關(guān)于我國金融衍生品市場發(fā)展監(jiān)管的思考

南開大學(xué)

一、金融衍生品市場的界定和功能

（一）金融衍生品市場概念的界定

金融衍生品通常是指從原生資產(chǎn)（Underlying Asserts）派生出來的金融工具。由于金融衍生品交易在資產(chǎn)負(fù)債表上沒有相應(yīng)科目，因而也被稱為“資產(chǎn)負(fù)債表外交易（簡稱：表外交易）”。金融衍生品的共同特征是保證金交易，即只要支付一定比例的保證金的就可以全額交易，不需實(shí)際上的本金轉(zhuǎn)移，合約的了結(jié)一般也采用現(xiàn)金價(jià)差結(jié)算的方式進(jìn)行，只有在滿期日以實(shí)物交割的方式履約的合約才需要買方交足貨款。

（二）金融衍生品的類型及特點(diǎn)

隨著金融創(chuàng)新的發(fā)展，金融衍生品經(jīng)過衍生再衍生、組合再組合的螺旋式發(fā)展，現(xiàn)在種類已經(jīng)十分繁多。按照金融工程學(xué)的觀點(diǎn)，基本的金融衍生品包括四種：遠(yuǎn)期（forward）、期貨（future）、期權(quán)（option）、互換（swap）。遠(yuǎn)期合約是在指定的未來時(shí)刻以確定的價(jià)格交割某物的協(xié)議。期貨是一種標(biāo)準(zhǔn)化的遠(yuǎn)期合約，期貨合約的交割日和交割物的數(shù)量都是由期貨交易所事先固定的，期貨交易只能在交易所進(jìn)行，并實(shí)行保證金制度。期權(quán)是一份選擇權(quán)的合約，在此合約中，立權(quán)人授給期權(quán)的買方在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)以事先確定的價(jià)格從賣方處購買或賣給賣方一定商品的權(quán)利而不是義務(wù)?；Q是交易雙方達(dá)成的定期交換支付的一項(xiàng)協(xié)議，交換支付以事先確定的本金為依據(jù)，這個(gè)本金叫名義本金額。每一方支付給對(duì)方的數(shù)量等于名義本金額乘以事先約定的定期支付率，雙方只交換約定的支付而不是名義本金額。

（三）金融衍生品市場的基本功能

金融衍生品市場的首要功能是規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，這是金融衍生品市場賴以存在和發(fā)展的基礎(chǔ)。而防范風(fēng)險(xiǎn)的主要手段是套期保值。

金融衍生品市場的第二個(gè)功能是價(jià)格發(fā)現(xiàn)。金融衍生品市場集中了各方面的參加者，帶來了成千上萬種關(guān)于衍生品基礎(chǔ)資產(chǎn)的供求信息和市場預(yù)期，通過交易所類似拍賣方式的公開競價(jià)，形成了市場均衡價(jià)格。金融衍生品的價(jià)格形成有利于提高信息的透明度，金融衍生品市場與基礎(chǔ)市場的高度相關(guān)性，提高了整個(gè)市場的效率。

金融衍生品市場的第三個(gè)功能是套利。金融衍生品市場存在大量具有內(nèi)在聯(lián)系的金融產(chǎn)品，在通常情況下，一種產(chǎn)品總可以通過其他產(chǎn)品分解組合得到。因此，相關(guān)產(chǎn)品的價(jià)格應(yīng)該存在確定的數(shù)量關(guān)系，如果某種產(chǎn)品的價(jià)格偏離這種數(shù)量關(guān)系時(shí)，總可以低價(jià)買進(jìn)某種產(chǎn)品，高價(jià)賣出相關(guān)產(chǎn)品，從而獲取利潤。

金融衍生品市場的第四個(gè)功能是投機(jī)。市場上總存在一些人希望利用對(duì)特定走勢的預(yù)期來對(duì)未來的變化進(jìn)行賭博，構(gòu)造出一個(gè)原先并不存在的風(fēng)險(xiǎn)。投機(jī)者通過承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)獲取利潤，只要是在透明公開的條件下進(jìn)行，投機(jī)是有利于促進(jìn)市場效率的。

金融衍生品市場的第五個(gè)功能是構(gòu)造組合。利用金融衍生品可以對(duì)一項(xiàng)特定的交易或風(fēng)險(xiǎn)暴露的特性進(jìn)行重新構(gòu)造，實(shí)現(xiàn)客戶所預(yù)期的結(jié)果。

（四）金融衍生品的特征

杠桿性。金融衍生品交易可以用較少成本獲取現(xiàn)貨市場上需較多資金才能完成的結(jié)果，因此，具有高杠桿性。

融資性。作為一種過渡，在市場準(zhǔn)入后，金融衍生品市場可以作為融資渠道，因此其具有融資性。

高風(fēng)險(xiǎn)性。衍生品交易由于其杠桿性而具有高風(fēng)險(xiǎn)性和信用風(fēng)險(xiǎn)的相對(duì)集中性，衍生品的虛擬性和定價(jià)復(fù)雜性使得其交易策略遠(yuǎn)復(fù)雜于現(xiàn)貨交易，如果不恰當(dāng)使用或風(fēng)險(xiǎn)管理不當(dāng)則導(dǎo)致巨大的風(fēng)險(xiǎn)。

虛擬性。金融衍生品獨(dú)立于現(xiàn)實(shí)資本運(yùn)動(dòng)之外，卻能給持有者帶來收益，是一種收益獲取權(quán)的憑證，本身沒有價(jià)值，具有虛擬性。

二、我國金融衍生品市場發(fā)展的必要性

隨著我國金融體制改革的深入，利率市場化的程度也在逐步加深，投資者開始面對(duì)更多的利率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。這其中，金融衍生產(chǎn)品將發(fā)揮重要作用。如遠(yuǎn)期利率協(xié)議可以讓投資者鎖定未來某一時(shí)刻的利率水平，從而有效地管理短期利率風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，有利于促進(jìn)市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)，為中央銀行的貨幣政策操作提供參考。遠(yuǎn)期利率協(xié)議所達(dá)成的利率水平集中體現(xiàn)了來自套期保值、套利、投機(jī)等各方面的需求，是各種市場信息和對(duì)未來預(yù)期的綜合反映，有助于促進(jìn)市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)，其價(jià)格水平的變動(dòng)可以為中央銀行的貨幣政策操作提供重要的參考。

眾所周知，金融衍生產(chǎn)品是金融市場參與者管理風(fēng)險(xiǎn)、獲取收益的重要金融工具。自上個(gè)世紀(jì)70年代興起以來，國際金融衍生產(chǎn)品市場發(fā)展迅速，其交易量遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了金融現(xiàn)貨市場，在當(dāng)今世界金融市場體系中居于舉足輕重的地位，有力地推動(dòng)了世界經(jīng)濟(jì)金融一體化進(jìn)程，提高了資源配置效率。

實(shí)際上，為健全我國金融市場體系，維護(hù)金融穩(wěn)定，完善貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制和宏觀金融調(diào)控體系，有關(guān)部門一直致力于推動(dòng)我國金融衍生產(chǎn)品市場規(guī)范地、又好又快地發(fā)展。近年來，央行相繼推出了債券遠(yuǎn)期、人民幣利率互換、遠(yuǎn)期利率協(xié)議、外匯遠(yuǎn)期、外匯掉期等金融衍生產(chǎn)品，我國金融衍生產(chǎn)品市場呈現(xiàn)出穩(wěn)步快速發(fā)展的局面。并在本輪宏觀調(diào)控中開始發(fā)揮重要作用。以人民幣利率互換為例，從2006年2月份開始交易以來，人民幣利率互換發(fā)展迅速，成交金額大幅上升，有效地滿足了市場參與者管理利率風(fēng)險(xiǎn)的需要。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2006年全年人民幣利率互換業(yè)務(wù)成交金額只有339.7億元，但2007年全年的成交金額則達(dá)到了2168.40億元，是上年的6.4倍。而今年3月份人民幣利率互換成交名義本金總額為332.65億元，超越2月份的310.16億元再創(chuàng)歷史新高，并且是連續(xù)第二個(gè)月成交金額超過300億元。這就使得一季度人民幣利率互換成交額達(dá)到了837.16億元。

總之，當(dāng)前，我國正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌、金融改革的關(guān)鍵時(shí)期，金融衍生產(chǎn)品市場是金融市場的重要組成部分，大力發(fā)展金融衍生產(chǎn)品有助于進(jìn)一步完善我國金融市場體系、提高我國在世界經(jīng)濟(jì)金融體系中的競爭力，有利于通過建立風(fēng)險(xiǎn)分散承擔(dān)機(jī)制，防范金融風(fēng)險(xiǎn)、維護(hù)金融穩(wěn)定，有利于完善貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制。

三、我國金融衍生品市場的監(jiān)管現(xiàn)狀

我國金融衍生品起步較晚，金融衍生品市場還處于初級(jí)階段，相關(guān)的法規(guī)體系建設(shè)不完善、監(jiān)管體系建設(shè)不健全。

法規(guī)體系建設(shè)不完善。我國現(xiàn)行的與金融衍生品有關(guān)的法規(guī)，基本上都是各監(jiān)管機(jī)構(gòu)針對(duì)具體的衍生產(chǎn)品制定的，缺少統(tǒng)一的金融衍生品監(jiān)管法律，缺乏衍生品交易和風(fēng)險(xiǎn)管理的相關(guān)指引，不能適應(yīng)金融衍生品市場發(fā)展的需要，尤其不能有效應(yīng)對(duì)金融衍生品風(fēng)險(xiǎn)具有跨系統(tǒng)、跨部門蔓延的特性。

監(jiān)管主體過于分散。目前，我國的金融衍生品監(jiān)管主要由人民銀行、證監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)和外匯管理局來實(shí)施。各監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間尚缺乏統(tǒng)一的協(xié)調(diào)機(jī)構(gòu)，同時(shí)也缺乏戰(zhàn)略規(guī)劃共識(shí)。

行業(yè)自律組織作用不明顯。目前，我國金融衍生品市場中的行業(yè)自律組織有中國期貨業(yè)協(xié)會(huì)和中國銀行間市場交易商協(xié)會(huì)，分別成立于2000年12月和2007年9月。由于缺乏管理部門的有效授權(quán)，行業(yè)自律作用得不到充分有效的發(fā)揮，金融衍生品市場的宏觀管理手段以管理部門的行政手段為主，協(xié)會(huì)自律管理手段不足。

四、金融衍生品市場監(jiān)管措施

1、要加強(qiáng)金融衍生品市場監(jiān)管法律法規(guī)體系建設(shè)。一是要制定統(tǒng)一的金融衍生品市場交易監(jiān)管法規(guī)，作為金融衍生品市場監(jiān)督管理的總體框架，統(tǒng)一規(guī)范市場參與者的行為，明確政府監(jiān)督機(jī)構(gòu)、行業(yè)自律組織和交易所的職責(zé)和權(quán)利；二是要在統(tǒng)一的市場交易法規(guī)框架下，針對(duì)不同種類的金融衍生品分別制定相應(yīng)的管理辦法，適應(yīng)不同衍生產(chǎn)品的個(gè)性化特征。

2、建立監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制，提高政府監(jiān)管的效率和水平。由于金融衍生品業(yè)務(wù)具有跨機(jī)構(gòu)、跨市場的特點(diǎn)，考慮到目前我國金融分業(yè)監(jiān)管的現(xiàn)狀，加強(qiáng)政府監(jiān)管有必要在人民銀行（包括外匯局）、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)和保監(jiān)會(huì)之間建立監(jiān)管協(xié)調(diào)機(jī)制，加強(qiáng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的信息交流和建立制度性的信息共享機(jī)制，克服機(jī)構(gòu)監(jiān)管下由于信息封閉導(dǎo)致的監(jiān)管效率低下，防止因部門分割而影響金融衍生品市場的發(fā)展。

3、充分發(fā)揮行業(yè)協(xié)會(huì)的自律作用和交易所的一線監(jiān)管職能。要按照市場化的原則，科學(xué)合理設(shè)置行業(yè)協(xié)會(huì)和交易所，同時(shí)賦予行業(yè)協(xié)會(huì)和交易所必要的職能，使二者真正發(fā)揮應(yīng)有的自律作用和監(jiān)管作用，配合政府監(jiān)管，有效推動(dòng)我國金融衍生品市場健康有序發(fā)展。

4、建立健全信息披露制度，保證市場公平。要以新的《會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》為依據(jù)，及時(shí)全面反映金融衍生品的會(huì)計(jì)信息和有關(guān)事項(xiàng)，尤其要加強(qiáng)場外衍生品的信息披露，促使衍生品交易的公開、公正和公平，提高透明度。

5、要積極穩(wěn)健地推進(jìn)利率市場化改革和匯率市場化改革，逐步實(shí)現(xiàn)人民幣的完全可自由兌換，刺激金融衍生品有效需求的產(chǎn)生，促進(jìn)金融衍生品市場的發(fā)展。在市場經(jīng)濟(jì)中，充分的競爭和非管制的利率、匯率、價(jià)格等機(jī)制會(huì)使收益的不確定性和風(fēng)險(xiǎn)更為突出，加強(qiáng)對(duì)金融衍生品的管理和利用是增強(qiáng)我國金融市場競爭力，轉(zhuǎn)移和化解金融風(fēng)險(xiǎn)的重要手段。

6、要進(jìn)一步加強(qiáng)金融衍生品市場監(jiān)管的國際合作。具有一定開放性的制度才能夠得到更多的發(fā)展，更何況我國在加入世貿(mào)組織后，面臨的是到國外金融市場競爭和開放國內(nèi)金融市場的雙重境地，加強(qiáng)與各國際組織、各國政府及金融監(jiān)管當(dāng)局、各大交易所等機(jī)構(gòu)的國際合作，是我們?cè)鰪?qiáng)競爭實(shí)力的必然選擇。