文化產(chǎn)業(yè)在A股市場(chǎng)獲得資產(chǎn)溢價(jià)研究

周子鈞

(山東大學(xué) 歷史文化學(xué)院，山東 濟(jì)南 250100)

文化產(chǎn)業(yè)在A股市場(chǎng)獲得資產(chǎn)溢價(jià)研究

周子鈞

(山東大學(xué) 歷史文化學(xué)院，山東 濟(jì)南 250100)

我國的文化產(chǎn)業(yè)作為新興產(chǎn)業(yè)具有高成長性，并被國家定義為支柱產(chǎn)業(yè)。資本市場(chǎng)尤其是A股市場(chǎng)是文化產(chǎn)業(yè)做大做強(qiáng)、健康發(fā)展的最佳場(chǎng)所。金融的核心就是資產(chǎn)的定價(jià)和溢價(jià)能力，它用這根指揮棒引導(dǎo)并且決定資源配置。金融發(fā)現(xiàn)并鎖定文化產(chǎn)業(yè)的成長性，給以溢價(jià)，有時(shí)甚至將其推至泡沫狀態(tài)。這正是股市具有的資源配置功能的鮮明體現(xiàn)。我國的文化產(chǎn)業(yè)借力滬深A(yù)股市場(chǎng)做大做強(qiáng)，已經(jīng)成為共識(shí)并且取得顯著效果。資本是把雙刃劍，文化產(chǎn)業(yè)如何在利用好A股溢價(jià)的同時(shí)避免或減少其負(fù)面影響，是一個(gè)重大課題。

文化產(chǎn)業(yè)；滬深A(yù)股；資產(chǎn)溢價(jià)；風(fēng)險(xiǎn)防范

我國的文化產(chǎn)業(yè)能夠借助滬深A(yù)股市場(chǎng)做大做強(qiáng)，是因?yàn)槠涓叱砷L性。資本是挑剔的，甚至是苛刻的、嚴(yán)酷的。資本看到高成長的產(chǎn)業(yè)有利可圖便蜂擁而上，體現(xiàn)在股市上就是給其溢價(jià)，推動(dòng)其IPO，并且在上市以后在二級(jí)市場(chǎng)熱炒。成熟的美國股市就是這樣走過來的，沃爾瑪、微軟、雅虎、亞馬遜、谷歌、蘋果等企業(yè)無一不是借助資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)夢(mèng)想的。26年來，A股經(jīng)歷過四次大牛市，從炒作家電概念到炒作網(wǎng)絡(luò)概念，從炒作有色金屬概念到炒作手游、影視、網(wǎng)紅、直播等“泛文娛”概念，也是這樣走過來的。溢價(jià)是指所支付的實(shí)際金額超過證券或股票的名目價(jià)值或面值。*王源昌：《資產(chǎn)定價(jià)模型擴(kuò)展與中國資本市場(chǎng)證據(jù)》，科學(xué)出版社2010年版，第2頁。股市給高成長概念溢價(jià)，從而將資源配置的作用發(fā)揮得淋漓盡致。

我國文化產(chǎn)業(yè)近年來快速發(fā)展，A股市場(chǎng)融資、并購等金融手段起了推動(dòng)作用。本文主要以文化產(chǎn)業(yè)特別是文化傳媒產(chǎn)業(yè)借力滬深A(yù)股市場(chǎng)為例，研究其如何在股市獲得資產(chǎn)溢價(jià)，如何實(shí)現(xiàn)做大做強(qiáng)、健康發(fā)展。

一、借力A股市場(chǎng)發(fā)展獲得資產(chǎn)溢價(jià)

在過去10年間，我國文化產(chǎn)業(yè)增加值的年復(fù)合增長率已經(jīng)高達(dá)23%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同期GDP的增速，對(duì)于國民經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)率高達(dá)5.5%。國家“十三五”規(guī)劃對(duì)文化產(chǎn)業(yè)寄予厚望，確定2020年使其成為國民經(jīng)濟(jì)支柱性產(chǎn)業(yè)。而巨大消費(fèi)潛力、互聯(lián)網(wǎng)迅猛發(fā)展、國內(nèi)外市場(chǎng)需求、資本市場(chǎng)的青睞等，都將文化企業(yè)尤其是影視行業(yè)推向了風(fēng)口浪尖，借力A股市場(chǎng)獲得資產(chǎn)溢價(jià)、做大做強(qiáng)成為共識(shí)。

由于文化產(chǎn)業(yè)資本周轉(zhuǎn)速度較快，與第一、第二產(chǎn)業(yè)相比，其利潤率較高，投資收益率也較高。無論對(duì)投資方而言，還是對(duì)國家發(fā)展而言，這都是一個(gè)致富強(qiáng)盛的增長點(diǎn)。*江奔東：《文化產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)》，泰山出版社2008年版，第208頁。文化產(chǎn)業(yè)尤其是文化傳媒產(chǎn)業(yè)借助A股市場(chǎng)獲得溢價(jià)、快速發(fā)展具有代表性。對(duì)于文化企業(yè)來說，上市可以把公司變?yōu)楣姽?，股票由專用資產(chǎn)變?yōu)橥ㄓ觅Y產(chǎn)；可以快速融資，實(shí)現(xiàn)并購；可以提高知名度，樹立良好的企業(yè)形象；可以規(guī)范運(yùn)營；還可以通過給員工發(fā)放認(rèn)股證，吸引和留住更多優(yōu)秀人才；更重要的是，增加了資產(chǎn)的流動(dòng)性，更方便交易。*陳曉紅：《中小企業(yè)融資創(chuàng)新與信用擔(dān)?！?，中國人民大學(xué)出版社2003年版，第47頁。

(一)影視產(chǎn)業(yè)上演資本大戲，成熱錢的接納方

2016年8月是中國電影產(chǎn)業(yè)值得紀(jì)念的月份，中國電影和上海電影于該月先后登陸上交所。中影和上影兩家公司原來都屬于傳統(tǒng)的國有電影企業(yè)，它們現(xiàn)在作為“國家隊(duì)”上市，給了文化企業(yè)很大的市場(chǎng)信心，是中國電影產(chǎn)業(yè)發(fā)展一個(gè)重要的節(jié)點(diǎn)。中國電影上市的意義在于，它是迄今為止第一家真正意義上的“全產(chǎn)業(yè)鏈上市的電影集團(tuán)”。

截至上海電影上市，滬深股市的廣播、電視、電影和影視錄音制作業(yè)的上市公司已達(dá)119家。據(jù)Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)影視市場(chǎng)仍在高速發(fā)展，影視業(yè)上市公司的業(yè)績也同樣水漲船高。2016年上半年A股半年報(bào)顯示，22家影視業(yè)上市公司的資產(chǎn)總計(jì)逾1248億元，遠(yuǎn)超去年同期的669億元，增幅近一倍。*饒守春：《票房不及預(yù)期業(yè)績?nèi)燥j漲，影視公司成本大增盈利放緩》，《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》2016年9月2日第14版。

(二)中國游戲行業(yè)受到熱捧，成A股市場(chǎng)寵兒

近年來，游戲產(chǎn)業(yè)已成為全球發(fā)展最快速的產(chǎn)業(yè)之一。根據(jù)游戲產(chǎn)業(yè)分析機(jī)構(gòu)“超級(jí)數(shù)據(jù)”公司的統(tǒng)計(jì)，2015年全球游戲市場(chǎng)收入達(dá)到了610億美元，而同期全球電影票房卻僅為383億美元。過去10年，中國游戲產(chǎn)業(yè)更是一直保持著高速增長的態(tài)勢(shì)。2015年，中國游戲市場(chǎng)實(shí)際銷售收入1407億元人民幣，同比增長22.9%，已超過美國成為全球第一大游戲市場(chǎng)。普華永道《2016-2020年全球娛樂及媒體行業(yè)展望》認(rèn)為，中國的視頻游戲行業(yè)總收入將從2015年的89億美元上升至2020年的128.5億美元，年均復(fù)合增長率為7.4%。

公開資料顯示，2015年，中國上市游戲企業(yè)171家，滬深股市A股上市游戲企業(yè)占79.6%；中國上市游戲企業(yè)市值47605.84億元，A股上市游戲企業(yè)市值占65.2%。2015年中國游戲產(chǎn)業(yè)并購呈現(xiàn)井噴式發(fā)展，規(guī)模超過450億，是2014年的近2倍。以盛大游戲、中國手游為代表的美股退市游戲公司，深受國內(nèi)資本市場(chǎng)的喜愛，收購價(jià)格頻頻打破國內(nèi)游戲公司收購價(jià)格紀(jì)錄。

公開資料顯示，很多在新三板上市的游戲公司背后都有A股游戲概念股公司的身影。從這個(gè)側(cè)面也可以看出，A股文化上市企業(yè)進(jìn)軍游戲行業(yè)的步伐大大加快。

(三)二次元異軍突起，受到資本青睞

二次元是游戲世界、動(dòng)漫世界之類的統(tǒng)稱。2013年10月，B站完成A輪數(shù)百萬美元的融資，投資方為IDG；隨后，IDG、掌趣科技分別參與B站的B輪、C輪融資。2015年底，騰訊完成對(duì)B站約2億元的投資。目前，B站擁有1000萬用戶，日活躍人數(shù)達(dá)600萬人以上，B站已與騰訊互娛展開深度合作。2016年1月，掌趣科技在2015年三季度公告中披露對(duì)B站進(jìn)行投資，出資1222.72萬元，占股0.71%。這意味著B站的估值已經(jīng)超過了17億元人民幣，國內(nèi)二次元公司的估值不斷提升。

相比之下，A站的融資之路剛開始。2015年8月，A站獲得合一集團(tuán)5000萬美元A輪融資；2016年初再獲軟銀中國6000萬美元融資。合一集團(tuán)強(qiáng)調(diào)對(duì)A站的投資是一項(xiàng)戰(zhàn)略投資，雙方在資源、用戶方面有很強(qiáng)的互補(bǔ)性。

A站、B站的崛起，或許是“青年消費(fèi)紅利”的最好注腳。作為國內(nèi)兩家最知名的彈幕視頻網(wǎng)站，其創(chuàng)辦初衷是為動(dòng)漫愛好者提供一個(gè)上傳、觀看視頻的平臺(tái)，其實(shí)質(zhì)是視頻分享網(wǎng)站的一類分支。

《中國二次元行業(yè)報(bào)告》指出，隨著動(dòng)漫IP化運(yùn)營日益明顯，動(dòng)畫電影迅速發(fā)展，預(yù)計(jì)2016年泛二次元用戶規(guī)模達(dá)2億。受到資本溢價(jià)的推動(dòng)，二次元市場(chǎng)全產(chǎn)業(yè)鏈的整合能力將得到顯著提升。在移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)和泛娛樂大潮中，中國也走到了二次元文化崛起的前夜。*袁晶瑩、羅麗娟：《二次元“獨(dú)角獸”公司在哪里？》，《二十一世紀(jì)商業(yè)評(píng)論》2016年6月1日。

奧飛動(dòng)漫作為第一家在A股上市的動(dòng)漫公司，2016年初宣布更名為奧飛娛樂。這標(biāo)志著公司經(jīng)過20多年發(fā)展，逐漸形成全產(chǎn)業(yè)鏈布局的泛娛樂生態(tài)系統(tǒng)。2013年9月，公司以近5.4億元收購“喜羊羊”品牌及制作團(tuán)隊(duì)。2014年，以1.18億元收購游戲公司三樂公司和Waystar公司40%股權(quán)。2015年8月，以9.04億元價(jià)格收購了北京四月星空網(wǎng)絡(luò)技術(shù)有限公司100%股權(quán)。奧飛娛樂近年在這些領(lǐng)域總投資金額超過40億元。

中國二次元經(jīng)濟(jì)在2016年迎來井噴，年內(nèi)中國泛二次元用戶或?qū)⑦_(dá)2億人，千億級(jí)規(guī)模消費(fèi)市場(chǎng)有待開發(fā)。從游戲《魔獸世界》到電影《魔獸》中間跨度長達(dá)20余年。但《魔獸》5天沖破10億元票房的現(xiàn)象，也引發(fā)資本市場(chǎng)的關(guān)注。一些A股上市公司見其紅利，紛紛加入游戲改編電影的“二次元影游聯(lián)動(dòng)”行列。*新華社：《二次元經(jīng)濟(jì)規(guī)模破億是行業(yè)崛起還是虛火?》2016年7月13日。

(四)影視行業(yè)上市公司把VR、AR行業(yè)當(dāng)成“香餑餑”

高盛VR報(bào)告中文版顯示，2020年該市場(chǎng)全球規(guī)模為7.5億美元，而2025年將達(dá)到32億美元。預(yù)計(jì)到2020年，中國市場(chǎng)的這一類別收入將躋身全球第三。VR可運(yùn)用于游戲、教育、醫(yī)療等眾多領(lǐng)域，2018年VR技術(shù)將實(shí)現(xiàn)突破性收入增長。推動(dòng)文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展的動(dòng)力之一是新技術(shù)創(chuàng)新與發(fā)展，而已經(jīng)上市的文化企業(yè)可以借力A股的投資、并購等資本手段迅速介入，實(shí)現(xiàn)做大做強(qiáng)。很多有敏銳眼光的影視行業(yè)上市公司已經(jīng)把VR、AR行業(yè)當(dāng)成“香餑餑”，深度介入其中。

VR產(chǎn)業(yè)的大熱，使得以內(nèi)容生產(chǎn)為主的影視業(yè)公司紛紛投身其中，光線傳媒、華策影視、華錄百納、華誼兄弟等近10家影視業(yè)上市公司就是代表。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，從2015年初到2016年上半年的1年半時(shí)間里，上市公司在VR行業(yè)的投資案例已達(dá)95起，總投資規(guī)模接近40億元。其中，2015年全年投資案例為57起，投資規(guī)模為24億元，硬件設(shè)備方面投資占比為53%，內(nèi)容制作為36%，分發(fā)平臺(tái)為11%。2016上半年投資案例為38起，投資規(guī)模為15.4億元，硬件設(shè)備方面投資占比已降至29%，而內(nèi)容制作和分發(fā)平臺(tái)的投資占比分別上升至50%和21%。

不難發(fā)現(xiàn)，相比2015年，資本對(duì)硬件的青睞開始下降，這對(duì)改變低端硬件驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)前進(jìn)的現(xiàn)狀將產(chǎn)生不小的影響，從而使VR市場(chǎng)的發(fā)展趨于良性。影視產(chǎn)業(yè)與VR技術(shù)結(jié)合，游戲改編的電影借助VR技術(shù)，可以使人感受到更強(qiáng)的互動(dòng)性和代入感，這將進(jìn)一步改變游戲以及影視產(chǎn)業(yè)的走向。公開數(shù)據(jù)顯示，2015年中國手游市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到71億美元，超過美國和日本成為全球第一大手游市場(chǎng)。這一趨勢(shì)在國內(nèi)各大游戲巨頭業(yè)務(wù)板塊上，也反映明顯。

AR是一種將真實(shí)世界信息和虛擬世界信息無縫集成的新技術(shù)。行業(yè)預(yù)測(cè)，2020年前兩個(gè)市場(chǎng)的規(guī)模將達(dá)1500億美元，其中AR占80%。A股市場(chǎng)的相關(guān)概念股也迎來一輪熱炒，龍頭股GQY視訊開啟連續(xù)3日漲停模式，7月初至13日的9個(gè)交易日累計(jì)漲幅高達(dá)33.3%。

二、借力A股市場(chǎng)發(fā)展亟待消除隱憂

資本是把雙刃劍，A股市場(chǎng)更是通過大浪淘沙、優(yōu)勝劣汰的方式實(shí)現(xiàn)資源配置。文化企業(yè)如何在利用好資本定價(jià)和溢價(jià)獲得股市紅利的同時(shí)，警惕、避免或者減少資本帶來的非理性繁榮的負(fù)面影響，是其面臨的重大課題。*程立茹：《影視文化產(chǎn)業(yè)并購中資本市場(chǎng)的角色定位》，《經(jīng)濟(jì)與管理》2014年第11(中)期。

(一)跨界定增存在虛火現(xiàn)象和行為

定向增發(fā)市場(chǎng)近兩年以來擴(kuò)容迅速。2015年全年，829家A股上市公司通過定增計(jì)劃實(shí)現(xiàn)總額超1.36萬億元再融資，利用定增進(jìn)行間接融資的總額度是IPO直接融資的8.7倍。截至2016年5月底，完成定向增發(fā)的上市公司共600多家，其中股價(jià)跌破定增發(fā)行價(jià)的有120多家，占比超過20%。由于A股市場(chǎng)行情總體上并不樂觀，定向增發(fā)在此不溫不火的行情下也越來越難以操作。2015年共有50家上市公司最終終止了定向增發(fā)，2016年前5個(gè)月已經(jīng)有50多家宣布終止定增，合計(jì)金額超過1000億元。目前，定向增發(fā)并收購資產(chǎn)確實(shí)存在良莠不齊的情況，部分跨界定增收購項(xiàng)目存在借題炒作等虛火現(xiàn)象，而這種現(xiàn)象更因?yàn)橛耙暶餍堑募尤氤蔀檩浾撽P(guān)注的熱點(diǎn)。

在滬深A(yù)股文化上市公司中，有的依靠資本溢價(jià)得到高估值，但要維持下去不僅需要更多的故事，還需要真金白銀的收入與前景。2016年5月11日，證監(jiān)會(huì)叫停上市公司跨界定增。6月7日，證監(jiān)會(huì)對(duì)暴風(fēng)科技發(fā)股購買稻草熊影業(yè)等公司的資產(chǎn)收購方案作出“不予通過”的決定。7月27日，深交所公告表示，將對(duì)“虛擬現(xiàn)實(shí)”等熱點(diǎn)題材保持高度敏感，果斷遏制市場(chǎng)炒作。這都表明了對(duì)上市公司收購影視資產(chǎn)時(shí)“雙高”(高估值、高業(yè)績對(duì)賭)等虛火的嚴(yán)管態(tài)度。數(shù)據(jù)顯示，2015年，A股市場(chǎng)涉及業(yè)績承諾的上市公司共有527家，而當(dāng)年共有107家不達(dá)標(biāo)，占比20.3%。其風(fēng)險(xiǎn)不言而喻。*黃思瑜：《畫餅”還是“重生”？ 跨界并購重組業(yè)績兌現(xiàn)待考》，《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》2016年8月31日。

(二)企業(yè)的融資和并購機(jī)制存在障礙

文化企業(yè)投融資具有以下幾個(gè)特點(diǎn)：投資回收期相對(duì)較短，這是因?yàn)槲幕髽I(yè)無形資本占比較大，貨幣資本中流動(dòng)資金占比較大，資本周轉(zhuǎn)和循環(huán)速度較快，因而回收期較短。投資收益率較高，這是因?yàn)槲幕a(chǎn)業(yè)資本周轉(zhuǎn)速度較快，與第一、第二產(chǎn)業(yè)相比，其利潤率較高，投資收益率也較高。投資時(shí)效性要求較高，這是因?yàn)槲幕a(chǎn)業(yè)投資對(duì)資本的時(shí)間價(jià)值的判斷極為重要，要求很高。創(chuàng)意主體A的一個(gè)好的產(chǎn)業(yè)創(chuàng)意生成，如不迅速投入，創(chuàng)意主體B同樣的創(chuàng)意可能已生成投入，投資機(jī)會(huì)瞬息而過。投資風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大，這是因?yàn)槲幕a(chǎn)業(yè)資本時(shí)間價(jià)值的不確定性和難以判斷。文化產(chǎn)業(yè)相關(guān)技術(shù)進(jìn)步速度快，文化消費(fèi)需求多樣性和市場(chǎng)需求難以判斷，因此文化產(chǎn)業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)較大。*江奔東：《文化產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)》，泰山出版社2008年版，第210頁。

已經(jīng)在A股上市的文化傳媒產(chǎn)業(yè)并購案例，已經(jīng)充分體現(xiàn)了這些特點(diǎn)。2014年以來，這些案例中涉及影視公司的占40%多。但影視公司多為輕資產(chǎn)公司，并購估值普遍較高，而業(yè)績難以支撐，隨著行業(yè)政策變化和行業(yè)進(jìn)入門檻的逐步提高，投資風(fēng)險(xiǎn)也逐漸顯現(xiàn)。據(jù)2016年上半年滬深A(yù)股上市公司年報(bào)或年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，新興產(chǎn)業(yè)估值偏高，是今后市場(chǎng)值得關(guān)注的問題。另外，盲目通過并購追求規(guī)模效應(yīng)，并且以其作為企業(yè)做大做強(qiáng)的主要途徑，也已經(jīng)暴露出越來越多的弊端。

(三)影視明星證券化存在風(fēng)險(xiǎn)隱憂

在影視明星證券化繁榮之下，風(fēng)險(xiǎn)也在悄悄積聚。上市公司收購明星殼公司，主要是為了或者僅僅就是為了粉飾財(cái)務(wù)報(bào)表。資本大舉進(jìn)入文化產(chǎn)業(yè)特別是影視文化產(chǎn)業(yè)以后，一時(shí)間好像炒資本比拍電影容易賺錢得多。在風(fēng)起云涌的A股市場(chǎng)，經(jīng)常能看到明星將空殼公司高價(jià)賣出，換來一波波明星股東，泡沫也隨之而來。

上市公司高價(jià)收購明星公司，真正的核心不在于上市公司付出了怎樣的價(jià)格，而在于被收購公司的資產(chǎn)是否足夠優(yōu)質(zhì)，是否能夠?yàn)樯鲜泄編韺?shí)質(zhì)性的業(yè)績改善。如果被收購的明星公司確實(shí)能夠?qū)崿F(xiàn)預(yù)期的業(yè)績高增長，那么享受資產(chǎn)的高溢價(jià)收購也無可厚非。如果最終被證實(shí)只是空殼公司，并無創(chuàng)造利潤的能力，那么高價(jià)收購明星公司的行為就只是資本市場(chǎng)又一輪的純概念游戲，在短暫風(fēng)行之后會(huì)悄然消失。泡沫或非理性繁榮不可能永遠(yuǎn)存在。2016年以來，影視公司重組屢被問詢，深交所2016年7月15日發(fā)布上市公司從事廣播電影電視業(yè)務(wù)指引，就對(duì)影視類上市公司以往的“游戲規(guī)則”進(jìn)行了嚴(yán)格規(guī)范。

(四)資本進(jìn)入的負(fù)面影響不容忽視

大量資本需要找出口，資本快速、大量涌入文化產(chǎn)業(yè)尤其是影視產(chǎn)業(yè)，已經(jīng)到了難以消化的程度。資本的涌入令中國電影業(yè)面臨機(jī)遇，為電影業(yè)開創(chuàng)了一番新天地，同時(shí)也帶來沖擊甚至負(fù)面影響。電影業(yè)被資本推動(dòng)獲得高溢價(jià)的同時(shí)，也可能導(dǎo)致行業(yè)泡沫化。很多不熟悉電影產(chǎn)業(yè)的資本進(jìn)入，抬高了項(xiàng)目價(jià)格，也讓行業(yè)變得急功近利。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2015年我國只有10%的電影是賺錢的，90%的電影是不賺錢或虧損的。很多投資商不懂電影，導(dǎo)致不少影片連發(fā)行上映都沒完成?，F(xiàn)在有些電影是按照資本的邏輯而不再是按照電影藝術(shù)本身的邏輯生產(chǎn)的，電影已經(jīng)被作為一種融資或炒作工具，而不是一種精神產(chǎn)品。

還有的把投資電影變?yōu)槿﹀X手段，票房注水、虛假“保底發(fā)行”等問題在行業(yè)內(nèi)層出不窮。一些上市公司占用中小股民的錢，從上市公司“左手倒到右手”，做高市場(chǎng)票房預(yù)期，再通過上市公司平臺(tái)融資，從資本市場(chǎng)圈錢套利。*新華社：《“明星證券化”成為市場(chǎng)熱點(diǎn) 監(jiān)管層要求披露明星入股作價(jià)依據(jù)》，2016年8月2日。非專業(yè)資本進(jìn)入電影市場(chǎng)，導(dǎo)致很多同質(zhì)化影片出現(xiàn)。不僅缺少有藝術(shù)水準(zhǔn)的影片，電影質(zhì)量未見明顯提升，而且浪費(fèi)了很多優(yōu)秀題材。本來中國電影市場(chǎng)空間巨大，可在各路資本的瘋狂追逐下變?yōu)榱藨?zhàn)場(chǎng)，把電影創(chuàng)作和生產(chǎn)變?yōu)榱速Y本游戲。

這是資本的魅力，但有錢也不能任性。發(fā)展電影產(chǎn)業(yè)沒有錢萬萬不能，但錢不是萬能的。溢價(jià)要名副其實(shí)，不管是雪中送炭還是錦上添花，都要實(shí)至名歸。電影是商業(yè)更是藝術(shù)，文化和藝術(shù)要累積，要?jiǎng)?chuàng)造，要養(yǎng)育。搶錢與跟風(fēng)是當(dāng)下資本給影視產(chǎn)業(yè)帶來的兩個(gè)陷阱。對(duì)明星的追逐、相同題材的跟風(fēng)創(chuàng)作會(huì)讓生態(tài)惡化，并使觀眾產(chǎn)生審美疲勞。如何讓雄厚的資本為電影打工，資本與電影的主次關(guān)系應(yīng)該也必須搞清楚。*孫行之：《黃金時(shí)代的慢速成長》，《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》2016年6月17日。

三、借力A股市場(chǎng)發(fā)展需要把握關(guān)鍵環(huán)節(jié)

據(jù)普華永道統(tǒng)計(jì)，目前全球傳媒與娛樂產(chǎn)業(yè)年消費(fèi)額在兩萬億美元左右，未來五年將保持5%～6%的增長率。這當(dāng)然會(huì)刺激并帶動(dòng)中國市場(chǎng)。我國文化企業(yè)借力A股市場(chǎng)發(fā)展，要充分利用資產(chǎn)溢價(jià)等金融手段，把握市場(chǎng)機(jī)遇，抓住關(guān)鍵環(huán)節(jié)，實(shí)現(xiàn)健康發(fā)展。

(一)加緊培育大型文化企業(yè)集團(tuán)，打造具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的模版

加緊培育大型文化企業(yè)集團(tuán)，打造具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的現(xiàn)代文化企業(yè)模版，以引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展。這樣的文化企業(yè)集團(tuán)以資本為紐帶，利用核心技術(shù)、自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)、渠道等優(yōu)勢(shì)資產(chǎn)凝聚上下游企業(yè)，朝著全產(chǎn)業(yè)鏈方向進(jìn)行資本運(yùn)作。這是文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展的趨勢(shì)，也符合國際文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展的特征。

資本的目的一定是價(jià)值增值，購買商品只是為了價(jià)值增值，使貨幣數(shù)量增多。而且一次增值還不夠，它要不斷地用新增值的貨幣再去購買更多的商品，再去收獲更多的貨幣，投入更多，獲得更多。*陳培永：《資本的秘密》，廣東人民出版社2014年版，第87頁。

文化產(chǎn)業(yè)借力A股市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)發(fā)展，也充分體現(xiàn)了這一點(diǎn)。文化產(chǎn)業(yè)尤其是文化傳媒產(chǎn)業(yè)，是居民消費(fèi)升級(jí)帶來的需要，其增長空間很大，未來產(chǎn)生大公司的可能性極大。在美國這樣的發(fā)達(dá)國家，文化產(chǎn)業(yè)也是強(qiáng)勢(shì)產(chǎn)業(yè)。隨著中國大國地位和“中國夢(mèng)”的實(shí)現(xiàn)，文化傳媒產(chǎn)業(yè)作為軟實(shí)力的一部分將迎來大發(fā)展。這在出版?zhèn)髅疆a(chǎn)業(yè)體現(xiàn)得十分明顯。2015年以來，中南傳媒成立出版?zhèn)髅綐I(yè)首家基金管理公司；鳳凰傳媒收購美國童書出版龍頭，成為當(dāng)時(shí)中國出版行業(yè)最大的跨國并購案；新華傳媒認(rèn)繳蘇州825新媒體產(chǎn)業(yè)基金的有限合伙份額；中文傳媒購買北京智明星通科技，成為出版行業(yè)最大并購案；等等。一批航母級(jí)企業(yè)在出版行業(yè)破繭而出。*陶喜年：《三大新兵出擊A股中國出版業(yè)點(diǎn)燃資本烽火》，《時(shí)代周報(bào)》2016年2月23日。

2016年以來，網(wǎng)紅經(jīng)濟(jì)和粉絲經(jīng)濟(jì)當(dāng)?shù)溃呱鲆淮笈辈テ脚_(tái)，也讓泛娛樂業(yè)界垂涎。華誼兄弟與東方明珠新媒體年中宣布3.0版本的合作升級(jí)方案，將推出“直播+真人秀”的偶像養(yǎng)成節(jié)目《娛樂家》，打造基于互聯(lián)網(wǎng)的“跨屏互動(dòng)+明星養(yǎng)成”全新模式。雙方還將共同投資開發(fā)網(wǎng)絡(luò)大電影。隨著互聯(lián)網(wǎng)科技的發(fā)展和普及，越來越多的互聯(lián)網(wǎng)用戶得到了展示才華的機(jī)會(huì)和平臺(tái)，UGC(用戶生產(chǎn)內(nèi)容)已成為互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代娛樂內(nèi)容的重要補(bǔ)充?！秺蕵芳摇房山枇θA誼兄弟的明星資源、造星能力和粉絲經(jīng)濟(jì)運(yùn)營能力，同時(shí)也可以為華誼兄弟培養(yǎng)互聯(lián)網(wǎng)新星，積累優(yōu)質(zhì)UGC。

早在2012年6月，華誼兄弟就與百視通簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，合力打造中國最大的電視機(jī)端微電影、微劇開放式播映平臺(tái)，是為1.0版。2015年，百視通與東方明珠重組成立東方明珠新媒體股份公司，并于6月上市，華誼與百視通的合作也向2.0版升級(jí)。

據(jù)東方明珠2016年上半年業(yè)績報(bào)告顯示，報(bào)告期內(nèi)，東方明珠實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入95.11億元，較去年同期下降13.6%；實(shí)現(xiàn)歸母公司凈利潤12.79億元，較去年同期下降12.6%。剔除房地產(chǎn)銷售轉(zhuǎn)讓、風(fēng)行網(wǎng)并表等因素后，營業(yè)收入和歸母公司凈利潤同比分別增長8.3%和13.6%。在宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力下，該公司依托行業(yè)利好政策，順應(yīng)行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)，加快推進(jìn)戰(zhàn)略優(yōu)化，提出了“娛樂+”戰(zhàn)略思路，在渠道、內(nèi)容和增值服務(wù)方面表現(xiàn)搶眼。

截至2016年上半年，東方明珠旗下百視通IPTV用戶數(shù)達(dá)2600萬戶，較2015年年底凈增350萬戶，增長近16%，用戶規(guī)模繼續(xù)穩(wěn)居全國第一。OTT用戶達(dá)1598萬戶，較2015年年底翻一番。2015年6月至2016年6月底，百視通移動(dòng)APP累計(jì)安裝量8000萬，日活躍用戶達(dá)312萬。*何天驕：《東方明珠“娛樂+”戰(zhàn)略初露端倪》，《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》2016年8月31日。隨著文化傳媒產(chǎn)業(yè)與A股市場(chǎng)的有機(jī)結(jié)合，兼并重組將會(huì)更加規(guī)范，在不遠(yuǎn)的未來將會(huì)出現(xiàn)多家大型傳媒集團(tuán)。*李然忠：《資本市場(chǎng)深化拓展與文化傳媒企業(yè)的變革轉(zhuǎn)型》，《山東社會(huì)科學(xué)》2015年第12期。

在培育大型文化企業(yè)集團(tuán)過程中，充分發(fā)揮A股市場(chǎng)溢價(jià)收購的特點(diǎn)十分重要。我國文化企業(yè)并購呈現(xiàn)鮮明特點(diǎn)：行業(yè)垂直整合加劇，在影視傳媒和移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域，并購是多元化業(yè)務(wù)布局的重要途徑。以BAT(百度、阿里、騰訊)為代表的網(wǎng)絡(luò)巨頭利用并購方式在移動(dòng)終端進(jìn)行業(yè)務(wù)布局，加速了行業(yè)的垂直整合。收購成為企業(yè)博弈的選擇。文化企業(yè)很多是中小微企業(yè)，其產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)單一，然而高投入和高科技含量的企業(yè)產(chǎn)品特性決定了其對(duì)于資本的巨大需求。企業(yè)想要與行業(yè)領(lǐng)袖企業(yè)抗衡，就要接受收購?；诮K端的游戲領(lǐng)域也是并購重點(diǎn)，以華誼兄弟、騰訊、網(wǎng)易、掌趣科技為代表的A股上市公司加速收購游戲企業(yè)，無線市場(chǎng)布局逐漸形成。并購成為業(yè)內(nèi)巨頭加深行業(yè)整合的共識(shí)。我國文化產(chǎn)業(yè)鏈條上的企業(yè)定位和強(qiáng)弱態(tài)勢(shì)已基本形成，行業(yè)巨頭已經(jīng)形成了加深行業(yè)整合的共識(shí)，即利用并購進(jìn)行企業(yè)融資。*王廣振：《文化投資學(xué)》，福建人民出版社2015年版，第238頁。因此，要鼓勵(lì)影視龍頭企業(yè)進(jìn)行業(yè)內(nèi)并購整合，對(duì)已經(jīng)上市、具有一定規(guī)模、核心能力明確、發(fā)展戰(zhàn)略清晰的影視龍頭企業(yè)給予重點(diǎn)關(guān)注。*程立茹：《影視文化產(chǎn)業(yè)并購中資本市場(chǎng)的角色定位》，《經(jīng)濟(jì)與管理》2014年第11(中)期。

(二)力爭(zhēng)傳媒企業(yè)實(shí)現(xiàn)整體上市，以減少關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)

從文化企業(yè)的實(shí)際情況看，力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)整體上市，以減少關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，增強(qiáng)企業(yè)獨(dú)立性和核心競(jìng)爭(zhēng)力是其首選。在推動(dòng)企業(yè)上市時(shí)，應(yīng)該創(chuàng)新制度，因地制宜，甚至一企一策，謹(jǐn)慎實(shí)施資產(chǎn)剝離方案，保證企業(yè)在資產(chǎn)、業(yè)務(wù)、人員等方面的獨(dú)立性和完整性，使企業(yè)有獨(dú)立經(jīng)營和面對(duì)市場(chǎng)的能力，減少對(duì)關(guān)聯(lián)方的依賴。2016年初，有廣東省級(jí)文化企業(yè)整體上市“第一股”之稱的南方傳媒登陸上交所。這意味著廣東省屬文化企業(yè)整體上市實(shí)現(xiàn)了零的突破，南方傳媒也成為新股發(fā)行改革新規(guī)施行以來的首批企業(yè)之一。

技術(shù)的進(jìn)步正深刻地影響著傳媒產(chǎn)業(yè)。南方傳媒正在以五大平臺(tái)為載體，形成出版、印刷、批發(fā)、零售、印刷物資銷售、跨媒體經(jīng)營等出版?zhèn)髅叫袠I(yè)一體化完整產(chǎn)業(yè)鏈。此次上市使公司在資本市場(chǎng)接受公眾監(jiān)督，規(guī)范公司管理，有利于提升核心競(jìng)爭(zhēng)能力與盈利能力，努力將公司打造成世界一流的跨媒體內(nèi)容提供商和運(yùn)營商。

2016年8月9日，中國電影在上交所上市，是A股市場(chǎng)迄今為止第一家全產(chǎn)業(yè)鏈整體上市的電影集團(tuán)。公開資料顯示，中影集團(tuán)2010年聯(lián)合七家大型國有企業(yè)進(jìn)行跨行業(yè)合作，共同創(chuàng)建了中國電影股份有限公司。作為國內(nèi)電影行業(yè)中綜合實(shí)力最強(qiáng)、產(chǎn)業(yè)鏈最完整、品牌影響力最廣的影視公司，中國電影在同行業(yè)中一直處于舵手地位。依靠強(qiáng)大的影視制片能力、豐富的電影營銷發(fā)行渠道、遍布全國大中城市的放映網(wǎng)絡(luò)、專業(yè)的影視服務(wù)體系，公司已建立了成熟完善的全產(chǎn)業(yè)鏈，為進(jìn)軍資本市場(chǎng)打造了堅(jiān)固基礎(chǔ)。中影上市后將充分利用A股市場(chǎng)的金融手段，開展并購等一系列資本運(yùn)作，以期做大做強(qiáng)。

近年來，隨著國家和各地文化政策紅利逐步釋放，文化傳媒產(chǎn)業(yè)迎來黃金期。投射到滬深股市層面，截至2016年8月底，全國已有119家廣播、電視、電影和影視錄音制作業(yè)公司在A股上市，總市值超過1.22萬億。因?yàn)閲乙蛟煨滦椭髁髅襟w集團(tuán)，文化傳媒產(chǎn)業(yè)力拔頭籌，成為并購最為活躍的領(lǐng)域。數(shù)據(jù)顯示，截至2015年底，全年文化傳媒行業(yè)發(fā)生并購事件166起，涉及金額近1500億元。隨著政策紅利不斷釋放，該行業(yè)也將是資本市場(chǎng)有望繼續(xù)保持高增長、高景氣度的行業(yè)之一。*郭家軒：《廣東首家省屬文化企業(yè)南方傳媒整體上市開盤就漲?！罚赌戏饺?qǐng)?bào)》2016年2月15日。

(三)重視發(fā)揮中介機(jī)構(gòu)的作用，推動(dòng)與A股市場(chǎng)對(duì)接

證券市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)是指為證券的發(fā)行與交易提供服務(wù)的各類機(jī)構(gòu)。特別是在股票發(fā)行期間，投資銀行通過維持股價(jià)的穩(wěn)定實(shí)現(xiàn)對(duì)文化企業(yè)的保護(hù)，增強(qiáng)二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)性，使股價(jià)能夠真實(shí)反映公司價(jià)值。*李心渝、馮旭婻：《公司融資》，中國發(fā)展出版社2008年版，第176頁。

2015年，A股IPO全年達(dá)220家，累計(jì)融資1588億元人民幣，較2014年同期分別急升76%和102%。這主要是由于杠桿等原因，2015年有一波明顯的上漲走勢(shì)。其顯著特點(diǎn)就是中小盤股漲勢(shì)喜人，表現(xiàn)搶眼。暴風(fēng)科技、創(chuàng)業(yè)軟件、埃斯頓、中文在線這四只股票在上市后的3個(gè)月內(nèi)，分別上漲了42倍、12倍、11.8倍、10.85倍。在這前四名中，文化傳媒產(chǎn)業(yè)的企業(yè)就占了2只。這表明A股市場(chǎng)愿意對(duì)高成長的企業(yè)賦予溢價(jià)。

2016年上半年，A股市場(chǎng)共完成61宗IPO交易，首發(fā)股數(shù)約25億股，籌資總額接近300億元，家數(shù)和金額分別同比下降近70%和80%。2016年以來，雖然A股IPO融資功能得到逐步恢復(fù)，但相比去年同期仍然大幅萎縮。節(jié)奏放緩之下，排隊(duì)企業(yè)數(shù)卻出現(xiàn)增長。文化傳媒作為新興產(chǎn)業(yè)，其融資難問題一直備受社會(huì)關(guān)注。一直以來，A股市場(chǎng)的中小板、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)活躍程度高，受市場(chǎng)關(guān)注程度高，它們?cè)诙?jí)市場(chǎng)的走勢(shì)總體上也比主板更為強(qiáng)勁。文化傳媒企業(yè)要充分利用這些優(yōu)勢(shì)，爭(zhēng)取在證券公司等中介機(jī)構(gòu)的幫助和推介下，通過IPO融資或者并購上市，以緩解融資瓶頸。已經(jīng)上市的文化傳媒企業(yè)則要借助二級(jí)市場(chǎng)，通過資產(chǎn)重組、定向增發(fā)等資本市場(chǎng)的溢價(jià)手段，進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化創(chuàng)新，實(shí)現(xiàn)自身的快速健康發(fā)展。*朱鴻軍、王浩：《傳媒上市公司資本結(jié)構(gòu)對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響》，《新聞與傳播研究》2013年第6期。

文化傳媒上市公司應(yīng)繼續(xù)擴(kuò)大自身資本規(guī)模和銷售規(guī)模,進(jìn)一步提升自身的盈利能力,但要注意保護(hù)中小股東的利益,防止大股東濫權(quán)。*孫建軍、王浩、朱鴻軍：《中國傳媒上市公司投融資行為研究》，《江海學(xué)刊》2011年第3期。按照規(guī)定，企業(yè)IPO申報(bào)材料的報(bào)告期為3年，文化傳媒企業(yè)要在中介機(jī)構(gòu)的幫助下，將上市前3年的財(cái)務(wù)報(bào)表梳理好，做得符合規(guī)范。審計(jì)機(jī)構(gòu)會(huì)在會(huì)計(jì)準(zhǔn)則之下，檢查并且把企業(yè)凈利潤等財(cái)務(wù)指標(biāo)做好。券商內(nèi)部有質(zhì)量控制部門，會(huì)進(jìn)行問核。其他中介機(jī)構(gòu)都有十分成熟的規(guī)章制度和管理辦法。文化傳媒企業(yè)要結(jié)合證券行業(yè)開展的風(fēng)險(xiǎn)控制與規(guī)范運(yùn)作，使企業(yè)與A股市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)順利對(duì)接，以促進(jìn)產(chǎn)業(yè)與資本的融合。*社評(píng)：《加強(qiáng)監(jiān)管優(yōu)化了資本市場(chǎng)生態(tài)環(huán)境》，《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》2016年7月11日。

四、結(jié)論與展望

通過研究現(xiàn)有文獻(xiàn)與成果發(fā)現(xiàn)，將文化產(chǎn)業(yè)與資本市場(chǎng)特別是A股市場(chǎng)相結(jié)合的論文或著作，絕大多數(shù)都是以金融學(xué)、經(jīng)濟(jì)學(xué)、政治學(xué)、工商管理學(xué)等為落腳點(diǎn)，主要是以以上學(xué)科的理論來指導(dǎo)文化產(chǎn)業(yè)的研究。本文主要是通過分析文化產(chǎn)業(yè)學(xué)理論，從文化企業(yè)的本質(zhì)出發(fā)，研究如何借力資本市場(chǎng)特別是滬深A(yù)股市場(chǎng)做大做強(qiáng)文化企業(yè)。

第一，文化企業(yè)的高成長性與A股市場(chǎng)溢價(jià)功能和資源配置特性是高度契合的，提出并確認(rèn)文化產(chǎn)業(yè)借力A股市場(chǎng)發(fā)展是行之有效的。文化企業(yè)要爭(zhēng)取上市，是因?yàn)樯鲜幸院蠊竟善钡牧鲃?dòng)性大大增強(qiáng)，其可以細(xì)拆分割、標(biāo)準(zhǔn)計(jì)量、憑證授權(quán)、方便交換的特點(diǎn)，是非上市公司無法比擬的。這將為公司的發(fā)展壯大提供堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

第二，通過本文的研究，可以給目前正在想要利用A股市場(chǎng)融資和上市以后通過并購等金融手段進(jìn)一步做大做強(qiáng)的文化企業(yè)以重要啟發(fā)和幫助。上市以后，公司資產(chǎn)的流動(dòng)性大大增強(qiáng)，公司資產(chǎn)的價(jià)值也因此大大提高。公司由此搭建了一個(gè)融資平臺(tái)，擁有了更多的融資渠道，可以獲得一個(gè)不必用現(xiàn)金就可以進(jìn)行兼并重組的優(yōu)勢(shì)，即上市公司可以以自己的股票代替現(xiàn)金。因?yàn)榱鲃?dòng)性強(qiáng)，其股票獲得超出凈資產(chǎn)的溢價(jià)能力。上市公司還可以以自己的股票作為優(yōu)良資產(chǎn)質(zhì)押，進(jìn)行債務(wù)融資。證券市場(chǎng)監(jiān)管部門對(duì)于規(guī)范性、透明性、公開性的要求十分嚴(yán)格，這可以促使文化企業(yè)建立規(guī)范化的現(xiàn)代企業(yè)管理制度，也使得上市公司的商業(yè)信譽(yù)大大提升，公司的整體價(jià)值大大提升。

第三，國有及民間資本都可以更好地投資文化企業(yè)，使其更快、更好、更健康發(fā)展。既然間接融資拉高企業(yè)成本,而直接融資也就是通過在A股上市可以降低成本；既然上市之后，在企業(yè)做大規(guī)模的同時(shí)，還可以更好地服務(wù)地方社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展；既然鼓勵(lì)和推動(dòng)更多的文化企業(yè)在A股市場(chǎng)上市，是企業(yè)最好的轉(zhuǎn)型提質(zhì)，是當(dāng)下促進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的最重要手段之一，企業(yè)就應(yīng)當(dāng)借力A股市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)發(fā)展最大化。

(責(zé)任編輯：迎朝)

2016-10-09

周子鈞，山東大學(xué)歷史文化學(xué)院博士生。

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