獨(dú)立董事股權(quán)激勵可行性法律問題探討

◎ 萬國華 張崇勝（南開大學(xué)法學(xué)院，天津300350）

獨(dú)立董事股權(quán)激勵可行性法律問題探討

◎ 萬國華 張崇勝（南開大學(xué)法學(xué)院，天津300350）

股權(quán)激勵，是對員工進(jìn)行激勵的價值分配機(jī)制，具有激勵與約束相協(xié)調(diào)，權(quán)利和義務(wù)相互匹配的價值導(dǎo)向。將獨(dú)董納入股權(quán)激勵制度中，是解決實(shí)踐中獨(dú)董成為“花瓶”董事、“懂事”不獨(dú)立等困境的一劑良藥。遺憾的是，這兩種制度在我國處于平行的軌道上，交叉融合的魅力得不到實(shí)現(xiàn)。將獨(dú)立董事納入股權(quán)激勵對象范圍中，是頂層設(shè)計應(yīng)予以考慮并實(shí)施的迫切問題。

獨(dú)立董事；股權(quán)激勵；獨(dú)董薪酬；剩余索取權(quán)；人力資本

2016年7月13日證監(jiān)會正式發(fā)布《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》（以下簡稱“《激勵辦法》”）,進(jìn)一步賦予上市公司自治和靈活決策空間,包括放寬了績效考核指標(biāo)等授權(quán)條件、行權(quán)條件要求；放寬對授予價格、行權(quán)價格的定價要求。新規(guī)有利于促進(jìn)資本所有者和勞動者利益共同體的形成,優(yōu)化投資者回報,保護(hù)投資者合法權(quán)益。但是新《激勵辦法》仍然將獨(dú)立董事從股權(quán)激勵對象范疇內(nèi)排除，缺乏法理依據(jù)，不利于股權(quán)激勵制度與獨(dú)立董事制度在國內(nèi)的發(fā)展。

1 股權(quán)激勵排除獨(dú)立董事的原因剖析

獨(dú)立董事制度有效性的發(fā)揮雖然一直存在爭論，但仍然被國內(nèi)外學(xué)者公認(rèn)為解決代理問題的重要機(jī)制；股權(quán)激機(jī)制有利于完善公司治理，解決委托代理關(guān)系問題、降低代理成本。獨(dú)立董事制度引入我國之后，還未與股權(quán)激勵機(jī)制產(chǎn)生碰撞的火花，便被股權(quán)激勵機(jī)制拒之門外。從上市公司到部分中央企業(yè)，從中關(guān)村自主創(chuàng)新示范區(qū)企業(yè)到國有科技型企業(yè)，監(jiān)管部門無一例外都對其做出類似規(guī)定：獨(dú)立董事不得參與企業(yè)股權(quán)或者分紅激勵。

獨(dú)立董事制度的靈魂在于獨(dú)立性，獨(dú)立董事獨(dú)立于大股東及其代理人是獨(dú)立董事發(fā)揮作用的基礎(chǔ)。歸納國內(nèi)外對獨(dú)立董事獨(dú)立性的解釋和規(guī)定，大致可以將獨(dú)立董事的獨(dú)立性劃分為身份獨(dú)立、業(yè)務(wù)獨(dú)立和利益獨(dú)立。身份獨(dú)立是指除擔(dān)任獨(dú)立董事職務(wù)以外，董事不應(yīng)與公司、公司的關(guān)聯(lián)企業(yè)、與公司有業(yè)務(wù)往來的企業(yè)存在其他的職務(wù)關(guān)系，董事的親屬也有可能納入職務(wù)禁止范疇之內(nèi)；業(yè)務(wù)獨(dú)立是指獨(dú)立董事與公司、公司的關(guān)聯(lián)企業(yè)、與公司有業(yè)務(wù)往來的企業(yè)及其他關(guān)聯(lián)自然人之間未發(fā)生職責(zé)范圍之外的業(yè)務(wù)往來，或者發(fā)生了不足以影響?yīng)毩⒍聦緲I(yè)務(wù)做出自己獨(dú)立判斷的業(yè)務(wù)往來；利益獨(dú)立是指獨(dú)立董事除了從公司領(lǐng)取報酬以外，與公司之間不應(yīng)當(dāng)存在其他重大或重要的利益關(guān)系。

獨(dú)董納入股權(quán)激勵對于獨(dú)董的身份獨(dú)立和業(yè)務(wù)獨(dú)立并不產(chǎn)生影響，學(xué)界反對獨(dú)立董事持股的聲音較為強(qiáng)勁，主要理由是擔(dān)心獨(dú)立董事和經(jīng)營者合謀操縱相關(guān)數(shù)據(jù)來獲取收益，也就是說反對理由當(dāng)且僅當(dāng)限于利益獨(dú)立性，因?yàn)槿绻境霈F(xiàn)經(jīng)營管理上的問題，獨(dú)立董事很可能就會對這些問題視而不見，更不會對社會公眾披露這些信息，因?yàn)樗麄儞?dān)心這樣做會影響公司的股價，進(jìn)而影響自身的利益，即利益獨(dú)立性失衡。

2 股權(quán)激勵排除獨(dú)立董事的綜合批判

基于獨(dú)董與股東身份的兼得性、獨(dú)立董事薪酬悖論、以及獨(dú)立董事激勵與約束機(jī)制失衡等方面考慮，獨(dú)立性問題不但不能將獨(dú)董股權(quán)激勵機(jī)制扼殺，相反獨(dú)董股權(quán)激勵機(jī)制是我國獨(dú)董獨(dú)立性價值導(dǎo)向的應(yīng)有之意。

2.1 獨(dú)董與股東身份的兼得性——法理依據(jù)

無論是基于代理成本理論還是董事會職能分化理論，獨(dú)立董事都是董事會成員的一部分，也是公司的董事。股份有限公司的董事由股東大會選舉產(chǎn)生，可以由股東或非股東擔(dān)任。在公司法層面，股東是可以成為獨(dú)立董事的；《關(guān)于在上市公司建立獨(dú)立董事制度的指導(dǎo)意見》（以下簡稱“《指導(dǎo)意見》”）中規(guī)定：直接或間接持有上市公司已發(fā)行股份1%以上或者是上市公司前十名股東中的自然人股東及其直系親屬不得擔(dān)任上市公司獨(dú)立董事，即持股1%以下的股東可以擔(dān)任上市公司獨(dú)立董事。可以看出，無論是效力高的公司法還是效力較低的指導(dǎo)意見，均未禁止?jié)M足一定條件的股東可以成為獨(dú)立董事。

假設(shè)A是上市公司甲的持股0.1%的股東，符合條件，經(jīng)選舉成為甲公司的獨(dú)立董事。到這一步，是符合法律規(guī)定的，那么獨(dú)立董事利益獨(dú)立性在這種情況下或者說在國內(nèi)實(shí)踐中便成了“無稽之談”；再進(jìn)一步，此時甲公司實(shí)施股權(quán)激勵計劃，按照《激勵辦法》，A應(yīng)該被排除。在這一層面，因擔(dān)心身為獨(dú)立董事的股東獲得股權(quán)就會對獨(dú)立性中的利益獨(dú)立性產(chǎn)生影響而將其拒之門外，這是自相矛盾的。

重新審視《指導(dǎo)意見》與《激勵辦法》可以發(fā)現(xiàn)，將獨(dú)立董事排除在股權(quán)激勵的對象范圍之外，很可能僅僅是基于防止“裁判員”與“運(yùn)動員”重合的考慮。上市公司實(shí)施股權(quán)激勵計劃時，獨(dú)立董事應(yīng)當(dāng)就股權(quán)激勵計劃草案是否有利于上市公司的持續(xù)發(fā)展,是否存在明顯損害上市公司及全體股東利益的情形發(fā)表意見，必要時，可以建議上市公司聘請獨(dú)立財務(wù)顧問發(fā)表意見。對于股權(quán)激勵計劃的變更、對激勵對象獲授權(quán)益、行使權(quán)益的條件是否成就進(jìn)行審議時獨(dú)立董事也要發(fā)表獨(dú)立意見。獨(dú)立董事與股權(quán)激勵計劃的產(chǎn)生、變更與實(shí)施密切相關(guān)，但是這種利益相關(guān)性可以通過表決權(quán)排除、增加違規(guī)成本和規(guī)范的信息披露予以規(guī)制，不足以將獨(dú)立董事排除在股權(quán)激勵的對象范圍之外。

2.2 獨(dú)立性之價值導(dǎo)向——中小股東利益維護(hù)

在美國“一元制”的體系下，獨(dú)立董事主要是維護(hù)公司的整體利益，是公司治理結(jié)構(gòu)中唯一的監(jiān)督機(jī)構(gòu)；在我國“二元制”體系下，獨(dú)立董事價值主要體現(xiàn)在中小股東的利益保護(hù)上。獨(dú)立董事不是“真空”董事，獨(dú)立也是相對的，更甚者可以說我國獨(dú)立董事帶有對處于弱勢地位的中小股東利益保護(hù)的價值導(dǎo)向。與大股東相比，中小股東處于公司治理博弈中的劣勢地位，證監(jiān)會在《指導(dǎo)意見》中也明確指出，引入獨(dú)立董事制度是為進(jìn)一步完善上市公司治理結(jié)構(gòu)，促進(jìn)上市公司規(guī)范運(yùn)作，獨(dú)立董事尤其要關(guān)注中小股東的合法權(quán)益不受損害。但事實(shí)上，獨(dú)立董事都是由控股股東指定的，這就決定了其難以發(fā)揮制衡作用，很多獨(dú)立董事往往迫于人情壓力而屈服于控股股東。根據(jù)上海證券交易所的報告，2011年滬市共有3081名在任獨(dú)董，報告期內(nèi)，共有26家公司的38位獨(dú)立董事對相關(guān)事項提出異議，分別占滬市上市公司總數(shù)的2.77%以及獨(dú)立董事總?cè)藬?shù)的1.23%，獨(dú)立董事維護(hù)中小股東利益的功能被架空。

獨(dú)立董事激勵的實(shí)證研究表明，股權(quán)激勵機(jī)制能抑制控股股東利用信息優(yōu)勢和投票權(quán)侵害中小股東利益的行為，有效降低第二類代理成本。同樣，基于中國強(qiáng)制披露的董事會投票數(shù)據(jù)顯示，從董事會決策的視角對比分析非控股股東董事和獨(dú)立董事對控股股東和管理層的監(jiān)督行為得出的結(jié)論發(fā)現(xiàn)：非控股股東董事更有可能投非贊成票。將獨(dú)立董事納入股權(quán)激勵機(jī)制，允許其持有少量所任職公司的股票，可以使他們從中小股東的立場上去考慮問題，從而更好地監(jiān)督大股東和經(jīng)理層。

2.3 利益獨(dú)立性失衡批判——獨(dú)董薪酬悖論

獨(dú)立董事制度產(chǎn)生時就存在一個悖論——獨(dú)立董事薪酬悖論。是指獨(dú)立董事的獨(dú)立性要求其薪酬與公司利益或者經(jīng)營業(yè)績無關(guān)，股權(quán)激勵會在獨(dú)立董事的薪酬中引入了一個變量，這個變量使得獨(dú)立董事的薪酬與企業(yè)的經(jīng)營績效掛鉤起來，就會與公司發(fā)生利益關(guān)系。

但是，無績效考核下的研究數(shù)據(jù)表明，外部獨(dú)立董事薪酬與公司績效高低不存在顯著的相關(guān)關(guān)系。將獨(dú)立董事的薪酬與公司業(yè)績完全割裂會導(dǎo)致一種困境，保持了獨(dú)立董事獨(dú)立性卻讓其喪失了積極性，獨(dú)立董事完全成為局外人。國外研究者研究了當(dāng)監(jiān)督人與委托人和代理人都存在合謀可能時，委托人應(yīng)該怎么做(委托人與代理人合謀不可能)。當(dāng)監(jiān)督人與代理人的合謀概率最大時，為監(jiān)督人提供激勵是最佳方案。因此，給監(jiān)督人提供激勵是必要的。國外實(shí)證研究表明，代理人決策的正確性與賦予其激勵程度呈正相關(guān)。國內(nèi)研究也證實(shí)，股權(quán)激勵安排能夠抑制大股東對上市公司的侵占。同樣作為經(jīng)濟(jì)人的獨(dú)立董事，在承擔(dān)了風(fēng)險和責(zé)任的情況下，只談工作投入而不言報酬是不現(xiàn)實(shí)的，在這種理想狀況下談?wù)摢?dú)立董事的獨(dú)立性就會喪失其本身的意義。

2.4 激勵與約束機(jī)制扭曲——人力資本價值忽視

理論層面，擁有控制權(quán)的獨(dú)立董事并不擁有剩余索取權(quán)卻承擔(dān)風(fēng)險，即權(quán)力與責(zé)任風(fēng)險的分布并不對稱，獨(dú)立董事履行職責(zé)的過程也都是對自己人力資本的運(yùn)用，自然也符合人力資本理論。股權(quán)激勵作為長期激勵機(jī)制，是上市公司的薪酬體系的重要組成部分，通過股權(quán)激勵機(jī)制，獨(dú)立董事可以實(shí)現(xiàn)企業(yè)剩余索取權(quán)，這樣就可以充分調(diào)動積極性，為公司更好貢獻(xiàn)自己的人力資本。

實(shí)踐層面，作為公司的董事，獨(dú)立董事事實(shí)上充當(dāng)了上市公司的信用保證人，共同對投資人負(fù)責(zé)，把個人的聲譽(yù)與財產(chǎn)置之于行政監(jiān)管與訴訟打擊的范圍內(nèi)。除具有非獨(dú)董職責(zé)與義務(wù)外，獨(dú)立董事還負(fù)有對關(guān)聯(lián)交易、重大資產(chǎn)處置和聘用外部審核機(jī)構(gòu)進(jìn)行審核與把關(guān)職責(zé)義務(wù)。但是當(dāng)前獨(dú)立董事市場未形成，個人信譽(yù)評價體系未建立，聲譽(yù)激勵作用微弱；《指導(dǎo)意見》也僅僅規(guī)定上市公司應(yīng)當(dāng)給予獨(dú)立董事適當(dāng)?shù)慕蛸N，現(xiàn)行獨(dú)立董事薪酬中沒有動態(tài)長期的激勵。

股權(quán)激勵機(jī)制是一種價值分配機(jī)制，具有激勵與約束相協(xié)調(diào)，權(quán)利和義務(wù)相互匹配的價值導(dǎo)向，正好可以解決當(dāng)前獨(dú)立董事激勵與約束機(jī)制扭曲的現(xiàn)狀。美國也對獨(dú)立董事普遍實(shí)施了股票期權(quán)制度。

3 獨(dú)立董事納入股權(quán)激勵的制度構(gòu)建

與針對其他對象實(shí)施的股權(quán)激勵機(jī)制相比，獨(dú)董股權(quán)激勵機(jī)制因激勵對象的特殊性需要進(jìn)行單獨(dú)構(gòu)建，要解決合法化依據(jù)、獨(dú)董持股比例的限制、行權(quán)條件以及表決回避等特殊問題。

3.1 進(jìn)行高位階立法，賦予獨(dú)董股權(quán)激勵合法化依據(jù)

修改后的《公司法》解決了使得增量與存量股作為授權(quán)股票的來源問題，但是對股權(quán)激勵的現(xiàn)行規(guī)定散落于證監(jiān)會、證監(jiān)會部門、科技部以及各省份的文件，冗雜繁多、政出多門，實(shí)踐中存在適用標(biāo)準(zhǔn)、口徑不一的問題，有違公平性原則。因此，應(yīng)該對現(xiàn)行的規(guī)定進(jìn)行清理，明確法理依據(jù)和有效期、持股比例、行權(quán)條件、表決程序等具體、明確的法定標(biāo)準(zhǔn)，將股權(quán)激勵納入獨(dú)董薪酬體系，將獨(dú)董納入股權(quán)激勵對象范圍。

3.2 限制獨(dú)董持股比例，防止量變引起質(zhì)變

獨(dú)董股權(quán)激勵機(jī)制下授予獨(dú)董的股票權(quán)益不得過多，獨(dú)立董事持股過多的話則會影響其獨(dú)立性，偏離道德約束，非但不能有效發(fā)揮股權(quán)的激勵約束機(jī)制，反而容易出現(xiàn)獨(dú)董與委托人和其他董事的合謀。那么持股比例如何定量呢？香港聯(lián)交所《證券上市規(guī)則》中規(guī)定：“持有上市公司已發(fā)行股本總額不足1%的股權(quán)一般不會妨礙獨(dú)立董事的獨(dú)立性；我國《指導(dǎo)意見》第3條第2款也規(guī)定：“直接或者間接持有上市公司已發(fā)行股份1%以上或者是上市公司前十名股東中的自然人股東不得擔(dān)任獨(dú)立董事”?？梢钥闯?，持股1%的比例還是比較合適的，需要注意的是，如果由股東擔(dān)任獨(dú)董，需要考慮持股比例的累積計算問題，不得逾越1%的紅線。

3.3 股權(quán)激勵表決回避或獨(dú)立第三方表決，防止利益沖突

獨(dú)董股權(quán)激勵計劃表決時要注意保持獨(dú)董保持獨(dú)立性，防止獨(dú)立董事集“裁判者”與“運(yùn)動員”身份于一身，針對獨(dú)董的股權(quán)激勵，應(yīng)引入獨(dú)立第三方進(jìn)行決策或者獨(dú)董進(jìn)行表決回避?？紤]到獨(dú)立董事目前正朝著具有公共委托的社會性、中立性和公正性發(fā)展，在此基礎(chǔ)上結(jié)合獨(dú)立董事薪酬制度改革，將針對獨(dú)立董事的股權(quán)激勵計劃的審議表決意見權(quán)利授予獨(dú)立董事協(xié)會，是未來的發(fā)展方向，可以更好地在保持獨(dú)董獨(dú)立性與激發(fā)獨(dú)董積極性方面達(dá)到平衡。

3.4 績效考核差異化，行權(quán)條件多元化

實(shí)踐中股權(quán)激勵計劃的行權(quán)條件主要從公司和個人兩個層面進(jìn)行考核，包括凈資產(chǎn)收益率、每股收益、每股分紅等綜合性指標(biāo),以及凈利潤增長率、主營業(yè)務(wù)收入增長率等成長性指標(biāo)。獨(dú)立董事更加關(guān)注上市公司的長期經(jīng)營業(yè)績、發(fā)展前景和長期利益，其行權(quán)條件考核要做到差異化、多元化，從個人知識指標(biāo)、工作績效指標(biāo)兩個層面出發(fā)，具體包括獨(dú)董專業(yè)知識、閱歷儲備、工作時間、參加公司董事會會議的次數(shù)、對重大決策的投票情況及態(tài)度、對董事會所提建議的質(zhì)量和貢獻(xiàn)等方面。

3.5 完善信息披露制度，強(qiáng)化責(zé)任追究機(jī)制

獨(dú)立董事納入股權(quán)激勵機(jī)制對其利益獨(dú)立性的影響主要是通過信息披露機(jī)制產(chǎn)生作用，一是對于公司經(jīng)營管理問題的不披露；二是虛假披露，操縱股價。因此，需要完善信息披露機(jī)制，明確獨(dú)立董事的信息披露權(quán)限、準(zhǔn)予披露信息范圍以及披露渠道與程序；三是要強(qiáng)化責(zé)任追究機(jī)制，增加獨(dú)立董事信息披露違規(guī)的責(zé)任成本，違規(guī)獲利小于違規(guī)成本。

公司法規(guī)定公司可以回購股份用于員工激勵以及管理辦法中的預(yù)留份額機(jī)制解決了獨(dú)董股權(quán)激勵中股份來源問題；股權(quán)激勵機(jī)制實(shí)施多年，股票期權(quán)、限制性股權(quán)以及股票增值權(quán)的應(yīng)用也為獨(dú)董股權(quán)激勵機(jī)制提供經(jīng)驗(yàn)。將獨(dú)董納入股權(quán)激勵制度不失為一種解決當(dāng)下獨(dú)董定位不明確、獨(dú)立性不強(qiáng)以及激勵與約束機(jī)制失衡困境的有益嘗試。在2006年《保險公司獨(dú)立董事管理辦法》的征求意見稿中，也提到可以對獨(dú)立董事進(jìn)行股票期權(quán)激勵。隨著獨(dú)立董事與股權(quán)激勵制度的日臻完善，獨(dú)董股權(quán)激勵制度也應(yīng)該提到立法規(guī)劃中來。

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