國際比較視角下我國金融期貨投資者適當(dāng)性制度之完善

劉軍嶺 檀文 劉道云

摘要：各國建立金融期貨投資者適當(dāng)性制度的初衷，在于通過區(qū)別投資者的不同風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知水平和承受能力，提供差異化的市場、產(chǎn)品與服務(wù)，建立與此相適應(yīng)的監(jiān)管制度安排，從而盡可能地保護(hù)投資者的利益。通過比較分析境外重要市場投資者適當(dāng)性制度的規(guī)定發(fā)現(xiàn)，投資者適當(dāng)性制度的設(shè)計(jì)理念是監(jiān)管機(jī)構(gòu)根據(jù)投資者的不同設(shè)定差異化的保護(hù)，其制度核心是對金融機(jī)構(gòu)的銷售適當(dāng)性要求。我國金融期貨市場投資者適當(dāng)性制度存在明顯缺陷，應(yīng)從提升立法層級和賦予法律依據(jù)、健全產(chǎn)品和制度體系、簡化市場準(zhǔn)入程序和適當(dāng)降低準(zhǔn)入條件、向金融期貨品種投資者適當(dāng)性制度轉(zhuǎn)型等方面進(jìn)行完善。

關(guān)鍵詞：金融期貨；投資者適當(dāng)性；專業(yè)投資者；一般投資者

中圖分類號：F830.59 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

一、金融期貨投資者適當(dāng)性制度初衷與內(nèi)涵

監(jiān)管機(jī)構(gòu)對金融期貨投資者進(jìn)行適當(dāng)性管理，既是出于金融期貨市場本身特殊性的需要，也是對國際經(jīng)驗(yàn)的借鑒。一方面，金融期貨市場要求投資者具有較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知和承受能力。與股票、債券相比，金融期貨具有專業(yè)性強(qiáng)、杠桿高、風(fēng)險(xiǎn)大的特點(diǎn)，客觀上要求參與者具備較高的專業(yè)水平、較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力和風(fēng)險(xiǎn)承受能力，不適合一般投資者廣泛參與。只有在對投資者進(jìn)行充分的金融期貨風(fēng)險(xiǎn)教育的同時(shí)，通過設(shè)置適當(dāng)?shù)某绦蚝鸵?，建立與產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)特征相匹配的投資者適當(dāng)性制度，從源頭上深化投資者風(fēng)險(xiǎn)教育，有效避免投資者盲目入市，才能真正做到保護(hù)投資者的合法權(quán)益。另一方面，實(shí)施投資者適當(dāng)性制度在境外成熟資本市場十分普遍。美國、日本、歐盟等重要資本市場普遍建立了客戶適合性規(guī)則（Customer Suitability Rule），明確規(guī)定經(jīng)紀(jì)公司向客戶推薦投資產(chǎn)品負(fù)有適合性責(zé)任?？蛻暨m合性規(guī)則的本質(zhì)是要求經(jīng)紀(jì)公司根據(jù)客戶的意愿、能力、投資目標(biāo)推薦適合的投資產(chǎn)品，強(qiáng)化經(jīng)紀(jì)公司對客戶的責(zé)任。綜上，各國建立投資者適當(dāng)性制度在初衷上具有一致性，即區(qū)別投資者的不同風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知水平和承受能力，提供差異化的市場、產(chǎn)品與服務(wù)，并建立與此相適應(yīng)的監(jiān)管制度安排，盡可能地保護(hù)投資者的利益。

金融期貨投資者適當(dāng)性制度是通過對金融期貨投資者的專業(yè)知識、資產(chǎn)規(guī)模以及風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力設(shè)定相應(yīng)標(biāo)準(zhǔn)，并根據(jù)金融期貨產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)度限定特定的合格投資者范圍的一種制度安排，其基本理念是將適當(dāng)?shù)慕鹑谄谪洰a(chǎn)品銷售給合格的投資者，其基本內(nèi)涵主要包括兩方面：一是金融期貨投資者必須符合一定的資質(zhì)要求，因而投資者適當(dāng)性制度有時(shí)又被稱為合格投資者制度；二是金融期貨產(chǎn)品銷售機(jī)構(gòu)應(yīng)將適當(dāng)?shù)慕鹑谄谪洰a(chǎn)品銷售給合適的投資者，這是投資者適當(dāng)性制度的核心。

具體到我國已建立的金融期貨投資者適當(dāng)性制度上，中國證監(jiān)會(huì)于2013年發(fā)布了《關(guān)于建立金融期貨投資者適當(dāng)性制度的規(guī)定》，其中第一條明確了證監(jiān)會(huì)建立金融期貨投資者適當(dāng)性制度的宗旨，即是為督促期貨公司建立健全內(nèi)控、合規(guī)制度，建立并完善以了解客戶和分類管理為核心的客戶管理和服務(wù)制度，保護(hù)投資者合法權(quán)益，保障金融期貨市場平穩(wěn)、規(guī)范和健康運(yùn)行；第二條將“金融期貨投資者適當(dāng)性制度”界定為：根據(jù)金融期貨的產(chǎn)品特征和風(fēng)險(xiǎn)特性，區(qū)別投資者的產(chǎn)品認(rèn)知水平和風(fēng)險(xiǎn)承受能力，選擇適當(dāng)?shù)耐顿Y者審慎參與金融期貨交易，并建立與之相適應(yīng)的監(jiān)管制度安排。從第一條對宗旨的闡述和第二條對制度的界定中可以得出：第一，我國金融期貨投資者適當(dāng)性制度的初衷是監(jiān)管機(jī)構(gòu)根據(jù)金融期貨投資者的不同風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知水平和承受能力，提供差異化的金融期貨市場、產(chǎn)品與服務(wù)，并建立與此相適應(yīng)的監(jiān)管制度安排，盡可能地保護(hù)金融期貨投資者的合法權(quán)益。第二，我國金融期貨投資者適當(dāng)性制度的基本理念是通過有關(guān)制度安排，強(qiáng)化金融期貨市場監(jiān)管，督促金融期貨產(chǎn)品銷售機(jī)構(gòu)審慎選擇投資者，將適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品銷售給合適的客戶，保護(hù)投資者合法權(quán)益，形成金融期貨市場有較強(qiáng)經(jīng)濟(jì)實(shí)力和風(fēng)險(xiǎn)承受能力、有金融期貨基礎(chǔ)知識、有相關(guān)交易經(jīng)歷的“三有”投資者群體。第三，我國金融期貨投資者適當(dāng)性制度的基本要素有四：（1）適當(dāng)?shù)慕鹑谄谪洰a(chǎn)品；（2）合格的金融期貨投資者；（3）負(fù)有適合性責(zé)任的金融期貨產(chǎn)品銷售機(jī)構(gòu)；（4）適應(yīng)金融期貨市場需要的監(jiān)管制度。

二、境外重要市場相似或相同制度比較分析

與我國不同，境外成熟資本市場大多在法律層面規(guī)定投資者適當(dāng)性制度，其證券法等相關(guān)法律一般依據(jù)資產(chǎn)量、年收入和投資經(jīng)驗(yàn)等標(biāo)準(zhǔn)，將投資者分為不同的類別并進(jìn)行適當(dāng)性管理，主要表現(xiàn)在以下兩方面：

其一，根據(jù)市場的不同特點(diǎn)，要求某些高風(fēng)險(xiǎn)金融產(chǎn)品的參與者必須具備一定的資質(zhì)，法律法規(guī)對特定類型的投資者實(shí)行市場準(zhǔn)入限制。投資者適當(dāng)性制度的典型立法是美國證券法關(guān)于私募發(fā)行中投資者適當(dāng)性制度的規(guī)定。美國1990年《證券法》修正案第144條（Rule 144）規(guī)定了參與私募證券認(rèn)購的投資者資格，對投資者的凈資產(chǎn)和專業(yè)知識進(jìn)行了要求。日本東京證券交易所與倫敦證券交易所合作設(shè)立的TOKYO AIM創(chuàng)業(yè)板市場，東京證券交易所為保護(hù)個(gè)人投資者的利益，特別規(guī)定了較高的準(zhǔn)入門檻，僅允許凈資產(chǎn)或金融資產(chǎn)在3億日元以上，并有1年以上交易經(jīng)驗(yàn)的投資者參與交易；另外，日本《金融商品交易法》規(guī)定了客戶適合性規(guī)則，明確期貨公司在客戶開發(fā)中禁止勸誘的客戶和應(yīng)謹(jǐn)慎勸誘的客戶種類。

其二，依據(jù)投資者適當(dāng)性分類，法律法規(guī)要求金融機(jī)構(gòu)在為普通投資者提供服務(wù)時(shí)應(yīng)遵守更嚴(yán)格的行為準(zhǔn)則，在銷售產(chǎn)品時(shí)應(yīng)將適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品銷售給適當(dāng)?shù)耐顿Y者，避免投資者盲目或輕率投資。例如，日本2006年《金融工具交易法》把客戶分為專業(yè)客戶與普通客戶，要求金融機(jī)構(gòu)履行不同的銷售標(biāo)準(zhǔn)；我國香港地區(qū)證監(jiān)會(huì)將投資者分為“專業(yè)投資者”和“非專業(yè)投資者”，《證券及期貨規(guī)則》中按照投資者的投資組合資產(chǎn)量，將擁有投資組合4 000萬美元或等值外幣以上的信托法團(tuán)、擁有投資組合800萬港元或等值外幣以上的個(gè)人定義為“專業(yè)投資者”，而《操守準(zhǔn)則》規(guī)定在建議或招攬客戶購買投資產(chǎn)品時(shí)，應(yīng)確保所作出的建議或招攬行為適合該客戶，并在所有情況下都是合理的，如果客戶符合特定標(biāo)準(zhǔn)（例如是專業(yè)投資者），中介人可以豁免無需遵守《操守準(zhǔn)則》中的相關(guān)規(guī)定；我國臺(tái)灣地區(qū)“期貨交易法”規(guī)定了投資者經(jīng)濟(jì)實(shí)力與其投資期貨產(chǎn)品相適應(yīng)的基本原則；美國全美期貨業(yè)協(xié)會(huì)（NFA）要求，對于特定人群（如已退休人士，年收入低于2.5萬美元者，凈資產(chǎn)低于2.5萬美元者，無期貨期權(quán)投資經(jīng)驗(yàn)者，年齡低于23周歲者等等），期貨經(jīng)紀(jì)商除了要求客戶簽署風(fēng)險(xiǎn)揭示書外，還要再簽署一份附加風(fēng)險(xiǎn)揭示書；2007年歐盟《金融工具市場指令》（MiFID）提出新的投資者保護(hù)規(guī)定，主要從銷售適當(dāng)性的角度，將投資者分為專業(yè)客戶（Professional Clients）和零售客戶（Retail Clients），并進(jìn)一步從專業(yè)客戶中細(xì)分出專業(yè)能力更強(qiáng)的合格對手方（Eligible Counterparty），要求銀行必須針對不同客戶履行不同的信息披露及保護(hù)標(biāo)準(zhǔn)，要求金融機(jī)構(gòu)必須對客戶的金融工具交易經(jīng)驗(yàn)與知識進(jìn)行評估，即金融機(jī)構(gòu)必須收集有關(guān)客戶的經(jīng)驗(yàn)、知識、財(cái)務(wù)狀況及投資目標(biāo)的相關(guān)信息，評估金融工具交易是否適合于客戶，且除符合《歐洲議會(huì)與歐盟理事會(huì)關(guān)于金融工具市場的第2004/39/EC號指令》第二節(jié)確保投資者保護(hù)的條款第19條（6）規(guī)定的豁免情況外，歐洲金融機(jī)構(gòu)在向投資者提供不同類型的投資建議時(shí)，均應(yīng)根據(jù)MiFID的規(guī)定分別實(shí)施適合性（Suitability）和適當(dāng)性（Appropriateness）評估。

比較分析境外重要市場投資者適當(dāng)性制度的規(guī)定，可以得出如下結(jié)論：

第一，投資者適當(dāng)性制度的設(shè)計(jì)理念是監(jiān)管機(jī)構(gòu)根據(jù)投資者的不同設(shè)定差異化的保護(hù)。美國私募投資者適當(dāng)性制度設(shè)計(jì)的理念是合格投資人財(cái)力雄厚，足以承擔(dān)證券投資的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，不需要聯(lián)邦法律提供登記注冊及信息披露保護(hù)。歐盟MiFID規(guī)定銀行必須把客戶分為零售客戶、專業(yè)客戶與合格的對手方三個(gè)類別。零售客戶受到最高程度的保護(hù)，專業(yè)客戶受到的保護(hù)相對較低，合格的對手方主要是銀行、保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金，投資者保護(hù)并不適用這些客戶。

第二，投資者適當(dāng)性制度主要包含資金門檻和專業(yè)知識等內(nèi)容。根據(jù)美國私募Rule 506的規(guī)定，僅有兩種投資人有資格參與私募認(rèn)購：（1）合格投資人（accredited investor）；（2）非合格投資人但認(rèn)購人本身或其受托人具有商務(wù)或財(cái)務(wù)專業(yè)投資背景（sophisticated purchaser or representative）。私募發(fā)行中合格機(jī)構(gòu)投資者的資格標(biāo)準(zhǔn)主要是機(jī)構(gòu)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力，包括銀行、登記的證券經(jīng)紀(jì)商或自營商、保險(xiǎn)公司、根據(jù)1940年投資公司法登記的投資公司或企業(yè)開發(fā)公司、小企業(yè)投資公司、退休金、私人企業(yè)開發(fā)公司及依據(jù)所得稅法享受免稅待遇的機(jī)構(gòu)。特定合格機(jī)構(gòu)投資者必須符合一定的資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)，如退休金資產(chǎn)必須超過500萬美元，享受免稅待遇的機(jī)構(gòu)資產(chǎn)必須超過500萬美元；合格自然人客戶的標(biāo)準(zhǔn)主要是凈資產(chǎn)和收入標(biāo)準(zhǔn)，即自然人必須擁有凈資產(chǎn)超過100萬美元或者最近兩年所得平均超過20萬美元或者與配偶最近兩年總收入平均超過30 萬美元，而且當(dāng)年所得合理預(yù)期可以達(dá)到相同水平的自然人。此外，那些認(rèn)購人本身或其受托人具有商業(yè)或財(cái)務(wù)專業(yè)投資背景（Sophisticated Purchaser or Representative）的投資者也是投資者適當(dāng)性制度規(guī)范的對象。我國臺(tái)灣地區(qū)“期貨交易法”主要是在法律層面作了原則性的要求，規(guī)定期貨商受托從事期貨交易，應(yīng)評估客戶從事期貨交易之能力，如經(jīng)評估其信用狀況及財(cái)力有逾越其從事期貨交易能力者，除提供適當(dāng)之擔(dān)保外，應(yīng)拒絕其委托。

第三，投資者適當(dāng)性制度的核心是對金融機(jī)構(gòu)的銷售適當(dāng)性要求。美國、日本、歐盟等重要資本市場均在其法律中確立了客戶適合性規(guī)則（Customer Suitability Rule）。美國私募合格投資者制度的核心內(nèi)容是對私募發(fā)行者的銷售要求，一旦發(fā)行人對不合格投資者進(jìn)行銷售，就不能享受注冊及信息披露豁免。而對于其他證券產(chǎn)品，美國證監(jiān)會(huì)SEC授權(quán)證券交易商協(xié)會(huì)（NASD）制定了適合性規(guī)定。如NASD規(guī)則第2310條（a）規(guī)定，會(huì)員推薦客戶買、賣或交易任何證券，必須有合理的依據(jù)相信這樣推薦是適合客戶所披露的基本情況的，包括他持有的其它證券、財(cái)務(wù)狀況及需要；第2310條（b）規(guī)定，除了推薦客戶用有限資金投資貨幣市場共同基金之外，會(huì)員在非機(jī)構(gòu)客戶執(zhí)行交易之前，必須盡合理努力得到相關(guān)客戶信息，包括客戶的財(cái)務(wù)狀況、客戶的交稅情況、客戶的投資目標(biāo)以及其它會(huì)員或注冊代表向客戶推薦產(chǎn)品仍需合理努力得到的信息。另外，對于一些新產(chǎn)品，如證券期貨（包括個(gè)股期貨與窄基指數(shù)期貨）、指數(shù)權(quán)證與復(fù)雜證券，NASD要求會(huì)員必須盡量了解客戶的財(cái)務(wù)狀況、交易經(jīng)歷、風(fēng)險(xiǎn)承受能力，而且要向客戶披露產(chǎn)品的詳細(xì)信息。例如，在證券期貨產(chǎn)品上，NASD的2865條（A）、（B）款規(guī)定，會(huì)員或會(huì)員的相關(guān)業(yè)務(wù)人員在給客戶開設(shè)證券期貨交易賬戶之前必須盡到風(fēng)險(xiǎn)披露與盡職調(diào)查的責(zé)任；會(huì)員單位應(yīng)設(shè)置客戶證券期貨賬戶的最少初始資金與維持資金要求。在這些信息的基礎(chǔ)上，公司負(fù)責(zé)證券期貨交易活動(dòng)的人員應(yīng)決定是否同意客戶進(jìn)行證券期貨交易。如果同意開戶，應(yīng)列出相應(yīng)的理由。對于自然人開戶，要求會(huì)員獲得自然人客戶的投資目標(biāo)、就業(yè)狀況、估計(jì)的所有年收入、凈資產(chǎn)和流動(dòng)性資產(chǎn)、投資經(jīng)驗(yàn)與知識等諸多信息。另外，如有可能，還須對客戶的賬戶記錄包括關(guān)于客戶背景或財(cái)務(wù)信息、授權(quán)協(xié)議、向客戶披露產(chǎn)品信息的日期、注冊代表姓名、同意開戶人的姓名及日期、賬戶現(xiàn)金核實(shí)日期等信息。美國對經(jīng)紀(jì)公司推薦證券期貨產(chǎn)品的合適性也有特別規(guī)定。自2000年美國通過《商品交易現(xiàn)代化法案》以來，美國證監(jiān)會(huì)SEC與期監(jiān)會(huì)CFTC就上市證券期貨（Security Futures）產(chǎn)品（證券期貨包括個(gè)股期貨與窄基指數(shù)期貨）達(dá)成了共識，并進(jìn)行共同監(jiān)管。SEC授權(quán)NASD制定了對證券經(jīng)紀(jì)公司推薦證券期貨產(chǎn)品的合適性規(guī)定，即NASD規(guī)則第2310條，而CFTC要求美國聯(lián)邦期貨業(yè)協(xié)會(huì)（NFA）在先前“了解你的客戶”（Know your customers）規(guī)則基礎(chǔ)上，比照NASD標(biāo)準(zhǔn)，修改期貨公司推薦證券期貨產(chǎn)品的適合性規(guī)定。兩個(gè)規(guī)定均要求除非會(huì)員單位或會(huì)員業(yè)務(wù)人員在詳細(xì)了解客戶投資目標(biāo)、財(cái)務(wù)狀況、知識與經(jīng)驗(yàn)、風(fēng)險(xiǎn)承受能力等信息的基礎(chǔ)上認(rèn)定客戶是適合投資證券期貨的，否則不得向客戶推薦這類產(chǎn)品的交易與交易策略。因此，會(huì)員單位在給客戶開戶時(shí)應(yīng)進(jìn)行盡職調(diào)查。歐盟MiFID也有關(guān)于銷售適當(dāng)性的規(guī)定，要求中介機(jī)構(gòu)必須對客戶的金融工具交易經(jīng)驗(yàn)與知識進(jìn)行評估，以免投資者在沒有警告的情況下涉足不恰當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)；金融機(jī)構(gòu)必須搜集有關(guān)個(gè)人客戶的經(jīng)驗(yàn)、知識、財(cái)務(wù)狀況及投資目標(biāo)的相關(guān)信息，必須評估金融工具交易是否適合于客戶。

三、我國金融期貨投資者適當(dāng)性制度現(xiàn)狀及其利弊分析

多層次、系統(tǒng)的制度規(guī)則體系是保障投資者適當(dāng)性制度落到實(shí)處的依據(jù)和關(guān)鍵。目前，我國金融期貨市場從證監(jiān)會(huì)規(guī)章、交易所業(yè)務(wù)規(guī)則、期貨業(yè)協(xié)會(huì)自律規(guī)則等三個(gè)層面制定并建立了一整套金融期貨投資者適當(dāng)性制度規(guī)則體系：一是中國證監(jiān)會(huì)制定的《關(guān)于建立金融期貨投資者適當(dāng)性制度的規(guī)定》，對投資者適當(dāng)性制度提出原則要求，同時(shí)授權(quán)自律組織制定具體實(shí)施辦法，制定《證券公司為期貨公司提供中間介紹業(yè)務(wù)試行辦法》，督促期貨公司和從事中間介紹業(yè)務(wù)的證券公司向投資者充分揭示金融期貨交易風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)格執(zhí)行金融期貨投資者適當(dāng)性制度；二是中國金融期貨交易所（以下簡稱中金所）制定的《金融期貨投資者適當(dāng)性制度實(shí)施辦法》、《金融期貨投資者適當(dāng)性制度操作指引》，明確金融期貨投資者適當(dāng)性的基本要求、程序、工作機(jī)制以及自律監(jiān)管措施等；三是中國期貨業(yè)協(xié)會(huì)制定的《期貨公司執(zhí)行金融期貨投資者適當(dāng)性制度管理規(guī)則（修訂）》、《期貨公司資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)投資者適當(dāng)性評估程序》以及《證券公司為期貨公司提供中間介紹業(yè)務(wù)操作指引》。

根據(jù)中金所的業(yè)務(wù)規(guī)則，金融期貨投資者適當(dāng)性標(biāo)準(zhǔn)分為自然人和法人投資者標(biāo)準(zhǔn)。自然人投資者適當(dāng)性標(biāo)準(zhǔn)包括以下幾個(gè)方面：一是資金要求，申請開戶時(shí)保證金賬戶可用資金余額不低于人民幣50萬元；二是具備金融期貨基礎(chǔ)知識，通過相關(guān)測試；三是金融期貨仿真交易經(jīng)歷或者期貨交易經(jīng)歷要求，客戶須具備至少有10個(gè)交易日、20筆以上（含）的金融期貨仿真交易成交記錄或者最近三年內(nèi)具有至少10筆以上（含）的期貨交易成交記錄。自然人投資者還應(yīng)當(dāng)通過期貨公司的綜合評估。綜合評價(jià)指標(biāo)包括投資者的基本情況、相關(guān)投資經(jīng)歷、財(cái)務(wù)狀況和誠信狀況等。法人投資者適當(dāng)性標(biāo)準(zhǔn)從財(cái)務(wù)狀況、業(yè)務(wù)人員、內(nèi)控制度建設(shè)等方面提出要求，并結(jié)合監(jiān)管部門對基金管理公司、證券公司等特殊法人投資者的準(zhǔn)入政策進(jìn)行規(guī)定。自然人投資者和法人投資者均不能存在重大不良誠信記錄；不存在法律、法規(guī)、規(guī)章和交易所業(yè)務(wù)規(guī)則禁止或者限制從事金融期貨交易的情形。在執(zhí)行投資者適當(dāng)性制度過程中，投資者應(yīng)當(dāng)全面評估自身的經(jīng)濟(jì)實(shí)力、產(chǎn)品認(rèn)知能力、風(fēng)險(xiǎn)控制能力、生理及心理承受能力等，審慎決定是否參與金融期貨交易。投資者應(yīng)當(dāng)如實(shí)申報(bào)開戶材料，不得采取虛假申報(bào)等手段規(guī)避投資者適當(dāng)性標(biāo)準(zhǔn)要求。投資者應(yīng)當(dāng)遵守“買賣自負(fù)”的原則，承擔(dān)金融期貨交易的履約責(zé)任，不得以不符合投資者適當(dāng)性標(biāo)準(zhǔn)為由拒絕承擔(dān)金融期貨交易履約責(zé)任。投資者適當(dāng)性制度對投資者的各項(xiàng)要求以及依據(jù)制度進(jìn)行的評價(jià)，不構(gòu)成投資建議，不構(gòu)成對投資者的獲利保證。此外，投資者應(yīng)遵守法律法規(guī)，通過正當(dāng)途徑維護(hù)自身合法權(quán)益，不得侵害國家利益及他人的合法權(quán)益，不得擾亂社會(huì)公共秩序。

金融期貨投資者適當(dāng)性制度體系是我國資本市場的重大制度創(chuàng)新和基本制度，是對投資者教育和保護(hù)投資者利益工作的深化，有利于進(jìn)一步推動(dòng)形成良好的資本市場文化、培育成熟的投資者隊(duì)伍和維護(hù)投資者合法權(quán)益，是我國金融期貨市場平穩(wěn)起步和健康發(fā)展的重要制度保障。然而，我國金融期貨市場投資者適當(dāng)性制度也存在明顯缺陷：

首先，我國金融期貨投資者適當(dāng)性制度的法律效力層級不夠，缺乏法律依據(jù)。盡管我國金融期貨投資者適當(dāng)性制度聲稱其依據(jù)為《期貨交易管理?xiàng)l例》、《期貨交易所管理辦法》、《期貨公司管理辦法》等行政法規(guī)、規(guī)章以及中金所業(yè)務(wù)規(guī)則，但是在《期貨交易管理?xiàng)l例》中并無金融期貨投資者適當(dāng)性制度的相關(guān)具體條文。在《期貨法》出臺(tái)前，金融期貨投資者適當(dāng)性制度尚無法律依據(jù)，這與整個(gè)期貨市場立法層級不高有關(guān)。實(shí)踐中，這使得中金所和期貨公司在履行管理職能時(shí)可能受到投資者的質(zhì)疑，相關(guān)訴訟風(fēng)險(xiǎn)較高。

其次，我國金融期貨投資者適當(dāng)性制度過于嚴(yán)格，過于強(qiáng)調(diào)金融期貨市場“準(zhǔn)入”，使得市場沒能完整和準(zhǔn)確地理解該制度，不完全適應(yīng)金融期貨市場快速發(fā)展的需要。例如，我國對金融期貨自然人投資者在可用資金規(guī)模、金融期貨知識基礎(chǔ)、期貨投資經(jīng)驗(yàn)等方面提出了較高的限制性要求；此外，自然人投資者還需通過期貨公司全方面的評估。金融期貨市場“準(zhǔn)入”的過分強(qiáng)調(diào)，使得市場并沒充分領(lǐng)會(huì)期貨公司對投資者進(jìn)入金融期貨市場后開展的投資行為適當(dāng)性引導(dǎo)、風(fēng)險(xiǎn)教育等也屬于投資者適當(dāng)性制度的內(nèi)容。

再次，劃分投資者的依據(jù)不夠科學(xué)，沒有根據(jù)投資者的專業(yè)性程度對投資者進(jìn)行分類并依此分別規(guī)定適當(dāng)性要求。歐盟《金融工具市場指令》（Markets in Financial Instruments Directive，簡稱MIFID）第31款指出“本指令的目的之一是保護(hù)投資者，應(yīng)當(dāng)針對每類投資者的各自特點(diǎn)，制定相應(yīng)的措施予以保護(hù)。”歐盟將接受金融服務(wù)的客戶總體上分為零售客戶（Retail Client）和專業(yè)客戶（Professional Client），對投資者提出不同的適當(dāng)性要求，給予零售客戶更大程度上的保護(hù)。香港地區(qū)和日本也將投資者分類為專業(yè)投資者和一般投資者，據(jù)此在適當(dāng)性和保護(hù)方面進(jìn)行區(qū)別規(guī)定。而我國僅根據(jù)投資者的存在形式（自然人、法人、其他經(jīng)濟(jì)組織）進(jìn)行分類，據(jù)此規(guī)定適當(dāng)性要求。如此分類不夠科學(xué)，沒有考慮到自然人中有專業(yè)投資者、法人中有非專業(yè)投資者，對非專業(yè)法人投資者的保護(hù)力度不夠，不符合國際通行做法。

最后，統(tǒng)一的金融期貨投資者適當(dāng)性制度帶來投資者交易風(fēng)險(xiǎn)的增加。目前，我國并沒有分品種識別合格投資者，只有統(tǒng)一的適當(dāng)性標(biāo)準(zhǔn)，只要投資者符合某一種金融期貨產(chǎn)品的適當(dāng)性要求，就可以開通金融期貨賬戶，而不同的金融期貨產(chǎn)品應(yīng)當(dāng)對投資者適當(dāng)性的要求不一樣。例如，根本不懂國債的股指期貨專業(yè)投資者，很難說其是適格的國債期貨產(chǎn)品投資者，但是現(xiàn)行制度下，其可以開通金融期貨賬戶并交易國債期貨，從而增大了其交易風(fēng)險(xiǎn)，使得適當(dāng)性制度的目的部分落空。

四、完善我國金融期貨投資者適當(dāng)性制度的若干建議

第一，盡快制定出臺(tái)《期貨法》，并在《期貨法》中設(shè)專章規(guī)定投資者適當(dāng)性制度，對投資者類別劃分、資格條件、投資范圍以及權(quán)利義務(wù)等方面的內(nèi)容進(jìn)行全面、系統(tǒng)的規(guī)定，賦予金融期貨投資者適當(dāng)性制度法律依據(jù)。從境外市場和國內(nèi)證券市場經(jīng)驗(yàn)來看，有關(guān)投資者準(zhǔn)入性的規(guī)定，一般均在法律層面或者行政規(guī)章層面規(guī)定，因此為保障金融期貨投資者適當(dāng)性制度的順利實(shí)施，建議在未來《期貨法》中明確規(guī)定投資者適當(dāng)性制度。若《期貨法》難以在短期內(nèi)出臺(tái)，也可通過將投資者適當(dāng)性制度引入《期貨交易管理?xiàng)l例》這一期貨市場的基本法規(guī)，或者由中國證監(jiān)會(huì)以條例的形式進(jìn)行專項(xiàng)立法，提高投資者適當(dāng)性制度的法律效力層級、完備性和權(quán)威性[1]。

第二，豐富金融期貨產(chǎn)品，建立完整的金融期貨投資者適當(dāng)性制度體系。我國已經(jīng)推出股指期貨、國債期貨，并正在研究適時(shí)推出外匯期貨、期權(quán)類產(chǎn)品，未來上市外匯期貨、期權(quán)類產(chǎn)品可能需要規(guī)定不同于其他金融期貨產(chǎn)品的適當(dāng)性要求，推出相應(yīng)的投資者適當(dāng)性制度，以豐富和完整我國金融期貨投資者適當(dāng)性制度體系。

第三，簡化金融期貨市場準(zhǔn)入程序，適時(shí)適當(dāng)降低投資者進(jìn)入金融期貨市場的“準(zhǔn)入條件”，加速金融期貨市場的發(fā)展。金融期貨投資者適當(dāng)性制度要求并不是一個(gè)簡單的“準(zhǔn)入條件”概念，除對投資者申請開通金融期貨交易做出程序性安排外，還要對期貨公司持續(xù)做好客戶后續(xù)服務(wù)、風(fēng)險(xiǎn)教育和交易行為規(guī)范等提出要求。建議在未來《期貨法》中規(guī)定：期貨公司應(yīng)根據(jù)期貨的產(chǎn)品特征和風(fēng)險(xiǎn)特性，區(qū)別投資者的產(chǎn)品認(rèn)知水平、風(fēng)險(xiǎn)承受能力和期貨投資經(jīng)驗(yàn)，選擇適當(dāng)?shù)耐顿Y者審慎參與期貨交易，將適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品銷售給適當(dāng)?shù)耐顿Y者；期貨公司應(yīng)建立健全內(nèi)控、合規(guī)制度，建立并完善以了解客戶和分類管理為核心的客戶管理和服務(wù)制度，持續(xù)向客戶提供投資行為適當(dāng)性引導(dǎo)、投資風(fēng)險(xiǎn)教育等后續(xù)服務(wù)。

第四，打破“一刀切”的“準(zhǔn)入條件”設(shè)置，針對自然人投資者資金規(guī)模、風(fēng)險(xiǎn)承受能力、金融期貨投資認(rèn)知、交易經(jīng)驗(yàn)等方面的不同，將當(dāng)前“統(tǒng)一的金融期貨市場投資者適當(dāng)性制度”轉(zhuǎn)型為“區(qū)分不同交易產(chǎn)品的金融期貨品種投資者適當(dāng)性制度”，并區(qū)分專業(yè)投資者和一般投資者，在規(guī)定適當(dāng)性和保護(hù)力度方面進(jìn)行區(qū)分。根據(jù)不同金融期貨產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)程度和交易市場發(fā)展成熟度，以金融期貨產(chǎn)品劃分投資者，對投資者提出不同的“準(zhǔn)入”要求，投資者符合一種產(chǎn)品的“準(zhǔn)入”要求即可進(jìn)入該品種交易市場，符合幾類產(chǎn)品的適當(dāng)性要求就可以獲得幾類產(chǎn)品的交易資格，不具備交易某類產(chǎn)品的基礎(chǔ)知識和經(jīng)驗(yàn)的，不給予相應(yīng)的交易資格。對于專業(yè)投資者，可以在可用資金余額等方面適當(dāng)降低要求，在注意義務(wù)和證明期貨公司存在經(jīng)紀(jì)過錯(cuò)行為等方面適當(dāng)提高要求，相反，對一般投資者則相應(yīng)地提高相關(guān)要求。

參考文獻(xiàn)：

[1] 王瑩麗.完善我國金融期貨投資者適當(dāng)性制度的法律思考——以MiFID的投資者分類制度為借鑒[J].金融期貨研究，2011（37）.

Perfection of China′s Financial Futures Investor Appropriateness System from the

Perspective of International Comparison

LIU Jun-ling1， TAN Wen2，LIU Dao-yun3

（1.School of International Business Administration， Shanghai University of Finance and Economics，

Shanghai 200433，China； 2.School of Economics， Fudan University， Shanghai 200433，China；

3.Department of Law，China Financial Futures Exchange， Shanghai 200122，China）

Abstract：The original intention of various countries to build the financial futures investor appropriateness system lies in protecting the investors′ interests via distinguishing investors′ risk perception level and bearing capacity， providing differentiated markets， products and services， and establishing a compatible regulatory system to adapt to this. After comparing and analyzing the provisions of investor appropriateness system of overseas main markets， the paper finds that the design concept of investor appropriateness system lies in providing differentiated protection to investors based on their differences and the requirements of sales suitability for financial institutions shall be the core of the investor appropriateness system. Obviously， many defects exit in China′s financial futures investor appropriateness system. It is submitted that China shall enhance the legislative level and endow the system with legal basis， improve the product system and rule system， simplify the procedures for market access and reduce the access conditions， and transform to financial futures product investor appropriateness system.

Key words：financial futures； investor appropriateness； professional investor； ordinary investor