我國信托業(yè)董事會治理對其經(jīng)營績效的影響研究

潘前進 陳眾

摘要：信托業(yè)是我國金融體系的一個重要組成部分。信托公司董事會作為公司治理的核心機構(gòu)必然影響公司的經(jīng)營績效，但如何影響一直缺乏實證檢驗。文章以我國2010年-2014年信托公司為研究樣本，實證檢驗了這一問題。結(jié)果表明，適度的董事會規(guī)模和積極的董事會行為都有助于提高其經(jīng)營績效，而獨立董事獨立性不強卻不利于信托公司經(jīng)營績效的提升。

關(guān)鍵詞：董事會規(guī)模；獨立性；行為；經(jīng)營績效

一、 引言

委托代理理論認為，公司的所有者股東與代理人經(jīng)營管理者都有著自己各自特定的利益訴求，經(jīng)營管理者由于直接參與公司的經(jīng)營管理，具有信息優(yōu)勢，股東為了保障自己的利益不受侵害，需對代理人的行為進行監(jiān)督，而監(jiān)督是有成本的，尤其是股東的直接監(jiān)督成本巨大，這無疑會影響公司績效。董事會作為公司股東與經(jīng)營管理者連接的“中樞”，是公司決策的核心（Nicholson & Kiel，2004）和對經(jīng)營管理者監(jiān)控的關(guān)鍵機構(gòu)（費方域，2009）。董事會作為公司治理的核心機構(gòu)，其在治理中發(fā)揮的作用和機理一直是近年來學(xué)術(shù)界研究的熱點問題之一。但現(xiàn)有文獻基本都是基于上市公司展開的，對信托業(yè)董事會治理效應(yīng)的研究比較少，特別是對信托業(yè)董事會治理作用實證方面的探索還有待于進一步豐富。而信托業(yè)在新“一法兩制”的規(guī)范約束下發(fā)展非常迅速，截止到2015年底，我國信托資產(chǎn)規(guī)模達到16.3萬億元。信托業(yè)具有資產(chǎn)結(jié)構(gòu)特殊、資產(chǎn)交易不透明、雙重委托代理等特點，使得對信托公司的董事會治理效應(yīng)研究不能簡單套用一般公司的治理研究結(jié)論。

與已有研究文獻相比，本文研究的意義在于：第一，本文針對信托公司雙重委托代理機制的特點，選取分別反映信托委托人和股東委托人利益的9個財務(wù)指標，利用主成分分析法構(gòu)建了衡量信托公司經(jīng)營績效的綜合指標；第二，實證檢驗結(jié)果表明董事會獨立性和行為的增加能改善信托公司的經(jīng)營績效，而董事會的規(guī)模與經(jīng)營績效存在“倒U”型關(guān)系，一定程度上豐富了信托公司董事會治理與其經(jīng)營績效之間關(guān)系的研究成果。

二、 理論分析和研究假設(shè)

1. 董事會規(guī)模與公司經(jīng)營績效。董事會規(guī)模一般是指董事會成員的人員數(shù)量。董事會人數(shù)的多少是否會影響其作用的有效發(fā)揮？有沒有一個最優(yōu)的董事會規(guī)模存在？這些問題在學(xué)術(shù)界引發(fā)了深入的研究，但結(jié)論并不統(tǒng)一。有學(xué)者認為董事會的工作非常繁重，大規(guī)模的董事會一般擁有更多的專業(yè)知識人才，有助于更全面地管理監(jiān)督經(jīng)營管理者；有利于公司獲取必要的社會資源和人力資源，為公司提供全方位的決策咨詢。（Carcello et al.，2011）。有學(xué)者認為董事會規(guī)模如果過大，將會導(dǎo)致相互之間的溝通交流有可能存在一定的障礙；出現(xiàn)與股權(quán)分散公司的中小股東一樣的“搭便車”心理，反而達不到更好的監(jiān)督管理效果（Carter，2010）。還有學(xué)者認為董事會規(guī)模過大或過小都是不合理的，過小的董事會規(guī)模難以對經(jīng)營管理者進行有效的監(jiān)督，做出正確的有效地公司戰(zhàn)略決策，而過大規(guī)模的董事會又有可能降低其決策的效率，適度的董事會規(guī)模應(yīng)該是最有效的，因此董事會規(guī)模與公司績效之間呈“倒U型”關(guān)系（于東智、池國華，2004）。我國信托公司自1979年成立以來一直陷入“發(fā)展—違規(guī)—整頓”的怪圈，業(yè)務(wù)復(fù)雜，交易模式設(shè)計靈活，面臨很大的風險，而規(guī)模較大的董事會有助于公司獲取必要的社會資源和人力資源，降低風險，提高信托公司業(yè)務(wù)規(guī)模和經(jīng)營的效率?；谝陨戏治觯岢鋈缦录僭O(shè)：

假設(shè)1：假設(shè)其他條件相同的情況下，我國信托公司的董事會規(guī)模與經(jīng)營績效正相關(guān)。

2. 董事會獨立性與公司經(jīng)營績效。獨立董事是美國在1940年在其頒布的《投資公司法》首次提出的，中國也在其2001年頒布的《關(guān)于在公司建立獨立董事制度的指導(dǎo)意見》中要求公司要建立和完善獨立董事制度。董事會的獨立性一般用董事會獨立董事在整個董事會成員中占的比例來衡量，該比例越大表示董事會的獨立性越強。我國信托公司的背景大都為國家或地方政府，在這種情況下，董事會獨立性越強，其對經(jīng)營管理者發(fā)揮監(jiān)督和決策的能力也越強；越能更加客觀公正地評價經(jīng)營管理者的經(jīng)營績效，緩解所有者股東與管理者之間的利益沖突，降低代理成本（Klein，1983）；越有可能為公司帶來更加豐富的人力資源和社會資源（方剛，2013），越有可能使公司快速地擁有前所未有的經(jīng)驗和技能（徐向藝、湯業(yè)國，2013），這些無疑都有利于公司經(jīng)營績效的提高?；谝陨戏治觯岢鋈缦录僭O(shè)：

假設(shè)2：假設(shè)其他條件相同的情況下，我國信托公司的董事會獨立性與經(jīng)營績效正相關(guān)。

3. 董事會行為與公司經(jīng)營績效。董事會行為一般指董事會一個會計年度內(nèi)召開會議的次數(shù)。我國信托業(yè)雖經(jīng)過四十多年的發(fā)展，但一直沒有明確的主營業(yè)務(wù)，也沒有形成具有核心競爭力的業(yè)務(wù)模式。隨著"泛資產(chǎn)管理時代"的到來，其面臨的經(jīng)營風險日益加大。我國信托公司特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)使得董事會在公司治理機制核心地位更加突出，而董事會的主要職能就是維護股東的利益，監(jiān)督控制經(jīng)營管理層的經(jīng)營管理活動，決策公司有關(guān)戰(zhàn)略發(fā)展的重大事項。而董事會召開會議次數(shù)的多少是衡量其職能是否充分發(fā)揮的一個重要指標。我國信托公司面臨的經(jīng)營環(huán)境非常復(fù)雜，風險很大，通過召開董事會會議，可以就公司面臨的風險和開展的新業(yè)務(wù)等進行討論，以便更及時地修正公司發(fā)展戰(zhàn)略，控制公司面臨的風險（楊典，2013）；董事會會議是董事會對公司管理者監(jiān)督控制的主要途徑（尹映集，2014），會議次數(shù)的增加有助于抑制經(jīng)營管理者的自利行為，督促其勤勉盡責的工作，有助于公司降低代理成本，進而改善信托公司的經(jīng)營管理績效（Sharma & Naiker，2009）?；谝陨戏治觯岢鋈缦录僭O(shè)：

假設(shè)3：假設(shè)其他條件相同的情況下，我國信托公司的董事會行為與經(jīng)營績效正相關(guān)。

三、 研究設(shè)計

1. 樣本選取及數(shù)據(jù)來源。本文選取2010年～2014年取得營業(yè)牌照的信托公司，數(shù)據(jù)來源于中國信托業(yè)年鑒，同時參照了用益信托網(wǎng)（http：//www.yanglee.com）對相關(guān)數(shù)據(jù)進行了補充和校正。在研究過程中，對初始成本進行了以下處理：（1）剔除了數(shù)據(jù)有缺的公司；（2）剔除了2010年后取得營業(yè)牌照的信托公司數(shù)據(jù)。為避免極端值的影響，對所有連續(xù)變量均1%縮尾處理。

2. 變量定義。

（1）被解釋變量：公司經(jīng)營績效（COP）。信托業(yè)是一個特殊的金融行業(yè)，針對其雙重委托代理機制等特點，從公司盈利能力、資產(chǎn)質(zhì)量和經(jīng)營成長能力三個方面分別選擇了反映股東委托人利益的資產(chǎn)收益率、資本利潤率、人均利潤率、自有資產(chǎn)增長率、凈利潤增長率和信托委托人利益的信托資產(chǎn)增長率、信托資產(chǎn)收益率、信托收入增長率、信托資產(chǎn)凈利潤增長率共9個指標利用主成分分析法構(gòu)建了我國信托公司的綜合經(jīng)營績效評價指標。該指標充分反映了信托公司出資人和信托財產(chǎn)委托人的利益，比較綜合地解釋了信托公司的現(xiàn)實和潛在價值。

（2）解釋變量。解釋變量包括董事會規(guī)模（DS）、董事會獨立性（BI）、和董事會行為（DB）四個。

①董事會規(guī)模（DS）。參考相關(guān)文獻（徐向藝和湯業(yè)國，2012等）的做法，本章選用信托公司董事會成員的數(shù)量來衡量董事會的規(guī)模。該數(shù)值越大表示董事會的規(guī)模越大。

②董事會獨立性（BI）。參考相關(guān)文獻（尹映集，2014等）的做法，本章選用信托公司獨立董事人數(shù)與董事會總?cè)藬?shù)的比值來衡量董事會的獨立性。該比值越大表示公司董事會的獨立性越強。

③董事會行為（DB）。參考相關(guān)文獻（何強和陳松，2012等）的做法，本章選用信托公司每個會計年度召開的董事會會議次數(shù)來衡量董事會的行為。該比值越大表示公司董事會會議的次數(shù)越頻繁。

（3）控制變量?？紤]信托公司特殊的業(yè)務(wù)性質(zhì)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，本章選取信托公司資產(chǎn)負債率（ALR）和財產(chǎn)規(guī)模的對數(shù)（TP），人均利潤率的自然對數(shù)（AR）作為實證研究中的控制變量。

3. 模型設(shè)計為檢驗研究假設(shè)，借鑒徐向藝和湯業(yè)國（2012）、尹映集（2014）等的研究，構(gòu)建了回歸分析模型（1）、（2）和（3）。同時，為控制有可能存在的同期性偏見，解釋變量和控制變量均選用了滯后一期數(shù)據(jù)。模型具體如下：

四、 實證檢驗結(jié)果與分析

1. 主要變量描述性統(tǒng)計。表1列示了樣本中各主要研究變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。從該表可以看出，信托公司經(jīng)營績效表現(xiàn)的差異比較大。董事會成員的人最小值為4，最大值為15，說明我國信托公司中董事會規(guī)模大小不一，差異較大。董事會獨立性中位數(shù)為0.295，一定程度上說明我國信托公司中董事會的獨立性不強。信托公司董事會會議次數(shù)最小值為1，最大值為32，說明不同信托公司的董事會會議召開的次數(shù)差異非常大，一定程度上反映了信托公司董事會履行其職責的積極程度。信托資產(chǎn)總額的對數(shù)最小值為12.695，最大值為18.317 6，說明我國信托公司中信托資產(chǎn)總額很大，發(fā)展非常迅速。

2. 回歸結(jié)果分析。

（1）信托公司董事會規(guī)模與經(jīng)營績效的回歸結(jié)果分析。表2列示的是我國信托公司董事會規(guī)模、獨立性、行為與其經(jīng)營績效之間關(guān)系的回歸結(jié)果。從表中第2列可知，我國信托公司董事會規(guī)模（DS）與公司經(jīng)營績效（COP）之間呈負相關(guān)關(guān)系不顯著，假設(shè)1不成立；第3列為二次曲線回歸結(jié)果，表明其董事會規(guī)模與經(jīng)營績效之間一次項系數(shù)在10%的水平上顯著為正，而二次項系數(shù)在10%的水平上顯著為負，兩者之間呈“倒U”型關(guān)系。進一步的計算表明，我國信托公司董事會規(guī)模在8人～9人時最有利于公司經(jīng)營績效的發(fā)揮，而過小或過大的董事會規(guī)模都不利于改善公司的經(jīng)營績效。

從表中第4列可知，我國信托公司的董事會獨立性（BI）與公司經(jīng)營績效（COP）之間在10%的水平上呈顯著負相關(guān)關(guān)系。研究結(jié)論并不支持假設(shè)2。按照《關(guān)于在上市公司建立獨立董事制度的指導(dǎo)意見》，要求上市公司董事會成員中獨立董事的比例不低于三分之一。而我國信托公司獨立董事比例的均值為0.295，顯然獨立董事比例偏低。再加上我國信托公司第一大股東基本為國有背景，使得聘任“花瓶董事”或“不懂事的董事”的概率增加。這有可能使得監(jiān)督成本上升而監(jiān)督效率下降，進而降低經(jīng)營效率。進一步的檢驗結(jié)果如表2第5列所示，信托公司董事會獨立性與經(jīng)營績效之間“倒U型”關(guān)系不成立。

從表2第6列可知，我國信托公司的董事會會議次數(shù)（DB）與公司經(jīng)營績效（COP）之間在10%的顯著性水平上呈正相關(guān)關(guān)系。研究結(jié)論支持假設(shè)3。我國信托公司第一大股東大都是地方政府、中央企業(yè)和金融控股集團，實質(zhì)上都為國家所有。國家所有的性質(zhì)使得股東對管理層的監(jiān)督和約束相對較弱，而董事會作為股東的代表，其召開的會議次數(shù)多少一定程度上表明其履行職責的積極性（Lipton & Lorch，1992）。信托公司董事會會議次數(shù)越多越有助于董事們更好履行對經(jīng)營管理者的監(jiān)督職能，越有助于董事們更及時有效地制定和根據(jù)環(huán)境變化修正公司的發(fā)展戰(zhàn)略決策，這些都有利于降低代理成本，提高公司經(jīng)營績效。進一步的檢驗結(jié)果如表2第7列所示，信托公司董事會行為與經(jīng)營績效之間“倒U型”關(guān)系不成立。

3. 穩(wěn)健性檢驗。為檢驗研究結(jié)論是否具有穩(wěn)健性，文章進行以下穩(wěn)健性檢驗：1.以我國信托公司2011年～2014年的數(shù)據(jù)為樣本進行同樣的回歸分析，回歸結(jié)果沒有實質(zhì)性變化。2.參照白斌（2010）、張少杰和丁玲（2015）的做法，以2010年～2014年的員工總數(shù)、實收資本、營業(yè)支出、信托費用為輸入變量，總資產(chǎn)、信托資產(chǎn)、營業(yè)收入、信托收入為輸出變量用數(shù)據(jù)包絡(luò)分析法重新計算其經(jīng)營效率進行同樣的回歸分析，回歸結(jié)果沒有實質(zhì)性變化。這些測試表明上述結(jié)論是穩(wěn)定可靠的。

五、 研究結(jié)論與啟示

董事會在公司治理機制中的作用主要有監(jiān)督、決策和任免職能。作為公司治理的核心，董事會治理機制在實際經(jīng)營管理過程中是否能提高公司的經(jīng)營績效一直以來都是學(xué)術(shù)界研究的熱點（Adams et al.，2008）。信托公司作為我國金融體系的一個重要組成部分，其董事會治理機制與經(jīng)營績效之間的關(guān)系一直缺乏實證檢驗。本文研究表明，適度的董事會規(guī)模和積極的董事會行為都有助于提高其經(jīng)營績效，而獨立董事獨立性的增強有助于提升信托公司經(jīng)營績效。

本文的研究不僅豐富了信托公司董事會治理機制如何影響公司經(jīng)營績效方面的文獻，而且有助于監(jiān)管部門有針對性地制定信托業(yè)監(jiān)管政策，以促進稀缺的金融資源在我國信托業(yè)中合理配置和高效利用，為我國當前加快經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整，促進轉(zhuǎn)型升級的經(jīng)濟發(fā)展戰(zhàn)略做出應(yīng)有的貢獻。

參考文獻：

[1] 費方域.企業(yè)的產(chǎn)權(quán)分析[M].上海：上海人民出版社，2009.

[2] Carcello J V， Neal T L，PALMROSE Z 0 E V， et al.CEO Involvement in Selecting Board Members， Audit Committee Effectiveness， and Restatements[J].Contemporary Accounting Research，2011，28（2）：396-430.

[3] 楊典.公司治理與企業(yè)績效——基于中國經(jīng)驗的社會學(xué)分析[J].中國社會科學(xué)，2013，（1）：72-94.

[4] 方剛.制度距離、董事會能力與績效的實證分析[J].現(xiàn)代管理科學(xué)，2013，（10）：54-56.

基金項目：2014年河南省高等學(xué)校哲學(xué)社會科學(xué)創(chuàng)新團隊支持計劃（項目號：2014-CXTD-10）；2015年河南省科技廳軟科學(xué)項目（項目號：152400410530）；2015年國家自然科學(xué)基金面上項目（項目號：71573086）。

作者簡介：潘前進（1978-），男，漢族，河南省周口市人，華北水利水電大學(xué)管理與經(jīng)濟學(xué)院副教授，中國人民大學(xué)管理學(xué)博士后，研究方向為財務(wù)金融理論與實務(wù)；陳眾（1972-），男，漢族，山東省青島市人，中央財經(jīng)大學(xué)管理學(xué)博士，就職于中糧信托有限公司財務(wù)部，研究方向為會計理論與實務(wù)。

收稿日期：2016-09-21。