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    限制首日漲跌幅情況下的新股發(fā)行上市后的累計(jì)漲幅研究

    2016-03-28 12:13:34付延
    2016年5期
    關(guān)鍵詞:新股改革

    付延

    摘要:2014年隨著關(guān)于規(guī)范新股上市規(guī)定的出臺,新股上市后出現(xiàn)了瘋狂的“漲停潮”,本文通過選取2014年6月至10月發(fā)行上市的55只新股,利用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)的手段,探究影響新股上市后累計(jì)漲幅的因素,并對新股發(fā)行及交易制度進(jìn)行進(jìn)一步討論,以期能不斷完善我們的證券交易市場。

    關(guān)鍵詞:新股;漲跌幅限制;改革

    一、背景介紹

    (一)新股抑價(jià)理論

    新股抑價(jià)(IPO underpricing)是指首次公開發(fā)行定價(jià)明顯低于上市初始的市場價(jià)格。由于新股發(fā)行流通比例較低,新股發(fā)行體制存在缺陷,投資者結(jié)構(gòu)不合理,市場投機(jī)氣氛較濃等諸多因素,我國資本市場的新股發(fā)行在大部分時(shí)間都存在著明顯的抑價(jià)發(fā)行的情況。而研究影響新股價(jià)格意義重大,一方面它可以反映出我國資本市場制度存在的缺陷;另一方面也可以反映出投資者的心理變化。

    (二)新股發(fā)行制度改革

    2014年新規(guī)未實(shí)施之前,我國證券市場實(shí)行新股上市首日不限制漲跌幅的制度,這就導(dǎo)致了新股上市首日動輒200%左右的瘋狂漲幅。為了遏制新股上市首日爆炒的情況,2014年6月上交所與深交所相繼頒布了《完善股票上市首日交易機(jī)制的有關(guān)事項(xiàng)通知》(以下簡稱《通知》),該通知的主要革新之處在于限制了新股首日的申報(bào)價(jià)格與波動價(jià)格,并且將新股首日最高漲幅限制在了44%。這就導(dǎo)致了隨后發(fā)行的一批新股出現(xiàn)了上市后連續(xù)“一字板”漲停的現(xiàn)象,例如蘭石重裝(603169)上市后14個(gè)“一字板”漲停,最高累計(jì)漲幅竟達(dá)1314.36%。所以新規(guī)是否在真正意義上遏制了炒新還值得我們進(jìn)一步研究,本文采用了《通知》頒布以來上市至今打開“一字板”漲停的55只滬深及創(chuàng)業(yè)板個(gè)股作為研究對象,期望能夠得出一些有用的結(jié)論。

    二、累計(jì)漲幅及影響新股累計(jì)漲幅的因素

    (一)打開“一字板”漲停前的累計(jì)漲幅(Y)

    之所以選擇這樣一個(gè)指標(biāo)完全是相對于改革前新股首日不設(shè)漲跌幅設(shè)置的情況的對比,用來衡量新股的抑價(jià)發(fā)行。

    (二)中簽率(K)

    由于申購新股的資金一般大大超出新上市公司計(jì)劃募集的資金,所以需要通過隨機(jī)的方式在所有申購的資金中分配股份,以保證申購的公平性。該指標(biāo)反映了投資者在一級市場上對該股今后上市相對定價(jià)的預(yù)期。一般來說,如果公司發(fā)展前景良好,就會吸引大量的機(jī)構(gòu)投資者和中小投資者的瘋狂申購,那么超募倍數(shù)越多,中簽率就越低,該股今后上市的相對定價(jià)就越高。

    (三)發(fā)行價(jià)(P)

    股票發(fā)行價(jià)是指股份有限公司發(fā)行股票時(shí)所確定的股票發(fā)售價(jià)格。多由承銷銀團(tuán)和發(fā)行人根據(jù)市場情況協(xié)商定出。由于中小投資者中風(fēng)險(xiǎn)厭惡的占大多數(shù),所以對于定價(jià)較低的新股可能會導(dǎo)致投資者認(rèn)為其后續(xù)上漲空間較大,從而使得投資者更偏好低價(jià)發(fā)行的股票。

    (四)市盈率(PE)

    市盈率(P/E ratio),是最常用來評估股價(jià)水平是否合理的指標(biāo)之一,由股價(jià)除以年度每股盈余(EPS)得出。一般認(rèn)為,如果一家公司股票的市盈率過高,那么該股票的價(jià)格具有泡沫,價(jià)值被高估。同樣作為新股認(rèn)購,較低的PE往往會吸引更多的投資者,認(rèn)為公司股價(jià)可能被低估,后續(xù)有可能有較大的上漲空間。

    (五)股指變動(NF)

    盡管新股上市后一般會走出獨(dú)立于大盤的走勢,然而畢竟股指的變動代表了市場的人氣。如果新股發(fā)行后大盤處于不斷盤跌的狀態(tài),可能會影響到新股的漲幅;相反,如果上市時(shí)大盤處于盤升階段,可能會增加投資者的惜售情緒,從而有助于新股獲得更高的漲幅。

    (六)發(fā)行數(shù)量(N)

    一方面,發(fā)行數(shù)量越多,投資者認(rèn)為最終的中簽率可能會越大,從而加強(qiáng)申購力度;另一方面有的投資者認(rèn)為小盤股可能更容易拉升,從而青睞發(fā)行規(guī)模較少的個(gè)股;然而也有投資者認(rèn)為發(fā)行數(shù)量越多,流通性越好,可能會降低投資風(fēng)險(xiǎn)。

    (七)新股上市次日成交萎縮倍數(shù)(T)

    這是本文提出的一個(gè)新參數(shù),是為了針對現(xiàn)行的新股發(fā)行和交易制度。之所以不采用首日換手率,這是因?yàn)樯鲜挟?dāng)日已限定最高漲幅,基本上新股在首日大部分時(shí)間處于停牌狀態(tài),其換手率參考價(jià)值較小,而本文提出新股上市次日成交萎縮倍數(shù)這一概念,即Ti=HSLi0÷HSLi1,HSLi0與HSLi1分別指新股i在上市首日和次日的換手率。如果萎縮倍數(shù)不大,證明惜售現(xiàn)象并不嚴(yán)重,可能后市漲幅有限;而如果萎縮倍數(shù)非常大,證明投資者惜售現(xiàn)象明顯,后市有進(jìn)一步的上升空間。

    三、影響新股漲幅的實(shí)證分析

    根據(jù)多重共線性及異方差檢驗(yàn)結(jié)果,剔除不顯著的解釋變量后,回歸模型為:

    lny=β1lnp+β2k+β3nf+β4t+ε

    (一)發(fā)行定價(jià)的影響(P)

    回歸結(jié)果中該變量的系數(shù)為-0.134,表明發(fā)行價(jià)格越高,可能相應(yīng)的累計(jì)漲幅就會較小,投資者可能更偏向于申購發(fā)行價(jià)格較低的個(gè)股,而這些低價(jià)個(gè)股也很可能上市后有更大的累計(jì)漲幅。

    (二)中簽率(K)

    回歸結(jié)果中該變量的系數(shù)為-0.288,即新股發(fā)行時(shí)的中簽率越低,上市后越可能具有較高的累計(jì)漲幅。這與我們的直覺是一致的,顯然超額認(rèn)購倍數(shù)越大,中簽率越低,表明投資者很看好該新股的IPO,上市后的惜售情緒也會更高,所以漲幅更大。

    (三)相應(yīng)板塊的股指變動(NF)

    回歸結(jié)果中該項(xiàng)系數(shù)為0.023,表明新股上市后的表現(xiàn)與期間股指的表現(xiàn)呈現(xiàn)出一定的正相關(guān)性,這也比較容易理解,雖然新股上市后一般會走出獨(dú)立的上漲行情,但是當(dāng)新股扎堆發(fā)行或者市場情緒低落時(shí),新股破發(fā)的情況也屢屢存在。但對于新規(guī)實(shí)施暨IPO開閘后的這段時(shí)間來講,破發(fā)幾乎不可能出現(xiàn),但是其仍然可能受到對應(yīng)指數(shù)波動的影響。

    (四)成交萎縮倍數(shù)(T)

    回歸結(jié)果中該項(xiàng)系數(shù)為0.082,可以看出較高的萎縮倍數(shù)對應(yīng)較高的累計(jì)漲幅,成交萎縮倍數(shù)與股票上市后的累計(jì)漲幅有較明顯的正相關(guān)關(guān)系,即第二日的成交較首日萎縮得越大,后市持有者惜售現(xiàn)象越明顯,也較容易產(chǎn)生更多的“一字板”漲停。

    四、政策與建議

    (一)新規(guī)并沒有很好地抑制炒新

    通過與新規(guī)發(fā)行之前股票累計(jì)漲幅的對比,即便是2012年11月2日上市的大牛股浙江世寶(002703),也只有626.74%的漲幅,而本文選取的個(gè)股中中科曙光(603019),合鍛股份(603011)等的累計(jì)漲幅均遠(yuǎn)超浙江世寶(002703)。所以說如何規(guī)范新股上市仍是一個(gè)兩難境地,是讓新股效應(yīng)在第一天就完全展現(xiàn)出來,還是讓其在后續(xù)的交易中持續(xù)發(fā)酵?新的制度的受益者到底是機(jī)構(gòu)投資者還是中小投資者?證監(jiān)會是否還應(yīng)該出臺更合理的新股漲跌幅限制?我想這些問題都值得我們?nèi)ド钊胨伎肌?/p>

    (二)應(yīng)依法完善相應(yīng)法規(guī)與加強(qiáng)投資者的教育

    對于研究期內(nèi)新股上演的瘋漲神話,很大程度上是一些機(jī)構(gòu)投資者操縱市場所為。他們利用自有資金在買一檔掛上大單,保持股票的持續(xù)漲停潮,中小投資者往往比較盲目,或許當(dāng)新股股價(jià)已經(jīng)被遠(yuǎn)遠(yuǎn)高估時(shí)還在持續(xù)買進(jìn),從而給機(jī)構(gòu)投資者以獲利了結(jié)的機(jī)會。這樣,中小投資者很難在新股炒作中賺取利潤,大部分利潤都被機(jī)構(gòu)投資者收入囊中,所以我們可能需要更合理的詢價(jià)機(jī)制。漲跌幅限制是中國證券市場獨(dú)有的特色,這與我們各項(xiàng)法規(guī)制度還不完善,投資者防范風(fēng)險(xiǎn)的意識還不夠強(qiáng)是密不可分的。當(dāng)然改革是逐步推進(jìn)的,我們還需要不斷提高個(gè)人投資者的專業(yè)素養(yǎng),不斷完善我們的證券市場,這樣我想不僅僅新股的瘋狂炒作會不復(fù)存在,市場上真正有價(jià)值的個(gè)股也會“吹盡狂沙始見金”。

    參考文獻(xiàn):

    [1]王晉斌.新股申購預(yù)期超額報(bào)酬率的測度及其可能原因的解釋[J].經(jīng)濟(jì)研究,1997(12).

    [2]陳工孟,高寧.中國股票一級市場發(fā)行抑價(jià)程度與原因[J].經(jīng)濟(jì)研究,2008(08).

    [3]陳強(qiáng).高級計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)及Stata應(yīng)用(第二版)[M].北京:高等教育出版社,2014:124.

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