新能源企業(yè)價值評估研究

柴雪

[提要] 本文對新能源企業(yè)的行業(yè)特點進行闡述，分析目前在進行新能源企業(yè)價值評估時的一些問題所在，通過對這些問題的原因及可能的影響因素進行分析，進而對新能源企業(yè)價值評估提出幾點建議。

關鍵詞：新能源企業(yè)；企業(yè)價值評估；折現(xiàn)率；收益年限

中圖分類號：F27 文獻標識碼：A

收錄日期：2017年2月23日

近年來，全球氣溫逐漸變暖，環(huán)境日益惡化，相比傳統(tǒng)能源，新能源的開發(fā)因其環(huán)保無污染的特質(zhì)得到世界各國的認可，新能源企業(yè)的發(fā)展也呈現(xiàn)出一片欣欣向榮的景象，特別是在政府產(chǎn)業(yè)政策的大力扶持下，新能源企業(yè)被寄予厚望。在此背景下，新能源企業(yè)價值的公允計量不管對投資者還是經(jīng)營管理者來說都是十分重要的。

一、新能源企業(yè)的行業(yè)特性

（一）宏觀環(huán)境復雜多變，政策導向性明顯。新政策的出臺、法律條文的頒布、社會環(huán)境的改變都會對新能源企業(yè)帶來很大的沖擊。新能源企業(yè)作為新興產(chǎn)業(yè)，由于技術瓶頸導致的成本高、回收期長等難題一直是其發(fā)展的制約因素。此外，在政治環(huán)境方面，國家對新能源行業(yè)給予了大力度的稅收補貼和政策扶持，這些政策的改變嚴重影響著企業(yè)的發(fā)展態(tài)勢。目前，我國正處于轉(zhuǎn)型發(fā)展的關鍵時期，經(jīng)濟將從要素驅(qū)動、投資驅(qū)動轉(zhuǎn)向效率驅(qū)動乃至創(chuàng)新驅(qū)動，因而如何引領傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)結構的優(yōu)化升級和高科技新型產(chǎn)業(yè)的迅速發(fā)展，就成為政府經(jīng)濟工作的重點。以新能源為代表的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，目前處于起步階段，技術和需求市場不夠成熟，亟須政府的扶持和引導。

（二）企業(yè)資金需求量大，投資回收期長。新能源企業(yè)資金技術密集，前期需要大量資金、技術以及進口設備的投入，雖然有政府相關政策及資金的扶持，但是對于企業(yè)需要維持長期健康的運營狀況來說也只是杯水車薪。由于研發(fā)費用以及科學技術等方面投入的資金量較大，新能源產(chǎn)品的價格普遍較高，無法與已經(jīng)形成規(guī)模的傳統(tǒng)能源商品相比。例如，新能源汽車由于產(chǎn)量小，電池成本仍較高，總體價格相對于普通轎車偏貴。雖然政府給予新能源汽車企業(yè)很多的補貼政策和資金支持，但是在競爭市場上并沒有很大的價格優(yōu)勢。這就使得新能源項目資金回籠速度緩慢，回收期長，使得企業(yè)面臨很大的資金壓力。同時，企業(yè)為了保持核心競爭力需要不斷地保持技術研發(fā)力度，這也對后續(xù)的資金投入提出了較高的要求。

（三）無形資產(chǎn)比重較高，技術創(chuàng)新是關鍵。新能源企業(yè)的發(fā)展之源是開發(fā)或者持有創(chuàng)新技術和產(chǎn)品，功敗垂成也往往取決于其研發(fā)成果，所以巨大的研發(fā)投入也是其顯著特征之一。隨著科技發(fā)展日新月異，不斷的更新?lián)Q代是市場趨勢，新能源企業(yè)不斷地加大研發(fā)投入也是大勢所趨。

二、新能源企業(yè)價值評估中存在的問題

（一）企業(yè)經(jīng)濟收益額無法準確預測。企業(yè)的收益額預測需要經(jīng)過多個步驟才能實現(xiàn)。我國企業(yè)價值評估中企業(yè)收益額的預測通常被分為以下五個步驟：（1）企業(yè)價值評估人員從相關企業(yè)或者單位獲取對企業(yè)進行價值評估的權利；（2）對企業(yè)的發(fā)展歷史、資本結構、運營狀況和該行業(yè)的發(fā)展前景進行綜合考慮；（3）對企業(yè)各項經(jīng)營業(yè)務合法性的相關證明資料和預測可靠性的相關資料進行搜集；（4）綜合考慮影響企業(yè)未來收益額可能發(fā)生事件的概率以及影響結果；（5）選擇科學合理的價值評估模型對企業(yè)未來的收益額進行預測。這五個步驟聯(lián)系緊密，其中任何一個步驟出現(xiàn)紕漏都會直接增加企業(yè)收益額預測的難度。由于我國評估人員的自身素質(zhì)有限，加之企業(yè)自身的生產(chǎn)、技術和市場條件較差以及我國收益法企業(yè)價值評估體系的研究尚未完善，無法保證企業(yè)收益額預測的準確性。

（二）評估內(nèi)容的完善。在以往采用收益法進行新能源企業(yè)價值評估的案例中，一般都忽略了企業(yè)所擁有的碳資產(chǎn)為企業(yè)帶來的價值。隨著碳排放權交易市場在我國的全面普及，對于以節(jié)能減排為企業(yè)最大特點的新能源企業(yè)來說，碳資產(chǎn)是與其價值息息相關的一種無形資產(chǎn)。秦天程（2014）通過研究發(fā)現(xiàn)，碳排放權交易價格也是引起新能源投資價值以及上市公司股價變動的重要因素。由此可見，碳資產(chǎn)對新能源企業(yè)價值的影響不容忽視。

（三）收益率的確定。陳蕾、劉旭（2012）通過模擬企業(yè)自由現(xiàn)金流模型中選取不同參數(shù)時的多種具體參數(shù)組合，分析其參數(shù)選取對企業(yè)價值評估結果的影響程度，發(fā)現(xiàn)參數(shù)的選取對最終企業(yè)價值評估結果的影響十分顯著：一方面如果采用相對較小的加權平均資本成本或較高的穩(wěn)定增長率，不僅會直接對企業(yè)未來自由現(xiàn)金流及其現(xiàn)值產(chǎn)生影響，而且最終會導致企業(yè)的價值被高估；另一方面這種情況使得資產(chǎn)評估相關當事方出于某種目的對企業(yè)估值進行操縱的希望進一步成為可能，因為在企業(yè)自由現(xiàn)金流（FCFF）模型的參數(shù)選取過程中，一定的人為因素將會不可避免地對評估的準確性和可信度產(chǎn)生不良影響。所以，折現(xiàn)率的確定也是需要慎重考慮的問題之一。

（四）行業(yè)生命周期的確定。張世如、楊于嬈（2016）結合A股上市公司中12個行業(yè)指標的分析，得出結論認為，在企業(yè)價值評估模型中廣泛應用的幾個指標和數(shù)，在行業(yè)生命周期的角度有著明顯的差異性。從而可以判斷企業(yè)價值與企業(yè)所處行業(yè)生命周期有著一定的相關性。這就表明，在應用收益法進行新能源企業(yè)價值評估時，行業(yè)生命周期的確定對企業(yè)價值評估是有影響的。

三、對新能源企業(yè)價值評估的建議

（一）規(guī)范企業(yè)經(jīng)濟收益額的預測。首先，在企業(yè)價值評估中對企業(yè)盈利情況的判斷要充分考慮企業(yè)發(fā)展的經(jīng)濟壽命周期。在實際價值評估過程中，對于發(fā)展歷史較長的企業(yè)要注重其歷史數(shù)據(jù)的分析研究而對于發(fā)展歷史較短的企業(yè)，應側重于當前發(fā)展情況的分析；其次，確定企業(yè)價值評估中預期收益的基礎和科學合理的預測方法；最后，在企業(yè)價值評估結束后，企業(yè)應該對評估機構或評估人員所作出的價值評估結果進行嚴格的檢驗，確保其科學性和合理性。

（二）評估內(nèi)容的完善。將企業(yè)所擁有的碳資產(chǎn)納入到企業(yè)價值評估的范疇內(nèi)，因為碳資產(chǎn)屬于一種無形資產(chǎn)，具有很高的不確定性，所以在進行碳資產(chǎn)的價值評估時常用的方法就是實物期權模型，主要的實物期權定價方法分別是：Black-Scholes定價模型、蒙特卡羅模擬法、二叉樹方法。朱躍釗、陳紅喜、趙智敏（2013）通過對三種方法進行比較分析，得知B-S定價模型不包含任何反映投資者風險偏好的變量，并且計算方便可行，但是它僅限于非派息的美式看漲期權和各種歐式期權。碳排放期權從實質(zhì)上講屬于美式看漲期權。在假設碳排放期權中紅利不存在的前提下，可以套用歐式看漲期權的定價公式來計算。而B-S模型的適用對象是無紅利的歐式看漲期權，加上它能消去預期收益率，對歐式期權定價精確，故而最終選用B-S定價模型作為碳排放權定價的工具。

（三）收益率的確定。鑒于企業(yè)自由現(xiàn)金流（FCFF）模型中參數(shù)選取對評估結果產(chǎn)生的較大影響，一是建議評估行業(yè)管理部門制定企業(yè)價值評估收益法的參數(shù)統(tǒng)一選取準則，如無風險報酬率、市場風險、折現(xiàn)年限等等。或者針對不同行業(yè)、不同企業(yè)，在完善數(shù)據(jù)庫的基礎上，分別提供參數(shù)選取范圍，避免企業(yè)價值評估過程中對評估結果的人為操縱；二是建議評估機構應用企業(yè)自由現(xiàn)金流（FCFF）模型等收益法模型時，應根據(jù)被評估企業(yè)情況，說明每項參數(shù)包括企業(yè)自由現(xiàn)金流量選取的具體理由、依據(jù)及計算過程，避免隨意選取參數(shù)。在一些特定情形下，評估機構也可選用區(qū)間值作為評估結果，但須詳細說明影響其評估結果的參數(shù)，并適當進行敏感性分析，從而為評估報告使用者提供更加客觀的信息。

（四）生命周期理論的應用。行業(yè)所處的生命階段不同，其行業(yè)發(fā)展前景、行業(yè)競爭態(tài)勢、行業(yè)風險都有所差異。而處于該行業(yè)階段的企業(yè)也有相應的特點，在選擇評估模型或參數(shù)時也有不同的關鍵因素。因此，在運用收益法對新能源企業(yè)價值進行評估時，應將行業(yè)生命周期規(guī)律作為基礎，結合每個階段企業(yè)的特點，對企業(yè)的收益進行合理預測，并且運用科學的方法確定折現(xiàn)率。

主要參考文獻：

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