• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    商業(yè)地產(chǎn)多元化融資模式探析

    2017-05-30 10:48:04姜迪
    中國(guó)商論 2017年35期
    關(guān)鍵詞:融資模式商業(yè)地產(chǎn)萬(wàn)科

    姜迪

    摘 要:商業(yè)地產(chǎn)作為房地產(chǎn)行業(yè)的一個(gè)分支,用于滿足居民對(duì)于批發(fā)、零售、娛樂(lè)、餐飲、休閑、健身等經(jīng)營(yíng)性需求。地產(chǎn)行業(yè)作為資金密集型行業(yè),其資金周轉(zhuǎn)慢,回流期長(zhǎng),對(duì)資金依賴性強(qiáng),種種因素阻礙了地產(chǎn)行業(yè)的資金籌措。商業(yè)地產(chǎn)作為具有經(jīng)營(yíng)性質(zhì)的地產(chǎn)分支,比起普通住房而言更加難以使用預(yù)售形式進(jìn)行銷售,且產(chǎn)權(quán)一般難以整體轉(zhuǎn)讓,資金回籠期更長(zhǎng),融資難度更高,種種限制使得商業(yè)地產(chǎn)不得不更多地使用新興融資方式進(jìn)行籌資。進(jìn)入21世紀(jì)以來(lái),商業(yè)地產(chǎn)正逐步擺脫對(duì)銀行借款的依賴,走上一條多元化融資的道路。本文以萬(wàn)科為例,結(jié)合萬(wàn)科成功轉(zhuǎn)型商業(yè)地產(chǎn)使用的新興融資方式以及傳統(tǒng)融資模式的組合詳細(xì)分析了其融資歷程,并給出了相關(guān)建議。

    關(guān)鍵詞:多元化融資 商業(yè)地產(chǎn) 萬(wàn)科 融資模式

    中圖分類號(hào):F832 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A 文章編號(hào):2096-0298(2017)12(b)-024-03

    1 研究背景

    地產(chǎn)行業(yè)是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)性行業(yè),其穩(wěn)定發(fā)展不僅能夠帶動(dòng)GDP平穩(wěn)增長(zhǎng),同時(shí)能夠有效刺激內(nèi)需,帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈條上下游企業(yè)共同進(jìn)步。與住宅地產(chǎn)不同的是,商業(yè)地產(chǎn)難以將物業(yè)進(jìn)行分割銷售。近幾年,隨著政府限購(gòu)政策的出臺(tái),房地產(chǎn)企業(yè)大規(guī)模進(jìn)行商業(yè)地產(chǎn)的開(kāi)發(fā)和建設(shè),使得行業(yè)出現(xiàn)產(chǎn)能過(guò)剩,供大于求的狀況難以緩解,市場(chǎng)已經(jīng)出現(xiàn)泡沫化現(xiàn)象。商業(yè)地產(chǎn)具有地域性、關(guān)聯(lián)性、政策敏感性、周期性等特殊性質(zhì),種種性質(zhì)使得其發(fā)展經(jīng)營(yíng)必須要從長(zhǎng)遠(yuǎn)角度考慮,戰(zhàn)略決策等相關(guān)決策的制定必須充分考慮國(guó)內(nèi)外形勢(shì)、經(jīng)濟(jì)周期、上下游行業(yè)以及宏觀政策等多種因素。

    不健全的資本市場(chǎng)、銀根緊縮、量能降低等因素都使得房企難以籌集足夠的資金,融資策略一躍成為關(guān)乎商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)能否存活的重點(diǎn),多渠道融資儼然成為形勢(shì)所趨,如何更好更恰當(dāng)?shù)鼗I集資金,充分發(fā)揮各渠道資金的優(yōu)勢(shì)。本文通過(guò)分析商業(yè)地產(chǎn)多元化融資現(xiàn)狀,并以萬(wàn)科成功轉(zhuǎn)型商業(yè)地產(chǎn)為例對(duì)商業(yè)地產(chǎn)如何進(jìn)行多元化融資以及更好地配置資金提出合理建議。

    2 商業(yè)地產(chǎn)融資模式

    2.1 銀行融資

    商業(yè)地產(chǎn)由于其自身對(duì)于資金周期長(zhǎng)的高要求,所以逐漸形成了主要依賴銀行貸款籌資的特點(diǎn),就房地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率來(lái)看,從1998年的76.1%到2014年的77.0%,資產(chǎn)負(fù)債率一直居高不下,近20年的時(shí)間里,資產(chǎn)負(fù)債率未曾有過(guò)大幅變化,一直居于70%以上。從1994年起至2014年為止,外資引入的比例在逐年減少,這種現(xiàn)象不利于境外資本的自由流通,也不利于市場(chǎng)發(fā)揮有效配置資金的作用。與此同時(shí),國(guó)內(nèi)貸款的利用比率在逐年下降,自籌資金的比例有上升趨勢(shì),這表明企業(yè)在不斷優(yōu)化籌集資金的效率,逐漸擺脫對(duì)銀行貸款的依賴。

    銀行融資具有低風(fēng)險(xiǎn)、低成本、利息可稅前抵扣、快捷便利等優(yōu)勢(shì),但其同樣具有靠行政手段確定利率、償還期限剛性、流動(dòng)能力差、資金用途有限制等劣勢(shì)。盡管不斷加碼的宏觀調(diào)控政策將使得寬松低成本的銀行融資環(huán)境難以再現(xiàn),然而銀行融資在實(shí)際到位的資金中的占比仍然在持續(xù)增加??梢?jiàn),商業(yè)地產(chǎn)高度依賴銀行信貸單一的格局很難在未來(lái)一段期間快速改變。

    2.2 發(fā)行債券

    2015年來(lái),海外融資難度陡然增大,融資成本明顯上升,而國(guó)內(nèi)金融環(huán)境卻日漸寬松,這使得眾多商業(yè)地產(chǎn)放棄海外發(fā)債、IPO等手段轉(zhuǎn)而發(fā)行境內(nèi)債券。央行頻繁降準(zhǔn)降息、擴(kuò)大公司債發(fā)行主體范圍,取消公開(kāi)發(fā)行的保薦制和發(fā)審委制度、增加交易場(chǎng)所等政策變化都為債市的繁榮做出了極大的保障。2015年5月25日,國(guó)家發(fā)改委發(fā)布《關(guān)于充分發(fā)揮企業(yè)債券融資功能支持重點(diǎn)項(xiàng)目建設(shè)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展的通知》,放松對(duì)企業(yè)整體財(cái)務(wù)指標(biāo)的限制,明確了要改善擁有重點(diǎn)項(xiàng)目建設(shè)的中小企業(yè)的融資環(huán)境以及促進(jìn)債券的更為廣泛的使用。自從6月份交易所對(duì)公司債開(kāi)始放量后,商業(yè)地產(chǎn)已經(jīng)成為債券市場(chǎng)的主力軍,截至10月末,已有52家房企成功發(fā)行公司債,發(fā)行規(guī)模達(dá)到1814.24億元,相比2014增長(zhǎng)了近16倍。其中,恒大地產(chǎn)分別于6月18日,7月7日以及10月分別以5年期5.38%、3+2年期7.38%的利率和5年期7.88%成功融集資金400億元,創(chuàng)下紅籌公司境內(nèi)公司債最大規(guī)模紀(jì)錄。

    2.3 商業(yè)信用融資(定金及預(yù)收款)

    商業(yè)信用融資,顧名思義,是利用上下游客戶與公司之間的商業(yè)信用來(lái)進(jìn)行融資的一種手段。其主要方法是合理配置應(yīng)收賬款、存貨、應(yīng)付賬款、預(yù)收款項(xiàng)等項(xiàng)目來(lái)進(jìn)行資金籌措。這種方式成本低、風(fēng)險(xiǎn)小、可以重復(fù)使用,沒(méi)有使用限制,是一種值得推薦的融資方式。商業(yè)信用融資渠道,能夠幫助企業(yè)在交易活動(dòng)中降低交易的不確定性,從而節(jié)省交易費(fèi)用。但是,若想在商業(yè)信用融資上取得先機(jī),企業(yè)需要進(jìn)行更為有效的營(yíng)運(yùn)資本管理,關(guān)注自身的發(fā)展能力,合理利用企業(yè)價(jià)值的增長(zhǎng)來(lái)撬動(dòng)更多的信用融資。

    2.4 上市融資

    上市融資具有償還時(shí)間長(zhǎng)、可一次獲得較多數(shù)額的款項(xiàng)等優(yōu)勢(shì),但其具有發(fā)行成本高、難以重復(fù)多次使用、分散控制者權(quán)利等缺點(diǎn)。根據(jù)《2015年中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》顯示,截至2014年底,我國(guó)從事房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的企業(yè)共計(jì)94197家,然而,我國(guó)滬深兩市主板上市的房地產(chǎn)企業(yè)只有141家企業(yè),屬于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)分類下面的只有 131家企業(yè),這其中,經(jīng)營(yíng)商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目的更是只有50家之少。這主要是證監(jiān)會(huì)為配合國(guó)務(wù)院在商業(yè)地產(chǎn)市場(chǎng)上的宏觀調(diào)控政策要求而暫緩受理商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)重組申請(qǐng)?jiān)斐傻?。從中?guó)統(tǒng)計(jì)年鑒中可以看出近幾年上市商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)數(shù)量的低靡,受國(guó)企股改、資本融通限制等宏觀調(diào)控政策的影響,我國(guó)境內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)數(shù)量銳減,反之港澳臺(tái)以及海外資本投資的企業(yè)數(shù)量有所上升,這其實(shí)是一個(gè)良好的趨勢(shì)。內(nèi)地企業(yè)選擇香港上市最主要的原因有三點(diǎn):更容易申請(qǐng)、市場(chǎng)更規(guī)范資金更多、更有利于民營(yíng)企業(yè)。

    2.5 REITS

    REITs一般被解釋為“商業(yè)地產(chǎn)投資信托基金”。商業(yè)地產(chǎn)投資信托基金具有如下特點(diǎn):一是多元化投資組合,利用分散于不同的物業(yè)和多元化的租約的組合進(jìn)行投資;二是由專家進(jìn)行經(jīng)營(yíng)管理;三是強(qiáng)套現(xiàn)能力;四是單方面針對(duì)投資者進(jìn)行征稅,在多數(shù)國(guó)家不進(jìn)行雙重課稅。在進(jìn)入我國(guó)金融市場(chǎng)之前,商業(yè)地產(chǎn)投資信托基金已經(jīng)在新加坡、香港、日本等國(guó)家得到了廣泛有效的運(yùn)用。2008年12月,國(guó)務(wù)院出臺(tái)九條金融促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的措施—— “金融國(guó)九條”,首次提出通過(guò)發(fā)展商業(yè)地產(chǎn)投資信托基金進(jìn)而拓寬商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)融資渠道。

    中國(guó)信托行業(yè)目前規(guī)模已達(dá)10萬(wàn)億,一半以上的發(fā)行與商業(yè)地產(chǎn)有關(guān)。我國(guó)目前已經(jīng)歷了持續(xù)超過(guò)10%增長(zhǎng)率的高速增長(zhǎng)期,當(dāng)下宏觀經(jīng)濟(jì)處于平穩(wěn)增長(zhǎng)狀態(tài),正處于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整升級(jí)的重大戰(zhàn)略時(shí)期,具備良好的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)。蓬勃發(fā)展的商業(yè)地產(chǎn)市場(chǎng)、充足的國(guó)際經(jīng)驗(yàn)等都為我國(guó)發(fā)展REITs提供了優(yōu)越的環(huán)境。

    但是,我國(guó)發(fā)展REITs同樣有著不容忽視的劣勢(shì):浮躁的投機(jī)心理、信用體系的大范圍缺失、不健全的風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制、沒(méi)有足夠的復(fù)合型專業(yè)人才、商業(yè)物業(yè)以銷售為主等重要問(wèn)題都為我國(guó)發(fā)展REITs設(shè)置了諸多障礙。

    3 萬(wàn)科融資模式

    傳統(tǒng)籌資方式中,萬(wàn)科在股權(quán)融資方面動(dòng)用了全部的融資手段:A股IPO、B股發(fā)行、定向增發(fā)、公開(kāi)增發(fā)、配股、可轉(zhuǎn)換債券、權(quán)證。2014年8月,萬(wàn)科曾與凱雷投資集團(tuán)簽署商業(yè)地產(chǎn)戰(zhàn)略合作平臺(tái)意向書(shū):該平臺(tái)擬收購(gòu)萬(wàn)科地產(chǎn)擁有的9個(gè)商業(yè)物業(yè)并長(zhǎng)期持有,二者分別持股80%和20%,這筆資金未來(lái)將以資產(chǎn)證券化的方式退出;同年11月,萬(wàn)科與領(lǐng)匯基金、麥格理達(dá)成初步合作意向:擬將深圳龍崗萬(wàn)科商場(chǎng)和北京金隅萬(wàn)科廣場(chǎng)的大部分股權(quán)售予后者;12月底,深圳東方藏山資產(chǎn)管理有限公司、萬(wàn)科共同宣布進(jìn)行商業(yè)資產(chǎn)管理的合作,東方藏山將以收購(gòu)物業(yè)產(chǎn)權(quán)和股權(quán)形式,收購(gòu)萬(wàn)科旗下涉及一二線城市共計(jì)5個(gè)社區(qū)商業(yè)物業(yè)。然而,萬(wàn)科方面同時(shí)表示,出售的僅是收益權(quán),保留項(xiàng)目自身的所有權(quán)。

    3.1 銀行貸款

    從2001年到2014年,萬(wàn)科從銀行融通的資金年趨減少,從最開(kāi)始的48%降低到2014年的7%,顯示出其擺脫銀行貸款的意圖。近幾年,萬(wàn)科正在加緊改變其余銀行的依賴關(guān)系為合作共謀。萬(wàn)科2013年在香港宣布認(rèn)購(gòu)30億港元徽商銀行的股票,以8%的持股數(shù)量成為徽商銀行最大單一持股股東,開(kāi)始其對(duì)社區(qū)金融的涉足。萬(wàn)科2013年在香港宣布認(rèn)購(gòu)30億港元徽商銀行的股票,以8%的持股數(shù)量成為徽商銀行最大單一持股股東,開(kāi)始其對(duì)社區(qū)金融的大舉進(jìn)攻。2014年7月31日,萬(wàn)科與渣打銀行簽署合作協(xié)議,開(kāi)始合建金融數(shù)字化智慧社區(qū),致力于深耕社區(qū)金融,充分發(fā)揮入股銀行的協(xié)同效應(yīng),有效借鑒渣打作為國(guó)際性銀行在社區(qū)銀行業(yè)務(wù)方面成熟的經(jīng)驗(yàn)來(lái)開(kāi)拓中國(guó)社區(qū)金融市場(chǎng)。

    3.2 REITs

    萬(wàn)科輕資產(chǎn)模式的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略要求企業(yè)集中運(yùn)營(yíng)和投資為一體,運(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)同時(shí)作為投資管理人,打通投資建設(shè)和運(yùn)營(yíng)管理。萬(wàn)科與鵬華基金合作的“前海萬(wàn)科REITs封閉式混合型基金”已于2015年4月22日被證監(jiān)會(huì)受理。該REITs由萬(wàn)科深圳公司負(fù)責(zé),標(biāo)的物是位于前海的萬(wàn)科企業(yè)公館,該項(xiàng)目是深圳前海管理局的一次創(chuàng)新嘗試,與萬(wàn)科采用BOT模式共同開(kāi)發(fā)的一個(gè)大型商業(yè)園區(qū)項(xiàng)目,項(xiàng)目是由萬(wàn)科負(fù)責(zé)投資建造并運(yùn)營(yíng)進(jìn)而收取租金,期滿8年之后(至2021年),需要無(wú)償返還給前海管理局。

    “前海萬(wàn)科REITs封閉式混合型基金”分為鵬華REIT(場(chǎng)內(nèi))和鵬華前海萬(wàn)科REITs(場(chǎng)外)兩種產(chǎn)品。封閉運(yùn)作期10年,投資起點(diǎn)10萬(wàn)元。其投資組合比例為:投資于確定的、單一的目標(biāo)公司股權(quán)的比例不超過(guò)基金資產(chǎn)的50%,投資于固定收益類資產(chǎn)、權(quán)益類資產(chǎn)等的比例不低于基金資產(chǎn)的50%。也就是說(shuō)該基金將以不高于基金總資產(chǎn)50%的比例投資于萬(wàn)科前海公館股權(quán),以獲取實(shí)際或應(yīng)當(dāng)取得的除物業(yè)管理費(fèi)收入之外的營(yíng)業(yè)收入及房地產(chǎn)貸款利息等;同時(shí)以不低于50%的基金資產(chǎn)投資于股票、權(quán)證、債券、票據(jù)以及其他金融工具等。截至2015年底,鵬華前海萬(wàn)科REITs自發(fā)行以來(lái)總回報(bào)4.6%,在風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)低于權(quán)益類基金的情況下取得如此收益率,為我國(guó)發(fā)展REITs提供了良好的經(jīng)驗(yàn)。

    3.3 企業(yè)債券

    2015年9月萬(wàn)科公布今年首期5年期公司債發(fā)行利率為3.5%。目前5年期國(guó)債收益率為3.13%左右,5年期國(guó)債收益率為3.54%左右,萬(wàn)科年內(nèi)首期公司債利率水平不僅接近于同期限國(guó)債利率水平,甚至已經(jīng)低于同期國(guó)開(kāi)債利率,這主要是由于萬(wàn)科獲得了海內(nèi)外很高的信用評(píng)級(jí)。2002年以來(lái),萬(wàn)科發(fā)行過(guò)5次債券,分別為:08萬(wàn)科G1、08萬(wàn)科G2、15萬(wàn)科01、萬(wàn)科轉(zhuǎn)債、萬(wàn)科轉(zhuǎn)2,共計(jì)吸收資金143.9億元。2002年6月,萬(wàn)科共向社會(huì)公開(kāi)發(fā)行1500萬(wàn)張可轉(zhuǎn)換公司債券,每張面值100元.票面利率1.5%。中國(guó)銀行深圳市分行為此提供擔(dān)保,發(fā)行總額15億元。

    4 建議及啟示

    4.1 加大引用外資力度

    我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)利用外資的比例15年來(lái)一直處于極低的狀態(tài),這種狀態(tài)不利于商業(yè)地產(chǎn)的資源整合和規(guī)模化生產(chǎn),同時(shí)也不利于我國(guó)資本市場(chǎng)的完善。盡管我國(guó)深滬兩市已經(jīng)開(kāi)放了B股進(jìn)行境外資本的交易,然而直接融資渠道和引入戰(zhàn)略投資等手段依舊難以推廣。我國(guó)應(yīng)逐步放開(kāi)對(duì)于資本市場(chǎng)引進(jìn)外資的約束和限制,以期更好地發(fā)揮市場(chǎng)的資本配置作用。但同時(shí),外資對(duì)我國(guó)企業(yè)同樣具有侵略性的嫌疑,相關(guān)部門(mén)應(yīng)謹(jǐn)防外資擾亂資本市場(chǎng)運(yùn)作的可能性。

    4.2 充分利用信托債券等金融產(chǎn)品

    2015年國(guó)家債券市場(chǎng)利好政策的出臺(tái)極大地刺激了債券市場(chǎng)的消費(fèi),同時(shí)信托融資也將在中國(guó)金融市場(chǎng)開(kāi)始活躍。商業(yè)地產(chǎn)是一個(gè)資金密集型行業(yè),這意味著它的運(yùn)行需要足夠多的外部資金,而權(quán)益性融資又可以有效地發(fā)揮其分散風(fēng)險(xiǎn)的作用,幫助企業(yè)有效吸收民間資本。據(jù)悉,商業(yè)地產(chǎn)投資信托基金將會(huì)是我國(guó)未來(lái)商業(yè)地產(chǎn)業(yè)融資發(fā)展的主要途徑,因?yàn)樗哂懈鼜?qiáng)的的流動(dòng)性和更高的收益性。信托產(chǎn)品的發(fā)展可以有效降低企業(yè)融資成本,有利于企業(yè)持續(xù)健康發(fā)展。政府應(yīng)該積極督導(dǎo)散戶將資金集中于專業(yè)投資機(jī)構(gòu),樹(shù)立健康投資理念,杜絕粗暴投機(jī)思想,促進(jìn)信托產(chǎn)品的專業(yè)化管理。

    4.3 建立健全相關(guān)法律制度

    我國(guó)正處于十三五建設(shè)的關(guān)鍵時(shí)期,應(yīng)該關(guān)注經(jīng)濟(jì)的良好平穩(wěn)發(fā)展,加快金融市場(chǎng)建設(shè),完善信息披露制度和監(jiān)管體系,促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)控制體制的建設(shè),重視專業(yè)人才和機(jī)構(gòu)投資者的培訓(xùn)和扶持。同時(shí),我國(guó)目前出臺(tái)的《公司法》《信托法》《證券法》《投資基金法》等仍然不健全。這些缺陷使得我國(guó)發(fā)展金融創(chuàng)新產(chǎn)品存在著根源的弊端,不利于約束和規(guī)范商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商和個(gè)人的金融行為,種種不誠(chéng)信行為極大地打擊了投資者的積極性,進(jìn)而影響商業(yè)地產(chǎn)多元化融資。我國(guó)需要建立健全相關(guān)法律法規(guī),明確規(guī)定商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)的權(quán)利和義務(wù),做到有法必依、執(zhí)法必嚴(yán)、違法必究。

    參考文獻(xiàn)

    [1] 孫翠蘭.我國(guó)商業(yè)地產(chǎn)融資方式的比較、選擇與調(diào)整[J].金融論壇,2005,10(11).

    [2] 黃婷.我國(guó)發(fā)展商業(yè)地產(chǎn)投資信托基金(REITs)的路徑選擇與政策建議[D].中國(guó)社會(huì)科學(xué)院研究生院,2010.

    [3] 高聚輝.商業(yè)地產(chǎn)融資渠道現(xiàn)狀分析與發(fā)展趨勢(shì)展望[J].中國(guó)商業(yè)地產(chǎn)金融,2006(6).

    [4] GeltnerD.Realstate FinanceandInvestment[J]. RealEstateFinance,2001.

    [5] LymanGG.Realestatefinanceinstrument:US,US2005002145 3[J].2005.

    猜你喜歡
    融資模式商業(yè)地產(chǎn)萬(wàn)科
    重慶萬(wàn)科璞園
    后疫情時(shí)代,IP成為商業(yè)地產(chǎn)的一把利器
    玩具世界(2021年3期)2021-08-23 01:18:10
    4月廣州商業(yè)地產(chǎn)市場(chǎng):供應(yīng)大幅增加,成交同比上漲
    萬(wàn)科:樓市進(jìn)入深水區(qū),萬(wàn)科這樣做! 萬(wàn)科2020年經(jīng)營(yíng)策略披露
    340億砸向萬(wàn)達(dá)王健林為何要告別商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)
    萬(wàn)科未來(lái)之光售樓處
    貴州省XX市新型城鎮(zhèn)化試點(diǎn)融資模式探索
    互聯(lián)網(wǎng)金融下的科技型小微企業(yè)的融資創(chuàng)新
    淺析公租房融資模式
    創(chuàng)新型中小企業(yè)融資模式探討
    一本久久精品| 国产成人freesex在线| 少妇猛男粗大的猛烈进出视频| 街头女战士在线观看网站| 熟女电影av网| 免费少妇av软件| 亚洲欧美日韩另类电影网站| 丰满少妇做爰视频| 精品一区在线观看国产| 免费观看在线日韩| 夜夜爽夜夜爽视频| 久久久精品区二区三区| 91精品国产国语对白视频| 亚洲图色成人| 亚洲av免费高清在线观看| 精品久久久久久久久av| 婷婷色综合大香蕉| 精品人妻偷拍中文字幕| 两个人免费观看高清视频| 中文字幕亚洲精品专区| 亚洲av免费高清在线观看| 日本爱情动作片www.在线观看| 在线观看三级黄色| 国产免费福利视频在线观看| 国产成人午夜福利电影在线观看| 亚洲av在线观看美女高潮| 亚洲成人一二三区av| 久久 成人 亚洲| 国产精品三级大全| 99热网站在线观看| 91国产中文字幕| 边亲边吃奶的免费视频| 国产精品99久久久久久久久| videos熟女内射| 晚上一个人看的免费电影| 国产精品一区二区在线不卡| 亚洲av日韩在线播放| 亚洲,欧美,日韩| 自线自在国产av| 欧美日韩av久久| 国产高清有码在线观看视频| 亚洲精品乱久久久久久| 免费人妻精品一区二区三区视频| .国产精品久久| 少妇的逼水好多| 亚洲图色成人| 99热全是精品| 午夜老司机福利剧场| 久久久久人妻精品一区果冻| 99热网站在线观看| 亚洲美女黄色视频免费看| 欧美xxⅹ黑人| 18+在线观看网站| 在线观看一区二区三区激情| 久久精品国产亚洲av天美| 国产免费一区二区三区四区乱码| 最近最新中文字幕免费大全7| 国产精品国产三级专区第一集| 亚洲av欧美aⅴ国产| 九草在线视频观看| 中国美白少妇内射xxxbb| 中文字幕久久专区| 丁香六月天网| 国产乱来视频区| 一本久久精品| 久久99热这里只频精品6学生| 精品久久国产蜜桃| 精品国产乱码久久久久久小说| 91久久精品电影网| 国产永久视频网站| 尾随美女入室| 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美| 欧美3d第一页| 久久久国产一区二区| 亚洲天堂av无毛| 超色免费av| 99国产综合亚洲精品| 国产在线视频一区二区| 中国美白少妇内射xxxbb| 一个人看视频在线观看www免费| 久久av网站| 日韩在线高清观看一区二区三区| 美女中出高潮动态图| 亚洲av在线观看美女高潮| 国产视频内射| 女性被躁到高潮视频| 美女cb高潮喷水在线观看| 一区二区三区乱码不卡18| 成人无遮挡网站| 毛片一级片免费看久久久久| 精品久久久久久久久av| 国产国语露脸激情在线看| 日产精品乱码卡一卡2卡三| 你懂的网址亚洲精品在线观看| 国产探花极品一区二区| av视频免费观看在线观看| 亚洲欧美色中文字幕在线| 黑人巨大精品欧美一区二区蜜桃 | 久久久久人妻精品一区果冻| 一级片'在线观看视频| 日韩一区二区三区影片| 日韩大片免费观看网站| 91午夜精品亚洲一区二区三区| 国产成人午夜福利电影在线观看| 国产免费又黄又爽又色| 久久精品国产鲁丝片午夜精品| 性色av一级| 少妇熟女欧美另类| 欧美xxxx性猛交bbbb| 一区二区三区免费毛片| 高清不卡的av网站| 国产片内射在线| 黑人欧美特级aaaaaa片| 久久久久久久久大av| 26uuu在线亚洲综合色| 久久99蜜桃精品久久| 国产精品偷伦视频观看了| 国产午夜精品久久久久久一区二区三区| 午夜日本视频在线| 免费观看av网站的网址| 99视频精品全部免费 在线| 亚洲成人av在线免费| 在线天堂最新版资源| 日本-黄色视频高清免费观看| 三级国产精品欧美在线观看| 成人毛片60女人毛片免费| 精品酒店卫生间| 人人妻人人澡人人爽人人夜夜| 看免费成人av毛片| 国产在线视频一区二区| 看十八女毛片水多多多| 狠狠婷婷综合久久久久久88av| 热99久久久久精品小说推荐| 久久久a久久爽久久v久久| 亚洲精品国产av蜜桃| 欧美丝袜亚洲另类| 国产精品国产三级国产专区5o| 国产精品99久久99久久久不卡 | 人人澡人人妻人| 国产亚洲最大av| 又粗又硬又长又爽又黄的视频| 99久久中文字幕三级久久日本| 亚洲综合色惰| 国产极品粉嫩免费观看在线 | 我的女老师完整版在线观看| 十分钟在线观看高清视频www| 美女主播在线视频| 91国产中文字幕| 在线观看免费日韩欧美大片 | 国产日韩欧美视频二区| 亚洲五月色婷婷综合| 蜜桃国产av成人99| 丁香六月天网| 精品视频人人做人人爽| 美女中出高潮动态图| 国产一区有黄有色的免费视频| 亚洲av在线观看美女高潮| 国产乱人偷精品视频| 黑人巨大精品欧美一区二区蜜桃 | 日韩 亚洲 欧美在线| 久久久久精品性色| 婷婷色av中文字幕| 熟女人妻精品中文字幕| 中文字幕免费在线视频6| 国产精品蜜桃在线观看| 在线免费观看不下载黄p国产| 亚洲精品国产av成人精品| 在线 av 中文字幕| 国产亚洲一区二区精品| 熟女人妻精品中文字幕| 狂野欧美白嫩少妇大欣赏| 蜜桃国产av成人99| 丰满饥渴人妻一区二区三| 亚洲美女搞黄在线观看| 内地一区二区视频在线| 国产色爽女视频免费观看| 国产成人午夜福利电影在线观看| 国产伦理片在线播放av一区| 人妻一区二区av| 免费大片黄手机在线观看| 免费高清在线观看日韩| 国产免费一级a男人的天堂| 亚洲精品久久久久久婷婷小说| 欧美人与性动交α欧美精品济南到 | 欧美精品亚洲一区二区| 人妻系列 视频| 成人二区视频| 久久久久久久大尺度免费视频| 日韩视频在线欧美| 欧美精品高潮呻吟av久久| 国产高清三级在线| 久久亚洲国产成人精品v| 亚洲av欧美aⅴ国产| 岛国毛片在线播放| 人体艺术视频欧美日本| 成人毛片a级毛片在线播放| 婷婷色综合大香蕉| 国产精品免费大片| 高清av免费在线| 亚洲情色 制服丝袜| 国产成人a∨麻豆精品| 大香蕉97超碰在线| 97精品久久久久久久久久精品| 亚洲不卡免费看| 80岁老熟妇乱子伦牲交| 伦精品一区二区三区| 久久久久久久久久人人人人人人| 欧美精品人与动牲交sv欧美| 成人手机av| 免费播放大片免费观看视频在线观看| 国产一区亚洲一区在线观看| 国产日韩一区二区三区精品不卡 | av国产久精品久网站免费入址| 欧美 亚洲 国产 日韩一| 亚洲欧美日韩另类电影网站| 欧美 日韩 精品 国产| 国产亚洲精品第一综合不卡 | 丝袜喷水一区| 少妇被粗大的猛进出69影院 | 精品国产国语对白av| 好男人视频免费观看在线| 国产 精品1| 国产精品久久久久久久久免| 嘟嘟电影网在线观看| 蜜桃国产av成人99| 亚洲精品乱码久久久v下载方式| 亚洲人成网站在线观看播放| 国产男女超爽视频在线观看| 天天操日日干夜夜撸| 免费人妻精品一区二区三区视频| 久久久久久伊人网av| 亚洲av电影在线观看一区二区三区| 久久国产亚洲av麻豆专区| 美女福利国产在线| 一本一本综合久久| 在线观看www视频免费| 亚洲国产精品国产精品| 男女无遮挡免费网站观看| 人人妻人人爽人人添夜夜欢视频| 免费高清在线观看日韩| 精品人妻偷拍中文字幕| 免费观看a级毛片全部| 国产一区亚洲一区在线观看| 国产高清国产精品国产三级| 丝袜美足系列| 国产 精品1| 18禁观看日本| 国产淫语在线视频| 国产探花极品一区二区| 精品熟女少妇av免费看| 亚洲精品,欧美精品| 国产成人免费观看mmmm| 亚洲内射少妇av| 国模一区二区三区四区视频| 久久久久精品性色| 久久精品夜色国产| 熟妇人妻不卡中文字幕| 国产在线视频一区二区| 人人妻人人澡人人爽人人夜夜| 成人毛片a级毛片在线播放| 国产午夜精品久久久久久一区二区三区| 各种免费的搞黄视频| 久久韩国三级中文字幕| 99热全是精品| 久久精品国产a三级三级三级| 久久久久久久大尺度免费视频| 国产成人精品一,二区| 欧美激情国产日韩精品一区| 成人毛片a级毛片在线播放| 国产极品粉嫩免费观看在线 | 亚洲成人手机| 99热6这里只有精品| 国产免费又黄又爽又色| 少妇高潮的动态图| 18在线观看网站| 免费不卡的大黄色大毛片视频在线观看| 99九九线精品视频在线观看视频| 午夜老司机福利剧场| 少妇熟女欧美另类| 成人综合一区亚洲| 免费观看av网站的网址| 成人黄色视频免费在线看| 国产成人免费观看mmmm| 欧美日韩视频高清一区二区三区二| 大香蕉97超碰在线| 欧美成人精品欧美一级黄| 精品视频人人做人人爽| 波野结衣二区三区在线| 在线观看免费日韩欧美大片 | 18禁观看日本| 久久久久国产网址| 制服诱惑二区| 亚洲av电影在线观看一区二区三区| a 毛片基地| 韩国高清视频一区二区三区| 国产亚洲精品第一综合不卡 | 天天影视国产精品| 久久人妻熟女aⅴ| 少妇丰满av| 日日爽夜夜爽网站| 一级黄片播放器| 中文字幕亚洲精品专区| 久久精品国产亚洲av涩爱| 亚洲精品亚洲一区二区| 国产精品免费大片| av不卡在线播放| av线在线观看网站| 99re6热这里在线精品视频| 视频在线观看一区二区三区| 少妇的逼好多水| 欧美 亚洲 国产 日韩一| 乱码一卡2卡4卡精品| 精品人妻熟女毛片av久久网站| 亚洲av国产av综合av卡| 97超视频在线观看视频| 亚洲国产最新在线播放| 国产乱人偷精品视频| 国产又色又爽无遮挡免| 国产免费一级a男人的天堂| 菩萨蛮人人尽说江南好唐韦庄| 欧美性感艳星| 中文乱码字字幕精品一区二区三区| 成年av动漫网址| 人人妻人人爽人人添夜夜欢视频| 久久久亚洲精品成人影院| 久久久国产一区二区| 一本一本综合久久| 97超碰精品成人国产| 日本-黄色视频高清免费观看| 人人妻人人澡人人看| 人人澡人人妻人| 免费日韩欧美在线观看| 久久久a久久爽久久v久久| 精品国产露脸久久av麻豆| 我的女老师完整版在线观看| 一区二区三区免费毛片| 国产爽快片一区二区三区| 高清视频免费观看一区二区| 汤姆久久久久久久影院中文字幕| 男女高潮啪啪啪动态图| 午夜老司机福利剧场| 亚洲国产欧美日韩在线播放| 亚洲国产精品999| 亚洲av国产av综合av卡| 午夜久久久在线观看| 在线 av 中文字幕| 欧美精品高潮呻吟av久久| 插逼视频在线观看| 日本vs欧美在线观看视频| 丝袜美足系列| 熟妇人妻不卡中文字幕| 亚洲av二区三区四区| 最黄视频免费看| 国产av国产精品国产| 蜜桃久久精品国产亚洲av| 夫妻性生交免费视频一级片| 99久久中文字幕三级久久日本| 91久久精品国产一区二区三区| 色婷婷久久久亚洲欧美| 欧美一级a爱片免费观看看| 国产精品久久久久久久电影| 精品午夜福利在线看| 精品一区二区三区视频在线| 成人午夜精彩视频在线观看| 一级毛片黄色毛片免费观看视频| 久久久久精品久久久久真实原创| 成人漫画全彩无遮挡| 免费黄色在线免费观看| 精品人妻在线不人妻| 亚洲av欧美aⅴ国产| 在线观看三级黄色| 黄色视频在线播放观看不卡| 免费看不卡的av| 国产精品偷伦视频观看了| 精品少妇久久久久久888优播| 飞空精品影院首页| av有码第一页| 十分钟在线观看高清视频www| 亚洲精品日本国产第一区| 精品人妻在线不人妻| 亚洲美女黄色视频免费看| 久久韩国三级中文字幕| 日本91视频免费播放| 中文字幕人妻丝袜制服| xxx大片免费视频| 色婷婷久久久亚洲欧美| 国产精品不卡视频一区二区| 最新中文字幕久久久久| 少妇猛男粗大的猛烈进出视频| 中文字幕制服av| 国产白丝娇喘喷水9色精品| 99久久中文字幕三级久久日本| 免费日韩欧美在线观看| 久久狼人影院| 永久免费av网站大全| 一级二级三级毛片免费看| 在线亚洲精品国产二区图片欧美 | 爱豆传媒免费全集在线观看| 插阴视频在线观看视频| 日韩电影二区| 满18在线观看网站| 日韩强制内射视频| 特大巨黑吊av在线直播| 大陆偷拍与自拍| 久久久国产一区二区| 99热这里只有是精品在线观看| 国产欧美亚洲国产| 国产精品国产三级国产av玫瑰| 下体分泌物呈黄色| 日韩在线高清观看一区二区三区| 国产一区二区在线观看日韩| 国模一区二区三区四区视频| 欧美97在线视频| 街头女战士在线观看网站| 美女内射精品一级片tv| 成人综合一区亚洲| 91国产中文字幕| av国产久精品久网站免费入址| 午夜影院在线不卡| 亚洲av国产av综合av卡| 人人澡人人妻人| 精品人妻一区二区三区麻豆| a级毛片在线看网站| 国产av国产精品国产| 午夜影院在线不卡| 国产精品国产三级专区第一集| xxxhd国产人妻xxx| 亚洲少妇的诱惑av| 人成视频在线观看免费观看| 国产视频首页在线观看| 成人亚洲欧美一区二区av| 久久久久久伊人网av| 国产精品一区www在线观看| 午夜福利,免费看| 草草在线视频免费看| 在线 av 中文字幕| 亚洲性久久影院| 日本vs欧美在线观看视频| 简卡轻食公司| 不卡视频在线观看欧美| av免费在线看不卡| 久久精品夜色国产| 黄色配什么色好看| 日韩中文字幕视频在线看片| 久久精品国产亚洲网站| 久久久国产精品麻豆| 久久久国产一区二区| 国产无遮挡羞羞视频在线观看| 夫妻性生交免费视频一级片| 国产男女内射视频| 欧美 日韩 精品 国产| 免费观看在线日韩| 亚洲国产精品一区三区| 亚洲av在线观看美女高潮| 欧美精品人与动牲交sv欧美| 最近中文字幕高清免费大全6| 97在线人人人人妻| 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美| 久久久久精品性色| 国产在线视频一区二区| 一边亲一边摸免费视频| 欧美 日韩 精品 国产| 亚洲av欧美aⅴ国产| 美女福利国产在线| a级片在线免费高清观看视频| 五月伊人婷婷丁香| 精品一区二区三区视频在线| 99国产精品免费福利视频| 各种免费的搞黄视频| 国产乱来视频区| 成人亚洲欧美一区二区av| 日韩强制内射视频| 国产乱人偷精品视频| 婷婷色麻豆天堂久久| 久久午夜福利片| 在线播放无遮挡| 99久久中文字幕三级久久日本| 麻豆精品久久久久久蜜桃| 欧美三级亚洲精品| 亚洲,一卡二卡三卡| 考比视频在线观看| 最近最新中文字幕免费大全7| 欧美亚洲日本最大视频资源| 国产成人精品无人区| 美女内射精品一级片tv| 日韩欧美一区视频在线观看| 日韩伦理黄色片| 午夜激情福利司机影院| 亚洲人成77777在线视频| 在线观看国产h片| 亚洲第一av免费看| 最黄视频免费看| 亚洲五月色婷婷综合| 久久人妻熟女aⅴ| 久久韩国三级中文字幕| 熟女av电影| 少妇的逼好多水| 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美| av免费观看日本| 丝袜脚勾引网站| 亚洲av日韩在线播放| 精品卡一卡二卡四卡免费| 精品人妻熟女毛片av久久网站| √禁漫天堂资源中文www| 久久久国产欧美日韩av| 少妇丰满av| 三级国产精品片| 在线看a的网站| av国产久精品久网站免费入址| 欧美激情国产日韩精品一区| 国产男女内射视频| 午夜福利视频在线观看免费| 观看av在线不卡| 一级黄片播放器| 国产女主播在线喷水免费视频网站| av卡一久久| 欧美日本中文国产一区发布| 精品一区在线观看国产| 精品久久久噜噜| 精品国产一区二区久久| 青春草国产在线视频| 国产成人精品无人区| 成人无遮挡网站| 免费大片黄手机在线观看| 精品一区在线观看国产| 日本欧美视频一区| 国产国拍精品亚洲av在线观看| 精品一区二区三卡| 色哟哟·www| 丁香六月天网| 国产极品粉嫩免费观看在线 | 在线亚洲精品国产二区图片欧美 | 国产老妇伦熟女老妇高清| 夫妻性生交免费视频一级片| 日韩成人av中文字幕在线观看| av视频免费观看在线观看| av又黄又爽大尺度在线免费看| 飞空精品影院首页| 免费人妻精品一区二区三区视频| 老司机影院成人| 99国产综合亚洲精品| 一区二区三区四区激情视频| 在线播放无遮挡| 国产亚洲午夜精品一区二区久久| 日本91视频免费播放| 亚洲美女视频黄频| 亚洲av综合色区一区| 18在线观看网站| 人妻少妇偷人精品九色| 日本-黄色视频高清免费观看| 精品卡一卡二卡四卡免费| 久久久久国产网址| 久久综合国产亚洲精品| 午夜视频国产福利| 久久久国产一区二区| 少妇精品久久久久久久| 国产一区二区在线观看av| 欧美日韩亚洲高清精品| 91aial.com中文字幕在线观看| 亚洲欧美日韩另类电影网站| 我的老师免费观看完整版| 在线 av 中文字幕| av.在线天堂| 日韩免费高清中文字幕av| 99视频精品全部免费 在线| 99久久综合免费| 亚洲经典国产精华液单| 久久国产亚洲av麻豆专区| 看十八女毛片水多多多| 精品少妇久久久久久888优播| 日韩成人伦理影院| 97在线视频观看| 人妻 亚洲 视频| av一本久久久久| 久久久欧美国产精品| 欧美少妇被猛烈插入视频| 久久精品熟女亚洲av麻豆精品| 亚洲内射少妇av| h视频一区二区三区| 国产精品免费大片| 精品久久久久久电影网| 18禁观看日本| 亚洲av成人精品一二三区| 亚洲av在线观看美女高潮| 久久久久久伊人网av| 久久久国产欧美日韩av| 国产欧美另类精品又又久久亚洲欧美| 久久久久久久亚洲中文字幕| 国产一区亚洲一区在线观看| 成人综合一区亚洲| 国产精品免费大片| 在线观看免费视频网站a站| 欧美国产精品一级二级三级| av视频免费观看在线观看| 伦理电影免费视频| 欧美变态另类bdsm刘玥| 黑人猛操日本美女一级片| 国产精品国产av在线观看| 中文字幕最新亚洲高清| 尾随美女入室| 视频中文字幕在线观看| 尾随美女入室| 久久久久久久精品精品| 久久久久国产网址| 热re99久久国产66热| 欧美日韩综合久久久久久| 插阴视频在线观看视频| 亚洲欧美一区二区三区黑人 | 亚洲国产日韩一区二区| 日日摸夜夜添夜夜爱| 女人久久www免费人成看片| 一区二区三区免费毛片| 国产熟女欧美一区二区| av不卡在线播放| 伊人亚洲综合成人网|