信立泰 被低估的優(yōu)質(zhì)白馬

大山

信立泰（002294）2016年10月24日晚發(fā)布2016年三季報(bào)，營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)、扣非后歸屬母公司凈利潤(rùn)同比增速分別為10.19%、12.28%和11.94%；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~同比增長(zhǎng)66.88%；三季度單季營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)、扣非后歸母凈利潤(rùn)同比增速分別為3.06%、11.84%和12.97%，基本符合市場(chǎng)預(yù)期，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量?jī)?yōu)秀。

二線產(chǎn)品高速增長(zhǎng)

2016年前三季度，我們預(yù)計(jì)公司心血管產(chǎn)品線保持20%左右的快速增長(zhǎng)。單品種看，預(yù)計(jì)“泰嘉”銷售同比增長(zhǎng)15%-20%左右，可以發(fā)現(xiàn)公司產(chǎn)品的剛性需求及市場(chǎng)開(kāi)拓能力；比伐盧定預(yù)計(jì)同比增速50%左右；信立泰貢獻(xiàn)少量收入。作為經(jīng)過(guò)臨床多年使用的“泰嘉”，“PCI剛性需求（存量）+腦卒中預(yù)防新應(yīng)用拓展（增量）”支撐其業(yè)績(jī)20%左右的穩(wěn)定增長(zhǎng)，同時(shí)作為通過(guò)歐盟GMP認(rèn)證的藥品，我們認(rèn)為，公司產(chǎn)品在后續(xù)的招標(biāo)過(guò)程中，有望和原研藥同質(zhì)量組競(jìng)爭(zhēng)，廣東藥交新規(guī)2016年9月2日開(kāi)始執(zhí)行，根據(jù)我們的預(yù)測(cè)，公司核心產(chǎn)品氯吡格雷有望在四季度開(kāi)始重回廣東市場(chǎng)，進(jìn)一步拓展市場(chǎng)份額，2017年有望貢獻(xiàn)3%-5%的凈利潤(rùn)；后續(xù)梯隊(duì)產(chǎn)品“比伐盧定+阿利沙坦酯”，恰逢2016年醫(yī)保目錄的調(diào)整，二線品種有望進(jìn)入部分地區(qū)甚至國(guó)家新的醫(yī)保目錄，2016-2020年有望逐步放量，支撐“泰嘉”增速放緩背景下整個(gè)心血管產(chǎn)品線的業(yè)績(jī)保持15%-20%的增長(zhǎng)。

現(xiàn)金流增速遠(yuǎn)超凈利潤(rùn)增速

前三季度，公司毛利率同比提高0.47個(gè)百分點(diǎn)至74.35%；費(fèi)用方面，銷售費(fèi)用率降低0.8個(gè)百分點(diǎn)至21.53%，管理費(fèi)用率提高0.96個(gè)百分點(diǎn)至8.99%，主要是金凱金盟相關(guān)產(chǎn)品進(jìn)入研發(fā)后期，投入增加所致；財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降0.54個(gè)百分點(diǎn)至-0.82%，三項(xiàng)費(fèi)用費(fèi)用整體保持穩(wěn)定；經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流同比增長(zhǎng)66.88%，主要是受2015年同期存貨高基數(shù)（抗生素環(huán)保影響）、2016年加強(qiáng)回款所致，顯示公司非常強(qiáng)的渠道控制能力。

收購(gòu)科奕頓，長(zhǎng)線布局公司介入器械產(chǎn)品線

科奕頓在鹽產(chǎn)品為左心耳封堵器及延時(shí)性腔靜脈濾器，目前處于開(kāi)發(fā)階段；在該產(chǎn)品首次人體試驗(yàn)全部成功后，信立泰考慮進(jìn)一步的增資事宜。（1）左心耳封堵器競(jìng)爭(zhēng)格局好，市場(chǎng)前景樂(lè)觀。目前國(guó)外僅有波士頓科學(xué)和圣猶達(dá)醫(yī)療的產(chǎn)品上市，國(guó)內(nèi)僅有波士頓客戶選的WATCHMAN上市，而國(guó)內(nèi)在研的有先健科技和上海形狀記憶材料，競(jìng)爭(zhēng)格局較好；（2）科奕頓腔靜脈過(guò)濾器屬于第三代延時(shí)型可回收的，技術(shù)壁壘較高。因此公司該布局作為心血管介入器械領(lǐng)域產(chǎn)品線補(bǔ)充，有望強(qiáng)化未來(lái)器械產(chǎn)品線競(jìng)爭(zhēng)力。

安全邊際

通過(guò)追蹤市場(chǎng)中各大券商對(duì)信立泰的最新研報(bào)，我們發(fā)現(xiàn)：即使按最保守的估計(jì)，公司2016年預(yù)計(jì)全年每股收益達(dá)到1.37元，其合理股價(jià)在33.80元左右。

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