一項(xiàng)制度的快速死亡

崔鵬

中國(guó)股票二級(jí)市場(chǎng)的熔斷制度從2016年1月4日實(shí)施到1月7日暫停，只有4天。雖然證監(jiān)會(huì)的處理方式是“暫?！保梢酝茰y(cè)，不太會(huì)有人再按一下“暫?！辨I讓這項(xiàng)制度繼續(xù)運(yùn)行。誰(shuí)會(huì)去捅這個(gè)馬蜂窩。

所謂的熔斷制度并不復(fù)雜，它指的是在滬深300指數(shù)上漲或者下跌5%時(shí)整個(gè)市場(chǎng)暫停交易15分鐘，在滬深300指數(shù)上漲或者下跌7%時(shí)，整個(gè)市場(chǎng)停止當(dāng)天的交易。實(shí)施這項(xiàng)交易制度的目的是降低股票二級(jí)市場(chǎng)交易者的投機(jī)性和杠桿比率，從而降低整個(gè)市場(chǎng)的波動(dòng)幅度和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。但是很明顯，它有負(fù)面效應(yīng)，即通過(guò)降低市場(chǎng)的流動(dòng)性使市場(chǎng)的活力下降了。

不過(guò)在這項(xiàng)制度在崗的4天時(shí)間里，7%的熔斷閾值兩次被觸發(fā)，而且都是因?yàn)橄碌?。整個(gè)廣義市場(chǎng)都沸騰了（這里說(shuō)的廣義市場(chǎng)指股票市場(chǎng)參與者之外的看熱鬧的人）。各種關(guān)于熔斷機(jī)制多么糟糕的邏輯立刻塞滿了各種信息渠道。

但這是真的嗎？

反對(duì)聲音中提及最多的是“磁吸效應(yīng)”。所謂的磁吸效應(yīng)就是指實(shí)行熔斷機(jī)制后（這里指的是下跌的），證券價(jià)格接近觸發(fā)熔斷時(shí)，想拋出股票的投資者害怕流動(dòng)性喪失搶先交易，希望買入股票的投資者為等待更好的價(jià)格延后交易，造成證券價(jià)格加速達(dá)到該價(jià)格水平的現(xiàn)象。

看似有道理，但是如果把這種所謂的磁吸想象放到早已存在的跌停制度上，其邏輯是一樣成立的，只不過(guò)熔斷把這種現(xiàn)象的限定幅度提升到了7%。

還有分析者認(rèn)為熔斷讓很多投資者損失了流動(dòng)性，所以面對(duì)失去流動(dòng)性的可能性人們就會(huì)更大筆地拋出。但是，每個(gè)周六、周日市場(chǎng)都是沒(méi)有流動(dòng)性的，市場(chǎng)卻并沒(méi)有出現(xiàn)每個(gè)周五都下跌的情況。從歷史統(tǒng)計(jì)看，反而是周一市場(chǎng)出現(xiàn)暴跌的概率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于周五。僅從流動(dòng)性受阻的現(xiàn)象來(lái)看，市場(chǎng)沒(méi)什么不能接受的。

綜合地說(shuō)，熔斷對(duì)于股票的漲停和跌停，最大的區(qū)別只是幅度問(wèn)題，它起到的作用應(yīng)當(dāng)類似于醫(yī)學(xué)里的安慰劑，可惜服用時(shí)間不夠幸運(yùn)，使得人們誤認(rèn)為它是砒霜。其實(shí)，在熔斷制度實(shí)施的4天時(shí)間里，還有其他經(jīng)濟(jì)事件發(fā)生，上市注冊(cè)制在推進(jìn)，人民幣離岸市場(chǎng)匯率出現(xiàn)暴跌。其中，人民幣離岸市場(chǎng)的問(wèn)題和資本市場(chǎng)關(guān)系更加密切一些。因?yàn)殡x岸市場(chǎng)人民幣匯率下跌，對(duì)更重要的人民幣在岸市場(chǎng)存在一定預(yù)期效果。如果主體市場(chǎng)的人民幣匯率也隨之劇烈地同向變化，那么說(shuō)明資本流出中國(guó)有加快的可能。當(dāng)然在岸市場(chǎng)，中國(guó)有關(guān)部門的干預(yù)能力要強(qiáng)于離岸市場(chǎng)，而從經(jīng)濟(jì)的實(shí)際運(yùn)行來(lái)看情況也并沒(méi)有那么糟。

那么，股票市場(chǎng)的投資者為什么不把市場(chǎng)下跌的責(zé)任歸結(jié)于其他，而是選了熔斷呢？或許大幅度的市場(chǎng)振動(dòng)就是中國(guó)資本市場(chǎng)的一個(gè)特點(diǎn)。一個(gè)可以猜得到的原因是，追究熔斷是可以找到具體部門和人員負(fù)責(zé)的，而其他的原因……如果有什么不順利的事，人們傾向于負(fù)責(zé)的人越具體，“解恨”的效果越好。熔斷的責(zé)任問(wèn)題可以直接追究到有關(guān)部門甚至其管理者。

熔斷和暴跌是否有直接關(guān)系是很難驗(yàn)證的（正向反向都很難）。不過(guò)退一步說(shuō)，即使熔斷是個(gè)惡劣的交易制度，那些磁吸效應(yīng)的發(fā)現(xiàn)者，那些有關(guān)部門的決策智囊，在這個(gè)“惡毒”制度被提出和正式實(shí)施之間的時(shí)間在做什么？在這篇專欄里我并不想指責(zé)，只是想建議，涉及眾多人利益的交易制度是不是可以像很多藥品推向市場(chǎng)之前那樣，做一些一定范圍內(nèi)的社會(huì)學(xué)試驗(yàn)，盡量降低新制度可能引起的社會(huì)“過(guò)敏現(xiàn)象”。

另外，值得告誡投資者的是，對(duì)于熔斷這種事的評(píng)論，你最好運(yùn)用一下自己的判斷能力，不要陷入到無(wú)休無(wú)止、媚俗的“段子”里?！岸巫印睂?shí)際上和“雞湯”差不多，一點(diǎn)點(diǎn)可以增加生活滋味，多了就有害精神衛(wèi)生。特別是，關(guān)系到你的投資決策時(shí)，別信段子。