美的為何不惜代價收購庫卡

韓舒淋

庫卡是機器人四大家族中唯一可能被收購的公司，收購庫卡是美的轉(zhuǎn)型的標志性事件，也將對中國機器人產(chǎn)業(yè)格局帶來重大改變

美的對庫卡的收購要約，不僅是今年最引人矚目的中國公司對外收購案例之一，也是對國內(nèi)機器人產(chǎn)業(yè)影響最大的事件。交易雙方，一方是正在轉(zhuǎn)型的中國家電巨頭，一方是位列機器人四大家族之一的百年德國老店。

5月19日，美的集團（000333.SZ）發(fā)布公告，宣布擬通過要約收購的方式收購庫卡集團（KUKA，KU2.DE），美的計劃以每股115歐元的價格向庫卡股東發(fā)起要約，這一價格較庫卡前一日股價溢價約36%。收購消息公布之后，庫卡當天股價暴漲23.21%，收盤于104歐元。

按115歐元的收購報價，庫卡的市盈率（PE）為48倍，而機器人四大家族中的另外三家5月18日的PE分別為：ABB（NYSE：ABB）15.44倍、發(fā)那科（Fanuc，TYO：6954）19.92倍、安川電機（Yaskawa，TYO：6506）15.09倍。拿下庫卡，美的可謂不惜代價。

8月4日，要約期結(jié)束，接受要約收購的股份數(shù)量占庫卡發(fā)行股份的81.04%，而在收購庫卡之前美的已經(jīng)持有其13.51%的股份，若最終交割完成，美的將持有庫卡94.55%的股份。

美的如此高的持股比例是否會導致庫卡退市？美的在5月的收購草案公告中稱，法蘭克福證券交易所沒有關(guān)于上市公司公眾持股量低于某一閾值后必須強制退市的規(guī)定；從市場實際運行情況看，法蘭克福證券交易所不會主動取消上市公司上市資格，而是根據(jù)上市公司的主動申請而批準退市；從實際案例來看，也存在公眾股權(quán)僅保留2%的情況下，依然未被退市的案例。

美的也曾公開表示，公司將根據(jù)持有庫卡集團股份比例情況及與當?shù)刈C券監(jiān)管部門溝通情況，盡力維持庫卡集團上市地位。

庫卡全部在外發(fā)行的普通股共有39775740股，若按照每股115歐元的要約收購價估算，收購庫卡81.04%的股份，將花費約276億元人民幣。

要約期結(jié)束后，該收購進入各相關(guān)國家的審查階段，截至8月底，中國、德國和美國的反壟斷審查均已通過。接下來，該筆收購還需要通過歐盟、俄羅斯、巴西、墨西哥的反壟斷審查，以及美國外國投資委員會（CFIUS）和國防貿(mào)易管理理事會（DDTC）審查，這些審查需要在2017年3月31日前滿足。

值得注意的是，CFIUS曾經(jīng)多次否決中國公司在美國的投資，今年初，CFIUS禁止飛利浦出售旗下LED業(yè)務給金沙江（GO Scale Capital）為主的中國投資團隊，導致該交易中止。

隨著收購進程的推進，庫卡股價也開始回落，截至9月1日，庫卡股價報收98.41歐元。

美的底氣何來

按照目前接受要約收購的股份和要約價格估算，該筆收購將花費美的276億元人民幣。美的表示，收購所需資金將通過銀團借款和公司自有資金籌集。

美的最新公布的2016年中報顯示，美的上半年營收780.08億元，同比微降5.87%，而歸屬母公司凈利潤為94.96億元，同比增長14.08%。營收微降但凈利保持兩位數(shù)增長，這一趨勢延續(xù)了2015年美的年報數(shù)據(jù)反映的業(yè)績趨勢。

中國的家電市場在經(jīng)歷多年的高速增長后在2014年見頂，2014年下半年開始增速劇減，家電公司的營收也受其影響呈現(xiàn)平穩(wěn)甚至下降趨勢。而早做準備開始轉(zhuǎn)型的美的，其利潤不減反增。營收與利潤數(shù)據(jù)的變化，是美的從五年前開始公司轉(zhuǎn)型的結(jié)果。

2011年，美的的營收就達到了1341億人民幣的規(guī)模，2015年其營收為1384億元，五年期間營收僅僅增長了3%，然而凈利潤從66億元增長到136億元。

這五年中，美的放棄了此前高速發(fā)展時期規(guī)模效應換取成本優(yōu)勢的發(fā)展模式，開始探索轉(zhuǎn)型，五年之中，美的關(guān)停了10余個生產(chǎn)基地，退換7000畝廠房，砍掉30多個不盈利或者毛利率低的產(chǎn)品，員工數(shù)量從高峰時期的19.6萬人縮減到目前的9.3萬人。

與此同時，美的開始加大在研發(fā)部門的投入，在順德投資30億元建立全球創(chuàng)新中心，經(jīng)過五年積累在公司內(nèi)部建立四級研發(fā)體系，研發(fā)覆蓋短期的產(chǎn)品研發(fā)、中期的基礎(chǔ)技術(shù)研究、共性基礎(chǔ)研究和長期的戰(zhàn)略研究。2015年，美的科研投入53億元，與之對應的是2011年之后，美的沒有再花錢購買土地、廠房等生產(chǎn)要素類資產(chǎn)。

此外，美的還投入70億元在自動化、信息化領(lǐng)域，目前美的的平均自動化率達到17%。

美的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的多元化也為其業(yè)務分擔了風險，美的2016年中報數(shù)據(jù)顯示，美的空調(diào)業(yè)務上半年銷量同比下降達15%，但是洗衣機銷量增長3.82%，廚電零售量增長4.7%。

提前開始的轉(zhuǎn)型讓美的在2012年就經(jīng)歷了營收劇跌的回縮，當年美的營收1027億元，較2011年下跌超過300億元。不過到2015年家電行業(yè)見頂時，其營收同比微跌2%，同時利潤增長21%，并在2016年延續(xù)了這一趨勢。

這五年轉(zhuǎn)型積累，讓美的在營收維持平穩(wěn)的同時利潤不斷增長，攢下了足夠的資金。截至2015年底，美的自有資金接近650億元，這讓美的有底氣開展符合公司戰(zhàn)略的并購。

多重協(xié)同效應

對美的而言，前五年的轉(zhuǎn)型是其發(fā)展模式從規(guī)?；蜃非筚|(zhì)量的轉(zhuǎn)型，而對庫卡的收購要約，則是其提升制造水平和尋找新業(yè)務增長點的標志性事件。

美的在收購草案中表示，庫卡集團的優(yōu)勢與美的“雙智”戰(zhàn)略吻合。

所謂“雙智”戰(zhàn)略，是美的集團去年提出的“智慧家居+智能制造”戰(zhàn)略。具體到機器人方面，美的希望通過“智能制造+工業(yè)機器人”的模式，全面整合提升公司智能制造水平，同時以工業(yè)機器人帶動伺服電機等核心部件、系統(tǒng)集成業(yè)務的快速發(fā)展。以“智慧家居+服務機器人”模式，推動公司智慧家居的快速發(fā)展與生態(tài)構(gòu)建，并以服務機器人帶動傳感器、人工智能、智慧家居業(yè)務的延伸。

作為四大家族唯一僅以機器人為主營業(yè)務的公司，庫卡的機器人本體和系統(tǒng)集成業(yè)務營收占據(jù)其總營收的80%以上，盡管本身不具備電機、減速器這兩類核心零部件的供應能力，但是庫卡掌握機器人核心控制技術(shù)，在多個領(lǐng)域有豐富的集成應用經(jīng)驗，并在汽車領(lǐng)域的市場份額處于領(lǐng)先地位，其營收中有一半來自汽車制造業(yè)的機器人應用。

收購庫卡，一方面將有助于提高美的本身的制造水平，另一方面有助于美的尋找新的業(yè)務增長點。

美的此前已經(jīng)在自己的制造工廠中大規(guī)模使用機器人，截至目前，美的已經(jīng)投入超過50億元用于自動化改造，在生產(chǎn)線上應用了超過1000臺工業(yè)機器人。美的計劃未來每年在工業(yè)機器人和自動化領(lǐng)域投資10億元，它自身的需求就是一個巨大市場，庫卡的技術(shù)和設(shè)備還有助于美的提升生產(chǎn)線的制造水平。

值得一提的是，美的對智能制造理解頗深。美的董事長方洪波曾在公開演講中表示，智能制造不是黑燈工廠、不是自動化，也不是機器人應用，智能制造的本質(zhì)是數(shù)字化，是企業(yè)的研發(fā)、供應鏈、采購、制造、物流、銷售等各個環(huán)節(jié)用數(shù)字化連接起來，將以前的機器、設(shè)備、生產(chǎn)線、人、車輛、渠道這些物理形態(tài)的事物進行數(shù)據(jù)形態(tài)的思考。

美的從2012年開始啟動了代號為“632項目”的信息化升級工程，希望統(tǒng)一流程、統(tǒng)一數(shù)據(jù)、統(tǒng)一IT系統(tǒng)。“632”是指6大運營平臺、3大管理平臺和2大技術(shù)平臺。該項目目前已全面上線。

中國從2013年開始就成為全球最大的機器人市場，至今保持高速發(fā)展。與國際成熟的機器人市場不同，中國在非汽車領(lǐng)域的一般制造業(yè)內(nèi)還有廣泛的機器換人需求。方洪波曾在公開演講中表示，“不會因為喜歡吃火鍋就把海底撈買下來?！毖韵轮?，收購庫卡，是因為美的還瞄準了國內(nèi)巨大的機器人市場。無論是在工業(yè)機器人領(lǐng)域還是服務機器人領(lǐng)域，這筆收購都有助于美的進軍國內(nèi)機器人市場，而非僅僅滿足自用。

對庫卡而言，美的就是自己產(chǎn)品的一個大客戶。庫卡目前的營收中，大約一半來自汽車制造領(lǐng)域，是四大家族中比例最高的，與美的聯(lián)姻，有助于自己開拓其他行業(yè)的市場。

美的作為家電公司，旗下?lián)碛须姍C事業(yè)部，在電機伺服驅(qū)動技術(shù)方面有一定技術(shù)積累。而電機技術(shù)是機器人上游三大核心零部件技術(shù)之一，庫卡并不掌握這項技術(shù)，庫卡的電機主要由西門子提供。在伺服電機方面，收購也將產(chǎn)生協(xié)同效應。

除開與機器人相關(guān)的業(yè)務，庫卡還收購了自動化倉庫及物流配送領(lǐng)域的百年老店瑞仕格公司，其營收占庫卡營收的接近五分之一。美的旗下?lián)碛邪驳梦锪鞴?，在全國管理超過260個倉庫，倉儲面積超過500萬平方米。美的收購庫卡之后，美的的物流業(yè)務也將受益。

為什么是庫卡

四大家族中，只有庫卡的主營業(yè)務僅僅集中在機器人領(lǐng)域。ABB是與西門子、施耐德并列的全球知名電氣、自動化設(shè)備供應商，發(fā)那科是數(shù)控機床巨頭，安川的伺服電機、變頻器全球領(lǐng)先，在全球首先提出了“機電一體化”一詞。

在公司體量上，以美的提出的要約收購價115歐元每股計算，對應庫卡的估值約為340億元人民幣，對應市盈率為48倍。

與之相比，目前ABB市值折合人民幣約為3200億元，發(fā)那科市值約為2300億元，安川市值約為264億元，與庫卡相當，但其市盈率只有20倍左右，遠低于庫卡收購案中給出的48倍市盈率。安川在2015年8月已經(jīng)與美的成立了兩個合資公司，分別從事工業(yè)機器人與服務機器人的研發(fā)。

對美的而言，四大家族中唯一有可能收購的就是庫卡。

盡管115歐元每股的價格對應48倍市盈率要明顯高于另外三家機器人公司的市盈率，不過若與國內(nèi)A股市場的機器人標的相比則又顯得很便宜了。以創(chuàng)業(yè)板的機器人龍頭標的“機器人”（300024.SZ，即沈陽新松機器人）為例，該公司市值目前為370億元左右，甚至比庫卡的估值還高，但二者遠不是一個量級的公司。

面對“買貴了”的質(zhì)疑，美的一位高管曾回應說：歷史上，德國資本市場全面要約收購的平均溢價是42%，美的收購庫卡的報價，比庫卡前一個交易日的收盤價才溢價36%。

方洪波也曾對媒體用此前美的收購小天鵝的案例類比回應。2008年，美的擊敗長虹以16.8億元收購小天鵝24.01%的股權(quán)，這一價格遠高于前一任買家3.5億元的出價，當時也曾遭受市場“買貴了”的非議。如今小天鵝市值增長到230億元。方洪波表示，“今天你想買小天鵝，花300億元也買不到。”

收購庫卡之前，美的已經(jīng)參股了國內(nèi)的埃夫特機器人公司，與安川合作成立兩家合資公司，若此次收購能夠最終敲定，美的將同時與日系、德系和國內(nèi)的機器人龍頭公司合作。有業(yè)內(nèi)專家認為，這有助于美的在發(fā)展機器人業(yè)務時取長補短，并且把雞蛋放到不同的籃子里，規(guī)避風險。

對庫卡的收購，也是美的今年的第三起國際并購，其國際化布局明顯加速。

6月30日，美的收購東芝家電業(yè)務完成交割，美的以約人民幣33.2億元獲得東芝家電業(yè)務主體——“東芝生活電器株式會社”80.1%的股權(quán)，并獲得40年東芝品牌的全球授權(quán)，以及超過5000項白色家電相關(guān)專利。

6月24日，美的宣布收購意大利Clivet公司80%股權(quán)，Clivet是一家總部位于意大利的中央空調(diào)企業(yè)。收購金額未予公布。

美的在半年報中表示，上述三起收購投入資金預期超過300億元。

美的在海外的銷售收入也在不斷增長，2016年上半年，美的海外收入為313.3億元，超過總營收的40%，是中國家電企業(yè)中最高的。

而在庫卡的營收中，從地區(qū)分布來看，約21%來自德國，約25%來自歐洲其他地區(qū)，約35%來自北美地區(qū)，僅有約19%來自亞太及其他區(qū)域。收購完成后，庫卡的業(yè)績將與美的并表計算，這會讓美的海外收入比例進一步提高。