利率變動對我國房地產(chǎn)公司股價影響的實證研究

利率變動對我國房地產(chǎn)公司股價影響的實證研究

文/胡玉陽，上海大學經(jīng)濟學院

本文在已有研究的基礎上，研究利率對我國房地產(chǎn)公司股價的影響，使用 2012-2017年 上海銀行間隔夜拆借利率與上證房地產(chǎn)指數(shù)的交易日數(shù)據(jù)進行研究分析，利用 VAR 模型，Johansen協(xié)整檢驗以及脈沖響應分析，對利率變動與房地產(chǎn)上市公司股價長期的影響進行驗證分析，通過實證檢驗的結果得出相關結論，并提出政策建議

利率變動；房地產(chǎn)；股價影響；實證研究

1 本文的研究思路

本文將使用2012年到2017年上海銀行間隔夜拆借利率與上證房地產(chǎn)指數(shù)的交易日數(shù)據(jù)，借助于 VAR 模型、Johansen協(xié)整檢驗以及脈沖響應分析，研究利率波動對房地產(chǎn)上市公司股價的長期影響。

2 實證分析

2.1 數(shù)據(jù)的選取與處理

選用上證房地產(chǎn)指數(shù)表示房地產(chǎn)上市公司股價的波動，上證房地產(chǎn)地產(chǎn)指數(shù)包括20家房地產(chǎn)公司，它是上海證券交易所1993年編制的五大行業(yè)數(shù)據(jù)之一。另外選擇上海銀行間隔夜拆借利率表示利率的波動，現(xiàn)在的上海銀行間隔夜拆借利率上海銀行間隔夜拆借利率主要有隔夜、1周、2周、1個月、3個月、6個月、9個月及1年。上海同業(yè)拆借利率是現(xiàn)在市場化程度最高的利率指標之一,最能反應資金的供求意愿，因此選擇shibor利率是最合適的。

2.2 數(shù)據(jù)的調(diào)整

在經(jīng)濟研究分析中,對數(shù)據(jù)調(diào)整非常重要，一些不規(guī)則的因素會使得我們難以準確地研究變量的趨勢和狀態(tài)。所以我們一般對變量取對數(shù)，消除數(shù)據(jù)的異方差，也可以減少數(shù)據(jù)的波動，有助于研究經(jīng)濟變量的客觀變化。因此我們對上證房地產(chǎn)指數(shù),以及上海同業(yè)隔夜拆借率Shibor 取對數(shù),調(diào)整后的數(shù)據(jù)利用計量軟件 Eviews8.0進行檢測，得到以下結論，在5年內(nèi)，對變量取對數(shù)后，數(shù)據(jù)基本平穩(wěn)，沒有產(chǎn)生較大的波動。

2.3 樣本數(shù)據(jù)的時間序列平穩(wěn)性檢驗

使用VAR模型時，所考察的時間序列必須是平穩(wěn)的，否則將會出現(xiàn)偽回歸。利用Eviews對本文的上海銀行間隔夜拆借率與房地產(chǎn)上市公司股價的時間序列進行平穩(wěn)性檢驗，gz代表上證房地產(chǎn)指數(shù)，int代表上海銀行間同業(yè)拆借率。用ADF平穩(wěn)性檢驗結果如下：

gz的一階差分項有趨勢項，有滯后項，t統(tǒng)計量的值為-32.9930，P值為0，檢驗下來顯著；int的一階差分項有趨勢項，有滯后項，t統(tǒng)計量的值為-31.2018，P值為0，檢驗下來顯著。

所以可以看出地產(chǎn)指數(shù)與利率的原時間序列是不平穩(wěn)的，但經(jīng)過一階差分后都變成平穩(wěn)的時間序列

2.4 協(xié)整分析

本文用Johansen檢驗判斷變量間是否存在長期的協(xié)整關系，Joh anson檢驗不是一次能完成的獨立檢驗，而是一種針對不同取值的連續(xù)檢驗過程。結果如下：

當原假設為無協(xié)整關系時，特征值為30.22023，0.05的顯著性水平為15.49471，P值為0.0002；

當原假設為至多存在一組協(xié)整關系時，特征值為0.927064,0.05的顯著性水平為3.841.P值為0.3356。

可見地產(chǎn)指數(shù)與利率不存在協(xié)整關系的概率為0.0002，所以可以拒絕原假設，兩者之間存在長期穩(wěn)定的協(xié)整關系

2.5 建立VAR模型

經(jīng)過平穩(wěn)性檢驗和和協(xié)整檢驗，顯示房地產(chǎn)指數(shù)與利率經(jīng)過一階差分后都是平穩(wěn)的時間序列，并且兩者之間存在穩(wěn)定的長期均衡關系。從而可以建立VAR模型。

2.5.1 首先根據(jù)AIC準則和SIC準則選擇最優(yōu)滯后階數(shù)，實證結果根據(jù)Eviews8.0，當滯后階數(shù)為2時，可供選擇的指標都是最優(yōu)的。由此對gz，int選擇的滯后階數(shù)為2。

2.5.2 VAR模型的穩(wěn)定性檢驗

運用Eviews進行穩(wěn)定性檢驗，得到結果VAR所有的特征根都落在單位圓內(nèi)，所以建立的VAR模型是穩(wěn)定的?？梢杂脕矸治鲅芯?。

2.5.3 建立VAR模型

兩個序列都為同階協(xié)整,所以可以建立VAR模型進行分析,以便后來的脈沖分析以及方差分解,我們選擇的滯后階數(shù)為兩階,建立V AR模型。

用Eviews進行檢驗結果可得，lngz對lngz和lnint的二階滯后項進行回歸，R平方為0.9957，調(diào)整的R平方為0.995685。系數(shù)分別為1.053949，-0.056138

0.003120 ，-0.003559,0.019307。

Lnint對lngz和lnint的二階滯后項進行回歸，R平方為0.950488，調(diào)整的R平方為0.950324。系數(shù)分別為-0.085959,0.061130,1.085928，-0.130227，

0.247487

由此可以看出，模型的擬合度很好，R平方很高。

2.5.4 脈沖響應分析

脈沖響應函數(shù)主要是刻畫內(nèi)內(nèi)變量對誤差變化的反應，本文建立的VAR 模型包含兩個變量，所以共有四個脈沖響應函數(shù)。運用e views8.0做出的脈沖響應得到以下結果：

地產(chǎn)指數(shù)的變動對自身的正向影響從開始急速在第 2 期下降，隨后第3期后趨近零；對利率的影響較小，在第 5 期后趨近零。在當前我國利率市場化仍在建設階段的背景下，我國的基準利率水平主要由央行來決定，市場不能對利率水平其主導的決定性作用，股市收益率的變動很難影響到我國利率變動。來自 DI 的隨機沖擊對地產(chǎn)指數(shù)的沖擊在開始時反向反應，從第 4 期這種沖擊開始逐漸減小，隨后逐漸為零；對自身的沖擊在開始至第 2 期急速下降，到第 3 期為負，到第 6期后逐漸趨向于零。

2.6 實證分析結果總結

通過ADF時間序列平穩(wěn)性檢驗，得到地產(chǎn)指數(shù)和同業(yè)拆借率都是單整序列。從而可以進行協(xié)整檢驗，協(xié)整檢驗的結果表明兩者存在穩(wěn)定長期的相關關系。之后確定VAR模型的滯后階數(shù)為2階，并進行參數(shù)估計，從而估計上證房地產(chǎn)指數(shù)與利率的滯后存在負相關關系，指數(shù)與滯后一期利率的，滯后兩期利率的相關系數(shù)為，-0.0 031，-0.0035。估計值顯著且都很小，說明同業(yè)拆借率的變動對上證地產(chǎn)指數(shù)的貢獻比較小，模型還有很多改進的地方，如改進利率的期限，增加模型中的解釋變量等。

3 結論我們通過使用2012年3月1日到2017年的數(shù)據(jù)建立var模型分析得到： 利率變動對上證房地產(chǎn)指數(shù)變化的貢獻比較低?？赡艽嬖谝韵聝蓚€原因：

第一，模型設定有偏差，利率只是影響上證地產(chǎn)指數(shù)的一個變量而已，房地產(chǎn)還受政府政策以及居民收入等等其他變量的影響。

第二，我們選取的數(shù)據(jù)分別來自于wind數(shù)據(jù)庫和中國人民銀行的官方統(tǒng)計，由于統(tǒng)計過程中也可能存在一定的誤差，這就使得實證分析的結果存在一定的誤差，對研究結論產(chǎn)生一定的影響。

4 政策建議

在實施了住房制度改革之后，我國的房地產(chǎn)市場取得了飛速的發(fā)展。房地產(chǎn)上市公司的業(yè)績也越來越受到國家政策的影響，因此政府在制定貨幣政策時，需要房地產(chǎn)行業(yè)作為其中的考慮因素。對此，有如下幾點政策建議：

1)使用好貨幣政策工具中的利率政策工具。根據(jù)上述實證分析，利率的波動反向影響上證房地產(chǎn)價格指數(shù)，即利率的變動對房地產(chǎn)上市公司的股價存在長期的反向影響。從這些年看，央行近年來通過調(diào)整存款準備金率和存貸款基準利率調(diào)控宏觀經(jīng)濟，并且在調(diào)整之后，房地產(chǎn)板塊的公司股價都會有一定的波動。通過利率實際調(diào)整后的影響以及本文的實證分析，利率的波動影響了房地產(chǎn)價格指數(shù)。所以政府可以充分利用貨幣政策中的利率政策影響房地產(chǎn)行業(yè)的長期發(fā)展。

2）審慎使用貨幣供應量政策調(diào)節(jié)房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展。如果貨幣供應量發(fā)生變動，宏觀經(jīng)濟中的各個變量都會產(chǎn)生影響。有研究發(fā)現(xiàn)，房地產(chǎn)價格指數(shù)不斷下跌時，央行可以增加貨幣供應量，間接影響房地產(chǎn)市場，促使房地產(chǎn)價格指數(shù)上漲；相反，房地產(chǎn)價格指數(shù)不斷上漲時，央行可以減少貨幣供應量，使房地產(chǎn)價格指數(shù)回落；但是貨幣供應量的增加或減少，不僅會影響到證券市場，還會影響實體經(jīng)濟的發(fā)展，另外貨幣供應量政策是一種非常強的貨幣政策工具，貨幣供應量的過多過少都不利于經(jīng)濟的長期健康穩(wěn)定的發(fā)展。因此在使用貨幣供應量這個政策工具時，應考慮到多方面的影響，謹慎使用。

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