收入分配影響匯率變動的傳導(dǎo)機制分析*

倪亞芬 李子聯(lián)

(江蘇師范大學商學院 江蘇 徐州 221116)

收入分配影響匯率變動的傳導(dǎo)機制分析*

倪亞芬 李子聯(lián)

(江蘇師范大學商學院 江蘇 徐州 221116)

收入分配影響匯率變動的邏輯在于，內(nèi)生性制度能夠通過內(nèi)外需結(jié)構(gòu)對匯率決定帶來不可忽視的影響。以此為基礎(chǔ)，文章基于1983-2015年的相關(guān)數(shù)據(jù)，通過構(gòu)建聯(lián)立方程模型，從內(nèi)外需求結(jié)構(gòu)的視角對收入分配影響匯率變動的傳導(dǎo)機制進行了分析。結(jié)果表明，收入分配不均帶來了以高投資率和低消費率為特征的內(nèi)需結(jié)構(gòu)失衡，且內(nèi)需失衡所形成的儲蓄投資缺口的擴大，又進一步導(dǎo)致了以經(jīng)常項目順差為主的國際收支失衡，而這則無疑帶來了匯率的波動，因此，收入分配不均通過改變內(nèi)外需求結(jié)構(gòu)促使了人民幣匯率的變動。

收入分配；匯率變動；傳導(dǎo)機制

一、引言

繼續(xù)發(fā)揮市場在人民幣匯率形成中的作用，增強匯率雙向浮動彈性，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定，是新常態(tài)下完善人民幣匯率市場化形成機制的關(guān)鍵。在這一過程中，盡管政策調(diào)控的空間越來越小，但內(nèi)生性制度的調(diào)整所帶來的效應(yīng)卻無疑會對匯率的變動帶來不可忽視的影響，且收入分配制度是內(nèi)生性制度集的重要組成部分。與其他因素相比，收入分配制度對匯率穩(wěn)定所帶來的更為重要的影響體現(xiàn)在：由于匯率是一種價格機制，且匯率政策的選擇受國家政策和經(jīng)濟改革路徑的影響較大，甚至牽涉到國際經(jīng)濟政治因素，故從理論上來說難以直接對匯率進行調(diào)控；而收入分配作為一項制度，存在人為可控性。所以，基于收入分配這一新的視角來研究人民幣匯率變動進而促進其基本穩(wěn)定，不僅具有可行性，而且還更為重要。但是，已有文獻結(jié)合內(nèi)外部同時均衡，研究收入分配影響匯率變動的機理相對較少，大多數(shù)研究僅從收入分配影響中介變量、或中介變量影響匯率變動的角度展開，且主要體現(xiàn)在消費、投資和國際收支等方面。

首先，就收入分配影響需求而言，陳彥斌和陳軍(2009)[1]基于居民財產(chǎn)持有的視角，理論分析認為，人均財產(chǎn)差異會直接或間接影響到消費水平，且財產(chǎn)分配不平等與消費不足之間存在互動關(guān)系，彼此不斷惡化。而實證分析方面，丁俊凱等(2014)[2]運用動態(tài)轉(zhuǎn)移函數(shù)模型分析方法，對改革開放30多年來我國總需求變動與國民收入分配格局變動間的內(nèi)在聯(lián)系進行了動態(tài)模擬分析，實證研究發(fā)現(xiàn)，我國收入分配與總需求在結(jié)構(gòu)上存在一種負面的“棘輪效應(yīng)”。除了直接就收入分配與消費需求的關(guān)系展開研究，更有學者從邊際消費傾向的角度來分析，如李子聯(lián)(2013)[3]分析認為邊際消費傾向的性狀在收入分配影響消費需求的傳導(dǎo)機制中起著決定性作用。

其次，關(guān)于收入分配與國際收支的關(guān)系，國外學者在理論方面取得了重大進展，主要包括比較優(yōu)勢理論、要素稟賦論、吸收理論和兩缺口理論。傳統(tǒng)經(jīng)典理論由淺至深地對經(jīng)常項目與國內(nèi)不同要素分配、居民收入、消費等方面的研究均已較為成熟，為后續(xù)研究奠定了堅實的理論基礎(chǔ)。比如：Hussami和Remesal(2012)[4]就收入分配和金融自由化對經(jīng)常項目的作用機制進行了理論與實證分析，認為金融自由化程度使得收入分配不平等對經(jīng)常項目的負面影響有所擴大。在我國持續(xù)面臨雙順差的背景下，國內(nèi)部分學者也開始嘗試著從收入分配角度來解釋國際收支失衡的原因。江春和吳宏(2009)[5]指出我國收入分配失衡的兩個方面，即宏觀收入分配失衡與功能性收入分配失衡，是導(dǎo)致國際收支失衡的根本原因，并通過對數(shù)據(jù)的比較分析后認為，經(jīng)常項目順差是由宏觀收入分配失衡導(dǎo)致，而資本和金融項目順差則因功能性收入分配失衡。同樣，趙錦春和謝建國(2014)[6]基于二元經(jīng)濟背景下人口結(jié)構(gòu)變遷與城鄉(xiāng)收入分配，并構(gòu)建了一個三期世代交疊模型對我國經(jīng)常項目進行研究，實證分析得出無限勞動力供給與收入分配不平等加劇是造成我國經(jīng)常項目持續(xù)順差的重要原因，短期的宏觀經(jīng)濟政策難以調(diào)控這種持續(xù)性的經(jīng)常項目失衡。

最后，由于以經(jīng)常項目為主的國際收支失衡是影響匯率變動最為重要和直接的因素，因此便有學者基于國際收支失衡，尤其是經(jīng)常項目失衡的角度，研究匯率的變動。二戰(zhàn)后，國外很多學者借助凱恩斯模型來分析國際收支的影響因素以及這些因素怎樣通過國際收支影響匯率，得到了國際收支說的現(xiàn)代形式。布雷頓森林體系時期，學術(shù)界形成了眾多匯率理論，主要有局部均衡分析的彈性論、一般均衡的吸收論、強調(diào)貨幣因素的貨幣論以及內(nèi)外均衡的蒙代爾—弗萊明模型?；趪庀冗M的理論研究，國內(nèi)學者也展開了對國際收支失衡與人民幣匯率變動的研究。許少強(2003)[7]則基于國際收支成長理論，認為長期的人民幣升值壓力來源于結(jié)構(gòu)性的國際收支順差，提出應(yīng)通過逐步放松外匯管理和容許一定的匯率彈性兩方面來調(diào)控匯率。實證研究方面，周麗華(2013)[8]對經(jīng)常項目順差與人民幣升值的相關(guān)性和影響程度進行研究，認為人民幣升值壓力的緩解可通過調(diào)節(jié)國際收支結(jié)構(gòu)得以實現(xiàn)。

雖然學術(shù)界已存在大量研究收入分配與匯率變動的文獻，但除李子聯(lián)和朱江麗(2015)[9]基于制度內(nèi)生性視角解釋了收入分配對匯率變動的影響外，絕大多數(shù)研究都是從收入分配、消費、投資和國際收支中某一或某幾個角度來研究匯率的變動，即僅僅局限于單一地研究內(nèi)部失衡或外部失衡，對內(nèi)外部均衡的密切聯(lián)系并未考慮；且在考察收入分配與匯率變動的關(guān)系時，重點在于分析匯率變動的收入分配效應(yīng)，卻極少研究收入分配影響匯率變動的傳導(dǎo)機制。這為我們的深化分析提供了研究空間。因此，我們擬探討收入分配通過中介變量影響匯率變動的傳導(dǎo)機制，而這對從收入分配的角度來促進人民幣匯率的穩(wěn)定具有重要意義。

二、收入分配影響匯率變動的傳導(dǎo)機制

收入分配和匯率問題一直是經(jīng)濟研究領(lǐng)域的重要內(nèi)容。本文借鑒以往相對成熟的研究成果，在內(nèi)容上有所創(chuàng)新，將內(nèi)外部均衡聯(lián)系起來，對收入分配影響匯率變動的機理進行系統(tǒng)的理論分析，并得到收入分配影響匯率變動的傳導(dǎo)機制(見圖1)。

圖1 收入分配影響匯率變動的傳導(dǎo)機制

首先，收入分配不均導(dǎo)致內(nèi)需結(jié)構(gòu)失衡。凱恩斯的消費理論認為，中低收入階層儲蓄傾向低，消費傾向高；而高收入階層則相反，具有較高的儲蓄傾向和較低的消費傾向。中低收入者的生活必需品消費支出占可支配收入的比重很高，且這種消費品的需求彈性很小，所以中低收入者的消費率即使在相對收入水平下降的情況下也會有擴大的趨勢；高收入階層的情況則恰恰相反，即高收入階層將收入的絕大部分以儲蓄的形式進行保值與增值，用于滿足生活需求的消費支出占比則越來越低。而且，盡管中低收入階層的消費傾向較高，但其購買力因收入較低而不足，因而這部分人對總消費的貢獻是微不足道的。較高的儲蓄率和較低的消費率使得很大比例的國民收入用于投資，投資率不斷提高，最終導(dǎo)致社會總投資的擴大。在我國，國民收入分配格局的不均衡使得國民收入主要向企業(yè)和政府傾斜，且市場的投資主體又是企業(yè)和政府，則整個社會的投資率得以提高，投資對經(jīng)濟增長的貢獻率隨之提升，長期下去導(dǎo)致我國過于追求投資拉動的經(jīng)濟增長。而對投資的依賴越強，對國民收入分配繼續(xù)向企業(yè)和政府傾斜的要求越是強烈，循環(huán)往復(fù)，將使得企業(yè)和政府的收入占比逐漸提高，居民的占比較低且不斷下降，然而社會的消費主體是居民部門，因此總的消費率較低，投資率較高且不斷提高，最終導(dǎo)致經(jīng)濟發(fā)展過程中出現(xiàn)了投資過熱和消費不足的局面，即所謂的內(nèi)需結(jié)構(gòu)失衡(如圖2所示)。

圖2 國民收入分配格局對內(nèi)需結(jié)構(gòu)的影響

其次，內(nèi)需結(jié)構(gòu)失衡導(dǎo)致國際收支失衡。內(nèi)需結(jié)構(gòu)中消費投資比例的嚴重失調(diào)將會促使凈出口增加，即貿(mào)易順差的持續(xù)擴大，從而導(dǎo)致以經(jīng)常項目為主的國際收支失衡。這是因為，投資率過高迫使我國經(jīng)濟增長過度追求投資所帶來的生產(chǎn)總值的增加，而消費對經(jīng)濟增長的貢獻則較小。儲蓄形成的過剩資源與投資形成的過剩產(chǎn)能并未得到內(nèi)部消費需求的有效利用和吸收，只能通過直接對外貿(mào)易或引進外資生產(chǎn)進而間接出口的外部需求加以化解，則出口隨之不斷增加。出口額大大高于進口，使得以貨物和服務(wù)貿(mào)易為主的經(jīng)常項目順差得以出現(xiàn)，且具有不斷擴大的趨勢。而經(jīng)常項目順差在國際收支順差中又占據(jù)著主體地位，因此，我國因內(nèi)需結(jié)構(gòu)失衡形成的出口導(dǎo)向型經(jīng)濟增長模式，迫使貿(mào)易順差持續(xù)擴大，國際收支出現(xiàn)失衡，這抑制了國民收入的增長，并加劇了經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的失衡。

最后，國際收支失衡導(dǎo)致匯率變動。一國的國際收支狀況可以通過外匯的供需、相對利率和市場預(yù)期等多個方面影響本國匯率。以國際收支順差為例，國際收支失衡使得貨幣市場上我國外匯來源充足，即供大于求，則人民幣升值，外國貨幣貶值；根據(jù)凱恩斯利率平價理論，當國際收入大于支出，即國際收支出現(xiàn)順差，國內(nèi)信用相對膨脹，利率水平相對下降，本國匯率上升，本幣升值；而市場預(yù)期方面，持續(xù)擴大的國際收支順差提高了人民幣的內(nèi)在價值，市場升值預(yù)期加大，且國際投資者低買高賣的手段也加劇了人民幣的升值壓力，最終我國貨幣的確實現(xiàn)了大幅升值?？梢?，通過一系列的作用渠道，國際收支失衡最終將會引起匯率的變動。

三、收入分配影響匯率變動的實證分析

(一)聯(lián)立方程模型的建立

基于以上分析得到的傳導(dǎo)機制，并參考已有文獻，本文采用聯(lián)立方程模型對收入分配影響匯率變動的影響進行實證研究。在分析內(nèi)需影響國際收支失衡時引入儲蓄投資缺口(張凌潔，2012)[10]和外商直接投資(殷玲和萬解秋，2015)[11]，并在構(gòu)建匯率函數(shù)時引入外匯儲備資產(chǎn)(陸前進等，2013)[12]和中美利差(張五六，2012)[13]等變量。因此，文章建立的聯(lián)立方程模型如下：

ct=C(1)+C(2)*Ginit-1+μ1t

(1)

it=C(3)+C(4)*Ginit-1+C(5)*rt+μ2t

(2)

CAt=C(6)+C(7)*gapt+C(8)*FDIt-1+μ3t

(3)

et=C(9)+C(10)*CAt-1+C(11)*REt+C(12)*RGt+μ4t

(4)

其中，內(nèi)生變量分別為消費率ct、投資率it、經(jīng)常項目差額占比CAt及人民幣匯率et。外生變量分別為收入分配平等程度Ginit、中國實際利率rt、儲蓄投資缺口gapt、外商直接投資占比的滯后一期FDIt-1、經(jīng)常項目差額占比的滯后一期CAt-1、外匯儲備資產(chǎn)占比REt以及中美利差RGt。

(二)數(shù)據(jù)選取及說明

因1982年之前的經(jīng)常項目差額與外商直接投資等數(shù)據(jù)較難獲得，故本文以1983-2015年為樣本區(qū)間，并采用年度數(shù)據(jù)，相關(guān)數(shù)據(jù)來源于中國人民銀行、國家統(tǒng)計局和外匯管理局網(wǎng)站。其中，收入分配平均程度用基尼系數(shù)表示；人民幣匯率為直接標價法下一美元兌人民幣的平均數(shù)；消費率和投資率分別以最終消費和資本形成總額占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比率來表示；中國實際利率為扣除通貨膨脹后的一年期活期存款利率；儲蓄投資缺口為儲蓄率和投資率的差額，當儲蓄率大于投資率時，缺口為正，反之則為負缺口；中美實際利差為中美兩國扣除通貨膨脹因素后的實際利率之差；因考慮到消費率、投資率等變量的數(shù)值均小于1，故模型中的經(jīng)常項目差額、外商直接投資和外匯儲備資產(chǎn)三個變量也都分別用經(jīng)常項目差額、外商直接投資和外匯儲備資產(chǎn)占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比率表示。

圖3 基尼系數(shù)與匯率的相互變動圖

圖3描述了1978-2015年間以基尼系數(shù)表示的我國收入分配狀況與人民幣匯率的關(guān)系。一方面，人民幣匯率經(jīng)歷了三個發(fā)展階段：第一階段是從1978年1.7200貶值至1994年8.6187的貶值階段，貶值幅度較大；第二階段是1994-2005年盯住美元基本保持不變的穩(wěn)定階段；第三階段則是2005年人民幣匯率改革以來的升值階段。另一方面，即收入分配方面，1978年的基尼系數(shù)為0.317，1994年達0.436，首次超過了0.4的國際警戒線，并在2008年達到了最高值0.491，整體呈上升趨勢，即收入分配不平等不斷加??；而此后的基尼系數(shù)則逐漸下降。因此，結(jié)合兩者的走勢可以發(fā)現(xiàn)，基尼系數(shù)表示的收入分配狀況與人民幣匯率變動之間存在著穩(wěn)定的聯(lián)系。

(三)估計結(jié)果及分析

本文采用GMM法對聯(lián)立方程進行回歸，探討收入分配與人民幣匯率變動的穩(wěn)定聯(lián)系。由表1的估計結(jié)果發(fā)現(xiàn)，模型在5%的顯著性水平下基本可以通過檢驗，且除方程(4)以外的擬合優(yōu)度都較高，具有一定的說服力。模型得到的估計式如下：

ct=0.8163-0.5758*Ginit-1

(5)

it=0.2595+0.3333*Ginit-1-0.3594*rt

(6)

CAt=0.0044+1.0794*gapt-2.0257*FDIt-1

(7)

et=6.0078+15.3726*CAt-1+7.9367*REt+5.0601*RGt

(8)

從模型估計結(jié)果可看出，模型估計結(jié)果可通過顯著性檢驗，說明變量間的影響較為顯著；且各方程參數(shù)符號的意義與上文傳導(dǎo)機制中的影響方向基本符合。方程(5)和(6)說明以基尼系數(shù)Gini衡量的收入分配差距會影響消費與投資，滯后一期的收入差距每擴大1個單位，消費率平均下降約0.5758個單位，而投資率將上升約0.3333個單位；方程(7)表示以經(jīng)常項目為主的國際收支差額受儲蓄投資缺口和外商直接投資占比影響，且每增加1個單位的儲蓄投資缺口將提高約1.0794個單位的經(jīng)常項目占比，滯后一期的外商直接投資占比每增加1個單位，則使得經(jīng)常項目占比下降約2.0257個單位；此外，方程(8)則表示人民幣匯率與滯后一期的經(jīng)常項目差額占比、外匯儲備占比和中美實際利差均成正比，滯后一期的經(jīng)常項目占比、外匯儲備占比和中美實際利差每增加1個單位，人民幣匯率將分別上升約15.3726.7.9367和5.0601個單位。

表1 聯(lián)立方程的估計結(jié)果

以上結(jié)果分析可得，收入分配不均通過改變內(nèi)外需求結(jié)構(gòu)導(dǎo)致國際收支失衡，進而促使人民幣匯率變動：收入分配不均導(dǎo)致高投資率和低消費率的內(nèi)需結(jié)構(gòu)失衡，且內(nèi)需結(jié)構(gòu)失衡所形成的儲蓄投資缺口擴大，又導(dǎo)致以經(jīng)常項目為主的國際收支失衡，進而影響到匯率的穩(wěn)定。

四、結(jié)論

通過梳理相關(guān)文獻并進行理論分析后，文章得出了收入分配影響匯率變動的傳導(dǎo)機制：國民收入在各部門、各階層間的分配不均增加了居民的預(yù)防性儲蓄，較高的儲蓄率使得居民消費較低，且居民儲蓄存款借助于銀行投入到實體經(jīng)濟，擴大了投資規(guī)模，這導(dǎo)致了我國高儲蓄率、高投資率和低消費率的局面，從而形成中國的內(nèi)需結(jié)構(gòu)失衡；由于國內(nèi)以“過剩儲蓄”形式存在著過剩資源，企業(yè)產(chǎn)能相對過剩，大于國內(nèi)消費需求的國內(nèi)產(chǎn)出只能通過外部需求(出口)這一渠道加以化解，最終形成持續(xù)擴大的經(jīng)常項目順差；以貨物和服務(wù)貿(mào)易為主的經(jīng)常項目在我國國際收支中占據(jù)著主導(dǎo)地位，且國際收支失衡又是影響匯率變動最為重要和直接的因素，因而經(jīng)常項目順差導(dǎo)致了人民幣升值。綜上所述，收入分配不均通過改變內(nèi)外需求結(jié)構(gòu)促使了人民幣的升值。

收入分配是中國內(nèi)外部經(jīng)濟失衡的根源，而外部失衡本質(zhì)上又源于內(nèi)部失衡，故擴大內(nèi)需、平衡外部經(jīng)濟的關(guān)鍵在于完善收入分配制度。由此可見，通過深化收入分配制度改革來實現(xiàn)經(jīng)濟的內(nèi)外部均衡對繼續(xù)完善人民幣匯率改革，維持人民幣匯率穩(wěn)定，并推進人民幣國際化具有重要的現(xiàn)實意義，從而也避免了人民幣匯率劇烈波動對我國經(jīng)濟造成的沖擊。

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(責任編輯：輝 龍)

江蘇師范大學研究生科研創(chuàng)新項目“收入分配影響匯率變動的機理研究”(2015YYB149)。

2017-02-18

倪亞芬(1991- )，女，江蘇泰州人，江蘇師范大學商學院碩士研究生，主要研究方向：貨幣金融學。李子聯(lián)(1985- )，男，江西贛州人，江蘇師范大學商學院副教授、碩士生導(dǎo)師，南京大學經(jīng)濟學博士，主要研究方向：宏觀經(jīng)濟學。

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1672-1071(2017)02-0053-06