收購醫(yī)院，這是最好的時機？

曹凱

一些中小型公立醫(yī)院需引入資本才能生存，財務吃緊的地方政府、國企也迫切想甩掉一些包袱。在這個窗口期，投資人需要搭建起更加成熟的投資和管理團隊

作為資深的投資人，徐大衛(wèi)在密集跟蹤醫(yī)院項目一年多后，果斷抽身離開，轉而關注消費升級概念的投資項目。他的選擇并不偶然，在2013年前后積極涌入醫(yī)療行業(yè)的投資人，正在逐漸分化：有人堅持，有人選擇果斷退出。

2016年8月，全國公立醫(yī)院數(shù)量比上年同期減少474家，月均減少近40家。預估2016年中國公立醫(yī)院數(shù)量減少應在600家左右。而此前五年，公立醫(yī)院年均減少156家左右。

這意味著，2013年以來，中國再次出現(xiàn)醫(yī)院改制并購的小高潮。

過去十年，大型公立醫(yī)院越來越強勢，部分中小型醫(yī)院吃不飽。難以承擔重負的地方政府和國企，想甩掉這部分包袱，引入資本改制。長期以來，中國醫(yī)療改革有一個呼聲，引入民營資本，提升整個醫(yī)療服務系統(tǒng)的效率。可是，資本在公立醫(yī)院改制的呼聲迭起時，因醫(yī)院內(nèi)部利益糾葛、拉鋸式談判等所累，使部分投資人逐漸失去了耐心。

大量并購項目分散

敏銳的投資人，如徐大衛(wèi)三年前嗅到了新政信息，一邊要求每個縣原則上保留一到兩家公立醫(yī)院，一邊中央政府還在催促國企將企業(yè)醫(yī)院社會化，甩掉包袱。

這些信息讓徐大衛(wèi)很興奮，他盯上了公立醫(yī)院改制收購，找到同樣感興趣的尉昕，尉昕當時也捕捉到了市場信號，在北京注冊了投資公司。

尉昕家族趕上前一輪醫(yī)院改制熱潮的好時機。在2005年前后的那輪國企改革中，企事業(yè)單位擁有的大量醫(yī)院，紛紛改制為民營醫(yī)院。2005年國企醫(yī)院（含少量軍隊醫(yī)院）數(shù)量多達5600多家，經(jīng)此一役，在2010年前后減少將近三成。

當時，尉昕的父親在陜西、四川成功改制多家企業(yè)醫(yī)院。醫(yī)院在尉昕家族的經(jīng)營下，經(jīng)過十多年的發(fā)展，形成了一個穩(wěn)定的管理團隊和醫(yī)生團隊，可以給尉昕投資并購醫(yī)院提供支撐。接下來的兩年時間，他們到處尋找有意改制或出售的醫(yī)院，在諸多競爭者中，徐大衛(wèi)和尉昕的組合算得上專業(yè)，他們甚至一度打算成立一個基金來專門進行投資。

當然，他們也遭遇到了強有力的競爭——一些上市公司宣稱，要收購幾十家到上百家公立醫(yī)院。上市企業(yè)紛紛成立醫(yī)院并購事業(yè)部，大量投資機構開始跟進，在市場上尋找醫(yī)院并購標的。

復星集團董事長郭廣昌在2014年全國“兩會”期間，提議政府改制全國剩下的3000多家企業(yè)醫(yī)院。他的提議，在2016年初見端倪，公立醫(yī)院數(shù)量斷崖式減少。這和最近兩三年間，在資本的密集跟蹤下，改制項目落地量陡增有關。

在搶手的醫(yī)院被資本圍追時，徐大衛(wèi)和尉昕也密集調(diào)研第一輪改制中實行集體持股的企業(yè)醫(yī)院。與新興的科技企業(yè)員工持股不同，國企員工集體持股過分強調(diào)公平性，由于集體持股，產(chǎn)生集體決議?！皼Q策機制混亂，醫(yī)院日常經(jīng)營中的小額采購，有時都可能久拖不下，無人拍板。”清華大學經(jīng)管學院醫(yī)療管理研究中心研究員曹健對《財經(jīng)》記者說。

在醫(yī)療市場十年黃金發(fā)展期，這類醫(yī)院收入規(guī)模有所增長，但人員流失嚴重，硬件水平也跟不上，反而在醫(yī)療市場有被邊緣化的風險。

尉昕在湖北做成了一單，收購一家員工集體持股的國企醫(yī)院。這家改制多年的國企醫(yī)院，不僅員工流失嚴重。流失的員工在離開時，還每人都要拿走一筆股金，實際上也是拿走了醫(yī)院發(fā)展基金。這家醫(yī)院面臨被降級的風險，醫(yī)院管理者很焦慮。

當尉昕聽到這個消息后，通過中間人聯(lián)系撮合，找到這家醫(yī)院院長協(xié)商收購。對尉昕而言，盡管員工有流失，但是核心醫(yī)生團隊還穩(wěn)定，股權也逐漸集中，遠比新建運營一家同等規(guī)模的醫(yī)院要容易。而且，醫(yī)院不僅有醫(yī)保定點資格，還有國企員工補充醫(yī)療福利固定投入，收入其實也有一定保障。經(jīng)過半年的游說，院方終于通過股東大會決議，尉昕完成了控股收購。

醫(yī)院正在進行擴建，要將床位規(guī)模做大，人員也要擴張，希望把康復護理業(yè)務發(fā)展起來。尉昕相信，醫(yī)院未來會止血恢復。

華夏基金經(jīng)理陳斌向《財經(jīng)》記者提供的數(shù)據(jù)顯示，2013年至2016年8月間，國內(nèi)上市企業(yè)披露的醫(yī)療服務項目達52個。僅2015年披露的20個并購項目就涉及金額125.5億元，預計2016年將會再創(chuàng)新高。

相比2016年公立醫(yī)院改制的數(shù)量，陳斌提供的市場披露醫(yī)院并購數(shù)目則顯得太少。這意味著，大量并購項目并未完全公開，屬于分散化甚至隱蔽化操作。

華醫(yī)資本曹鋒對《財經(jīng)》記者分析，部分投資機構拿到項目暫不公開，進行前期孵化和管理提升，等待出售給上市公司或大型企業(yè)再退出；或者區(qū)域性大型私企借助良好的政商關系，將本地公立醫(yī)院并購，有意持續(xù)經(jīng)營，并不急于披露和退出。

即使各家上市企業(yè)披露的并購項目，往往分散在各地，不集中，就會推高運營成本。上市醫(yī)藥企業(yè)恒康醫(yī)療，幾乎每隔三四個月就簽下一家醫(yī)院，目前收購的醫(yī)院分布在遼寧、江西、安徽、四川等多地。

這有違專業(yè)投資機構希望的模式：可復制和連續(xù)投入，再通過轉讓或者上市尋求退出。徐大衛(wèi)指出，由于市場找不到系統(tǒng)性的機會，更多是一些單點機會，很難做出連續(xù)的投資動作，“投了一個不知道下一個在哪里”。

醫(yī)療集團做大為先

前一輪公立醫(yī)院改制時期，資本的身影還難得一見，改制往往以員工集體持股為主。在這一輪醫(yī)院改制和醫(yī)院并購熱潮中，醫(yī)療集團脫穎而出，成為并購市場上活躍的身影。

鳳凰醫(yī)療前身為吉林創(chuàng)傷醫(yī)院，由徐捷在1988年創(chuàng)立，2013年在港交所上市，成為醫(yī)院第一股，證明了醫(yī)院運營可以成為一個好生意。

但問題接著來了，非營利性醫(yī)院不得分紅。國內(nèi)幾家醫(yī)療集團其實和鳳凰醫(yī)療一樣，都面臨著這個難題。

鳳凰醫(yī)療找到了一個巧妙的方法來“分紅”——在醫(yī)療服務市場獲利。操作方法一是供應鏈業(yè)務，集團為旗下醫(yī)療機構采購藥品、醫(yī)療器械及耗材，并從中獲取差價。2013年收入4.797億元，占公司收入42.4%，占凈利潤的77%。

這種模式早在十多年前就出現(xiàn)，從非營利醫(yī)院經(jīng)營中獲取一定利潤，也被批評為“取巧”。2015年中，突然有人在網(wǎng)絡和媒體上爆料，鳳凰醫(yī)療藥品供應鏈上的第三方合作企業(yè)惠紅向藥企索要高額返點，暗指企業(yè)壟斷醫(yī)院藥品配送權，進而質(zhì)疑鳳凰醫(yī)療的盈利模式。

藥品供應是涉及行業(yè)各方利益的焦點，精明專業(yè)的醫(yī)院管理者也總是能從中擠出一部分水分，將灰色收入陽光化，再進行合法分配。當然，這一管理提升過程很容易成為利益沖突爆發(fā)點。

鳳凰醫(yī)療的另外一塊收入來源是醫(yī)院管理服務費。

集團以IOT模式托管大量醫(yī)療機構，從中獲取醫(yī)院管理服務費。IOT模式，簡單說就是投資換取運營權。企業(yè)前期投入改造醫(yī)院環(huán)境，運營一段時間再歸還給政府或者國有企業(yè)。2013年，該醫(yī)院管理服務費收入4080萬元，占2013年收入的4.6%。隨著上市公司財務數(shù)據(jù)發(fā)布后，也有非議說政府給企業(yè)托管費是失算，讓企業(yè)從中獲利。

鳳凰醫(yī)療、中信醫(yī)療、華潤醫(yī)療、復星醫(yī)藥等醫(yī)療集團之間，自今年開始尋求更大的整合。不管怎么樣先做大，是一個為未來謀利的思路。

10月28日，鳳凰醫(yī)療發(fā)布公告，鳳凰醫(yī)療收購中信醫(yī)療旗下惠州、杭州兩家醫(yī)院部分股權。交易完成后，中信醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)集團將成為鳳凰醫(yī)療第二大股東，占股比例為9.15%。緊接著，10月31日華潤官網(wǎng)發(fā)布消息，華潤醫(yī)療成為鳳凰醫(yī)療第一大股東，占股比例為35.7%。新公司“華潤鳳凰醫(yī)療”擁有超過100家醫(yī)療機構1萬多張床位，“成為目前中國最大醫(yī)療服務產(chǎn)業(yè)平臺”。

在華潤集團旗下華潤醫(yī)藥上市的背景下，有業(yè)內(nèi)人士分析，有意在港交所尋求上市的華潤醫(yī)療，通過反向收購鳳凰醫(yī)療來落地；同時，鳳凰醫(yī)療創(chuàng)始人家族股份稀釋，有意尋求部分退出。

四五家著名的醫(yī)療集團，最近兩三年在全國各地并購多家公立醫(yī)院和民營醫(yī)院，業(yè)內(nèi)人士估算，其擁有的床位數(shù)已經(jīng)超過2萬張。

公立醫(yī)院門檻難邁

2015年，鳳凰醫(yī)療與國家安監(jiān)總局達成協(xié)議，對安監(jiān)總局旗下的煤炭總醫(yī)院進行改制，然而遭到煤炭總醫(yī)院醫(yī)務人員集體抵制，醫(yī)務人員打出橫幅以示抗議，資方不得不放棄項目。這不是近年來發(fā)生的第一次類似事件。

徐大衛(wèi)也跟蹤過國內(nèi)一家大型鋼鐵企業(yè)的職工醫(yī)院改制項目。為了拿下項目，他們見過企業(yè)的各級領導，也密切接觸了一陣醫(yī)院內(nèi)部的管理者。但，不得不退出。

中國的公立醫(yī)院主要有兩類，一類是企事業(yè)單位的職工醫(yī)院。在2014年前后，已壓縮到3600家左右；另一類是地方政府的公立醫(yī)院，2010年至2015年間基本維持在9600家左右。

國有企業(yè)改革壓力巨大，公立醫(yī)院的改制項目推進，也讓參與的投資人頭疼不已。

在上述企業(yè)醫(yī)院項目中，徐大衛(wèi)走到招標這一步，耗時長達一年半多。徐大衛(wèi)說，“這期間，我們不斷給企業(yè)各個層面遞交改革方案，報到最后還是看不到成交的可能性?！?/p>

漫長的溝通成本，讓很多投資人望而卻步。投資機構募集到一筆資金，“三四年過去了還沒有一個項目，沒法向投資人交待”。

大量項目連續(xù)跟蹤下來，徐大衛(wèi)和一些投資人很快發(fā)現(xiàn)，公立醫(yī)院的門難進有更重要的原因。

完全市場化的企業(yè)投資管理，照顧好股東的利益，交易就能達成。而且，在一般的投資項目中，資方如果是大股東，派出財務總監(jiān)就可以了，不是大股東就派出董事。一般的PE都是小股東，持股10%到20%，參加董事會，根據(jù)合同約定享有對應的股東權利。

而中國公立醫(yī)院經(jīng)營管理上股東長期缺位，卻有一大群利益攸關者。分管領導、院長、科室主任、普通員工等都屬于利益攸關者，話語權甚至比股東還大。并且，部分利益攸關者因為以藥養(yǎng)醫(yī)的利益鏈，早已形成一定程度合謀。

在這樣的格局下，中國的公立醫(yī)院在賬面上往往都是微利甚至虧損，利潤其實被利益攸關者私相分配。長期從事投資并購的投資人肖恩指出，資本進入公立醫(yī)院，就是希望通過管理提升，迫使利益攸關者讓渡部分利益，讓醫(yī)院賬面上有更多的利潤。

這意味著，投資人跟部分不愿意讓出利益的人之間的矛盾，一觸即發(fā)。

一些投資人無奈地指出，投資前必須有盡職調(diào)查環(huán)節(jié)，但是部分醫(yī)院管理者不愿配合；即使母體企業(yè)和地方政府同意，醫(yī)院管理者也不情愿給出財務報表，有些甚至直接拒絕。

投資公立醫(yī)院固然是門好生意，徐大衛(wèi)說，項目達成卻需要各種“機緣巧合”，牽涉的任何一方都能讓交易終止：“企業(yè)經(jīng)營形勢稍微好轉，決策者可能就會終止交易；如果醫(yī)生堅決反對，也可能讓交易無法達成。”

近年來，湖南、浙江、北京等地多個公立醫(yī)院改制項目流產(chǎn)，都因醫(yī)生發(fā)起的群體事件而終止。而且，群體事件一旦發(fā)生，有人便會指責母體企業(yè)和地方政府讓國有資產(chǎn)流失。這樣的輿論指責是不少投資人特別忌諱的事情?！敦斀?jīng)》雜志此前報道過湖南省婁底市第一人民醫(yī)院類似改制風波。

北京恒和醫(yī)院張松倫說，由于公立醫(yī)院存在利益攸關者的長期合謀，投資方必須要有強大的投資團隊，以控股方式進入醫(yī)院，獲得更大的話語權。此外，投資方還必須擁有強大的投后管理團隊，甚至要直接向醫(yī)院派出院長，最好能長期經(jīng)營。

然而，投資機構甚至上市公司，一般短時間內(nèi)難以找到專業(yè)管理團隊，這也無形中增加了投資者的管理成本。

醫(yī)院門難進，于是有人選擇了退出。

全國一年改制數(shù)百家公立醫(yī)院，這個數(shù)據(jù)還是誘人的，尉昕打算繼續(xù)堅持。他認為，國內(nèi)公立醫(yī)院正在繼續(xù)分化，一部分中小型醫(yī)院必須引入資本才能更好發(fā)展，地方政府遭遇債務危機必然會甩掉一部分包袱，政策已經(jīng)放得很開，投資人要做的是，在這個窗口期搭建起更加成熟的投資和管理團隊。