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    淺析“新三板”流動性危機與發(fā)展對策

    2016-07-07 23:22:55肖楊
    現(xiàn)代經(jīng)濟信息 2016年15期
    關(guān)鍵詞:完善機制新三板流動性

    肖楊

    摘要:新三板作為我國多層次資本市場的有機組成部分,肩負(fù)著拓寬中小企業(yè)融資渠道、優(yōu)化公司結(jié)構(gòu)、推動我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級的歷史重任。在市場不斷擴容的環(huán)境下,新三班卻深陷流動性危機。本文通過統(tǒng)計性描述分析新三板市場流動性匱乏的實質(zhì),總結(jié)出只有建立具有新三板特色的披露制度,嚴(yán)格控制掛牌企業(yè)質(zhì)量,降低投資門檻,才能充分發(fā)揮新三板市場引導(dǎo)資源配置的功能,充分服務(wù)實體經(jīng)濟發(fā)展。

    關(guān)鍵詞:新三板;流動性;完善機制

    中圖分類號:F830.91 文獻(xiàn)識別碼:A 文章編號:1001-828X(2016)015-000-02

    一、引言

    黨的十八大報告提出要“深化金融體制改革,促進宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定、支持實體經(jīng)濟發(fā)展的現(xiàn)代金融體系,加快發(fā)展多層次資本市場”。為構(gòu)建我國資本市場的多層次性和有序競爭性,我國加快了三板市場建設(shè)。截至2016年2月29日,新三板股票公司已達(dá)5826家。然而在市場規(guī)模加速擴張的背景下,三板交易量卻大幅縮水,相比此前最高的日成交額52億元,成交額跌幅超過90%,新三板流動性枯竭問題已怵目驚心。本文利用一系列數(shù)據(jù)對新三板流動性進行統(tǒng)計分析,并結(jié)合當(dāng)前交易制度,在信息披露、做市商監(jiān)管、交易模式等層面,提出相關(guān)的對策建議。

    二、新三板創(chuàng)新發(fā)展歷程

    1.新三板與老三板的更替

    自2006年新三板成立以來,由于審核效率高,上市成本低,吸引了大批創(chuàng)新型的中小企業(yè)入駐[1]。自國務(wù)院自2013年發(fā)布《關(guān)于全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有關(guān)問題的決定》,打破行業(yè)以及區(qū)域的限制,宣告這一政策正式從試點擴容至全國范圍。為了與之前滬深交易所退市下來的上市公司進行區(qū)分,故稱作“新三板”。

    2.市場交易模式在摸索中推進

    根據(jù)《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)股票轉(zhuǎn)讓細(xì)則(試行)》的公告規(guī)定,股票可以采取做市轉(zhuǎn)讓方式、協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式、競價轉(zhuǎn)讓方式之一進行轉(zhuǎn)讓[2]。但目前競價轉(zhuǎn)讓方式尚未開放。在協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式下,掛牌公司可以通過點擊成交和互報成交確認(rèn)申報兩種方式成交,申報數(shù)量應(yīng)當(dāng)為1000股或其整數(shù)倍,且不設(shè)漲跌幅限制。而參與做市轉(zhuǎn)讓的掛牌公司,應(yīng)有2家以上做市商為其提供做市報價服務(wù),只是不管買入賣出,交易對手都是面對的該股票的做市商,投資者之間不能成交。

    從2014年8月推出做市交易以來,目前以做市方式交易的公司已經(jīng)破千。截止至2015年12月31日,新三板做市公司數(shù)量已達(dá)1,115家。結(jié)合量價分析,2015年做市成交額累計為 1,009.73 億元,占整體成交額 61%,做市成交量為123.33億股,占整體49.51%。雖然做市公司整體數(shù)量僅占總體掛牌公司的二成左右,卻占全交易市場的半壁江山。而最近推出分層方案來看,標(biāo)準(zhǔn)三就是針對做市商數(shù)量推出的制度,可見其對做市公司的重視。

    三、交易制度不完善,做市商舍本逐末

    一方面,做市交易作為中國資本市場的創(chuàng)新產(chǎn)物,對新三板掛牌公司市值合理估算,增加股東資產(chǎn)的流動性,充分體現(xiàn)企業(yè)的價值有著重要的意義。

    其次,在傳統(tǒng)做市商壟斷交易模式下,做市商在短期利益驅(qū)使下存在價格操縱動機[3]。承擔(dān)流動性提供者責(zé)任的做市商憑借其牌照稀缺性在庫存股中取得中壓低價格,在日常活動中更注重股價增長帶來的庫存價值提升,反而對提供流動性和價格發(fā)現(xiàn)責(zé)任有所偏廢,存在一定的舍本逐末;同時,做市商較市場的其他參與人掌握更多報價信息。在市場向下調(diào)整過程中,做市商低價獲得的庫存股止盈賣出,加劇市場波動,影響市場穩(wěn)定。

    四、新三板陷“流動性”困局

    1.從掛牌情況看,2015年是新三板掛牌數(shù)量高速增長的一年。從2006年至2014年,新三板掛牌數(shù)量突破1500家花費了9年時間。而時隔一年,新三板掛牌數(shù)量已突破5000家,全年新增公司數(shù)量超過3500家。新三板市場已成為目前我國最大的證券市場。

    與整個新三板市場不斷擴容的走勢大相徑庭的是交易量持續(xù)創(chuàng)新低,在宏觀環(huán)境不景氣,轉(zhuǎn)板制度以及公募基金入市等政策紅利不明朗的情形下,投資者的熱情明顯下降,新三板市場交易情況再次進入“冰點”。2016年2月新三板市場成交額為87億元,累計成交量在17億股左右,平均單日成交額僅為5.46億元。三月成交額和單日成交額分別較上月下降了55.68%和44.72%,成交量較上月下降了53.35%。

    2.三板市場掛牌公司活躍度兩極分化

    市場活躍度一直是新三板市場的關(guān)注點。2015年新三板交易公司為2249家,占掛牌公司數(shù)量的44%,而2014年交易公司占比為36%,在市場上有一定的提升,但相對于主板、創(chuàng)業(yè)板來說,整個市場的活躍度還有待提升。

    在新三板這次的流動性危機中,掛牌企業(yè)平均換手率僅2.85%,但有155家掛牌換手率達(dá)到10%以上,實際交易天數(shù)占可交易天數(shù)比例超過50%。從表1中我們可以發(fā)現(xiàn),這些高換手率企業(yè)要么特備有發(fā)展前景,例如新媒體廣告、電子商務(wù)、軟件服務(wù)、環(huán)保行業(yè);要么業(yè)績較好,六成去年中報凈利潤增長30%,增長率翻倍的達(dá)40%。除了發(fā)展前景和凈利潤,做市商數(shù)量也是一個非常重要的因素。不過新三板市場企業(yè)仍有至少2500多家新三板企業(yè)目前為止零交易,零融資,無并購重組的企業(yè),整個市場交易兩極分化十分明顯。流動性不足令投資者以及做市商在交易中承擔(dān)巨大的風(fēng)險。新三板流動性差不僅體現(xiàn)在二級市場,如今連一級市場也難“獨善其身”,今年的兩個半月內(nèi),延期認(rèn)購公告數(shù)量達(dá)到去年四分之一。甚至部分企業(yè)還沒完成認(rèn)購,股價就已經(jīng)跌破了增發(fā)價格。

    3.股權(quán)過于集中弊大于利

    新三板掛牌公司中有部分公司股權(quán)結(jié)構(gòu)過度集中,公司實際控制人持股比例占99%以上,其中夫妻店狗不理在列。但據(jù)統(tǒng)計,這類公司并不局限于狗不理這樣的老字號,所有行業(yè)都有此現(xiàn)象。高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)構(gòu)弊大于利,除了控制力強以外,會導(dǎo)致公司股份流動性降低,弱化資本積累、風(fēng)險規(guī)避功能。還可能會因缺乏獨立性產(chǎn)生較為嚴(yán)重的利益侵占問題。

    五、信息披露體系現(xiàn)存問題制約新三板市場功能發(fā)揮

    上市公司信息披露作為投資者認(rèn)識、了解企業(yè)經(jīng)營水平以及財務(wù)狀況的窗口,其重要性不言而喻。相較于歐美發(fā)過國家的資本市場,我國顯然缺乏對投資者利益保護機制,信息披露監(jiān)管缺位就是其中極為重要的一環(huán)。

    1.無針對性的信息披露體系

    在成長性與風(fēng)險性方面,新三板掛牌公司均高于主板上市公司。因此相較于主板市場,更容易產(chǎn)生操縱股價和內(nèi)幕交易的行為。從最近曝光被證監(jiān)會立案調(diào)查的審計和評估機構(gòu)來看,目前審計評估程序中大多流于形式,對部分企業(yè)財務(wù)造假等異?,F(xiàn)象未保持合理懷疑。如果投資者對企業(yè)缺乏認(rèn)識和判斷,一旦發(fā)生會計信息造假就會就會影響投資者決策,嚴(yán)重打擊投資者信心。中國證監(jiān)會一直主張保護投資者利益,特別中小投資者的利益,由此建立一套有針對性的信息披露制度迫在眉睫。

    2.缺位的監(jiān)管與懲罰機制

    我國新三板市場的相關(guān)規(guī)則中,對信息披露違規(guī)行為的處罰規(guī)定很少,且處罰力度不足。《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則(試行)》 雖然設(shè)有專章規(guī)定罰則,但針對信息披露違規(guī)行為僅有一個條款,處罰力度僅僅是給予通報批評公開譴責(zé)處分[4]。可見,新三板市場現(xiàn)行處罰手段措辭含糊,不具可操作性,對于信息披露違規(guī)行為難以形成威懾力。

    六、加快完善新三板市場的對策建議

    1.控制新三板掛牌速度,從源頭上提升掛牌企業(yè)質(zhì)量

    新三板作為我國注冊制度的試金石,用了不到三年的時間在數(shù)量上就實現(xiàn)了對滬深主板市場的趕超,目前新三板已形成以科技型、成長型,創(chuàng)新型中小微企業(yè)為主體的市場。階段性的成果我們有目共睹,但與新三板擴張速度不同的是,二級市場出現(xiàn)劇烈波動,掛牌公司的的價格發(fā)現(xiàn)功能受到限制,這與新三板市場在開始審核時把控不嚴(yán)格、公司質(zhì)量良莠不齊有很大的關(guān)系。所以證監(jiān)會應(yīng)嚴(yán)格把控審核企業(yè)質(zhì)量,對推動企業(yè)上市的證券公司、會計師事務(wù)所以及律師事務(wù)所建立明確的獎懲責(zé)任制度,從源頭上降低整個市場的風(fēng)險。

    2.擴充做市商資源,力促退出機制

    根據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示,新三板掛牌公司做市商數(shù)量達(dá)到10家以上的有47家,僅僅占全部做市企業(yè)的4.45%。但是在美國納斯達(dá)克市場,平均每只股票就有20家做市商。

    因此有必要在做市轉(zhuǎn)讓方面,不僅嚴(yán)格控制準(zhǔn)入條件,更重要的是引入更多的做市商,改變做市商數(shù)量少、股權(quán)高度集中的窘境。同時要定期對主辦券商的質(zhì)量質(zhì)量進行披露,積極推進券商推薦掛牌類負(fù)面記錄的執(zhí)行。對不按規(guī)定執(zhí)行掛牌督導(dǎo)、交易管理的券商,強制取消其做市資格。

    3.建立有針對性的信息披露體系

    近萬家新三板企業(yè)魚龍混雜,加大了投資者篩選信息的成本。為此證監(jiān)會做出了很多努力,比如給新三板分層,將整個市場分為基礎(chǔ)層、培育層以及創(chuàng)新層。

    但為了盡最大可能降低信息成本,引導(dǎo)資源流向優(yōu)質(zhì)企業(yè),不僅要在對不同層系企業(yè)執(zhí)行有差異的交易模式,在信息披露方面也要執(zhí)行有針對性的特色體系。例如基礎(chǔ)層定期財務(wù)報告的時間可以適當(dāng)延長,以此類推,較為優(yōu)質(zhì)的創(chuàng)新層就要執(zhí)行比主板市場還要嚴(yán)格的信息披露標(biāo)準(zhǔn),對投資并購、大額交易,管理層變動等信息都要及時公布。

    4.豐富轉(zhuǎn)讓方式,降低投資門檻

    目前除了各類機構(gòu)投資者外,證券類資產(chǎn)超過500萬元的個人投資者才允許投資新三板,雖然這項規(guī)則有利于降低整個市場的風(fēng)險,但也將絕大部分中小投資者拒之門外。因此,應(yīng)適當(dāng)降低投資者的準(zhǔn)入門檻,增加買方市場,促進供求之間的流動性。而且政府相關(guān)機構(gòu)應(yīng)加快為符合條件企業(yè)引入競價交易機制,適時引進基金、私募等戰(zhàn)略投資者,盤活市場流動性。加強事中、事后監(jiān)管,切實維護市場公平,保障投資者利益,方是長久之計。

    參考文獻(xiàn):

    [1]北京市道可特律師事務(wù)所、道可特投資管理(北京)有限公司.直擊新三板[M].北京:中信出版社.

    [2]李碧華.論做市制度與資本是市場均衡發(fā)展[J].會計月刊,2008(30).

    [3]宋曉剛.新三板市場發(fā)展的特征、動因及啟示[N].證券市場導(dǎo)報,2015-11.

    [4]宋爽.新三板市場信息披露問題與對策[J].河北金融,2015,32-35.

    作者簡介:肖 楊(1991-),男,河北滄州人,東華理工大學(xué)在讀研究生,研究方向:財務(wù)管理與證券投資分析。

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