大于其商品屬性，已經(jīng)成為國(guó)際大宗商品金融化的重要推手[9]。金融化程度越高的商品，其糧價(jià)波動(dòng)的集簇性特征越明顯。據(jù)此，本文提出如下研究假設(shè)：

研究假設(shè)1：金融化背景下糧食價(jià)格波動(dòng)具有集簇性，并且金融化程度越高，集簇性越明顯。

不僅如此，隨著糧食金融化進(jìn)程的加深，糧食價(jià)格呈現(xiàn)非典型性波動(dòng)。股票價(jià)格波動(dòng)會(huì)對(duì)市場(chǎng)帶來(lái)反饋效應(yīng)[12]：在價(jià)格上漲信息的沖擊下，增加的波動(dòng)帶來(lái)降低當(dāng)期價(jià)格的效應(yīng)與信息引起的價(jià)格上漲相抵消，從而使波動(dòng)減?。辉趦r(jià)格下跌信息的沖擊下，增加的波動(dòng)帶來(lái)降低當(dāng)期價(jià)格的效應(yīng)與信息引起的價(jià)格下降相疊加，使波動(dòng)增大。換言之，在利多信息沖擊下，價(jià)格上漲要比價(jià)格下跌帶來(lái)更大的波動(dòng)。但與股票市場(chǎng)不同的是，在糧食市場(chǎng)中人們更關(guān)心價(jià)格上漲信息，存在“跌價(jià)無(wú)人問(wèn)，漲價(jià)多頭管”的現(xiàn)象，這導(dǎo)致價(jià)格上漲信息引發(fā)的波動(dòng)比價(jià)格下跌信息引發(fā)的波動(dòng)更大[5]。利多信息會(huì)給市場(chǎng)帶來(lái)大幅波動(dòng)，隨著信息的擴(kuò)散，價(jià)格波動(dòng)會(huì)逐漸減弱，但金融資本的投機(jī)性及逐利性會(huì)放大這種利好信息，資本力量的介入進(jìn)一步加劇了農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的震蕩[13]。因此，在利好信息刺激下市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)不僅不會(huì)減弱反而會(huì)繼續(xù)擴(kuò)大。但當(dāng)利空信息來(lái)臨時(shí)，金融資本敏銳的洞察力及判斷力，會(huì)盡可能降低利空信息的傳播度，使損失降到最小，因此，利空信息刺激下市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)較為平緩。特別是為保護(hù)市場(chǎng)的穩(wěn)定，當(dāng)糧價(jià)出現(xiàn)大幅度利空時(shí)，國(guó)家糧食收儲(chǔ)政策也會(huì)對(duì)糧價(jià)下跌形成緩沖機(jī)制，從而收斂了價(jià)格波動(dòng)空間。金融化程度越高的商品，其價(jià)格波動(dòng)的非對(duì)稱性越明顯。據(jù)此，本文提出如下研究假設(shè)：

研究假設(shè)2：金融化背景下糧食價(jià)格波動(dòng)具有非對(duì)稱性，金融化程度越高，非對(duì)稱性越明顯。

三、模型設(shè)計(jì)、變量選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

(一)模型設(shè)計(jì)

一般來(lái)說(shuō)，糧價(jià)波動(dòng)特征的分析主要是指集簇性和非對(duì)稱性，而對(duì)集簇性和非對(duì)稱性分析主要使用GARCH模型和EGARCH模型。

1.GARCH模型由均值方程和方差方程兩個(gè)方程組成

但式2的使用受到諸多限制，為此，Bollerslev[14]于1986年進(jìn)一步拓展式2提出了用廣義自回歸條件異方差(generalized autoregressive conditional heteroskedasticity，簡(jiǎn)寫為“GARCH”)模型來(lái)替代ARCH，即：在ARCH模型的方差方程2中加入條件方差自身的滯后項(xiàng)就得到GARCH模型：

2.波動(dòng)非對(duì)稱性分析

為對(duì)價(jià)格波動(dòng)的非對(duì)稱性進(jìn)行分析，Rabemananjara和Zokoian[15]于1993提出了threshold ARCH，即TARCH模型。

在GARCH模型中，殘差值大小而不是殘差方向決定著條件方差。但實(shí)踐表明，在金融證券或期貨市場(chǎng)中，波動(dòng)性的大小往往與金融市場(chǎng)的走勢(shì)相關(guān)。一般來(lái)說(shuō)，金融市場(chǎng)的下跌會(huì)帶來(lái)較大的波動(dòng)性，相反，金融市場(chǎng)的上漲會(huì)帶來(lái)較小的波動(dòng)性。換言之，市場(chǎng)信息沖擊對(duì)價(jià)格波動(dòng)影響程度是非對(duì)稱的?；诖耍琋elson[17]提出EGARCH模型，和GARCH模型相比，EGARCH模型無(wú)需施加對(duì)參數(shù)符號(hào)的任何限制，使其成為求解過(guò)程中更為簡(jiǎn)單并且更為靈活的一組動(dòng)態(tài)模型[18]。

EGARCH模型的條件方差方程為：

(二)變量選擇

論文主要研究金融化背景下糧價(jià)波動(dòng)特征，而期貨市場(chǎng)對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格具有發(fā)現(xiàn)功能，因此，糧價(jià)波動(dòng)除了受期貨市場(chǎng)影響外，還會(huì)受到股票市場(chǎng)、匯率市場(chǎng)以及貨幣市場(chǎng)的影響，在實(shí)證模型中包括的主要變量見(jiàn)表1。

表1 相關(guān)變量說(shuō)明

(三)數(shù)據(jù)來(lái)源

所用數(shù)據(jù)主要是具有連續(xù)值的糧食包括大豆、玉米和小麥，其中，小麥?zhǔn)褂闷贩N為優(yōu)質(zhì)強(qiáng)筋小麥，大豆為豆1[注]“豆1”和“豆2”是大豆期貨市場(chǎng)的兩個(gè)交易種類。其中，“豆1”的交割品種為非轉(zhuǎn)基因大豆，“豆2”則可以交割轉(zhuǎn)基因大豆和非轉(zhuǎn)基因大豆。?？紤]到樣本數(shù)據(jù)的可獲得性及實(shí)證分析的需要，樣本選定區(qū)間為2009年1月-2017年12月。對(duì)于部分缺失值，使用插值法即取缺失值前后數(shù)據(jù)的平均值予以補(bǔ)齊。各變量波動(dòng)值的處理方法是以當(dāng)月平均值作為觀測(cè)值的基礎(chǔ)，并經(jīng)過(guò)HP濾波消除長(zhǎng)期趨勢(shì)后得到短期波動(dòng)項(xiàng)。從表2可看出，現(xiàn)貨市場(chǎng)中，大豆短期波動(dòng)較為劇烈，小麥其次，玉米最??；在期貨市場(chǎng)中，三種商品短期波動(dòng)狀況表現(xiàn)出和現(xiàn)貨市場(chǎng)的趨同性。

表2 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

四、實(shí)證結(jié)果與分析

為了揭示糧食金融化對(duì)糧食價(jià)格波動(dòng)性的影響，本文分別建立基本模型和比較模型進(jìn)行對(duì)比分析。其中，基本模型不考慮糧食金融化因素對(duì)波動(dòng)性的影響(模型的設(shè)計(jì)只考慮糧食期貨市場(chǎng)價(jià)格和成本因素)；比較模型主要用于檢驗(yàn)金融化因素對(duì)波動(dòng)性影響(模型的設(shè)計(jì)除了期貨市場(chǎng)和成本市場(chǎng)外，還更多考慮到匯率市場(chǎng)、貨幣市場(chǎng)、股票市場(chǎng)等因素對(duì)糧價(jià)波動(dòng)的影響)。通過(guò)基本模型和比較模型的對(duì)比分析，驗(yàn)證糧食金融化對(duì)糧食價(jià)格波動(dòng)性影響效應(yīng)的研究假設(shè)。

(一)波動(dòng)集簇性分析

為深入剖析糧價(jià)波動(dòng)的特征，論文使用GARCH模型來(lái)檢驗(yàn)大豆、玉米和小麥價(jià)格波動(dòng)的集簇性，驗(yàn)證外部沖擊或過(guò)往價(jià)格波動(dòng)對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格波動(dòng)的影響，即糧食金融化背景下糧價(jià)波動(dòng)特征分析。由糧價(jià)波動(dòng)的集簇性檢驗(yàn)結(jié)果(表3)可看出：

表3 糧價(jià)波動(dòng)的集簇性檢驗(yàn)結(jié)果

注：括號(hào)內(nèi)為P值；***、**分別表示在1%和5%水平下顯著

在基本模型中，大豆市場(chǎng)的均值方程和方差方程的系數(shù)分別為1.135 3和0.213 5，方差方程和均值方程系數(shù)都通過(guò)統(tǒng)計(jì)性檢驗(yàn)，說(shuō)明大豆市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)具有顯著的集簇性，同時(shí)也看到，二者之和1.135 3+0.213 5=1.348 8>1，說(shuō)明外來(lái)沖擊及過(guò)去波動(dòng)對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的影響不僅沒(méi)有消失反而進(jìn)一步擴(kuò)散；玉米均值方程和方差方程的系數(shù)分別為0.200 9和0.754 9，并且都通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，二者之和0.200 9+0.754 9=0.955 8<1，說(shuō)明外部沖擊或過(guò)往價(jià)格波動(dòng)的影響逐漸弱化，但衰減速度緩慢，弱化程度不是很明顯；小麥價(jià)格波動(dòng)的集簇性特征也明顯，均值方程和方差方程的系數(shù)之和0.932 4-0.288 5=0.643 9<1，說(shuō)明外部沖擊或過(guò)往價(jià)格波動(dòng)的影響逐漸弱化，并且衰減速度快，弱化程度較大。

在比較模型中，和基本模型相同的是，糧價(jià)波動(dòng)的集簇性特征也較為顯著，并且隨著糧食金融化程度的加深，糧食市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的集簇性特征更為明顯。大豆方差方程系數(shù)顯著，說(shuō)明隨著金融化程度的加深，大豆市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)仍然具有較顯著的集簇性，同時(shí)還看到均值方程和方差方程系數(shù)之和為2.201 2+0.002 3=2.203 5>1，這比基本模型的1.348 8有顯著提升；玉米均值方程和均值方程系數(shù)都高度顯著，說(shuō)明玉米價(jià)格波動(dòng)具有顯著的集簇性，并且均值方程和方差方程系數(shù)之和1.044 6-0.203 5=0.841 1<1，和基本方程的0.955 8相比有所有弱化，說(shuō)明金融因素強(qiáng)化了玉米價(jià)格波動(dòng)的集簇性；小麥的方差方程系數(shù)顯著，說(shuō)明小麥價(jià)格波動(dòng)的集簇性特征仍然成立，并且均值方程和方差方程系數(shù)之和2.442 5-0.014 7=2.427 8>1，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于基本方程，這說(shuō)明伴隨金融化程度的加深，小麥價(jià)格波動(dòng)不僅沒(méi)有弱化反而得到強(qiáng)化。

總之，金融化背景下，糧食市場(chǎng)中大豆、玉米和小麥價(jià)格波動(dòng)均具有顯著的集簇性，從而驗(yàn)證了研究假設(shè)1，這與羅萬(wàn)純和劉銳研究結(jié)論基本一致[5]。就價(jià)格波動(dòng)的集簇性強(qiáng)度而言，隨著金融化程度加深，大豆、玉米和小麥三種糧食也存在明顯的差異性，大豆和小麥最大，玉米次之；就影響的持續(xù)性而言，大豆和小麥外部沖擊和過(guò)去波動(dòng)對(duì)其價(jià)格的影響會(huì)持續(xù)存在，但玉米會(huì)逐漸消失。

(二)波動(dòng)非對(duì)稱性分析

在探討糧價(jià)波動(dòng)集簇性特征的基礎(chǔ)上，論文使用EGARCH進(jìn)一步探討糧價(jià)波動(dòng)的非對(duì)稱性，深入分析大豆、玉米和小麥價(jià)格波動(dòng)沖擊下價(jià)格波動(dòng)規(guī)律。糧價(jià)波動(dòng)的非對(duì)稱性檢驗(yàn)結(jié)果見(jiàn)表4，通過(guò)觀察可看出：

表4 糧價(jià)波動(dòng)的非對(duì)稱性檢驗(yàn)結(jié)果

在基本模型中：(1)大豆的杠桿效應(yīng)的系數(shù)為0.355 3，說(shuō)明在大豆市場(chǎng)上價(jià)格波動(dòng)具有非對(duì)稱性或杠桿效應(yīng)，并且通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。杠桿系數(shù)為正，表明價(jià)格上漲信息引發(fā)的波動(dòng)比價(jià)格下跌信息引發(fā)的波動(dòng)大，價(jià)格下跌引發(fā)的波動(dòng)大小為0.995 2+0.355 3=1.350 5。(2)玉米的杠桿效應(yīng)的系數(shù)為0.025 4，但未通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，說(shuō)明在玉米價(jià)格波動(dòng)具有顯著的非對(duì)稱性或杠桿效應(yīng)。杠桿系數(shù)為正，說(shuō)明玉米價(jià)格上漲信息引發(fā)的波動(dòng)比價(jià)格下跌信息引發(fā)的波動(dòng)大，價(jià)格上漲引發(fā)的波動(dòng)大小為0.420 3+0.025 4=0.445 7。(3)小麥的杠桿效應(yīng)的系數(shù)為0.221 4，說(shuō)明在小麥價(jià)格波動(dòng)具有非對(duì)稱性或杠桿效應(yīng)，但未通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。杠桿系數(shù)為正，說(shuō)明小麥價(jià)格上漲信息引發(fā)的波動(dòng)比價(jià)格下跌信息引發(fā)的波動(dòng)大，價(jià)格上漲引發(fā)的波動(dòng)大小為1.373 9+0.221 4=1.592 3。

在比較模型中：(1)大豆的杠桿效應(yīng)的系數(shù)為0.1983，說(shuō)明在大豆市場(chǎng)上價(jià)格波動(dòng)具有非對(duì)稱性或杠桿效應(yīng)，但未通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。杠桿系數(shù)為正，表明價(jià)格上漲信息引發(fā)的波動(dòng)比價(jià)格下跌信息引發(fā)的波動(dòng)大，這和基本模型結(jié)論相一致，但價(jià)格下跌引發(fā)的波動(dòng)大小為1.156 3+0.198 3=1.354 6，較基本模型提高3.04%。(2)玉米的杠桿效應(yīng)的系數(shù)為顯著為-0.011 2，說(shuō)明在玉米價(jià)格波動(dòng)具有顯著的非對(duì)稱性或杠桿效應(yīng)。杠桿系數(shù)為負(fù)，說(shuō)明玉米價(jià)格下跌信息引發(fā)的波動(dòng)比價(jià)格上漲信息引發(fā)的波動(dòng)大，價(jià)格上漲引發(fā)的波動(dòng)大小為0.522 0-0.111 2=0.510 8，比基本模型增加146.06%。(3)小麥的杠桿效應(yīng)的系數(shù)為0.281 1，說(shuō)明在小麥價(jià)格波動(dòng)具有非對(duì)稱性或杠桿效應(yīng)也通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。杠桿系數(shù)為正，說(shuō)明小麥價(jià)格上漲信息引發(fā)的波動(dòng)比價(jià)格下跌信息引發(fā)的波動(dòng)大，價(jià)格上漲引發(fā)的波動(dòng)大小為0.281 1+2.148 8=2.429 9，較基本模型提高560.03%。

總之，大豆、玉米和小麥的杠桿系數(shù)都不為0，說(shuō)明這三種商品價(jià)格波動(dòng)具有非對(duì)稱性特征，即價(jià)格上漲信息引發(fā)的波動(dòng)比價(jià)格下跌信息引發(fā)的波動(dòng)大。同時(shí)還看到，隨著糧食金融化程度的加深，三種商品價(jià)格波動(dòng)信息引發(fā)的波動(dòng)大小也表現(xiàn)出明顯的不同，金融化因素強(qiáng)化了糧價(jià)波動(dòng)的非對(duì)稱性，從而驗(yàn)證了研究假設(shè)2，這和顧國(guó)達(dá)和方晨靚[4]研究結(jié)論較為一致。

五、結(jié) 論

現(xiàn)代糧食商品屬性和糧食市場(chǎng)呈現(xiàn)出不同于傳統(tǒng)糧食市場(chǎng)的顯著特征，糧食價(jià)格波動(dòng)也呈現(xiàn)出新的變化規(guī)律。其中，糧食金融化是近年來(lái)糧食商品和市場(chǎng)的新特征，并呈現(xiàn)出加速發(fā)展的態(tài)勢(shì)。因此，糧食價(jià)格波動(dòng)性特征難以從傳統(tǒng)理論得到合理解釋。基于此，論文提出金融化背景下糧價(jià)波動(dòng)的機(jī)理并提出研究假設(shè)，利用HP濾波分離出短期波動(dòng)項(xiàng)，分別以GARCH模型和EGARCH模型來(lái)刻畫糧價(jià)波動(dòng)的集簇性和非對(duì)稱性特征。結(jié)果表明：(1)糧價(jià)波動(dòng)具有顯著的集簇性特征。即當(dāng)期大的價(jià)格波動(dòng)帶來(lái)下期大的價(jià)格波動(dòng)，當(dāng)期小的價(jià)格波動(dòng)帶來(lái)下期小的價(jià)格波動(dòng)。隨著金融化程度的加深，影響糧食價(jià)格波動(dòng)性的金融因素較多，糧食的投資和投機(jī)行為增多，進(jìn)一步加劇糧價(jià)波動(dòng)的集簇性特征，由此導(dǎo)致糧食價(jià)格出現(xiàn)頻繁劇烈波動(dòng)的現(xiàn)象。(2)糧價(jià)波動(dòng)具有明顯的非對(duì)稱性特質(zhì)。即價(jià)格上漲信息引發(fā)的波動(dòng)比價(jià)格下跌信息引發(fā)的波動(dòng)更大。金融化背景下，糧價(jià)波動(dòng)的非對(duì)稱性顯得更為強(qiáng)烈。這也解釋了糧食價(jià)格上行期間的價(jià)格波動(dòng)大于價(jià)格下行期間波動(dòng)的原因。研究結(jié)論表明，糧食金融化影響了傳統(tǒng)糧食價(jià)格波動(dòng)的特征。糧食的金融化進(jìn)程是解釋現(xiàn)代糧食市場(chǎng)價(jià)格“異常性”波動(dòng)的重要原因。這一研究結(jié)論也給傳統(tǒng)糧食價(jià)格波動(dòng)性研究提供重要的啟示：現(xiàn)代糧食市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)不僅僅取決于糧食成本和供求因素。加強(qiáng)對(duì)糧食金融化進(jìn)程的調(diào)控，合理利用金融政策，以及對(duì)糧食期貨(權(quán))市場(chǎng)的規(guī)范發(fā)展，都成為糧食價(jià)格管理，特別是對(duì)糧食波動(dòng)性的控制重要政策工具。