人民幣入籃SDR，影響幾何

2015年12月1日，國際貨幣基金組織（IMF）正式宣布，人民幣于2016年10月1日加入特別提款權(quán)（SDR）。歷時上一輪評估整整五年，IMF終于批準人民幣加入SDR。人民幣進入后SDR時代，中國站上國際資本市場的舞臺，這一次，將會帶來哪些改變？另外，有人曾預期加入SDR后，人民幣將更加堅挺，而事實是，這一個多月來人民幣正在不斷貶值，對此，專家們?nèi)绾谓忉專?/p>

人民幣國際地位獲得提升

趙蓓文

改變并非一時一刻

20世紀60年代初爆發(fā)的美元第一次危機，暴露出以美元為中心的布雷頓森林體系的重大缺陷。為了讓布雷頓森林體系繼續(xù)運轉(zhuǎn)，1968年3月，由“十國集團”提出了特別提款權(quán)的正式方案。1969年，國際貨幣基金組織（IMF）創(chuàng)設(shè)特別提款權(quán)（Special Drawing Rights，簡稱SDR），其含義是兌換“可自由使用”貨幣的權(quán)利，它是成員國除“普通提款權(quán)”外在IMF可以獲得的儲備資產(chǎn)補充，與黃金、外匯等其他儲備資產(chǎn)一起構(gòu)成國際儲備。SDR也被IMF和一些國際機構(gòu)作為記賬單位。

1974年，IMF開始采用16種貨幣組成的籃子來給SDR定價，以使SDR盡量靠近國際上各種主要貨幣的平均幣值。用16種貨幣顯然太復雜了些。歐元區(qū)建立后，SDR籃子簡化成了四種貨幣：美元、歐元、英鎊、日元。IMF的例行審查通常是每5年一次，主要內(nèi)容是SDR貨幣籃子的貨幣構(gòu)成及權(quán)重。

那么，SDR究竟有什么用呢？IMF依據(jù)各成員國繳納份額的比例進行SDR分配，SDR的持有國可以在發(fā)生國際收支逆差時，動用配額向基金組織指定的其他成員國換取外匯，以償付國際收支逆差或償還IMF的貸款并支付利息。特別需要指出的是，SDR與普通提款權(quán)不同。普通提款權(quán)必須在3—5年內(nèi)償還，而SDR歸會員國無條件所有。SDR僅限于在會員國的官方轉(zhuǎn)賬中使用，私人和企業(yè)不得持有和使用。SDR嚴格限于解決國際收支平衡問題，不能用于貿(mào)易和非貿(mào)易支付，更不能用于兌換黃金。

人民幣加入SDR以后，SDR貨幣籃子相應擴大至美元、歐元、人民幣、日元、英鎊五種貨幣，人民幣在SDR貨幣籃子中的權(quán)重為10.92%。

從短期來看，人民幣加入SDR不會立即引發(fā)資金流向人民幣。但長期來看，人民幣在國外可以直接使用，如用于境外旅游、購物、投資，既降低了匯兌成本，也增加了便利性，因此會有資金流向人民幣。

人民幣加入SDR籃子，一方面，這是IMF對人民幣國際化的認可，另一方面，這也是中國履行承諾進一步實施金融改革、加快對外開放步伐的表現(xiàn)。隨著人民幣國際化程度的不斷提高，會進一步加快資本項目開放的進程，加速境內(nèi)外的資本流動。為了避免“將雞蛋放在同一個籃子里”，各國也會分散匯率風險，在其外匯儲備中持有人民幣，對于人民幣的需求增加，人民幣和其他國家的雙邊貨幣互換安排也會增加。

對于普通投資者而言，隨著各國投資者對中國資產(chǎn)配置需求的持續(xù)上升，全球債券基金也會增加以人民幣計價的資產(chǎn)；這會形成一定的壓力，倒逼中國開放債券市場，進一步推動中國金融改革，擴大金融市場的開放程度。但這一過程將會是循序漸進的，不會立時立刻發(fā)生突變。

人民幣會更堅挺OR會貶值

人民幣加入SDR以后，隨著國際市場上對人民幣需求的增加，人民幣在貿(mào)易結(jié)算中會發(fā)揮出越來越重要的作用。由于采用人民幣計價可以避免一定的匯率風險，因此人民幣在跨境貿(mào)易中的使用會大大提高。特別是在中國與其他國家的雙邊貿(mào)易中，為了降低匯兌成本，雙方會更加愿意采用人民幣作為計價和支付手段，目前對外貿(mào)易中美元獨占鰲頭的現(xiàn)象會有所改變。

中國不僅是全球最大的經(jīng)濟體之一，也是一個消費大國，人民幣加入SDR以后，在大宗商品交易中，許多大宗商品也會采用人民幣計價，中國在大宗商品的定價權(quán)上也會具有一定的話語權(quán)。

人民幣加入SDR會推進中國與周邊地區(qū)的區(qū)域經(jīng)濟合作，促進雙向投資。一方面，對外開放程度的提高有利于中國進一步吸收外資，購買國外技術(shù)和專利的使用權(quán)；另一方面，由于企業(yè)和居民進行海外投資的便利性增加、匯兌成本下降，會進一步提高中國進行境外投資、國際采購和企業(yè)兼并收購的便利性，有助于中國企業(yè)“走出去”，為中國積極參與全球經(jīng)濟一體化提供一定的條件。

但我們必須認識到，人民幣加入SDR在目前來說還是象征意義大于實際意義。因為SDR是一種信用發(fā)行的賬面資產(chǎn)，本身并無內(nèi)在價值，只能作為國際清算的合法手段。同時，這一行為對人民幣匯率的影響也莫衷一是，各有各的說法，有些學者認為人民幣幣值會更加堅挺，有些學者認為會促進人民幣貶值，有些學者認為會增加人民幣匯率的波動性。因此，對于近期人民幣匯率的連續(xù)下跌，我們不必過于吃驚。一方面，人民幣入籃SDR在目前更多的只是象征意義，另一方面，人民幣貶值具有客觀的現(xiàn)實基礎(chǔ)。在筆者看來，這一階段人民幣匯率的波動與加入SDR并沒有內(nèi)在的因果關(guān)系。

可以肯定的是，人民幣加入SDR可以提高人民幣的國際地位，推動中國積極參與全球經(jīng)濟治理。

金融市場改革攻堅的信號

李桂花

SDR貨幣籃子的組成貨幣必須是IMF成員國貨幣或是成員國組成的貨幣聯(lián)盟所發(fā)行的貨幣，并且必須滿足兩個基本條件：商品和服務貿(mào)易規(guī)模、可自由使用貨幣。2010年中國因為不符合第二個條件而被拒絕納入籃子。其后，中國政府顯示出強烈的希望加入SDR的意愿。

過去五年來，我國加快推進金融改革，并根據(jù)IMF對于人民幣入籃的建議，有針對性地采取了改革措施。7月14日，人民銀行宣布境外央行、國際金融組織、主權(quán)財富基金可以運用人民幣投資銀行間市場，同時建立了跨境人民幣收付清算系統(tǒng)（CIPS），并研究推動QDII2，這些措施和2014年“通車”的滬港通打通了境內(nèi)外資金的流動渠道，有助于外國央行對沖人民幣作為儲備貨幣的風險。8月11日，人民銀行調(diào)整人民幣匯率中間價形成機制，正式落實了有管理的浮動匯率，使得人民幣匯率形成機制朝著市場化方向邁進。10月8日，我國正式宣布采納IMF數(shù)據(jù)公布特殊標準（Special Data Dissemination Standard， SDDS），同時同意為IMF官方外匯儲備貨幣構(gòu)成（COFER）提供季度數(shù)據(jù)，提高了宏觀經(jīng)濟統(tǒng)計數(shù)據(jù)的透明度、可靠性和國際可比性。10月9日，財政部宣布從四季度起，按周滾動發(fā)行三個月記賬式貼現(xiàn)國債，滿足了SDR籃子貨幣經(jīng)營和操作的需要。

這一系列的密集操作，顯示了中國政府加入SDR的決心，同時，也體現(xiàn)了借對外開放促國內(nèi)改革深化的戰(zhàn)略方向。人民幣加入SDR，這是一個信號，體現(xiàn)出中國融入國際金融市場的意愿，和融入以美元為主的全球化市場經(jīng)濟體系的決心。后面必然會有更進一步的更實質(zhì)的國際合作。人民幣融入SDR只是一個開始。預計中國與美歐在金融市場方面會有更進一步的合作。

筆者預測，人民幣加入SDR后，將有三方面的影響：

降低人民幣匯率風險

在人民幣加入國際貨幣基金組織特別提款權(quán)（SDR）貨幣籃子之后。長期看，境外主體投資人民幣資產(chǎn)的熱情有望上升，境內(nèi)主體“走出去”投資的需求也在加大。

關(guān)于人民幣加入SDR，有一種誤區(qū)認為會增加匯率風險。主要是因為資本項目可兌換的改革力度將加強，而一旦國際資本可自由進出中國，中國的匯率風險和金融市場風險將會增大。這種觀點未免本末倒置。

首先，中國只要推行改革開放的政策不變，資本項目可兌換是必然的，是早晚的事兒?？偸钦f中國匯率管理能力不行，但越是拖久了，越不行。關(guān)鍵在于金融機構(gòu)抗風險能力和金融監(jiān)管能只有在真實的演練中才能鍛煉出來。匯率風險也一樣。當然不是說要不顧穩(wěn)健、無序開放，要量力而行自我保護。

其次，對于加入SDR來說，并不是說加入了才要開放資本項目，相反，是中國政府想放開資本項目，但又擔心由此帶來的匯率風險，才會積極申請加入。從這個角度看，入籃就不是增加匯率風險的問題，而是中國金融開放過程中的一個戰(zhàn)略部署，是爭取國際支持的一個舉措。

還有個誤區(qū)是認為加入SDR代表人民幣走向國際貨幣霸權(quán)的一個里程碑。這種說法未免過于樂觀了，同時體現(xiàn)的是狹隘的民族情緒。國家主權(quán)貨幣的實力是依托于國內(nèi)的政治經(jīng)濟軍事全方位的，當前，美國各方面的優(yōu)勢地位不是短期就能超越的；更關(guān)鍵的是，這種“斗爭”思維與當前中國融入國際社會的需要格格不入，不利于中國與國際金融和經(jīng)濟市場接軌，從而實現(xiàn)真正的市場化。

在相當長時期內(nèi)，中國不應該定位在趕超和主導，而是應該融入和共融，即以自身的實力獲得平等和尊嚴，同時以共融的心態(tài)促進國際和平。也只有以這種心態(tài)，中國的實力提升才能被國際社會所接納，才能在金融市場開放中獲得寶貴的國際支持和協(xié)作。

這里需要指出的是，筆者是針對加入SDR舉措后，中國金融和貨幣政策長期走向進行分析和解讀。并不是說加入SDR后，人民幣匯率的風險就消失了。匯率風險一直存在，而且越來越緊迫。加入SDR就是為了在國際社會給人民幣信用一個有力的支撐。2015年12月到2016年1月，人民幣匯率暴跌，似乎與人們的預期不符，但在筆者看來，這正是對現(xiàn)有匯率風險的釋放，是乘人民幣貨幣資產(chǎn)信用提升之際，釋放之前積累下來的風險。

入籃是對民營金融企業(yè)的WTO

經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌以來，我國的金融改革已經(jīng)嚴重滯后于經(jīng)濟改革，不但效率低下，還影響了實體經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)升級。因此，金融改革已經(jīng)刻不容緩。

2015年10月24日，人民銀行在降準、降息的同時，對商業(yè)銀行和農(nóng)村合作金融機構(gòu)等不再設(shè)置存款利率浮動上限，實現(xiàn)了利率自由化。當前，利率市場化已經(jīng)基本完成，現(xiàn)在關(guān)鍵的問題在于國內(nèi)金融市場對民營企業(yè)開放程度不夠。一直以來，有很多學者強調(diào)開放民營金融會帶來監(jiān)管的風險。其實，這是誤導。首先，監(jiān)管不是目的，不能因噎廢食；其次，真正難監(jiān)管的從來不是民營企業(yè)，而是國企。因為國企的預算軟約束，很難倒閉，從退出機制上就已經(jīng)限制了監(jiān)管的底線。所以，開放民營金融不但不會增加金融風險，反而會降低。

但是為什么金融市場對于民營資本一直不能開放呢？回顧一下加入WTO之前，中國市場不對民營開放就明白了。改革到了攻堅階段，只能以開放促改革，否則，民營企業(yè)是沒有足夠的和壟斷集團的對等談判地位的。因此，加入SDR，有利于金融市場對民營機構(gòu)開放，這是以融入國際金融社會促進國內(nèi)金融改革深化的一招好棋。

監(jiān)管將創(chuàng)新，增強對實體經(jīng)濟的服務

加入SDR顯示了金融開放的決心，同時更體現(xiàn)了融入國際市場經(jīng)濟體系的決心，這也是為什么各國會支持人民幣在沒有實現(xiàn)資本項目可兌換的條件下，作為自由貨幣來加入籃子的主要原因。畢竟，一個開放的、市場化的中國，對整個國際經(jīng)濟體系都是有利的。另外，如果中國在金融開放過程中出現(xiàn)金融風暴，以中國當前實力是難以承受的，而以中國的體量，各國就要冒一同卷入的風險。因此，人民幣加入SDR，既是對現(xiàn)有改革開放成果的國際社會的一個認可，也是對未來繼續(xù)改革開放的一個支持信號。

當前，一個能夠?qū)①Y源配置到真實創(chuàng)造效益的實體經(jīng)濟上的金融體系，是中國最需要的。而這樣的金融體系，就必須對民營企業(yè)開放，并且，讓市場化在股票市場和債券市場中起主導作用，使各行業(yè)的利潤回歸真實。這方面的難度的在于：一是既得利益集團對打破壟斷的阻礙；二是金融市場推進市場化過程中的穩(wěn)定問題。而加入SDR以后，無形中，中國政府已經(jīng)設(shè)了一個5年-10年的資本項目可自由兌換的時間表，這樣一來也就以開放倒逼了改革的進度。預期監(jiān)管方面將有重大創(chuàng)新，從考核機制、放開準入、規(guī)范經(jīng)營、業(yè)務創(chuàng)新、混業(yè)經(jīng)營等各方面會體現(xiàn)出市場化的力度。

以上三點，預測了人民幣加入SDR以后的三個領(lǐng)域的影響。并不等于說沒有風險甚至危機，只不過，筆者認為風險和危機是本來就存在的，入籃只是增強了緊迫感而已。

上海國際航運中心建設(shè)的新機遇

徐美芳

航運業(yè)具有國際化、資本密集型和高風險性等特點，人民幣入籃SDR，將會對上海國際航運中心建設(shè)產(chǎn)生比較深遠的影響。

2009年起，中國連續(xù)多年保持全球最大貨物出口國，進出口占全球貨物貿(mào)易的10%以上。這為人民幣入選SDR貨幣籃子提供了重要基礎(chǔ)條件。必須承認，從分工角度來看，這也是上海國際航運中心建設(shè)的一個重要成果。因為運輸是貨物貿(mào)易得以實現(xiàn)的重要一環(huán)。

21世紀以來，上海國際航中心建設(shè)取得了一系列成就。如2005年、2010年起，上海港先后連續(xù)多年保持貨物吞吐量和集裝箱吞吐量世界第一；2007年洋山深水港三期一階段工程完工；2015上海位列世界國際航運中心第六位（按新華·波羅的海國際航運中心發(fā)展指數(shù)）。正是上述建設(shè)成果推動中國連續(xù)多年保持全球最大貨物出口國地位。因此，人民幣入籃SDR也是對上海國際航運中心建設(shè)的認可。

中國（上海）自貿(mào)區(qū)建設(shè)和科創(chuàng)中心建設(shè)進一步加快了上海國際金融中心和國際航運中心建設(shè)，上海不僅努力當好中國改革開放排頭兵、創(chuàng)新發(fā)展先行者，在世界經(jīng)濟城市節(jié)點中的地位也進一步提高，上海港在國際貨物運輸中仍將扮演重要角色。作為世界上最大的出口國和第二大經(jīng)濟體，包括人民幣的SDR必將有利于國際貿(mào)易結(jié)算和金融交易。

航運金融、法律、信息咨詢、政策研究等高端航運服務業(yè)是上海國際航運中心建設(shè)的短板，也是上海國際航運中心建設(shè)的重點和難點。得益于中國（上海）自貿(mào)區(qū)建設(shè)和國際金融中心建設(shè)，航運金融近年來也有了一定的發(fā)展，如融資租賃、PE渠道發(fā)展迅速，但與倫敦、紐約、新加坡等國際航運中心相比，上海航運金融業(yè)發(fā)展仍有待進一步提高。

人民幣入籃SDR則提供了一個千載難逢的歷史機遇。第一，以人民幣結(jié)算的航運保險費規(guī)模將進一步提高。長期以來，航運保險業(yè)務對人民幣自由兌換沒有剛需，原因是航運保險“投保幣種即賠付幣種”，但大量保源流向國際承保人導致大量航運保費以美元結(jié)算。人民幣入籃SDR，有助于國際承保人對人民幣認可，增加使用人民幣結(jié)算的可能性。第二，擴大船舶融資市場規(guī)模。2014年，全球航運融資規(guī)模中，銀行融資占比進一步降低，但從國內(nèi)來看，該融資渠道仍占26%左右規(guī)模，市場融資水平仍較低。人民幣入籃SDR，從進口租賃層面講，人民幣計價功能將逐步擴大，船舶跨境租賃可以采用人民幣計價，將規(guī)避匯率波動風險，降低購買成本；從出口租賃層面講，如人民幣成為其他國家央行的主要儲備幣種，船舶出口租賃可直接使用人民幣結(jié)算，不需要采用一些繁瑣的金融衍生工具規(guī)避匯率風險。

必須指出的是，上海國際航運中心建設(shè)要實現(xiàn)上述突破，關(guān)鍵是航運業(yè)未來的定位和作為，人民幣入籃SDR只是提供了機會。從這個意義上講，人民幣入籃SDR即是一種機遇，也是一個起點。

編輯：鄭賓