社會信任、企業(yè)違規(guī)與市場反應(yīng)

馬德芳 邱保印

(1.首都師范大學(xué) 管理學(xué)院，北京 100089；2.浙江農(nóng)林大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，浙江 杭州 311300)

?

社會信任、企業(yè)違規(guī)與市場反應(yīng)

馬德芳1邱保印2

(1.首都師范大學(xué) 管理學(xué)院，北京 100089；2.浙江農(nóng)林大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，浙江 杭州 311300)

本文以2003～2013年中國滬深A(yù)股上市公司為樣本，研究社會信任對中國企業(yè)違規(guī)行為的影響及所導(dǎo)致的市場反應(yīng)。結(jié)果發(fā)現(xiàn)：社會信任度高的地區(qū)能夠顯著降低企業(yè)違規(guī)的比率；在控制公司內(nèi)部治理和法律執(zhí)行效率因素后，社會信任與企業(yè)違規(guī)比率的顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系并沒有改變。進(jìn)一步研究表明，由于企業(yè)失信行為，投資者的預(yù)先期望會出現(xiàn)斷崖式垮塌，使得社會信任在經(jīng)濟(jì)社會中的價值喪失，即當(dāng)企業(yè)宣告違規(guī)時，在社會信任度高的地區(qū)其股票會出現(xiàn)更大的市場反應(yīng)。

社會信任；企業(yè)違規(guī)；累積超額收益率

一、引言

隨著中國社會的快速發(fā)展，各種造假事件層出不窮，社會信任普遍缺失。反映在資本市場上，利潤操縱、欺詐上市、侵占公司資產(chǎn)、內(nèi)幕交易、違規(guī)買賣股票、操縱股價、違規(guī)擔(dān)保等違規(guī)行為也時有發(fā)生。這些問題不但阻礙了企業(yè)自身的可持續(xù)發(fā)展，而且也對中國經(jīng)濟(jì)和社會的長遠(yuǎn)發(fā)展造成不利影響。社會信任作為非正式制度與文化傳統(tǒng)的體現(xiàn)者，可以在正式制度缺失的情況下減少不確定性，并為組織提供穩(wěn)定的制度環(huán)境，可以促進(jìn)資本市場健康發(fā)展。然而，在改革開放進(jìn)程中，對資本市場健康發(fā)展有重要影響的社會信任，在地區(qū)間發(fā)展并不平衡[1]。因此，研究社會信任對資本市場的健康發(fā)展，尤其抑制企業(yè)違規(guī)行為，不僅可以樹立投資者對證券市場的信心，還可以反映出良好的市場信息環(huán)境和市場效率，甚至對中國經(jīng)濟(jì)與社會的長期發(fā)展均具有重要意義。

社會信任可以區(qū)分誠實和不誠實的成員來降低整個社會網(wǎng)絡(luò)的道德風(fēng)險，進(jìn)而可以影響解決各種問題的激勵和限制因素[2]。社會信任通過對守信者的獎賞來表明遵守信任規(guī)約是值得的；反之，背叛信任規(guī)約則需要通過對失信者進(jìn)行懲罰來證明是要付出代價的。在資本市場中，通過這種機(jī)制，社會信任度高的地區(qū)可以有效抑制企業(yè)違規(guī)行為。因此，本文試圖研究社會信任對企業(yè)違規(guī)的影響。

然而，制度環(huán)境的有效性和穩(wěn)定性取決于非正式與正式制度在變遷方面有關(guān)方式和速度的差異大小及二者的互動機(jī)制[3]。正式制度(市場化進(jìn)程和法律執(zhí)行效率)可以形成公司治理面臨的外部環(huán)境，而且法律制度通過契約擔(dān)保也會影響企業(yè)的具體行為，使其成為解決各種企業(yè)爭端的一個基礎(chǔ)性手段。制度環(huán)境差異是導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)效率差異的重要因素，制度也是影響經(jīng)濟(jì)績效的基本要素[4]。基于此，本文考察了正式制度背景下，社會信任對企業(yè)違規(guī)的影響程度。同時，在資本市場上，當(dāng)上市公司違規(guī)的行為被宣告出來時，因信任而產(chǎn)生的合作就將會終止，投資者的市場反應(yīng)如何，也值得本文深入研究。

本文的主要貢獻(xiàn)有：首先，本文拓展了社會信任對微觀企業(yè)影響的研究，社會信任作為企業(yè)外部環(huán)境治理的重要組成部分，可以抑制企業(yè)內(nèi)部人的違規(guī)行為。其次，以往文獻(xiàn)主要從公司內(nèi)部治理機(jī)制及外部正式的法律環(huán)境方面研究企業(yè)違規(guī)行為，本文豐富了企業(yè)違規(guī)行為影響因素的研究。最后本文在違規(guī)的企業(yè)中又進(jìn)一步研究了社會信任對市場反應(yīng)的影響程度。本文發(fā)現(xiàn)，作為非正式制度的社會信任也是影響企業(yè)違規(guī)的重要因素，它能夠減少參與者的預(yù)期不確定性；在違規(guī)的企業(yè)中，社會信任顯著地降低了企業(yè)的累積超額收益率。

二、文獻(xiàn)回顧與研究假說

(一)文獻(xiàn)回顧

社會信任是經(jīng)濟(jì)管理領(lǐng)域最近幾年的重要研究內(nèi)容。社會信任在解釋地區(qū)性經(jīng)濟(jì)增長或者機(jī)構(gòu)(政府等)績效差異中起著非常重要的作用[5][6][7][8]。宏觀層面上，社會信任有利于提高大型組織和政府的效率、增加貿(mào)易開放性、減少腐敗、增加自愿者服務(wù)、促進(jìn)慈善事業(yè)發(fā)展等[9][10][11][12]；微觀層面上，社會信任對個體的就業(yè)、消費、信貸等產(chǎn)生一定影響[13][14]。企業(yè)作為經(jīng)濟(jì)活動的一個重要主體，社會信任也必定通過這個中觀層面——企業(yè)的途徑，來影響經(jīng)濟(jì)增長[15]。然而，僅有少數(shù)文獻(xiàn)研究了社會信任對企業(yè)創(chuàng)新、股權(quán)制衡和融資信貸等的影響[16][17][18][19][20]。

企業(yè)違規(guī)是企業(yè)的一種故意或輕率行為，無論是虛假報告或違規(guī)操作，其結(jié)果將導(dǎo)致重大的誤導(dǎo)性行為，尤其是對投資者的投資決策產(chǎn)生實質(zhì)性影響?，F(xiàn)有文獻(xiàn)已經(jīng)對企業(yè)違規(guī)的影響因素開展了廣泛、深入的研究：首先，當(dāng)公司財務(wù)的穩(wěn)定性受到宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)部門或自身經(jīng)營狀況等威脅時，管理層就會有壓力，進(jìn)而進(jìn)行財務(wù)報表舞弊[21][22][23]；其次，公司治理結(jié)構(gòu)不完善也會導(dǎo)致企業(yè)違規(guī)現(xiàn)象的發(fā)生[24][25][26][27][28][29]；另外，監(jiān)管強(qiáng)度和政治關(guān)聯(lián)也會對企業(yè)違規(guī)產(chǎn)生一定的影響[30][31][32]。只有少數(shù)學(xué)者從非正式制度視角研究了公司違規(guī)問題，如陳冬華等研究發(fā)現(xiàn)，上市公司所在地的宗教傳統(tǒng)越強(qiáng)，其越少發(fā)生違規(guī)行為[33]。由此可見，國內(nèi)學(xué)者對上市公司違規(guī)行為影響因素的分析主要集中在公司內(nèi)部治理以及外部正式監(jiān)管制度層面，但如何通過外部治理機(jī)制——非正式制度的完善，推動上市公司內(nèi)部治理水平的提升，最終減少企業(yè)違規(guī)行為，目前的研究深度仍顯不足。

(二)研究假說

社會信任通常界定為交易的一方被對方欺騙的主觀概率[34]。在經(jīng)濟(jì)交往中，社會信任通常被視為建立契約關(guān)系的一種重要保障機(jī)制。企業(yè)違規(guī)可以說是資本市場中的一種經(jīng)濟(jì)問題，它反映了社會深層次的一種價值觀和道德現(xiàn)象。社會信任可以區(qū)分誠實和不誠實的成員來降低整個社會網(wǎng)絡(luò)的道德風(fēng)險，通過激勵或懲罰企業(yè)，進(jìn)而影響到企業(yè)違規(guī)行為。具體來講，社會信任對企業(yè)違規(guī)行為的影響機(jī)制如下：

首先，社會信任作為非正式制度安排的主要體現(xiàn)，是一種共享價值觀。社會信任作為一個地區(qū)文化意識形態(tài)的傳統(tǒng)代表(如信仰、價值觀等)，往往通過民族、宗教和群體一代一代傳下去[2]。在一個信任網(wǎng)絡(luò)中，信任是從一個人對與自己的行動選擇有關(guān)的他人行動的確切預(yù)期開始的，然后擴(kuò)展到由多個行動者構(gòu)成的社會環(huán)境之中，這種同心圓的擴(kuò)散，把最具體的人際信任擴(kuò)展到對社會客體的更抽象的信任，一旦信任價值觀出現(xiàn)，并牢固地扎根于社會的標(biāo)準(zhǔn)系統(tǒng)中，它就會變成一個強(qiáng)有力的影響因素，并因此預(yù)示著普遍存在的安全感。企業(yè)從成立、發(fā)展、最終走向資本市場，它不僅受其所在地區(qū)經(jīng)濟(jì)互動和社會交往主體的影響，也受到所在社會網(wǎng)絡(luò)內(nèi)共同價值觀、社會標(biāo)準(zhǔn)、規(guī)范的影響和約束。因此，社會信任度高的社會網(wǎng)絡(luò)，可以約束企業(yè)操縱、欺詐等違規(guī)行為。

其次，在一個普遍高度信任的社會網(wǎng)絡(luò)中，參與者若采用欺詐手段獲取不當(dāng)利益，則其失信的懲罰成本有可能是很高昂的。在同一社會信任網(wǎng)絡(luò)中，信息傳導(dǎo)作用被強(qiáng)化，信息一旦被網(wǎng)絡(luò)內(nèi)行動者發(fā)現(xiàn)并因此作出決策，這種行為會迅速地傳及網(wǎng)絡(luò)內(nèi)其他成員。背叛信任雖然可能帶來短期的利益，但破壞了未來的可信性，并關(guān)閉了未來有利交易的可能性。就企業(yè)而言，上市公司內(nèi)部人欺詐外部人的情況，將受到該社會信任網(wǎng)絡(luò)的強(qiáng)力懲罰，投資者可能采取“用腳投票”方式抽回投資，商業(yè)合作伙伴可能取消合作合同，消費者可能不再信任該公司提供的產(chǎn)品，最終導(dǎo)致其在該社會網(wǎng)絡(luò)中難以立身。因此，在社會信任度高的社會網(wǎng)絡(luò)中，因網(wǎng)絡(luò)內(nèi)的懲罰成本以及企業(yè)聲譽(yù)的約束作用，企業(yè)違規(guī)的可能性就大大降低。

綜上分析，一個社會信任度高的社會網(wǎng)絡(luò)可以減少企業(yè)的違規(guī)行為；社會網(wǎng)絡(luò)內(nèi)的非正規(guī)監(jiān)督機(jī)制、懲罰措施等，有效地約束了企業(yè)的違規(guī)行為?；谏鲜龇治鎏岢鲆韵录僭O(shè)：

H1：其他條件不變的情況下，企業(yè)所在地區(qū)的社會信任度越高，企業(yè)違規(guī)的可能性越小。

在一個社會信任度高的網(wǎng)絡(luò)內(nèi)，網(wǎng)絡(luò)成員之間的社會關(guān)系具有長期性和重復(fù)性。正是由于信任網(wǎng)絡(luò)內(nèi)成員之間經(jīng)濟(jì)互動和社會交往活動的重復(fù)性，一旦某個成員出現(xiàn)失信行為，信任網(wǎng)絡(luò)內(nèi)其他成員對其的期望就會出現(xiàn)斷崖式垮塌，并且失信信息會通過網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)散，網(wǎng)絡(luò)成員之間的長期關(guān)系和重復(fù)性交易就會停止，在網(wǎng)絡(luò)外部成員又難以進(jìn)入的情況下，交易就會停止，使得失信者可能面臨滅頂之災(zāi)。如果上市公司的違規(guī)行為被宣告出來，因信任而產(chǎn)生的合作就將會終止，從而眾多投資者可能因此對公司未來價值的期望就會降低，而股票價值本身就是對企業(yè)未來的一種期望，這種期望會反映在股票收益中，使得股票市場反應(yīng)更強(qiáng)烈。

當(dāng)然也存在一種可能，在社會信任程度高的地區(qū)，投資者對企業(yè)實際控制人與經(jīng)營者可以產(chǎn)生一種內(nèi)在的、固有的高度信任，即使企業(yè)違規(guī)行為宣告出來，外部投資者也認(rèn)為企業(yè)違規(guī)是一個臨時性事件，并不影響企業(yè)未來的價值，而企業(yè)的股價正好反映企業(yè)未來長遠(yuǎn)的價值。在高度信任的網(wǎng)絡(luò)中，對個體成員行為的監(jiān)督和控制使得信任成為不必要[34]。此種情況下，即使企業(yè)出現(xiàn)違規(guī)，在高度信任的社會網(wǎng)絡(luò)中，股票市場反應(yīng)也沒那么強(qiáng)烈。

綜上分析，當(dāng)企業(yè)出現(xiàn)違規(guī)行為時，在高度信任度的社會網(wǎng)絡(luò)中，投資者可能會因為企業(yè)內(nèi)部人的失信行為而出現(xiàn)塌方式的市場反應(yīng)，也可能因為對企業(yè)內(nèi)部人固有的信任，認(rèn)為違規(guī)僅僅是一個臨時性事件，而做出較弱的反應(yīng)?；谏鲜龇治鎏峁┮韵赂偁幮约僬f：

H2a：其他條件不變的情況下，在違規(guī)的公司中，社會信任度越高其市場反應(yīng)越強(qiáng)烈。

H2b：其他條件不變的情況下，在違規(guī)的公司中，社會信任度越高其市場反應(yīng)越弱。

三、研究設(shè)計

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文的初始樣本由2003～2013年中國A股上市公司的年度數(shù)據(jù)構(gòu)成，之所以以2003年作為樣本起始年度，是因為數(shù)據(jù)庫自2003年才開始提供公司違規(guī)等方面的數(shù)據(jù)。我們對初始樣本及變量進(jìn)行了如下處理：(1)剔除金融類公司；(2)刪除了數(shù)據(jù)存在缺失的樣本；(3)對連續(xù)變量在1%和99%分位上進(jìn)行了Winsorize處理。最終有效樣本數(shù)為26689，其中企業(yè)違規(guī)樣本有8670個；相關(guān)財務(wù)和公司治理數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。數(shù)據(jù)處理和統(tǒng)計分析采用STATA12.0。

(二)主要變量定義

2.市場反應(yīng)(CARi)的度量。被解釋變量為市場反應(yīng)，用累積超額收益率來表示。本文借鑒 Ball 和 Brown 使用非正常收益率檢驗會計事件信息含量的研究思路，采用以下步驟計算 CARi值 ：

ARit=Rit-Rt

上式中，ARit為股票i在第t日的非正常收益率；Rit為股票i在第t天的考慮現(xiàn)金紅利再投資的實際收益率；Rt代表股票第t日考慮現(xiàn)金紅利再投資的綜合日市場正常收益率。最后，估計個股的累積超額收益率：

3.社會信任的度量。根據(jù)以往相關(guān)研究，社會信任在一個地區(qū)經(jīng)過世代相傳而不容易變化，它是一種在幾個世紀(jì)的歷史中形成的人們之間在商業(yè)和市民活動中“水平聯(lián)系網(wǎng)絡(luò)”的習(xí)慣[5]。社會信任不僅是一國文化傳統(tǒng)的產(chǎn)物，而且代表傳統(tǒng)的信仰和價值觀，作為非正式制度通過民族、宗教和群體逐代衍傳[2][34]。因此本文選取兩個社會信任的衡量指標(biāo)：(1)社會信任(Trust1)，來自中國企業(yè)家調(diào)查系統(tǒng)2000年的全國問卷調(diào)查。該調(diào)查向15000家企業(yè)發(fā)出問卷，調(diào)查對象主要是一些企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人，有關(guān)信任的問題設(shè)計是：根據(jù)您的經(jīng)驗，您認(rèn)為哪五個地區(qū)的企業(yè)比較守信用？信任度的測度根據(jù)總樣本中有多少比例的人認(rèn)為該地區(qū)最值得信賴來設(shè)定[1]。(2)社會信任(Trust2)，以2005～2008年每省每年平均非政府組織數(shù)量與百萬人口比值確定。在社會中，越是積極參與各種社團(tuán)組織的居民，越能從與他人的交往中認(rèn)識到互助、合作、友善、共識、公益等人際關(guān)系處理方式在協(xié)調(diào)彼此關(guān)系、增進(jìn)社會福利過程中的重要性，它們構(gòu)成了社會信任的核心特征[35]。

4．控制變量。本文除了選取一般研究中所控制的公司資產(chǎn)規(guī)模(SIZE)、資產(chǎn)負(fù)債率(LEV)、企業(yè)業(yè)績(ROA)、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(Assetsros)等變量之外，還加入了兩個類別的控制變量：一是公司治理方面的變量，如董事會獨立性(DD)、董事會規(guī)模(Boards)、股權(quán)結(jié)構(gòu)(SH1)、股權(quán)制衡(BL)，因為公司治理的好壞可能是導(dǎo)致企業(yè)違規(guī)的重要影響因素[29]；二是地區(qū)市場差異(Mktmean)、法律效率(Lawmean)等指標(biāo)，因為地區(qū)間正式法律制度差異可能也是導(dǎo)致企業(yè)財務(wù)舞弊的一個重要原因[32]。本文變量的具體定義如表1所示。

表1 主要變量名稱及其定義

(三)檢驗?zāi)Ｐ偷脑O(shè)定

為檢驗假設(shè)1，我們設(shè)定如下模型：

(1)

模型(1)中，企業(yè)違規(guī)Fraud受非正式制度社會信任的影響，我們預(yù)期社會信任度高的地區(qū)，企業(yè)違規(guī)的比率較小，因此在此模型中預(yù)計ɑ1系數(shù)為負(fù)數(shù)。

接收部分中，激光經(jīng)過模擬前端后得到中心頻率為22 MHz的中頻信號，模擬前端整體結(jié)構(gòu)如圖1所示，中頻模擬信號經(jīng)過ADC芯片采樣后轉(zhuǎn)換為數(shù)字信號，進(jìn)入軟件接收機(jī)，輸出實時頻率跟蹤數(shù)據(jù)和基帶信號，并發(fā)送至控制主機(jī)中，最后的跟蹤結(jié)果由FFT估計的頻率以及數(shù)字基帶信號共同得到。

為檢驗假設(shè)2，我們設(shè)定模型2：

(2)

模型(2)中，我們研究了違規(guī)樣本中，當(dāng)企業(yè)宣告違規(guī)時，其市場反應(yīng)如何，根據(jù)我們的理論推理，在社會信任度高的地區(qū)，企業(yè)宣告違規(guī)時，可能出現(xiàn)兩種截然不同的結(jié)果，因此在此模型中我們不能確定β1的系數(shù)。

四、實證檢驗與結(jié)果分析

(一)描述性統(tǒng)計與分析

本文對主要變量進(jìn)行了描述性統(tǒng)計(限于篇幅統(tǒng)計表略)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，企業(yè)違規(guī)Fraud均值為0.32，樣本中出現(xiàn)違規(guī)的企業(yè)占總樣本的32%，標(biāo)準(zhǔn)差是0.49，說明樣本中企業(yè)違規(guī)的比率較高，這和本文把企業(yè)各種違規(guī)行為統(tǒng)一稱為企業(yè)違規(guī)，并且在一個較長樣本區(qū)間有關(guān)。兩個市場反應(yīng)指標(biāo)CAR均值均為-0.01，說明無論以3天或5天為時間窗口，企業(yè)累計超額收益都為-1%。 社會信任指標(biāo)Trust1均值為3.74，標(biāo)準(zhǔn)差為1.16；Trust2均值為3.09，標(biāo)準(zhǔn)差為1.01，表明社會信任度在中國各地區(qū)之間存在差異。市場化指數(shù)Mktmean均值為7.45，標(biāo)準(zhǔn)差為1.82，表明各個地區(qū)間市場化差異較大。法律執(zhí)行效率指數(shù)Lawmean均值為7.02，標(biāo)準(zhǔn)差為3.07，說明我國各地區(qū)間法律執(zhí)行效率指數(shù)存在巨大差異。

(二)社會信任與企業(yè)違規(guī)的檢驗結(jié)果

表2通過三種情況檢驗了社會信任與企業(yè)違規(guī)之間的關(guān)系。首先，檢驗了社會信任對企業(yè)違規(guī)的直接影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，在控制一些基本因素后，社會信任(Trust1)與企業(yè)違規(guī)指標(biāo)(Fraud)顯著負(fù)相關(guān)，顯著性水平為1%。因此，假設(shè)1得到驗證，說明了在一個高度信任的社會網(wǎng)絡(luò)中，社會信任成為該網(wǎng)絡(luò)成員行為的基本準(zhǔn)則與指南，成員間較少出現(xiàn)欺詐與違規(guī)行為。其次，我們控制了公司治理因素(董事會獨立性、董事會規(guī)模、股權(quán)結(jié)構(gòu)和股權(quán)制衡指標(biāo))，發(fā)現(xiàn)并沒有改變原有結(jié)論，社會信任與企業(yè)違規(guī)仍然在1%的水平上負(fù)相關(guān)。第三，我們進(jìn)一步同時控制了公司內(nèi)部治理因素和外部法律執(zhí)行效率指標(biāo)，仍然得到了穩(wěn)定的結(jié)論，社會信任與企業(yè)違規(guī)仍在1%的水平上負(fù)相關(guān)。

表2 社會信任對企業(yè)違規(guī)的影響

注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%水平上顯著。 下表同。

通過上述三組回歸，我們得到了穩(wěn)健的證據(jù)驗證了假設(shè)1，即社會信任度較高地區(qū)企業(yè)違規(guī)行為較少。這說明了在社會信任度高的社會網(wǎng)絡(luò)中，在網(wǎng)絡(luò)內(nèi)的懲罰成本和企業(yè)聲譽(yù)的約束作用下，企業(yè)違規(guī)的可能性大大降低。這也進(jìn)一步驗證了Coleman構(gòu)建的信任理論模型，他從委托代理角度得出兩個行動者直至涉及多個行動者的信任關(guān)系，可減少監(jiān)督和懲罰成本[36]。

(三)違規(guī)企業(yè)樣本中社會信任與市場反應(yīng)的檢驗結(jié)果

在表3中，我們以違規(guī)企業(yè)為研究對象，分析當(dāng)企業(yè)宣告違規(guī)時其在股票市場的反應(yīng)。根據(jù)表3中回歸(1)的結(jié)果可以看出，在小窗口期間(-1，1)內(nèi)，在同時控制了公司治理因素和法律效率指標(biāo)后，社會信任(Trust1)和累積超額收益率(CAR3)在5%的水平上顯著負(fù)相關(guān)。因此，假設(shè)2a得到驗證，說明在其他條件不變的情況下，在違規(guī)的公司中，社會信任度越高其市場反應(yīng)越強(qiáng)烈。這表明總體而言，如果企業(yè)在宣告違規(guī)時，信任度越高的地區(qū)，股票市場的反應(yīng)越大?？赡艿慕忉屖?，上市公司違規(guī)行為被宣告出來，因信任而產(chǎn)生的合作就會終止，眾多投資者可能因此對公司未來價值的期望就會降低，這種期望就會反映在股票收益中。

表3 宣告企業(yè)違規(guī)期間(-1 ，1)與(-2 ，2)的社會信任與市場反應(yīng)的關(guān)系

但是從回歸(2)的結(jié)果可以看出，在較長的窗口期間(-2，2)內(nèi)，在控制公司內(nèi)部治理和法律執(zhí)行效率因素后，我們看到在企業(yè)宣告違規(guī)時，社會信任與市場反應(yīng)仍然負(fù)相關(guān)，但是這種反應(yīng)與較小窗口期相比明顯有所減弱?？赡艿慕忉屖牵寒?dāng)公司違規(guī)時，這種壞消息在信任網(wǎng)絡(luò)內(nèi)會進(jìn)行快速傳播，股票會在較短時間內(nèi)進(jìn)行迅速調(diào)整，即進(jìn)一步驗證了假設(shè)2a。

五、穩(wěn)健性檢驗

為驗證上述檢驗結(jié)果的穩(wěn)健性，我們用社會信任指標(biāo)(Trust2)對上述結(jié)果進(jìn)行了重新檢驗，所得結(jié)論與前文結(jié)果基本保持一致，因此，本文的研究結(jié)論具有可靠性。限于篇幅，穩(wěn)健性測試表沒有報告。

六、研究結(jié)論與啟示

本文以2003～2013年中國滬深A(yù)股公司為樣本，從社會信任角度出發(fā)，實證檢驗了其對企業(yè)違規(guī)行為的影響機(jī)理及后果，研究發(fā)現(xiàn)：(1)社會信任度高的地區(qū)能夠顯著降低企業(yè)違規(guī)的比率。在社會信任度高的社會網(wǎng)絡(luò)中，所形成的共同價值觀對網(wǎng)絡(luò)內(nèi)成員的約束作用，能夠減少參與者的預(yù)期不確定性，使得欺詐和違規(guī)行為減少。(2)由于企業(yè)失信行為，投資者預(yù)先期望會出現(xiàn)斷崖式垮塌，使得社會信任在經(jīng)濟(jì)社會中的價值喪失，即當(dāng)企業(yè)宣告違規(guī)時，在社會信任度高的地區(qū)其股票會出現(xiàn)更大的市場反應(yīng)。

由此，本文得到的啟示是：(1)要發(fā)揮公共權(quán)力在建立社會信任機(jī)制中的核心作用，要從制度層面建立社會信任機(jī)制，擺脫社會信任困境。特別是要關(guān)注影響企業(yè)健康發(fā)展的因素，盡量消解那些不利于企業(yè)良性運行的負(fù)面情緒，減少企業(yè)的違規(guī)動機(jī)。(2)在社會信任度比較低的地區(qū)，應(yīng)加強(qiáng)監(jiān)管，制定相關(guān)預(yù)警信號標(biāo)準(zhǔn)，對企業(yè)的違規(guī)行為要提前做出比較全面的預(yù)防措施，并對實際發(fā)生的違規(guī)行為加大懲罰力度。(3)進(jìn)一步推進(jìn)市場化進(jìn)程和法律執(zhí)行效率，加強(qiáng)證券市場信息公開披露監(jiān)管力度，充分發(fā)揮解決代理爭端的基礎(chǔ)性手段的作用，降低企業(yè)違規(guī)行為的風(fēng)險。

[1] 張維迎，柯榮住. 信任及其解釋：來自中國的跨省調(diào)查分析[J].經(jīng)濟(jì)研究，2002，(10)：59—70.

[2] Guiso, L., Sapienza, P., Zingales, L. Does Culture Affect Economic Outcomes?[J].Journal of Economic Perspectives, 2006，20(2):23—48.

[3] Pejovich, S. The Effects of the Interaction of Formal and Informal Institutions on Social Stability and Economic Development, in Institutions, Globalisation and Empowerment[M]. Edward Elgar Publishing, Inc, 2006.

[4] North, D. C.Institutions, Institutional Change and Economic Performance[M].Cambridge: Cambridge University Press, 1990.

[5] Putnam, R. Making Democracy Work: Civic Traditions in Modern Italy[M]. Princeton, NJ: Princeton University Press, 1993.

[6] Knack, S., Keefer, P. Does Social Capital Have an Economic Payoff? A Cross-country Investigation[J].Quarterly Journal of Economics, 1997，112(4):1251—1288.

[7] Zak, P., Knack, S. Trust and Growth[J].Economic Journal, 2001，111(470):295—321.

[8] Yann, A., Pierre, C. Trust, Growth and Well-being: New Evidence and Policy Implications[Z]. SSRN Working Paper, 2013.

[9] Uslaner, E. M. The Moral Foundations of Trust[M]. Cambridge: Cambridge University Press, 2002.

[10] Chan, K. Trade, Social Values, and the Generalized Trust[J].Southern Economic Journal, 2007，73(3):733—753.

[11] Guiso, L., Sapienza, P., Zingales, L. Cultural Biases in Economic Exchange[J].Quarterly Journal of Economics, 2009，124(3):1095—1131.

[12] Klodiana, I., Anamaria, P. Economic Policy Uncertainty, Trust and Inflation Expectations[Z]. SSRN Working Paper, 2013.

[13] Grootaert, C. Social Capital, Household Welfare and Poverty in Indonesia[Z]. World Bank Working Paper, Washington, DC,1999.

[14] 張爽，陸銘，章元. 社會資本的作用隨市場化進(jìn)程減弱還是加強(qiáng)？——來自中國農(nóng)村貧困的實證研究[J].經(jīng)濟(jì)學(xué)(季刊)，2007， 6(2)：539—560.

[15] 崔巍，陳琨.社會信任對經(jīng)濟(jì)增長的影響[J].經(jīng)濟(jì)與管理研究，2016，37(8)：14—22.

[16] Ang, J., Cheng, Y. M., Wu, C. P. Social Capital, Cultural Biases,and Foreign Investment in High Tech Firms: Evidence from China[J]. Florida State University Unpublished Working Paper, 2011.

[17] 雷光勇，邱保印，王文忠.社會信任、審計師選擇與企業(yè)投資效率[J].審計研究，2014,(4)：72—79.

[18] 雷光勇，邱保印，姜彭.社會信任、法律執(zhí)行與股權(quán)制衡效果[J].證券市場導(dǎo)報，2015，(1)：20—27.

[19] 劉鳳委，李琳，薛云奎. 信任、交易成本與商業(yè)信用模式[J]. 經(jīng)濟(jì)研究， 2009，(8)：60—72.

[20] 張敦力，李四海. 社會信任、政治關(guān)系與民營企業(yè)銀行貸款[J]. 會計研究， 2012，(8)：17—24.

[21] Meek,G. K., Roberts,C.B.,Gray,A.J.Factors Influencing Voluntary Annual Report Disclosure by U.S., U.K．a(chǎn)nd Continental European Multinational Corporations[J].Journal of International Business Studies, 1995, 26(3):555—572.

[22] 張程睿，蹇靜. 我國上市公司違規(guī)信息披露的影響因素研究[J].審計研究，2008，(1)：75—81

[23] 吳國萍，馬施. 上市公司財務(wù)壓力與信息披露違規(guī)實證研究[J].財經(jīng)理論與實踐，2010，(3)：59—63.

[24] Agrawal, A., Chadha,S. Corporate Governance and Accounting Scandals[J].Journal of Law and Economics, 2005,48(2):371—406．

[25] 蔡志岳，吳世農(nóng). 董事會特征影響上市公司違規(guī)行為的實證研究[J].南開管理評論，2007，10(6)：62—68.

[26] Fan, J., Wong, T.J. Corporate Ownership Structure and the in Formativeness of Accounting Earnings in East Asia[J].Journal of Accounting and Economics ,2002，33(3):401—425.

[27] Burns, N., Kedia, S. The Impact of Performance-based Compensation on Misreporting[J].Journal of Financial Economics, 2006,79(1):35—67．

[28] 陸瑤，朱玉杰，胡曉元. 機(jī)構(gòu)投資者持股與上市公司違規(guī)行為的實證研究[J]. 南開管理評論，2012，15(1)：13—23.

[29] 楊清香，俞麟，陳娜. 董事會特征與財務(wù)舞弊——來自中國上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].會計研究，2009，(7)：64—70．

[30] Dyck, A., Morse, A., Zingales, L. Who Blows the Whistle on Corporate Fraud?[J].Journal of Finance, 2010, 65(6): 2213—2253．

[31] Yu, F., Yu, X. Y. Corporate Lobbying and Fraud Detection[J]. Journal of Financial and Quantitative Analysis, 2011，46(6):1865—1891.

[32] 吳永明，袁春生. 法律治理、投資者保護(hù)與財務(wù)舞弊：一項基于上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].中國工業(yè)經(jīng)濟(jì)，2007，(3)：104—111.

[33] 陳冬華，胡曉莉，梁上坤.宗教傳統(tǒng)與公司治理[J].經(jīng)濟(jì)研究，2013，(9)：71—84.

[34]Guiso, L., Sapienza, P., Zingales, L. Social Capital as Good Culture[J].Journal of the European Economic Association, 2008，6(2—3):295—320.

[35] Bellah, R. N., Madsen, R., William, M. S., Swidler, A., Steven, M.T. Habits of the Heart: Individualism and Commitment in American Life[M]. Berkley: University of California Press, 1985.

[36] Coleman, J. S. Foundations of Social Theory[M]. Cambridge: Harvard University Press, 1990.

(責(zé)任編輯：胡浩志)

2016-08-28

國家自然科學(xué)基金項目“官員異質(zhì)性、社會信任與企業(yè)資源配置”(71472041)；國家社會科學(xué)基金青年項目“創(chuàng)投引入后的創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)配置及其影響機(jī)制研究”( 15CGL009)

馬德芳(1978— )，男，河南鄧州人，首都師范大學(xué)管理學(xué)院副教授，博士后； 邱保印(1982— )，男，河南泌陽人，浙江農(nóng)林大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院講師，博士，本文通訊作者。

F272

1003-5230(2016)06-0077-08