上證綜指影響因素分析

刁其波

(安徽財(cái)經(jīng)大學(xué) 金融學(xué)院,安徽 蚌埠 233030)

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上證綜指影響因素分析

刁其波

(安徽財(cái)經(jīng)大學(xué) 金融學(xué)院,安徽 蚌埠 233030)

文章系統(tǒng)性地研究影響上證綜指的四大因素，即宏觀經(jīng)濟(jì)狀態(tài)、貨幣政策、股票市場(chǎng)制度和投資者行為，采取定量分析方法并運(yùn)用VAR模型研究各個(gè)指標(biāo)對(duì)上證綜指的影響程度。得出四點(diǎn)結(jié)論：第一，上證綜指與宏觀經(jīng)濟(jì)狀態(tài)不同步，短期內(nèi)不能發(fā)揮“晴雨表”功能；第二，單一的經(jīng)濟(jì)政策調(diào)控股市效果不佳；第三，投資者行為對(duì)上證綜指影響較大，切實(shí)保護(hù)中小投資者的利益是股市持續(xù)健康發(fā)展的保證；第四，現(xiàn)行的新股發(fā)行制度不完善，應(yīng)積極推進(jìn)注冊(cè)制改革。

上證綜指;投資者行為;注冊(cè)制改革;VAR模型

一、 引 言

2005年股權(quán)分置改革后，我國(guó)股票市場(chǎng)蓬勃發(fā)展，取得了舉世矚目的成就，在資金融通方面發(fā)揮著越來越重要的作用。2004年底，我國(guó)境內(nèi)上市公司(A、B股)共1377家，總市值為3.7萬億元，占GDP的比例為23.06%，其中流通市值1.17萬億元，占總市值比例僅為31.54%，全年股票成交金額4.26萬億元。而截止到2015年12月，我國(guó)境內(nèi)上市2827家，總市值53.13萬億元，占GDP比例達(dá)到了78.51%。股票市場(chǎng)流通市值41.79萬億元，相比于2004年增加了近35倍，成交金額18.24萬億元，比2004年增加了430%。隨著股票市場(chǎng)的不斷發(fā)展，其在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的地位將越來越重要。

雖然我國(guó)股票市場(chǎng)資本量迅速擴(kuò)張，但市場(chǎng)制度依然很不完善，行政化的管理模式在市場(chǎng)化的基礎(chǔ)之上更易造成股票市場(chǎng)的較大波動(dòng)。目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于結(jié)構(gòu)優(yōu)化、體制轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期，而作為經(jīng)濟(jì)重要組成部分的股票市場(chǎng)，它的完善與革新和國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展息息相關(guān)。中國(guó)股市一直波動(dòng)幅度過大，宏觀經(jīng)濟(jì)政策、過度投機(jī)行為、不完善的監(jiān)督機(jī)制、國(guó)外金融市場(chǎng)波動(dòng)等因素都是導(dǎo)致上證綜指大起大落的主要原因。此外，我國(guó)股票市場(chǎng)價(jià)格非對(duì)稱性顯著，風(fēng)險(xiǎn)大，收益小，投資者熱衷于炒作非價(jià)值股，真正理性的價(jià)值投資在我國(guó)股市很少見。因此系統(tǒng)性地研究影響股票市場(chǎng)的各種因子，構(gòu)建現(xiàn)階段我國(guó)股指影響因子研究體系，對(duì)于政府宏觀調(diào)控、企業(yè)投融資決策和投資者投資選擇都具有重要意義。

二、 文獻(xiàn)綜述

1.宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀態(tài)與股票價(jià)格指數(shù)

長(zhǎng)期以來，股票價(jià)格一直被作為經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的“晴雨表”，同時(shí)，股票價(jià)格波動(dòng)不可避免地要考慮到宏觀經(jīng)濟(jì)狀態(tài)，[1]因此研究宏觀經(jīng)濟(jì)與股票價(jià)格之間的關(guān)聯(lián)關(guān)系很有意義。此前，Humpe和Macmillan(2005)對(duì)美國(guó)和日本過去45年間宏觀經(jīng)濟(jì)變量和股市的關(guān)系進(jìn)行了比較研究。結(jié)果認(rèn)為，工業(yè)產(chǎn)值對(duì)兩國(guó)的股價(jià)都有影響，但美國(guó)的股價(jià)受工業(yè)產(chǎn)值(通過影響當(dāng)前和未來公司現(xiàn)金流而對(duì)股市產(chǎn)生正相關(guān)作用)影響更為顯著。[2]近年來，國(guó)內(nèi)對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)與股市的研究逐步增多，比較有代表性的是徐偉(2012)在 SVAR 的研究框架下，以 1998 年的金融改革和2005 年的股權(quán)分置改革以及匯率改革為時(shí)間基點(diǎn)，實(shí)證分析了宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)股票市場(chǎng)的影響并且認(rèn)為影響程度在半年后才比較顯著。一般來說，宏觀經(jīng)濟(jì)越景氣，企業(yè)盈利水平就越高，從而股票價(jià)格上漲。

2.貨幣政策與股票價(jià)格指數(shù)

貨幣供應(yīng)量是國(guó)家調(diào)控經(jīng)濟(jì)的重要手段，而股票市場(chǎng)不僅為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展提供融資場(chǎng)所，也逐漸發(fā)展為公眾投資的重要渠道，隨著股票市場(chǎng)的逐步完善，其對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的作用會(huì)愈發(fā)顯著。因此研究貨幣供應(yīng)量與股票市場(chǎng)價(jià)格之間的關(guān)系對(duì)于國(guó)家制定實(shí)施貨幣政策有重要指導(dǎo)意義。ThomasF. Cooley(2006)在研究不同規(guī)模的公司對(duì)貨幣沖擊的響應(yīng)靈敏度時(shí)發(fā)現(xiàn)，貨幣沖擊可以導(dǎo)致股市的強(qiáng)烈震蕩。[3]我國(guó)學(xué)者鄒文麗(2011)利用SVAR模型分析了貨幣政策對(duì)股票市場(chǎng)的影響，得出貨幣供給量增長(zhǎng)率每提高一個(gè)百分點(diǎn)，滬市就會(huì)上漲一個(gè)百分點(diǎn)。貨幣供應(yīng)量的變化與股票價(jià)格正相關(guān)。一方面，貨幣供應(yīng)量的增加會(huì)使得流通中的現(xiàn)金增加，資金通過各種渠道進(jìn)入股市的可能性就會(huì)增加，股票價(jià)格上漲；另一方面，寬松的貨幣政策也能刺激實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，一定程度上也會(huì)帶來股價(jià)的上漲。

利率作為宏觀經(jīng)濟(jì)政策的中介指標(biāo)，在整個(gè)經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮著重要的作用。隨著我國(guó)利率市場(chǎng)化進(jìn)程的基本結(jié)束，利率管理的全面放開更要求實(shí)時(shí)監(jiān)控這一指標(biāo)對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)的影響，特別是對(duì)于股票市場(chǎng)的影響。此前，羅健梅，王曉黎(2003) 通過實(shí)證分析我國(guó)股票價(jià)格與同業(yè)拆借利率之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)無論是長(zhǎng)期還是短期效應(yīng)，同業(yè)拆借利率都能夠非常顯著地影響股價(jià)波動(dòng)。利率的調(diào)整會(huì)直接影響企業(yè)的融資成本，對(duì)股市這一資本運(yùn)作的平臺(tái)影響更甚。

3.股票市場(chǎng)制度與股票價(jià)格指數(shù)

股票市場(chǎng)制度主要包括股票發(fā)行制度、并購(gòu)制度和退市制度，其中股票發(fā)行制度對(duì)股市影響最大。我國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)行制度經(jīng)歷了額度管理階段、指標(biāo)管理階段、核準(zhǔn)監(jiān)管階段和詢價(jià)制度階段，但總體來看，我國(guó)發(fā)行制度仍以行政審批為主，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)控制著證券發(fā)行和上市審核，這無疑會(huì)帶來高昂的顯性成本和隱性成本，阻礙股票市場(chǎng)的正常發(fā)展。[4]國(guó)內(nèi)外關(guān)于股票市場(chǎng)制度對(duì)于股票價(jià)格影響的研究相對(duì)較少，隨著我國(guó)注冊(cè)制改革進(jìn)程的加快，更多的學(xué)者開始關(guān)注制度因素對(duì)股價(jià)的影響機(jī)制。周但成、王辰和呂海升(2011)從發(fā)行審核體制、信息披露制度和發(fā)行定價(jià)三個(gè)方面對(duì)中日進(jìn)行了詳細(xì)的比較，指出我國(guó)現(xiàn)行模式的弊端并提出有益的建議。李曙光(2015)認(rèn)為我國(guó)核準(zhǔn)制嚴(yán)重扭曲了股票市場(chǎng)機(jī)制，提出證券市場(chǎng)的問題歸根到底是市場(chǎng)化不足所致，推行注冊(cè)制改革必須回歸市場(chǎng)化本身，充分發(fā)揮市場(chǎng)的作用。[5]

4.投資者行為與股票價(jià)格指數(shù)

投資者行為是行為金融學(xué)領(lǐng)域的重要研究方向，投資者行為與股票收益及其波動(dòng)性的相關(guān)性研究一直是該領(lǐng)域的熱門問題。Bernard、Blanchard(2010)通過問卷調(diào)查的方式，對(duì)600名業(yè)余投資者的大學(xué)生進(jìn)行調(diào)查，調(diào)查結(jié)果發(fā)現(xiàn)，他們認(rèn)為網(wǎng)上交易者相當(dāng)于賭博，環(huán)境因素的影響可以使風(fēng)險(xiǎn)行為和損失進(jìn)一步惡化。我國(guó)的股票市場(chǎng)以廣大中小投資者為主，投資者行為對(duì)于股市的影響深遠(yuǎn)。楊陽、萬迪昉(2010)指出當(dāng)股市處于“熊市”狀態(tài)時(shí)，樂觀情緒引起股市收益波動(dòng)比悲觀情緒時(shí)引起股市收益的波動(dòng)大。

國(guó)內(nèi)外學(xué)者關(guān)于宏觀經(jīng)濟(jì)狀態(tài)、經(jīng)濟(jì)政策和投資者行為對(duì)股票市場(chǎng)影響的研究本質(zhì)上大體相同，選取的指標(biāo)體系各有利弊。基于前人的研究以及我國(guó)的實(shí)際情況，本文選取工業(yè)增加值、貨幣供應(yīng)量、銀行間同業(yè)拆借利率、股票市場(chǎng)籌資額和消費(fèi)者信心指數(shù)的月度數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，采用定量分析方法并運(yùn)用VAR模型、脈沖響應(yīng)函數(shù)以及方差分解來分析各個(gè)因子對(duì)上證綜指的影響程度大小。

三、 實(shí)證分析

1.指標(biāo)選取及其內(nèi)涵

(1)工業(yè)增加值(AVIO)

國(guó)民生產(chǎn)總值是衡量宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀態(tài)最好的指標(biāo)，本文選取工業(yè)增加值作為一個(gè)替代指標(biāo)主要考慮兩個(gè)方面。第一，GDP是季度數(shù)據(jù)，工業(yè)增加值是月度數(shù)據(jù)，月度數(shù)據(jù)比季度數(shù)據(jù)反映的信息更全面，在時(shí)間維度上，也可以更好地匹配其他指標(biāo)；第二，工業(yè)增加值更多地以貨幣形式來體現(xiàn)生產(chǎn)活動(dòng)的最后成果，對(duì)于股票市場(chǎng)的資金融通貢獻(xiàn)更大。

(2)貨幣供應(yīng)量(M1)

貨幣供應(yīng)量指標(biāo)可以代表一個(gè)國(guó)家的貨幣政策。狹義貨幣供應(yīng)量M1是M0加上企業(yè)事業(yè)單位的活期存款，流動(dòng)性更強(qiáng)，M2層次的貨幣包括了企事業(yè)單位的定期存款，定期存款流動(dòng)性相對(duì)較弱，這部分資金流向股市的可能性很小。[6]此外，基于已有的研究，M1口徑的貨幣供應(yīng)量對(duì)于股市的影響相對(duì)M0和M2是最顯著的。[7]

(3)銀行間同業(yè)拆借加權(quán)利率(R)

利率的調(diào)整在資金的配給方面有著重要作用。在我國(guó)利率指標(biāo)體系中，銀行間同業(yè)拆借利率是利率市場(chǎng)化中開放最早的指標(biāo)，也是最健全的指標(biāo)。

(4)股票市場(chǎng)籌資額(CZ)

新股發(fā)行是否市場(chǎng)化以及市場(chǎng)化程度的大小直接影響新股發(fā)行的籌資額，因而本文選取股票市場(chǎng)籌資額作為股票市場(chǎng)制度的代理變量來量化研究其對(duì)股票市場(chǎng)價(jià)格的影響。該籌資額等于新股發(fā)行額、配股額和增發(fā)額之和。

(5)消費(fèi)者信心指數(shù)(CCI)

消費(fèi)者信心指數(shù)是綜合反映并量化消費(fèi)者對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、經(jīng)濟(jì)前景、收入水平和收入預(yù)期狀態(tài)的主觀感受。采用消費(fèi)者信心指數(shù)作為量化指標(biāo)，分析其與股票價(jià)格的關(guān)系，可以更加直觀地反映廣大中小投資者行為對(duì)于股票價(jià)格的影響。

以上數(shù)據(jù)中，工業(yè)增加值、貨幣供應(yīng)量、銀行間同業(yè)拆借利率均來自于wind資訊金融終端；新股發(fā)行籌資額數(shù)據(jù)來自于中經(jīng)網(wǎng)數(shù)據(jù)庫并加以整理所得；消費(fèi)者信心指數(shù)數(shù)據(jù)來自于中國(guó)金融信息網(wǎng)(www.xinhua08.com)。數(shù)據(jù)選取時(shí)間為股權(quán)分置改革后的2005年5月至2015年12月的月度數(shù)據(jù)。

2.VAR模型實(shí)證分析

(1)數(shù)據(jù)處理

金融時(shí)間序列數(shù)據(jù)在實(shí)證前要求數(shù)據(jù)是平穩(wěn)的，否則會(huì)出現(xiàn)偽回歸現(xiàn)象，影響實(shí)證的結(jié)果。首先對(duì)所選數(shù)據(jù)進(jìn)行取對(duì)數(shù)處理以消除異方差，因取對(duì)數(shù)不改變變量的統(tǒng)計(jì)屬性，故對(duì)其對(duì)數(shù)序列進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如表1所示。

表1 各變量的ADF檢驗(yàn)結(jié)果

注：判斷變量是否平穩(wěn)均在1%的顯著性水平下.

由表1可知，除利率的對(duì)數(shù)序列是平穩(wěn)的，其余變量都不平穩(wěn)，本文采取將對(duì)數(shù)序列取一階差分再進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)在1%的顯著性水平下，各變量均不存在單位根，即時(shí)間序列數(shù)據(jù)是平穩(wěn)的，可用于VAR模型的構(gòu)建。

(2)滯后階數(shù)的確定

表2 各準(zhǔn)則下滯后階數(shù)的結(jié)果

注：*表示在該準(zhǔn)則下的最優(yōu)滯后階數(shù)；數(shù)據(jù)由Eviews軟件運(yùn)行所得.

確定滯后階數(shù)時(shí)采用多種定階方法進(jìn)行篩選。表2結(jié)果顯示，LR、FPE、AIC和HQ準(zhǔn)則均顯示滯后期為1最佳。

(3)VAR模型構(gòu)建

由Eviews運(yùn)行所得VAR模型結(jié)果如下：

DSZ=-0.031762DAVIO(-1)+0.247016DCCI(-1)+0.002015DCZ(-1)+0.128682DM1(-1)+0.118239DSZ(-1)-0.023066lnR(-1)+0.033008

對(duì)VAR模型進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如圖1，所有特征根的倒數(shù)均在單位圓內(nèi)部，表明模型平穩(wěn)。模型的系數(shù)也符合其現(xiàn)實(shí)意義，具體分析見本節(jié)第三部分的內(nèi)容。

圖1 VAR模型的平穩(wěn)性檢驗(yàn)

(4)脈沖響應(yīng)分析

脈沖響應(yīng)函數(shù)分析方法描述了對(duì)隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)施加一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差大小的沖擊后，對(duì)內(nèi)生變量的當(dāng)期值和未來值的影響程度，通過圖形可以更加直觀地看出各個(gè)變量之間的動(dòng)態(tài)關(guān)系。具體結(jié)果見圖2～圖6。

圖2 DAVIO對(duì)DSZ的沖擊

圖3 DCCI對(duì)DSZ的沖擊

在圖2中，對(duì)工業(yè)增加值實(shí)施一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的沖擊后，上證綜指會(huì)產(chǎn)生一個(gè)負(fù)向的反應(yīng)，在第二期沖擊達(dá)到最大，隨后逐漸減弱。對(duì)這一現(xiàn)象的解釋為，當(dāng)期工業(yè)增加值持續(xù)上升，表明資金更多地流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，因此股票市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)短暫的負(fù)向反應(yīng)，由于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的持續(xù)轉(zhuǎn)好，這一沖擊也逐漸減弱。圖3顯示給消費(fèi)者信心指數(shù)一個(gè)單位標(biāo)準(zhǔn)差的沖擊，上證綜指也會(huì)產(chǎn)生一個(gè)正向效應(yīng)，并逐漸減弱，在第三期沖擊基本消失。這一現(xiàn)象也符合市場(chǎng)規(guī)律。

圖4 DCZ對(duì)DSZ的沖擊

圖5 DM1對(duì)DSZ的沖擊

在圖4中，對(duì)股票市場(chǎng)籌資額實(shí)施一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的沖擊后，上證綜指會(huì)產(chǎn)生一個(gè)正向效應(yīng)，并逐漸減弱，在之后的第三期到第七期微弱震蕩并最終趨于穩(wěn)定。圖5顯示給貨幣供應(yīng)量一個(gè)單位的標(biāo)準(zhǔn)誤差沖擊后，上證綜指會(huì)產(chǎn)生一個(gè)正向效應(yīng)，但反應(yīng)極其微弱，并在第三期由于市場(chǎng)釋放的資金從其他渠道分流，最終沖擊造成的影響逐漸消失。

圖6 LnR對(duì)DSZ的沖擊

圖6顯示，對(duì)利率實(shí)施一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)誤差的沖擊后，上證綜指立即向下波動(dòng)，在第二期沖擊達(dá)到最大隨后逐漸減弱。這一現(xiàn)象也很好解釋，當(dāng)國(guó)家上調(diào)利率時(shí)，市場(chǎng)中流通的貨幣會(huì)更多地偏向儲(chǔ)蓄，從而導(dǎo)致股票市場(chǎng)資金流入變少，上證綜指向下波動(dòng)。

(5)方差分解

方差分解的思想是通過求解隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)對(duì)VAR模型中均方差的貢獻(xiàn)度來反映各變量對(duì)因變量的沖擊作用，以此來預(yù)測(cè)各變量對(duì)內(nèi)生變量的百分比貢獻(xiàn)度,具體結(jié)果見表3。

表3 VAR方差分解結(jié)果

注：表3數(shù)據(jù)由Eviews6.0軟件運(yùn)行所得.

從表3可以看出，初始上證綜指的變動(dòng)基本基于自身的標(biāo)準(zhǔn)誤差，對(duì)自身貢獻(xiàn)率高達(dá)96.98%，隨后逐漸下降，到第十期時(shí)基本穩(wěn)定在94.27%。除自身貢獻(xiàn)度之外，消費(fèi)者信心指數(shù)對(duì)上證綜指的貢獻(xiàn)最大，為1.81%，再其次為利率、股票市場(chǎng)籌資額、工業(yè)增加值和貨幣供應(yīng)量，貢獻(xiàn)度分別為1.49%、1.35%、1.03%和0.06%。

3.模型結(jié)果分析

(1)工業(yè)增加值與上證綜指

由上證綜指對(duì)工業(yè)增加值的脈沖反應(yīng)可以看出，我國(guó)股票市場(chǎng)并不能真正發(fā)揮宏觀經(jīng)濟(jì)“晴雨表”的功能。分析其原因，可能是近年來我國(guó)經(jīng)濟(jì)過快增長(zhǎng)，主要由投資拉動(dòng)，但企業(yè)資金運(yùn)用效率并不高，導(dǎo)致公司的整體績(jī)效跟不上經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，從而股票價(jià)格的上升也受到影響。

(2)經(jīng)濟(jì)政策與上證綜指

貨幣供應(yīng)量對(duì)上證綜指的貢獻(xiàn)率僅為0.06%，這與現(xiàn)實(shí)情況也吻合，主要原因是貨幣政策作用到股市需要經(jīng)過一定的傳導(dǎo)機(jī)制。一般來說，央行調(diào)整貨幣政策，會(huì)最先作用到政府債券或者是大型金融機(jī)構(gòu)的公司債券，然后才能到達(dá)股票市場(chǎng)，并且最終作用到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的周期也很漫長(zhǎng)，這樣上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效很難在短時(shí)間內(nèi)有所提高，股票價(jià)格上升緩慢。模型結(jié)果顯示，利率對(duì)上證綜指波動(dòng)的影響也十分有限。可見，我國(guó)單一的宏觀經(jīng)濟(jì)政策在調(diào)控股市上效果不佳。由于我國(guó)是新興市場(chǎng)國(guó)家，相比于西方發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)，利率市場(chǎng)化進(jìn)程剛剛結(jié)束，這一中介指標(biāo)作用的發(fā)揮仍存在很多局限性。

(3)消費(fèi)者信心指數(shù)與上證綜指

對(duì)上證綜指貢獻(xiàn)率最大的自變量是消費(fèi)者信心指數(shù)，這一結(jié)果與我國(guó)股票市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)有著密切聯(lián)系。2016年3月19日，深交所發(fā)布的《2015年個(gè)人投資者狀況調(diào)查報(bào)告》顯示，2015年投資者結(jié)構(gòu)仍以中小投資者為主，股票投資占家庭全部投資比例約三成。受訪投資者2015年的平均賬戶資產(chǎn)量為37.2萬元，投資者結(jié)構(gòu)仍以中小投資者為主，超過八成受訪投資者(84.4%)證券賬戶資產(chǎn)量在50萬元及以下。中小投資者是股票市場(chǎng)主力軍，他們對(duì)于整個(gè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的信心對(duì)股票市場(chǎng)的走勢(shì)有著重要影響。

(4)股票市場(chǎng)籌資額與上證綜指

股票市場(chǎng)的直接融資是其市場(chǎng)功能最基本的表現(xiàn)，然而，我國(guó)的股票市場(chǎng)籌資額對(duì)上證綜指的影響反而很小。這說明我國(guó)股票市場(chǎng)制度不完善，股票發(fā)行、并購(gòu)重組制度仍存在很大的改進(jìn)空間。

四、 政策建議

1.密切關(guān)注股市走勢(shì)與GDP的背離，防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

短期內(nèi)我國(guó)股票市場(chǎng)不能發(fā)揮“晴雨表”功能，不能真實(shí)地反映國(guó)民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況。監(jiān)管部門應(yīng)密切關(guān)注這一背離現(xiàn)象，宏觀經(jīng)濟(jì)的過冷或過熱帶來的股票市場(chǎng)的異常震蕩會(huì)加大金融動(dòng)蕩，防范股票市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。我國(guó)股市走勢(shì)與GDP的背離從一定程度上說明股票市場(chǎng)市場(chǎng)化程度不夠，國(guó)家行政干預(yù)一定程度上阻礙了股票市場(chǎng)的發(fā)展，因此應(yīng)積極轉(zhuǎn)變干預(yù)管理手段，減少直接干預(yù)，采用市場(chǎng)化政策來調(diào)控股市。

2.探索多途徑、多手段調(diào)控路徑，避免單一調(diào)控

股票市場(chǎng)的存在會(huì)加大貨幣供給的內(nèi)生性，由于貨幣政策的股市傳導(dǎo)渠道并不十分順暢，單一的貨幣政策很難真正作用到股市。近年頻繁的“雙降”措施對(duì)股市調(diào)控成效微乎其微也很好地佐證了這一觀點(diǎn)。因此要積極探索多途徑、多手段的調(diào)控路徑，完善金融調(diào)控的政策，健全各種調(diào)控工具和手段。

3.規(guī)范市場(chǎng)秩序，切實(shí)保護(hù)中小投資者利益

我國(guó)長(zhǎng)期以來重視融資，忽略對(duì)中小投資者保護(hù)的問題一直沒有得到解決，中小投資者在“零和”股市中一直處于被動(dòng)地位，莊家刻意炒作，抬拉股價(jià)的現(xiàn)象經(jīng)常發(fā)生。因此管理層要進(jìn)一步規(guī)范股票市場(chǎng)秩序，全面構(gòu)建中小投資者保護(hù)機(jī)制，保障中小投資者知情權(quán)，健全上市公司回報(bào)機(jī)制。

4.積極推進(jìn)新股發(fā)行注冊(cè)制改革

注冊(cè)制是發(fā)達(dá)的股票市場(chǎng)普遍采用的新股發(fā)行制度，但基于我國(guó)目前的整體環(huán)境，并不適宜立即推行注冊(cè)制，注冊(cè)制的實(shí)施依賴于股票市場(chǎng)更高的市場(chǎng)化程度。[8]監(jiān)管部門需要逐步簡(jiǎn)政放權(quán)，轉(zhuǎn)變證監(jiān)會(huì)職能，將工作重心由審核新股發(fā)行轉(zhuǎn)移到監(jiān)督管理上市公司，維護(hù)市場(chǎng)秩序上來；強(qiáng)化信息披露，建立追責(zé)制度；進(jìn)一步完善新股發(fā)行的法律法規(guī)，并在合適的時(shí)機(jī)積極推進(jìn)新股發(fā)行注冊(cè)制。

[1]黃華繼，丁 維.我國(guó)股票市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)周期互動(dòng)關(guān)系的譜分析[J].產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)研究，2009,(6)：54-72.

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[6]易 綱，王 召. 貨幣政策與金融資產(chǎn)價(jià)格[J].經(jīng)濟(jì)研究，2002,(3):13-20,92.

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責(zé)任編校：陳 強(qiáng)，王彩虹

Research on Major Factors Affecting the Shanghai Composite Index

DIAO Qi-bo

(School of Finance, Anhui University of Finance and Economics, Bengbu 233030,China)

This paper systematically describes four factors that affect the Shanghai Composite Index, macroeconomic condition, monetary policy, the stock market system and investor behavior, and take a quantitative analysis method using various indicators on VAR Model degree of influence on the Shanghai Composite Index size. Draw four conclusions: First, the Shanghai Composite Index and the macroeconomic state of sync, the index cannot play a "barometer" function in the short term; the second, a single economic policy control poor stock market results; third, the impact of investor behavior to Shanghai Composite index is greater, protecting the interests of small investors guarantee a sustained and healthy development of the stock market; fourth, the current IPO system is flawed and the registration system reforms should be actively promoted.

Shanghai composite index;investor behavior;registered reform；VAR model

2016-07-05

刁其波,安徽蚌埠人，碩士研究生，研究方向?yàn)樯虡I(yè)銀行管理。

10.19327/j.cnki.zuaxb.1007-9734.2016.05.015

F832.5

A

1007-9734(2016)05-0089-06