淺論我國推行股票發(fā)行注冊制的國際經(jīng)驗及措施

鄭佳正

摘 要：實行股票發(fā)行注冊制是歷史潮流。我國目前實行的股票發(fā)行核準制的弊端日益突顯。當(dāng)前我國的股市又處在十分艱難的時期，故現(xiàn)在主要的任務(wù)就是選擇合適的方法，平穩(wěn)的從核準制過渡到注冊制。本文通過借鑒相對成熟股票市場發(fā)行制度的經(jīng)驗，提出了幾點我國在推進注冊制改革進程中需要采取的措施。

關(guān)鍵詞：發(fā)行制度；注冊制；國際經(jīng)驗

一、股票發(fā)行注冊制與我國實行的核準制

股票發(fā)行注冊制是指擬上市公司申請發(fā)行股票時，必須依法將公開的各種資料完全準確地向證券監(jiān)管機構(gòu)報備。證券監(jiān)管部門的職責(zé)是對申報文件的全面性、準確性、真實性和及時性作形式上的審查，然而并不對發(fā)行公司的資質(zhì)進行實質(zhì)性審查，而是將發(fā)行公司股票的價值高低留給市場來決定。

核準制同注冊制一樣，對信息披露也具有強制性，但是核準制同時要求申請發(fā)行股票的公司必須符合相關(guān)法律和證券監(jiān)管部門規(guī)定的必要條件。核準制是一個市場參與主體各司其職的體系。實行核準制，就是要把發(fā)行公司，投資者，監(jiān)管機構(gòu)，主承銷商及律師事務(wù)所、會計師事務(wù)所等中介機構(gòu)各自的責(zé)任和風(fēng)險厘清，做到市場參與者和監(jiān)管者互相制約、各盡其責(zé)，從而形成一個完整的、市場化的證券發(fā)行監(jiān)管體系。

而我國目前實行的核準制弊端逐漸體現(xiàn)出來。證券監(jiān)管部門過度介入資本市場，使資本市場供給被控制，造成多家企業(yè)上市需要排隊的現(xiàn)象。而證監(jiān)會過多依賴行政力量，在公司上市審核過程中，非常容易引起權(quán)力尋租，滋生腐敗。而中介機構(gòu)責(zé)任不明確，界定不清晰，使得中介機構(gòu)在市場中的作用被局限。

二、股票發(fā)行注冊制的國際經(jīng)驗

（一）美國的股票發(fā)行制度

美國股票發(fā)行實行的是雙重注冊制，在聯(lián)邦層面上實行的注冊制以信息披露為基礎(chǔ)，在州層面上則注重實質(zhì)審核。美國股票發(fā)行制度的一大特點就是均衡，維護不同時間進入公司的股東間的相對公平。在美國，證券發(fā)行的監(jiān)管由證券交易委員會負責(zé)，而上市則完全由證券交易所負責(zé)審查。美國的注冊制并不是現(xiàn)在很多人所謂的“披露即合規(guī)”，而是在多層次監(jiān)管的前提下，建立在信息真實性完全由公司承擔(dān)法律責(zé)任的基礎(chǔ)上的注冊制。

（二）英國的股票發(fā)行制度

英國股票發(fā)行雖然名義上采用核準制，但實際上與我國不同。在英國，擬上市公司股票的發(fā)行要交由證券交易所進行審核，而英國金融服務(wù)局并不對股票進行直接審核，不具備實質(zhì)性監(jiān)控職責(zé)。而我國股票的發(fā)審權(quán)實際上掌握在證監(jiān)會手中，證券交易所的獨立性較差。

（三）日本的股票發(fā)行制度

日本實行股票發(fā)行審核雙向注冊制，其核心是股票發(fā)行既要在證券交易委員會注冊，同時又要在證券交易所注冊。日本金融廳及其下屬的證券交易監(jiān)視委員會只負責(zé)對公募發(fā)行注冊審查和對信息披露、內(nèi)幕交易、操縱市場等進行監(jiān)管。

（四）中國香港的股票發(fā)行制度

中國香港實行上市監(jiān)管的雙重存檔制，即香港的公司在申請上市發(fā)行時，申請材料要交到香港聯(lián)交所，由香港聯(lián)交所在把復(fù)制版交給香港證監(jiān)會。聯(lián)交所和證監(jiān)會同時存檔、審查。簡單說來，若香港證監(jiān)會同意公司上市申請，需要出具無異議信，即沒有公司上市批準權(quán)。若不同意公司上市申請，則拒絕該申請，即具有否決權(quán)。在香港證監(jiān)會出具無異議信的情況下，最終的批準權(quán)屬于聯(lián)交所。由聯(lián)交所最終決定公司是否被批準上市。

三、推進我國股票發(fā)行注冊制改革的措施

想要推進股票發(fā)行注冊制改革，要有一系列與之相關(guān)的配套法規(guī)和制度，而順利建設(shè)好這些配套的法規(guī)和制度并非易事，萬不可“一刀切”。從我國目前的核準制到未來的注冊制，這是一個復(fù)雜的制度變遷問題。而從中國目前的現(xiàn)實國情出發(fā)，我國的股票發(fā)行制度應(yīng)采取一條漸進性變遷的道路，從核準制平穩(wěn)過渡到注冊制。為了實現(xiàn)這一平穩(wěn)過渡，我國應(yīng)采取以下措施：

（一）修改《證券法》，制定和完善與注冊制相配套的法律法規(guī)

今年三月份，全國兩會即將在京召開。修改《證券法》也是本屆全國兩會的一項重要議題。全國人大應(yīng)該發(fā)揮立法機關(guān)應(yīng)有的作用，修改現(xiàn)行《證券法》，為注冊制改革的推進提供法律依據(jù)和保障，將完善的法律體系作為新股發(fā)行體制市場化改革的推動力。例如，我國目前的《證券法》的部分規(guī)定與實行注冊制下的公司法以及交易所規(guī)則相重復(fù)或沖突，故在修改《證券法》的過程中應(yīng)該盡量刪除類似的條款，減少我國證券監(jiān)管部門需要審核的實質(zhì)條件，從而把審核的重點偏向于信息披露以及投資者保護上來。

（二） 提高信息披露質(zhì)量，完善公司內(nèi)部控制制度

明確擬上市公司和券商、律師事務(wù)所、會計師事務(wù)所等相關(guān)中介機構(gòu)的主體責(zé)任，保證各方披露信息的真實性、準確性、完整性和及時性，提高披露信息的質(zhì)量。建立健全社會監(jiān)管誠信制度和追責(zé)機制，對信息披露造假的機構(gòu)依法加大懲處力度，如限制其市場準入資格。完善的公司內(nèi)部控制制度是提供高質(zhì)量信息披露的基礎(chǔ)，強化對公司內(nèi)部控制制度的監(jiān)管更是對投資者保護的必由之路。

（三） 轉(zhuǎn)變證監(jiān)會職能

實行股票發(fā)行注冊制的關(guān)鍵就是處理好政府與市場的關(guān)系，劃清政府與市場的界限。由核準制向注冊制轉(zhuǎn)變實際上也是行政審批權(quán)力的退出。實行注冊制之后，證監(jiān)會的權(quán)力會發(fā)生根本轉(zhuǎn)變，證監(jiān)會的工作重點審批職能逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)楸O(jiān)管職能，將日常運營的重心移到對事中、事后的監(jiān)管上來。在對事前的監(jiān)管方面，證監(jiān)會則應(yīng)將其注意力從擬上市公司的盈利能力轉(zhuǎn)移到信息披露質(zhì)量上來。

（四） 充分發(fā)揮證券交易所的作用

我國現(xiàn)行的《證券法》規(guī)定，我國的證券交易所實行會員制，但是我國目前證券交易所還稱不上為真正的會員制。因而我國在推進注冊制改革的過程中應(yīng)強化交易所的自律地位，使其通過制定適合自身需求的上市和退市規(guī)則，行使發(fā)審權(quán)，對申報材料的完整性和齊備性以及擬上市公司信息披露等事項獨立行使審核權(quán)。證券交易所要努力升級為真正的會員制，加強自身獨立性，真正發(fā)揮出自律管理在注冊制中的作用。（作者單位：河北大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院）

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