嚴(yán)控資本外流

謝九

在人民幣持續(xù)快速貶值的背景下，如何控制資本外流成了央行的一大挑戰(zhàn)。

在很大程度上，人民幣貶值和資本外流互為因果互相強化，人民幣貶值加速了資本外流，而資本外流反過來又進(jìn)一步提升了人民幣貶值的壓力。

在這一輪人民幣快速貶值的過程中，央行對于外匯市場干預(yù)不多，一方面是因為要遵守匯率市場化的承諾，在美元升值的帶動下，讓人民幣匯率順勢而為，同時，更現(xiàn)實的原因還在于干預(yù)人民幣匯率的代價較高。2015年6月，我國外匯儲備達(dá)到3.69萬億美元的峰值，隨后一路下降，截至今年10月份，外匯儲備余額為3.12萬億美元，一年多時間縮水近6000億美元，縮水幅度16%。在美元升值的強烈預(yù)期之下，中國央行如果對人民幣匯率強行維穩(wěn)，勢必會消耗大量的外匯儲備。本著好鋼用在刀刃上的原則，在人民幣匯率還沒有觸及央行的心理底線之前，央行可能會保留實力，將更多的彈藥留在更需要的時候。

但是這樣的策略又會帶來另外的問題，央行為了保存實力在外匯市場遲遲不肯出手，導(dǎo)致市場對人民幣匯率形成了強烈的單邊貶值預(yù)期，更多的資金開始通過投資和貿(mào)易渠道大規(guī)模流出，不僅加速了人民幣匯率下跌，同時更讓外匯儲備進(jìn)一步減少，外匯儲備的減少反過來又影響市場對于央行干預(yù)能力的信心，于是人民幣匯率進(jìn)一步下跌。在央行暫時不愿意過多消耗外匯儲備來干預(yù)人民幣匯率的背景下，嚴(yán)控資本外流成了阻止人民幣匯率過快下跌的另外一條戰(zhàn)線。

按照“不可能三角”理論，任何一個國家不可能同時實現(xiàn)“資本自由流動、匯率穩(wěn)定和貨幣政策獨立性”這三個政策目標(biāo)，至多只能實現(xiàn)其中的兩項，現(xiàn)在來看，中國顯然是暫時放棄了資本自由流動這一選項，而將重心更多向匯率穩(wěn)定和貨幣政策獨立性這二者傾斜。

從去年“8·11”匯改開啟新一輪人民幣貶值以來，有關(guān)方面就開始收緊資本外流的渠道。去年9月份，外匯管理局對于個人分拆購匯開始加強監(jiān)管，這種被俗稱為螞蟻搬家式的購匯行為，是指個人委托多個親友代為購匯，以此規(guī)避5萬美元的年度購匯額度。按照外管局的要求，5個以上不同個人同日、隔日或連續(xù)多日分別購匯后，將外匯匯給境外同一個個人或機構(gòu)；個人在7日內(nèi)從同一外匯儲蓄賬戶5次以上提取接近等值1萬美元的外幣現(xiàn)鈔；同一個人將外匯儲蓄賬戶內(nèi)存款劃至5個以上直系親屬等情況，都被認(rèn)定為個人分拆結(jié)售匯行為。外管局要求銀行對個人分拆結(jié)售匯特征明顯、能夠確認(rèn)為分拆結(jié)售匯行為的，應(yīng)不予辦理業(yè)務(wù)。

在螞蟻搬家式購匯被堵死之后，去香港買保險成為內(nèi)地人士資金外流的另外一條途徑。最近幾年，內(nèi)地投資者去香港買保險原本就呈上升趨勢，但在人民幣貶值的大背景下，去香港買保險被賦予了更多的含義。香港保險除了自身具備的各種優(yōu)勢之外，更吸引內(nèi)地人士的是，香港可以用銀聯(lián)卡支付保費，技術(shù)上相當(dāng)便捷，雖有單筆5000美元的限制，但并沒有總額限制，因而成為內(nèi)地人士規(guī)避5萬美元購匯額度的重要途徑。不過，通過去香港買保險曲線規(guī)避資本管制的途徑也被逐步收緊。今年10月底，中國銀聯(lián)旗下的銀聯(lián)國際發(fā)布新規(guī)：“境內(nèi)發(fā)行的銀聯(lián)卡僅可進(jìn)行個人旅游、消費類支付，不得用于資本和金融項目交易，因此，銀聯(lián)卡僅可用于與意外、疾病等旅游消費相關(guān)的經(jīng)常項目保險，不能購買具有資本項目投資性質(zhì)的人壽險?！?/p>

除了香港的資金外流渠道被收緊，國內(nèi)的一些特殊通道也成為重點關(guān)注對象，比如上海自貿(mào)區(qū)。根據(jù)有關(guān)媒體報道，中國人民銀行上?？偛拷照偌爟?nèi)銀行開會，要求銀行加強對外省市資金流入上海自貿(mào)區(qū)的盡職調(diào)查，以及非法個人資金通過自由貿(mào)易賬戶（FT）對外投資，會議要求繼續(xù)支持實體經(jīng)濟(jì)的實需業(yè)務(wù)，控制非法流出。

我國近年來激增的對外直接投資，在資本外流的壓力之下，也有可能迎來更多的管控。從去年開始，我國對外直接投資規(guī)模躍居全球第二，并且成為資本凈輸出國。今年我國的對外直接投資繼續(xù)高速增長，前10個月我國對外非金融類直接投資累計投資額1459.6億美元，同比增長53.3%。從資本凈輸入國轉(zhuǎn)變?yōu)橘Y本凈輸出國，是中國經(jīng)濟(jì)更加成熟的體現(xiàn)，不過在當(dāng)前人民幣貶值壓力巨大的背景下，過快的資本輸出將會消耗巨大的外匯儲備，進(jìn)而更添人民幣貶值壓力，同時其中還有很多資金通過偽造交易將資金轉(zhuǎn)移海外，成為資金外流的一條隱秘通道。因此，對外直接投資可能也會迎來更多的監(jiān)管。未經(jīng)證實的外媒報道，中國商務(wù)部和發(fā)改委將對以下交易從嚴(yán)控制：規(guī)模在100億美元或以上的特別大額對外投資項目；國有企業(yè)境外購買或開發(fā)中方投資額在10億美元及以上的大宗房地產(chǎn)；中方投資額在10億美元及以上的非主業(yè)大額并購和對外投資。在人民幣貶值的大背景下，很多國內(nèi)企業(yè)擔(dān)心對外投資可能會從備案制重回過去的核準(zhǔn)制。發(fā)改委、商務(wù)部、人民銀行、外匯局四部門專門對此做出回應(yīng)，強調(diào)堅持實行以備案制為主的對外投資管理方式，但同時也表示要“把推進(jìn)對外投資便利化和防范對外投資風(fēng)險結(jié)合起來，規(guī)范市場秩序，按有關(guān)規(guī)定對一些企業(yè)對外投資項目進(jìn)行核實”。

從技術(shù)層面來分析，嚴(yán)格管控資本外流，有助于減少外匯儲備的消耗，一方面為央行干預(yù)人民幣匯率提供更充足的彈藥，同時也可以提升市場對人民幣匯率的信心。但這終究只是治標(biāo)不治本之策，除了和我國資本賬戶開放的大方向相悖，同時也難以從根本上解除人民幣貶值的壓力。

目前人民幣貶值的壓力主要來自兩個方面，外部因素主要是美元貶值，這是當(dāng)前人民幣貶值的主要驅(qū)動力，內(nèi)部因素主要是人民幣貨幣超發(fā)。從美元貶值來看，主導(dǎo)權(quán)主要在美國政府手中，中國政府對此影響不大，而從人民幣超發(fā)來看，在當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)形勢下，貨幣政策短期之內(nèi)也很難出現(xiàn)實質(zhì)性收縮。因此，無論是美元貶值還是人民幣超發(fā)，中國政府短期之內(nèi)都難以對此有實質(zhì)性影響。從技術(shù)層面來看，想要阻止人民幣匯率過快下跌，除了嚴(yán)控資本外流之外，更有力的手段還是通過外匯儲備入市加大干預(yù)力度。

在這一輪人民幣快速貶值的過程中，央行遲遲沒有實質(zhì)性干預(yù)人民幣匯率，除了考慮到市場化的承諾之外，更現(xiàn)實的壓力可能是擔(dān)心外匯儲備被過快消耗。當(dāng)前我國外匯儲備的縮水，更多是因為在人民幣貶值預(yù)期之下，企業(yè)和居民選擇持有美元，如果央行動用外匯儲備逆轉(zhuǎn)人民幣貶值的預(yù)期，雖然短期之內(nèi)可能會消耗掉大量的外匯儲備，但一旦人民幣貶值的預(yù)期消失，企業(yè)和個人選擇持有美元的動機就會下降，外匯儲備可能會迎來新一輪的增長。2015年，我國國際貨物和服務(wù)貿(mào)易順差3695億美元，較2014年2138億美元擴大73%，創(chuàng)下歷史新高，今年前三季度的順差也繼續(xù)保持增長。但是因為在人民幣貶值預(yù)期下，外貿(mào)企業(yè)選擇持有美元而不是結(jié)匯，因此我國的外匯儲備并沒有得到增長。如果人民幣貶值的預(yù)期能夠逆轉(zhuǎn)，我國貿(mào)易順差最終轉(zhuǎn)為外匯儲備的概率將會大大增加。