董事會結(jié)構(gòu)對企業(yè)經(jīng)營績效的影響

陳家田　梁慧婷

摘要：以我國中小板上市企業(yè)為研究對象，選取部分董事會結(jié)構(gòu)衡量指標(biāo)，探究董事會結(jié)構(gòu)對企業(yè)經(jīng)營績效的影響。研究發(fā)現(xiàn)，獨立董事占比與企業(yè)經(jīng)營績效呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，而董事會規(guī)模與董事長、總經(jīng)理兩職兼任對企業(yè)經(jīng)營績效并無顯著的關(guān)系。將所有企業(yè)樣本按照一定標(biāo)準(zhǔn)劃分為家族企業(yè)和非家族企業(yè)后，對于家族企業(yè)來說，獨立董事比例與經(jīng)營績效呈顯著正相關(guān)關(guān)系，其他指標(biāo)與企業(yè)經(jīng)營績效關(guān)系不顯著。而對于非家族企業(yè)，各衡量指標(biāo)與企業(yè)經(jīng)營績效均無顯著影響。

關(guān)鍵詞：董事會結(jié)構(gòu)；家族企業(yè)；非家族企業(yè)；經(jīng)營績效

一、引言

改革開放以來，我國經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，公司制企業(yè)大量涌現(xiàn)，成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要推動力量。公司治理一直以來都是學(xué)者們研究企業(yè)所關(guān)注的焦點問題，科克倫（Phlip L.Cochran）和沃特克（Steven L.Wartick）在1988年發(fā)表的《公司治理一文獻(xiàn)回顧》一文中指出：公司治理問題包括高級管理階層、股東、董事會和公司其他利害相關(guān)者的相互作用中產(chǎn)生的具體問題。從委托代理角度來看，在股東與董事的關(guān)系中，股東層是委托人，董事層是代理人；在董事與經(jīng)理層之間，董事則變?yōu)槲腥耍?jīng)理層為代理人。由此董事會作為公司的“中樞”，連接著公司股東和管理層，在兩者之間充當(dāng)杠桿支點的作用，對于公司的發(fā)展有著重要的影響。大量的企業(yè)家和學(xué)者們都在不斷探索是否存在一個最優(yōu)化合理的董事會結(jié)構(gòu)可以提高公司的發(fā)展水平，保證績效增長。相比于企業(yè)數(shù)量的迅猛增長，我國在公司治理理論研究方面還不夠深入，并未形成適合我國企業(yè)實際發(fā)展?fàn)顩r的理論體系。

隨著民營經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)健發(fā)展，家族企業(yè)作為一種獨特的組織形式也逐漸在經(jīng)濟(jì)舞臺上大放異彩。家族企業(yè)往往崇尚“家”文化，企業(yè)的所有者會在家族中選取部分成員擔(dān)任企業(yè)的管理人員，從而鞏固家族地位。但不可忽視的是這種人才選拔模式存在著弊端，相對封閉的治理模式讓家族企業(yè)難以注入新鮮的血液，也會暴露出更多的問題，如較大的管理層權(quán)利以及不盡合理的董事會結(jié)構(gòu)，都對家族企業(yè)的健康發(fā)展極為不利。

本文以上市企業(yè)為研究對象，關(guān)注董事會結(jié)構(gòu)對企業(yè)經(jīng)營績效的影響。由于家族企業(yè)自身的特點，區(qū)別于一般的企業(yè)，因此將樣本進(jìn)行劃分，分別考慮董事會結(jié)構(gòu)對兩種不同類型企業(yè)績效的影響。希望得出有效的結(jié)論，從而為企業(yè)董事會結(jié)構(gòu)治理剔除有效建議，加快董事會結(jié)構(gòu)變革。

二、理論回顧與假設(shè)提出

董事會是公司治理的核心，因此董事會組織結(jié)構(gòu)的設(shè)計是否合理以及董事會是否能夠有效運作成為公司治理中最為核心的問題。在衡量董事會結(jié)構(gòu)的變量選擇上，國內(nèi)外學(xué)者意見趨于統(tǒng)一，多把董事會規(guī)模、獨立董事占比、董事長總經(jīng)理兩職分離以及董事會成員持股情況等作為主要衡量變量進(jìn)行分析，本文在參考文獻(xiàn)基礎(chǔ)上選擇董事會規(guī)模、獨立董事占比和董事長總經(jīng)理兩職兼任等作為自變量，探究其與企業(yè)經(jīng)營績效之間的關(guān)系。

（一）董事會規(guī)模對企業(yè)經(jīng)營績效的影響

董事會成員的數(shù)量是衡量董事會結(jié)構(gòu)的一個主要因素，不同的公司中董事會的規(guī)模差別很大，董事會的規(guī)模會對其有效性產(chǎn)生重大影響。董事會職能的有效發(fā)揮需要群策群力，人數(shù)過少可能會因為專業(yè)知識和才能的不足不能做出最佳的決策選擇，而人數(shù)過多則會因為溝通和協(xié)調(diào)困難導(dǎo)致成本增加，降低其有效性。董事會的規(guī)模取決于公司規(guī)模、所處的行業(yè)以及財務(wù)狀況等諸多因素。國內(nèi)外學(xué)者對于董事會規(guī)模大小對企業(yè)經(jīng)營績效的影響研究很多，但尚無統(tǒng)一定論。資源依賴?yán)碚撜J(rèn)為沒有任何一個組織可以脫離外界，所有組織多會與外界環(huán)境進(jìn)行資源交換。Pearce（1992）在研究中發(fā)現(xiàn)董事會規(guī)模越大，企業(yè)能夠從外界獲取的資源越多，而資源的獲取能力會對企業(yè)績效產(chǎn)生顯著的影響。Changanti等于1985年在對董事會規(guī)模和公司破產(chǎn)情況進(jìn)行研究時發(fā)現(xiàn)，董事會規(guī)模的增加會降低公司破產(chǎn)的可能性，即更多的董事會成員帶來了更全面的知識，有助于提高董事會決策的科學(xué)性。而Singh&Davidson（2003）卻認(rèn)為董事會規(guī)模較小的企業(yè)成員之間相互溝通更為快捷靈活，而過多的人數(shù)則會導(dǎo)致成員間溝通不暢、協(xié)調(diào)困難，從而降低了決策的效率而使企業(yè)的績效下降。國內(nèi)的學(xué)者也得出了類似的結(jié)論，王曉慧（2014）同樣認(rèn)為董事會成員人數(shù)增加會造成董事會結(jié)構(gòu)臃腫，不利于提高決策的能力，對公司的盈利情況產(chǎn)生不良的影響。對于家族企業(yè)來說，董事會中極可能出現(xiàn)家族成員，而家族成員之間天然的親緣連帶關(guān)系會極大的降低溝通成本，提升溝通效率，更有利于提高且業(yè)績效，因此本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)1.1：董事會規(guī)模與企業(yè)經(jīng)營績效顯著負(fù)相關(guān)。

假設(shè)1.2：董事會規(guī)模與家族企業(yè)經(jīng)營績效顯著正相關(guān)。

假設(shè)1.3：董事會規(guī)模與非家族企業(yè)經(jīng)營績效顯著負(fù)相關(guān)。

（二）獨立董事占比對企業(yè)經(jīng)營績效的影響

董事會是公司治理的核心，獨立董事制度則是保證董事會決策科學(xué)與獨立的關(guān)鍵因素之一。我國上市公司最主要的委托代理問題就是大股東及其經(jīng)理人控制董事會和公司的經(jīng)營管理，導(dǎo)致公司治理結(jié)構(gòu)失衡，中小股東利益受到損害。獨立董事制度由此被引入，獨立性是獨立董事制度的基石，有效的獨立董事制度可以完善公司的治理結(jié)構(gòu)，防止內(nèi)部執(zhí)行董事與高級管理人員相互勾結(jié)形成“內(nèi)部人控制”，從而降低代理成本以提高企業(yè)績效。袁萍（2006）在對A股1999年至2003年5年間上市公司數(shù)據(jù)進(jìn)行實證研究，發(fā)現(xiàn)獨立董事比例對公司的業(yè)績具有顯著的正向影響。Anderson&Reeb在以美國上市家族企業(yè)為樣本進(jìn)行研究時發(fā)現(xiàn)獨立董事比例的提高能有效的遏制家族成員追求自身利益而獲取超額報酬、損害其他股東利益的行為，從而提高家族企業(yè)經(jīng)營績效。因此本文做出如下假設(shè)：

假設(shè)2.1：獨立董事占比與企業(yè)經(jīng)營績效顯著正相關(guān)。

假設(shè)2.2：獨立董事占比與家族企業(yè)經(jīng)營績效顯著正相關(guān)。

假設(shè)2.3：獨立董事占比與非家族企業(yè)經(jīng)營績效顯著正相關(guān)。

（三）董事長和總經(jīng)理是否兩職兼任對企業(yè)經(jīng)營績效的影響

董事長作為董事會的核心人物，在公司的重大決策上有重要的發(fā)言權(quán)，而總經(jīng)理作為經(jīng)營層，承擔(dān)著執(zhí)行決策、落實行動的角色。委托代理理論認(rèn)為，作為委托人的所有者和作為代理人的經(jīng)理層之間由于存在利益沖突和信息不對稱的問題，代理人會利用自身信息優(yōu)勢來謀取更大的利益，而委托人卻不能對其進(jìn)行有效監(jiān)督?；谖写砝碚?，當(dāng)董事長、總經(jīng)理由同一人兼任時可以大幅減輕代理成本。但更多的學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)兩職兼任時，權(quán)利過大的董事長兼總經(jīng)理更容易謀取一己私利，很大程度上會損害其他股東的利益，而董事會一定程度上喪失了監(jiān)督能力，從而會降低企業(yè)的經(jīng)營績效（Jensenn，19933）。王小娥和趙守國在對我國上市公司進(jìn)行實證分析時發(fā)現(xiàn)董事長、總經(jīng)理兩職分離所反映出的董事會的獨立性與企業(yè)績效呈正相關(guān)關(guān)系。對于我國的家族企業(yè)來說，由于起步較晚，如今多為創(chuàng)始人一代，企業(yè)創(chuàng)始人在擔(dān)任董事長的同時擔(dān)任總經(jīng)理會更加熟悉公司整體的運營情況，以便在激烈的市場環(huán)境中靈敏的作出決策，并且會由于對企業(yè)的濃厚情感自覺抵制兼任可能帶來的自利和短視行為。由此，本文做出如下假設(shè)：

假設(shè)3.1：兩職兼任與企業(yè)經(jīng)營績效顯著負(fù)相關(guān)。

假設(shè)3.2：兩職兼任與家族企業(yè)經(jīng)營績效顯著正相關(guān)。

假設(shè)3.3：兩職兼任與非家族企業(yè)經(jīng)營績效顯著負(fù)相關(guān)。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選擇深市2009至2011年中小板上市企業(yè)為研究樣本。選擇中小板上市企業(yè)的原因有如下兩點：（1）和主板市場不同，中小板上市的公司多為高成長性的中小企業(yè)，規(guī)模小但增長潛力巨大，同質(zhì)性較高；（2）中小板企業(yè)都是通過IPO上市的公司。為確保樣本數(shù)據(jù)的有效性和準(zhǔn)確性，在收集到的樣本中剔除如下數(shù)據(jù)：（1）剔除ST類的上市公司；（2）剔除金融保險行業(yè)的上市公司；（3）剔除資料缺失和數(shù)據(jù)極端值類上市公司。共得到有效樣本1414個。為了進(jìn)一步區(qū)分家族企業(yè)和非家族企業(yè)樣本，本文參考了谷祺、王明琳和許靜靜等對家族企業(yè)的界定，將滿足以下條件的企業(yè)視為家族企業(yè)：（1）上市公司實際控制權(quán)可以追溯到一個自然人或一個家族，且實際控制權(quán)達(dá)10%以上；（2）直接或間接持有公司的最終控制人必須是被投資上市公司的第一大股東。按照此分來方法共得到1000個家族企業(yè)樣本和414個非家族企業(yè)樣本。本文所有數(shù)據(jù)均通過收集和整理深市中小板企業(yè)年報而獲得，所有年報均來自巨潮網(wǎng)站。

（二）變量選取及模型設(shè)定

1.因變量選取

關(guān)于企業(yè)經(jīng)營績效的衡量指標(biāo)有很多，如常見的衡量財務(wù)績效的凈資產(chǎn)收益率（ROE）、每股收益（EPS）以及衡量企業(yè)市場績效的托賓Q值。由于我國的資本市場尚處于不健全階段，基于市場價值的托賓Q值并不能真實有效的反映出我國上市企業(yè)經(jīng)營績效的情況。每股收益（EPS）是凈利潤與總股本的比值，由于公司在不同時期都會存在一定的股本變動，每股收益值并不能客觀的反映公司利潤的變化。因此本文選擇代表性較強(qiáng)的凈資產(chǎn)收益率（ROE）作為因變量衡量企業(yè)的經(jīng)營績效。

2.自變量選取

在解釋變量選取方面，本文參照國內(nèi)外學(xué)者常用的衡量董事會結(jié)構(gòu)的變量，選取董事會規(guī)模（BS）、獨立董事占比（IDR）、董事長總經(jīng)理兩職兼任（DUAL）作為自變量。

3.控制變量選取

控制變量選擇董事會會議次數(shù)（BM）、固定資產(chǎn)比例（FAP）、公司規(guī)模（LNSIZE）、資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）、所在地區(qū)（REG）以及高管薪酬，為了更全面的反映高管薪酬的組成情況，本文從現(xiàn)金薪酬（LNPAY）和是否持股（CEO-OWN）兩個維度進(jìn)行考慮。各變量的具體定義如表1所示。

為驗證董事會結(jié)構(gòu)對企業(yè)經(jīng)營績效的影響，引入相關(guān)控制變量后，本文建立如下模型：

模型中Controls為各控制變量，ε為殘差。首先利用全樣本進(jìn)行回歸分析，探究董事會結(jié)構(gòu)對整體企業(yè)而言有何影響。然后分別對家族企業(yè)和非家族企業(yè)樣本進(jìn)行回歸，研究董事會結(jié)構(gòu)對不同類型企業(yè)經(jīng)營績效的影響有何異同之處。

（三）變量的描述性統(tǒng)計

首先對全部1414個樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性統(tǒng)計分析，結(jié)果如表2所示，可以得出如下結(jié)論：從凈資產(chǎn)收益率上來看，各企業(yè)的平均值在12.6%左右，但極差較大，業(yè)績好的企業(yè)高達(dá)87%，而業(yè)績不理想的企業(yè)則低至負(fù)數(shù)。對于三個解釋變量，董事會人數(shù)范圍在5至17人之間，平均值在9人左右，符合我國公司法關(guān)于股份有限公司董事會規(guī)模應(yīng)保持5至19人的規(guī)定。獨立董事比例均值35.68%，總體符合證監(jiān)會提出的在上市公司董事會成員中，獨立董事的占比不得低于三分之一的要求。董事長總經(jīng)理兩職兼任的平均值為0.38，表明多數(shù)企業(yè)傾向于兩職分離?？刂谱兞慷聲h次數(shù)均值在9次左右，但最大值31次與最小值2次之間相差巨大，整體符合公司法規(guī)定的董事會每年度至少召開兩次會議的規(guī)定。固定資產(chǎn)比例的波動也非常大，偏制造業(yè)類型的企業(yè)固定資產(chǎn)比例相對較大，最多可達(dá)87.9%，而輕固定資產(chǎn)的企業(yè)比例低至0.11%。對于企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率和高管薪酬等指標(biāo)，各公司差異較大，高管是否持股變量均值為0.6，表明大多數(shù)公司在給與高管現(xiàn)金薪酬的同時也進(jìn)行了股權(quán)激勵。而從地域分布角度來看，是否處于發(fā)達(dá)地區(qū)變量的均值為0.74，表明多數(shù)上市公司分布在較為發(fā)達(dá)的地區(qū)。

進(jìn)一步將樣本劃分為家族企業(yè)和非家族企業(yè)并進(jìn)行描述性分析，如表3和表4所示，可以發(fā)現(xiàn)在凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)上，家族企業(yè)無論是均值還是極值方面表現(xiàn)均好于非家族企業(yè)。在董事會規(guī)模、會議次數(shù)、獨立董事占比、企業(yè)規(guī)模多個變量中，兩種類型企業(yè)的設(shè)置趨于一致。對于兩職兼任變量，家族企業(yè)的均值明顯高于非家族企業(yè)，表明家族企業(yè)更傾向于董事長和總經(jīng)理由同一人擔(dān)任，符合家族企業(yè)希望對企業(yè)擁有更多控制權(quán)的特征。家族企業(yè)固定資產(chǎn)比例低于非家族企業(yè)，資產(chǎn)流動性相對較大，而家族企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率低于非家族企業(yè)，說明相對于非家族企業(yè)來說，家族企業(yè)更少的通過舉債運用外部資金進(jìn)行融資。對于高管薪酬指標(biāo)，家族企業(yè)高管現(xiàn)金薪酬低于非家族企業(yè)，但高管持股比例高于非家族企業(yè)。由于家族企業(yè)高管多為家族成員，相對于短期現(xiàn)金報酬來說，家族成員高管更注重長期收益。從企業(yè)地理位置分布來看，家族企業(yè)相對非家族企業(yè)來說更多的分布在較發(fā)達(dá)地區(qū)。

（四）變量的相關(guān)性檢驗

對樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸之前，表5對各變量做了Perason相關(guān)性檢驗，結(jié)果顯示各變量間相關(guān)性系數(shù)均小于0.7，即可視為變量間不存多重共線性問題，通過檢驗。

四、實證結(jié)果與分析

表6為對三類樣本進(jìn)行回歸分析的結(jié)果。第一列是對全體1414個樣本回歸，董事會規(guī)模對企業(yè)經(jīng)營績效呈正相關(guān)關(guān)系，但不顯著，由此可以看出董事會規(guī)模在促進(jìn)企業(yè)績效方面的作用是有限的。董事會成員人數(shù)的增加雖然會帶來更多的資源但同時也會造成一定程度的溝通障礙，因此假設(shè)1.1沒有得到驗證。獨立董事占比與企業(yè)經(jīng)營績效在5%水平上顯著正相關(guān)，假設(shè)2.1得到驗證。說明獨立董事制度在我國企業(yè)實踐中表現(xiàn)出良好的作用，獨立董事比例越高，越能夠充分發(fā)揮董事會的監(jiān)督功能，減緩經(jīng)理人的機(jī)會主義行為。董事長、總經(jīng)理兩職兼任對企業(yè)經(jīng)營績效起負(fù)向作用，同樣不顯著，假設(shè)3.1未得到驗證。在企業(yè)的實際運營過程中，董事長和總經(jīng)理的配置情況是多變的，復(fù)雜的實際情況導(dǎo)致兩職兼任對企業(yè)經(jīng)營績效的影響不顯著。在控制變量中，董事會會議次數(shù)與經(jīng)營績效呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系?？赡苁穷l繁的為董事會的召開做出大量的準(zhǔn)備，付出人力物力而影響了企業(yè)正常的經(jīng)營活動。固定資產(chǎn)比例在1%的水平上與經(jīng)營績效顯著負(fù)相關(guān)，固定資產(chǎn)比例過多從側(cè)面反映出企業(yè)流動資產(chǎn)較少，在一定程度上會限制企業(yè)的發(fā)展。高管現(xiàn)金薪酬與高管持股都與經(jīng)營績效顯著正相關(guān)。當(dāng)高管人員在企業(yè)獲得更高的現(xiàn)金報酬時，自然有動力和激情去為企業(yè)的更好成長做出貢獻(xiàn)，而當(dāng)高管成員持有公司的股份時，會減少短視行為，有利于企業(yè)的長期發(fā)展。而企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率和是否為發(fā)達(dá)地區(qū)則未表現(xiàn)出明顯的與企業(yè)績效的關(guān)系。

表6中第2列和第3列分別為以家族企業(yè)和非家族企業(yè)為樣本時所做的回歸分析。董事會規(guī)模對兩種類型企業(yè)績效的影響均不顯著，假設(shè)1.2和1.3均未得到證實。但董事會規(guī)模與家族企業(yè)績效負(fù)相關(guān)，與非家族企業(yè)績效為正相關(guān)。獨立董事比例與家族企業(yè)績效在1%的水平顯著正相關(guān)，而與非家族企業(yè)績效存在正相關(guān)關(guān)系但不顯著，假設(shè)2.2得到驗證，假設(shè)2.3未得到證實。兩職兼任對兩種類型企業(yè)均為負(fù)相關(guān)關(guān)系但不顯著，假設(shè)3.2和3.3未得到證實。董事會會議次數(shù)和固定資產(chǎn)比例與企業(yè)績效呈顯著地負(fù)相關(guān)關(guān)系。而資產(chǎn)負(fù)債率對家族企業(yè)績效無顯著影響，卻與非家族企業(yè)績效呈顯著地負(fù)相關(guān)關(guān)系。非家族企業(yè)相對于家族企業(yè)來說，會更多的利用外部融資，當(dāng)企業(yè)債務(wù)過高時，會對企業(yè)經(jīng)營活動正常運轉(zhuǎn)產(chǎn)生影響。對于薪酬變量，高管的現(xiàn)金薪酬與績效均呈顯著正相關(guān)，而對于高管持股這一變量，對于兩種類型企業(yè)績效的影響有所不同。高管持股對于家族企業(yè)績效無顯著關(guān)系，卻與非家族企業(yè)績效在5%水平上呈正相關(guān)關(guān)系。家族企業(yè)高管大多由家族成員擔(dān)任，這些家族成員往往對企業(yè)存在長期歸屬感，即使不提供股權(quán)激勵，家族成員也會為了企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展盡心盡責(zé)。而對于非家族企業(yè)高管，股權(quán)激勵無疑是規(guī)范高管行為的有效方法，將高管的福利與企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展綁定在一起，促使高管們更努力的工作，為企業(yè)創(chuàng)造出更大的價值。同樣的，企業(yè)規(guī)模與地區(qū)企業(yè)績效未呈現(xiàn)顯著的關(guān)系。

五、結(jié)論與討論

本文將上市企業(yè)作為樣本分析其董事會結(jié)構(gòu)對績效的影響，研究發(fā)現(xiàn)董事會結(jié)規(guī)模和兩任兼職并未對企業(yè)績效表現(xiàn)出顯著地影響關(guān)系。因此企業(yè)盲目的增加或減少董事會成員人數(shù)是不科學(xué)的，董事長和總經(jīng)理是否兼任也要根據(jù)企業(yè)所處的環(huán)境以及自身的情況來抉擇。獨立董事比例的提高能有效提高企業(yè)績效，因此企業(yè)應(yīng)在條件允許的情況下盡可能多的增加獨立董事的比例，以此保證董事會的有效性。將總體樣本進(jìn)行分類之后，可以發(fā)現(xiàn)家族企業(yè)和非家族企業(yè)在結(jié)果上存在不同。對于家族企業(yè)來說，獨立董事占比對績效有正向的影響，其他則與績效的影響關(guān)系不顯著，而對于非家族企業(yè)，三個解釋變量均未與績效表現(xiàn)出顯著的關(guān)系。由此不同類型的企業(yè)可根據(jù)各自企業(yè)特征和類型選擇設(shè)置適合的董事會結(jié)構(gòu)。

本文的局限在于只收集了2009至2011年度的數(shù)據(jù)，無最新的數(shù)據(jù)支持，故結(jié)果可能不夠全面，無法真實展現(xiàn)出近年來的實際情況；二是只選用了三個解釋變量，對董事會結(jié)構(gòu)的衡量不全面；三是支隊家族企業(yè)和非家族企業(yè)的情況進(jìn)行了大致的分析，卻未深入剖析造成此類差異的原因是什么，這些都是在以后的研究中需要不斷完善的地方。