探析弱平衡格局下經(jīng)濟增長面臨的風(fēng)險

汪紅駒

2016年中國經(jīng)濟處于新的弱平衡格局。前三季度經(jīng)濟增長保持6.7%，實現(xiàn)年內(nèi)L型走勢，積極因素增多，主要風(fēng)險點有所轉(zhuǎn)移，2017年需要采取適當(dāng)政策措施，繼續(xù)保持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間。

超預(yù)期宏觀指標奠定弱平衡格局

第一，經(jīng)濟平穩(wěn)增長超預(yù)期。2016年前三季度GDP增長6.7%，增速保持L型；工業(yè)增加值增速已穩(wěn)定在6%以上；就業(yè)形勢總體穩(wěn)定，前九個月城鎮(zhèn)新增就業(yè)超過1000萬人，9月份31個大城市城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率已經(jīng)低于5%。第二，工業(yè)品價格從底部回升超預(yù)期。2016年3～10月，只有6月份PPI環(huán)比負增長，其他七個月均為正增長。9月份PPI同比結(jié)束連續(xù)54個月的負增長，10月份工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格同比上漲1.2%。結(jié)構(gòu)性通貨緊縮預(yù)期暫時被扭轉(zhuǎn)。第三，實體企業(yè)財務(wù)指標好轉(zhuǎn)超預(yù)期。2016年1～9月，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤總額連續(xù)九個月正增長，累計利潤總額同比增長8.4%，比2015年同期高10.1個百分點；9月末，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨同比下降0.8%，連續(xù)六個月下降；資產(chǎn)負債率為56.3%，比上年同期下降0.6個百分點。第四，房地產(chǎn)市場發(fā)展超預(yù)期。2016年中央和地方政府相繼推出了一系列鼓勵房地產(chǎn)消費的政策，房地產(chǎn)市場通過銷售增長帶動房價上漲，進而推動房地產(chǎn)投資、開工面積、土地購置面積、地方政府賣地收入增加，對穩(wěn)投資產(chǎn)生了積極作用。2016年1～10月份，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增長6.6%，增速比上年同期加快4.6個百分點；房屋新開工面積同比增長8.1%，全國商品房銷售面積同比增長26.8%。受益于地方政府賣地收入增加，地方政府性基金收入增速比去年出現(xiàn)較大改善。2016年1～10月累計，全國政府性基金收入33685億元，同比增長12.3%。分中央和地方看，中央政府性基金收入3576億元，同比增長7.2%；地方政府性基金本級收入30109億元，同比增長13%，其中國有土地使用權(quán)出讓收入26546億元，同比增長15.2%。9月份土地轉(zhuǎn)讓收入3249億元，創(chuàng)年內(nèi)新高，10月份繼續(xù)位于較高水平，收入3240億元。2016年1～10月，地方政府性基金本級收入同比增長13%，其中國有土地使用權(quán)出讓收入26546億元，同比增長15.2%，增幅分別比去年同期高47.4%。

習(xí)總書記在2016年1月18日省部級主要領(lǐng)導(dǎo)干部學(xué)習(xí)貫徹黨的十八屆五中全會精神專題研討班上對2016年初的經(jīng)濟形勢做了高度概括，即“四降一升”：經(jīng)濟增速下降、工業(yè)品價格下降、實體企業(yè)盈利下降、財政收入下降、經(jīng)濟風(fēng)險發(fā)生概率上升。2016年前三季度通過推進供給側(cè)改革，配合需求管理，前述四個超預(yù)期指標促進“四降一升”向“一平三升一降”轉(zhuǎn)變。房地產(chǎn)投資和基建投資回升、居民部門加杠桿，基本穩(wěn)住了經(jīng)濟增長速度，工業(yè)品價格下降、實體企業(yè)盈利下降、財政收入下降的勢頭被扭轉(zhuǎn)，外匯儲備下降速度減緩，2016年初經(jīng)濟增速下移、通貨緊縮等經(jīng)濟風(fēng)險點轉(zhuǎn)移，風(fēng)險發(fā)生概率略有下降。

2016年通過非常規(guī)的杠桿轉(zhuǎn)移措施和基建投資避免了固定資產(chǎn)投資象民間投資一樣的斷崖式下跌，基本達到了維持經(jīng)濟增長的L型走勢，但總體上金融與實體部門處于弱平衡格局。一是未來固定資產(chǎn)投資對經(jīng)濟增長的L型走勢起到?jīng)Q定性作用；二是當(dāng)前股價仍處于低位，經(jīng)濟增長平穩(wěn)，股市基本平穩(wěn)運行；三是房價在大量資金推動下快速上漲，房地產(chǎn)投資回升使部分資金流入實體經(jīng)濟；四是人民幣匯率基本穩(wěn)定，外匯儲備損耗放緩；五是利率穩(wěn)中有升。房地產(chǎn)市場、股票市場、外匯市場的這種弱平衡格局隱藏新的脆弱性。經(jīng)濟增長的L型走勢是決定弱平衡的關(guān)鍵。如果經(jīng)濟增長的L型走勢超預(yù)期破位下行，將對金融與實體經(jīng)濟之間的資金流動產(chǎn)生嚴重沖擊。當(dāng)前因房地產(chǎn)價格上升過快，部分城市推出新的房地產(chǎn)限購措施，由房地產(chǎn)市場帶動的實體經(jīng)濟回暖正面臨回落的風(fēng)險。企業(yè)債違約增加，從而導(dǎo)致累計新增社會融資出現(xiàn)回落。信貸擴張和居民部門杠桿上升以后，局部地區(qū)資產(chǎn)價格上升過快，地王頻現(xiàn)，對新泡沫的擔(dān)憂會使資金流向出現(xiàn)調(diào)整。人民幣匯率和資本流動對國內(nèi)經(jīng)濟的沖擊依然需要重點關(guān)注。

2017年經(jīng)濟增長面臨的主要風(fēng)險

固定資產(chǎn)投資增速存在下行壓力。2016年房地產(chǎn)投資和基建投資增速回升，促進了全社會固定資產(chǎn)投資能保持8%以上的增速，但2017年投資增長仍不樂觀。第一，民間固定資產(chǎn)投資增速持續(xù)回落。2016年1～10月份，民間固定資產(chǎn)投資累計同比名義增長2.9%。民間固定資產(chǎn)投資占全國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）的比重大約為61%，這一比重已經(jīng)比去年同期降低3.6個百分點。第二，房地產(chǎn)開發(fā)投資增速可能繼續(xù)放緩。2016年1～10月份房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)土地購置面積16873萬平方米，同比下降5.5%。因一線城市房價上漲過快，房價泡沫風(fēng)險增大，新調(diào)控政策可能降低房地產(chǎn)投資增速。第三，后續(xù)基建投資繼續(xù)保持20%以上增速的可持續(xù)性存疑。2016年1～10月份，基礎(chǔ)設(shè)施投資增長19.4%，增速比1～8月份減緩0.4個百分點；占全部投資的比重約為19%，比去年同期提高1.8個百分點，為全部投資增速回穩(wěn)發(fā)揮了重要支撐作用。基建投資周期長，回報率不高，現(xiàn)金流并不充沛，這些特點決定了基建投資長期維持20%以上的增速不可持續(xù)。第四，2016年一季度新開工項目數(shù)量和新開工項目計劃投資額大幅增長到階段性頂點后已開始回落，新開工項目對投資的拉動作用將減弱。

局部地區(qū)的增長塌陷還未根本好轉(zhuǎn)。嚴峻的事實是，從2015年初開始，局部地區(qū)的增長塌陷已經(jīng)持續(xù)一年零九個月。從全國各省市比較來看，局部地區(qū)的增長塌陷主要表現(xiàn)在幾個方面。第一，經(jīng)濟增長速度塌陷。2016年上半年遼寧、山西、黑龍江、河北和云南五省GDP增速低于全國增速，其中遼寧負增長1%。第二，工業(yè)生產(chǎn)增長速度塌陷。2016年1～9月累計，遼寧、上海、山西、黑龍江、云南、北京、海南、新疆、河北、甘肅十個省市工業(yè)增加值累計漲幅低于全國，其中遼寧、上海、山西漲幅分別為-11.1%、-1.5%和-0.1%；黑龍江、云南、北京、海南、新疆、河北、甘肅七省市正增長，但漲幅低于全國平均水平。第三，固定資產(chǎn)投資增速塌陷。2016年1～9月累計，遼寧、北京、黑龍江、上海、新疆五個省市固定資產(chǎn)投資累計增幅低于全國，遼寧固定資產(chǎn)投資同比下降63.5%，北京、黑龍江、上海、新疆累計增幅分別為5.6%、5.6%、6.4%和7.4%。第四，房地產(chǎn)市場的結(jié)構(gòu)性差異。一二線房價相對居民收入偏高、三四線人口流出庫存偏高，這反應(yīng)了“總量放緩、區(qū)域分化”的新發(fā)展階段特征；在經(jīng)濟下行背景下，房價上漲更多地是貨幣現(xiàn)象，貨幣超發(fā)、低利率和信貸杠桿刺激了購房需求，而地方政府土地供給節(jié)奏較慢。房價暴漲惡化了財富分配，增加了社會投機氣氛并抑制企業(yè)創(chuàng)新積極性。房價過高增加社會生產(chǎn)生活成本，容易引發(fā)產(chǎn)業(yè)空心化。

財政政策繼續(xù)支持經(jīng)濟平穩(wěn)增長的難度加大。2016年上半年財政政策直接通過擴大財政支出，啟動大規(guī)模的基建項目，為穩(wěn)增長提供了有力支撐。從一般公共預(yù)算財政收支差額累計值看，2015年到9月份才出現(xiàn)逆差，2016年提前到6月份就出現(xiàn)財政收支逆差。2016年1～9月，全國財政收支逆差為14556.3億元，比上年同期增加8306.2億元。其中9月單月財政收支逆差8614.3億元，大約占前三季度的60%。9月份的財政支持力度空前。因10月份財政收支盈余3540億元，沖抵前9個月的收支逆差后，2016年1～10月份收支逆差降為11016億元。這里提供的是一般公共預(yù)算的財政收支差額，沒有包括財政貼息的開發(fā)銀行和農(nóng)發(fā)行的專項建設(shè)基金的準財政利息支出。這意味著如果沿用當(dāng)前的穩(wěn)增長路徑，未來可能需要更大的財政投入，對財政赤字擴大和政府債務(wù)規(guī)模上升必須有充分的心理準備。

2017年財政支出或繼續(xù)提高，但因經(jīng)濟增長速度可能略有下移，財政收入增速也可能回落，財政赤字擴大的概率上升。問題的焦點是財政赤字擴大的經(jīng)濟效果更多是對沖收入下行和居民按揭貸款下降，難以對經(jīng)濟形成額外帶動。

新增資金過多集中于房地產(chǎn)領(lǐng)域加大弱平衡格局的風(fēng)險。2016年4～8月，新增居民戶中長期貸款每個月都高于新增非金融企業(yè)及機關(guān)團體中長期貸款，到2016年6月份以后，年度累計新增居民戶中長期貸款占中長期貸款的比重首次超過50%，1～9月份占比達到57%，這是有史以來的一個新現(xiàn)象。9月份居民新增中長期貸款5741億元，仍然高于9月份非金融企業(yè)和機關(guān)團體中長期貸款。新增居民戶中長期貸款主要流向核心城市的房地產(chǎn)市場，低利率貨幣政策形成的過多流動性追逐過少的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，一線城市資產(chǎn)泡沫風(fēng)險上升。

因房地產(chǎn)價格上升過快，部分城市推出新的房地產(chǎn)限購措施，由房地產(chǎn)市場帶動的實體經(jīng)濟回暖正面臨回落的風(fēng)險；企業(yè)債違約增加，從而導(dǎo)致累計新增社會融資出現(xiàn)回落。信貸擴張和居民部門杠桿上升以后，局部地區(qū)資產(chǎn)價格上升過快，地王頻現(xiàn)，對新泡沫的擔(dān)憂會使資金流向出現(xiàn)調(diào)整，導(dǎo)致銀行業(yè)利潤增速下降，新的不良貸款上升。

美國新保守主義加大人民幣資金流出壓力和人民幣貶值預(yù)期。美國新總統(tǒng)選出后，傾向于新保守主義，可能推行強勢美元和制造業(yè)回流政策。2017年資金流出壓力和人民幣貶值預(yù)期均可能上升。第一，2016年9月份美聯(lián)儲雖然決定維持0.25%～0.5%的聯(lián)邦基金利率水平不變，但仍然保留了12月份加息一次的余地；美國新總統(tǒng)選出后，美元指數(shù)進一步上升，黃金、白銀暴跌，對金融市場已經(jīng)產(chǎn)生沖擊。截至2016年10月14日，人民幣對美元匯率已突破6.8元/美元，比9月底貶值2.4%左右。第二，2016年前三季度外匯儲備下降幅度大幅低于去年同期，1～9月份，外匯儲備累計減少1639.8億美元，而2015年同期外匯儲備減少3289億美元，主要原因是今年加強資本流出管制，同時通過房地產(chǎn)市場吸納了部分資金，四季度如果房地產(chǎn)價格回落，資金流出的壓力將加大。10月份外匯儲備減少457億美元，比9月多減269億美元。第三，人民幣加入SDR后，IMF對人民幣匯率管制措施將進行更嚴格的評估，給目前的人民幣資本管制增加難度。

對策建議

2016年前三季度形成了經(jīng)濟增長L型走勢的弱平衡格局，但供給側(cè)的結(jié)構(gòu)性問題和深層次矛盾并沒有完全解決，四季度和2017年經(jīng)濟增長仍有下行壓力。應(yīng)抓住時機，進一步實施積極有效的財政政策和穩(wěn)健靈活的貨幣政策，創(chuàng)新宏觀調(diào)控方式方法，在保證國內(nèi)需求基本平穩(wěn)的前提下，繼續(xù)推進供給側(cè)改革，增強經(jīng)濟發(fā)展的可持續(xù)性，化解經(jīng)濟中潛藏的風(fēng)險，使經(jīng)濟運行保持在合理區(qū)間。

把握金融與實體經(jīng)濟之間弱平衡格局，繼續(xù)堅持穩(wěn)中求進的總基調(diào)。針對弱平衡格局的脆弱性，2017年經(jīng)濟工作的總基調(diào)可以繼續(xù)設(shè)定為穩(wěn)中求進。“穩(wěn)”，就是保持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間，重點是防止經(jīng)濟增速下行突破底線，做好托底政策；“進”就是要通過供給側(cè)改革，創(chuàng)造新供給和新需求，建立適應(yīng)新要素供給特點的經(jīng)濟運行體制機制，促進經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級，通過實體經(jīng)濟的平穩(wěn)增長逐步化解房地產(chǎn)市場的潛在風(fēng)險。

把握供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革與穩(wěn)增長之間的平衡，突出供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革主線。第一，有效協(xié)調(diào)穩(wěn)增長與促改革兩大目標?！笆濉逼陂g，加快供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革是主線。為保證改革順利推進，需要創(chuàng)造良好的宏觀經(jīng)濟環(huán)境，保持短期經(jīng)濟穩(wěn)定增長。目前我國經(jīng)濟下行壓力仍然較大，穩(wěn)增長任務(wù)艱巨。對宏觀經(jīng)濟加強預(yù)調(diào)微調(diào)，注重相機調(diào)控和靈活調(diào)控，需要更好協(xié)調(diào)穩(wěn)增長和促改革兩個目標。未來一個時期，二者將成為宏觀調(diào)控在戰(zhàn)術(shù)層面的交互主題。第二，突出供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革主線。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革是“十三五”期間中央經(jīng)濟工作的一條主線，穩(wěn)定短期經(jīng)濟增速的目的是為改革創(chuàng)造良好環(huán)境，是為改革服務(wù)的。在長期意義上，改革本身也是宏觀調(diào)控措施的組成部分。雖然其效果顯現(xiàn)未必立竿見影，但對于增強我國經(jīng)濟長期增長潛力和國際產(chǎn)業(yè)競爭力，卻是治本之策，因此也可以視其為長期穩(wěn)增長措施。第三，以最小代價保持經(jīng)濟穩(wěn)定。我國正面臨保持短期經(jīng)濟穩(wěn)定增長和促進供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革加快經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的雙重任務(wù)。需要全面重視增長與改革的成本問題，力爭以最小代價保持轉(zhuǎn)型期經(jīng)濟總體穩(wěn)定。

穿透短期經(jīng)濟數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)的掩蓋，加大力度突出改革預(yù)期。2016年經(jīng)濟數(shù)據(jù)呈現(xiàn)積極因素，說明改革取得階段性成效，另外也可能在一定程度上說明發(fā)展環(huán)境有所改善。須冷靜地看到，當(dāng)前某些地區(qū)、某些部門、某些領(lǐng)域的改革，在很大程度上是由亟須解決的問題所倒逼的，某些層面指標的階段性好轉(zhuǎn)可能是對深層次的問題掩蓋，加之對長期積蓄的深層次問題的徹底破解需要突破重重阻撓，從而可能使得某些地區(qū)、某些部門、某些領(lǐng)域滿足于一時的利益而放松改革的力度，進而為未來醞釀更大問題和風(fēng)險。

應(yīng)加大力度突出改革預(yù)期。第一，預(yù)防部門短視，須知改革紅利的釋放具有一定時滯，應(yīng)當(dāng)進一步增強全面深化改革的勇氣、決心和信心，承受必要的壓力和陣痛。嚴格按照黨的十八屆三中全會所做出的系統(tǒng)部署，扎實深入地推進各項改革。第二，增強改革的系統(tǒng)性、協(xié)調(diào)性、銜接性。經(jīng)濟領(lǐng)域的改革通常需要多位一體協(xié)同推進，然而各構(gòu)成元素的難易程度卻并不同等，應(yīng)防止改革不同步的情況。第三，統(tǒng)籌研究各地區(qū)、各部門在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革以及其他各領(lǐng)域改革中的角色和定位，落實主體責(zé)任。第四，引入嚴格的第三方評估機制，以科學(xué)的態(tài)度客觀評價各項改革的階段性成果，特別要突出各項改革成績的成因、各項改革成績間的交互性、當(dāng)前各項具體行動對改革大局的影響等方面，客觀冷靜的看待全面深化改革過程中各項經(jīng)濟數(shù)據(jù)的波動。

把握總體經(jīng)濟增長與區(qū)域性發(fā)展之間的平衡，降低各種結(jié)構(gòu)性矛盾。第一，加大力度推進區(qū)域經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整。當(dāng)前處于經(jīng)濟轉(zhuǎn)型時期，經(jīng)濟增長速度下行是客觀事實，但從全國各省經(jīng)濟發(fā)展速度來看，少數(shù)省區(qū)GDP、工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資增速等變量負增長，與全國平均增速偏離較大，已經(jīng)陷入了典型的區(qū)域性經(jīng)濟衰退。需要從全國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和區(qū)域經(jīng)濟布局的高度，采取有效措施協(xié)助這些地區(qū)淘汰落后產(chǎn)能、破除發(fā)展瓶頸、建立充滿活力的市場機制、增強政府服務(wù)功能，大力推進這些區(qū)域的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整，促進區(qū)域性經(jīng)濟衰退早日結(jié)束。第二，在統(tǒng)一城鎮(zhèn)化發(fā)展規(guī)劃的前提下，因城而異制定房地產(chǎn)調(diào)控政策。房地產(chǎn)市場區(qū)域分化嚴重，冷熱不均，已經(jīng)產(chǎn)生了資源錯配，同時也加大了宏觀調(diào)控的難度。房地產(chǎn)市場冷熱不均的根本原因是地區(qū)差距和城鄉(xiāng)差距。要著力推進均衡發(fā)展和協(xié)調(diào)發(fā)展，縮小區(qū)域性地區(qū)差距和城鄉(xiāng)差別，推進公共服務(wù)均等化，以產(chǎn)業(yè)發(fā)展帶動科學(xué)合理的城鎮(zhèn)化；統(tǒng)一協(xié)調(diào)推進戶籍制度、社會保障制度、公共醫(yī)療和教育制度，引導(dǎo)人口合理有序流動，因城而異制定房地產(chǎn)調(diào)控政策，緩解房地產(chǎn)市場嚴重分化的局面，化解局部城市的潛在泡沫風(fēng)險。第三，通過改革化解城鎮(zhèn)就業(yè)的結(jié)構(gòu)性矛盾。繼續(xù)推動“雙創(chuàng)”，妥善解決結(jié)構(gòu)性失業(yè)。區(qū)域性就業(yè)差異、行業(yè)就業(yè)差異在很大程度上體現(xiàn)了區(qū)域經(jīng)濟狀況和行業(yè)經(jīng)濟狀況。對于部分省份因經(jīng)濟增長乏力、以及部分行業(yè)因淘汰落后產(chǎn)能而帶來的失業(yè)率上升，可以依靠加大“雙創(chuàng)”鼓勵力度解決一批，通過開展針對性的職業(yè)技能培訓(xùn)解決一批，再通過社會政策托底一批。以戶籍制度改革為重要抓手，扎實推進建立全國統(tǒng)一的勞動力市場，進一步促進勞動力跨區(qū)域流動。特別是在經(jīng)濟新常態(tài)背景下，防止部分地區(qū)過度保護本地就業(yè)機會，通過隱形手段排斥外來人員。人力資本投資力度繼續(xù)加大，為適應(yīng)和引領(lǐng)知識和技術(shù)密集型的未來勞動力市場積蓄動能。

把握財政政策和貨幣政策的平衡，繼續(xù)堅持積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策。財政政策可以更好地體現(xiàn)結(jié)構(gòu)性政策的作用。一是擴大赤字規(guī)模，進一步提高財政赤字率。二是堅持五大發(fā)展理念，根據(jù)經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的目標要求，削減不合理開支，優(yōu)化財政支出結(jié)構(gòu)，加強PPP投融資力度，重點支持民生、創(chuàng)新、綠色發(fā)展等領(lǐng)域。三是繼續(xù)處理地方政府和固有企業(yè)債務(wù)，通過債務(wù)置換、規(guī)范化債轉(zhuǎn)股等舉措，降低地方政府和國有企業(yè)債務(wù)杠桿。穩(wěn)健的貨幣政策需要與積極的財政政策配合，保持利率位于適度的低水平，提供市場流動性，降低融資成本；同時通過結(jié)構(gòu)性的信貸政策防止流動性過多產(chǎn)生資產(chǎn)泡沫；積極應(yīng)對美國加息的影響，加強資本管制，保持匯率在可控制范圍內(nèi)基本穩(wěn)定；同時密切關(guān)注PPI上漲對CPI的影響，防止PPI過快上漲傳遞至CPI演變?yōu)橄M物價的過度波動。

（作者單位：中國社會科學(xué)院財經(jīng)戰(zhàn)略研究院）