麻煩大了 解救嘉能可先生

施南

無論智利某大型銅礦的普通小工，還是衣冠楚楚的巴黎銀行家，再或者，身處中國上海普陀區(qū)中山北路2550號(hào)物貿(mào)大廈的淘金者，2015年9月28日這一天，都關(guān)心著同一件事。

58歲的猶太人伊凡·格拉森伯格執(zhí)掌的嘉能可公司（Glencore），9月28日遭遇“黑色星期一”。自2011年5月下旬倫敦和香港兩地同時(shí)掛牌上市，有著大宗商品貿(mào)易之王盛名的嘉能可股票，在該日經(jīng)歷罕見且暴戾下挫。倫敦方面，29.42%的跌幅創(chuàng)造了最低68.62便士每股股價(jià)，較峰值期削去87%；而擁有52.14%流通股量的港股自然難兄難弟，同樣接近30%的下行，每股股價(jià)一度至8.4港元。要知道四年前以2.92倍的超額認(rèn)購，其招股價(jià)可是66.53港元。從主禱文廣場(chǎng)到中環(huán)，陰霾籠罩，讓人喘不過氣。

毫無疑問，伊凡先生的公司遇到了大麻煩?，F(xiàn)在當(dāng)然不是2011年，那時(shí)的嘉能可全年總收益1861.5億美元，息稅前利潤(rùn)（EBIT）53.98億美元，全年凈利則高達(dá)40.5億美元?？上攵?dāng)其決定釋放133億股普通股時(shí)是多么的受人愛戴。公司股價(jià)在2014年7月攀上760億美元的市值珠峰。然后，便是枯榮代謝的自然界規(guī)律。特別是報(bào)出公司今年上半年凈虧損6.76億美元之后，610億美元市值蒸發(fā)，單月130億美元的市值消弭好似剝光豬。

但所有這一切，都不會(huì)像9月28日的市場(chǎng)表現(xiàn)，給全球資本界、實(shí)業(yè)界，從第一世界到第三世界但凡與金屬打交道乃至視為財(cái)政生命線的政界，如此大的震撼和恐慌。

“現(xiàn)在是嘉能可時(shí)間！”“雷曼再見！”“末日來臨！”膝跳反應(yīng)式評(píng)論蝗蟲般鋪天蓋地。幾乎與此同時(shí)發(fā)生的德意志銀行累虧63億美元事件，反倒沒有如此待遇。

作為這個(gè)星球上最大的電煤貿(mào)易商以及最大的鋅鉛生產(chǎn)商、最大的鉻鐵生產(chǎn)商、第三大銅開采商和第四大鎳系金屬開采商，嘉能可通過金融杠桿撬動(dòng)大宗商品貿(mào)易，又以后者控制壟斷一系列自然資源開采的做派，曾遭遇過無數(shù)非議。特別是其從鼻祖馬克·里奇那里傳承下來的所謂神秘的“戰(zhàn)斗貿(mào)易”模式，和脫離實(shí)質(zhì)市場(chǎng)供需要求對(duì)商品價(jià)格的非凡干預(yù)能力，既能被封神為大宗商品領(lǐng)域的滾柱軸承：具備自潤(rùn)滑、消除摩擦的能量還能攜帶動(dòng)力；同時(shí)也可被譏諷為“披著仁慈面孔巨大的吸血烏賊”，嘉能可在它的地盤上一直以又一個(gè)高盛自居，不管是管理層的猶太背景、行事作風(fēng)以及獲取暴利的能力。

問題在于，歷經(jīng)一系列并購?fù)瓿纱怪鳖I(lǐng)域的縱向布局后，這家超級(jí)巨頭已不止是雄心、激情、規(guī)則破壞者和再建者這些抽象名詞可以概括，沒有雷曼，還有大摩、高盛、美林在，而一旦沒有了嘉能可，就算托克集團(tuán)、摩科瑞這些或脫胎或仿效其業(yè)務(wù)架構(gòu)的巨頭還在人間，但對(duì)于大宗商品行業(yè)包括正在面對(duì)全球經(jīng)濟(jì)僵尸化威脅的這個(gè)世界，都是難以承受的。不考慮市值規(guī)模，嘉能可與2001年破產(chǎn)的安然公司一樣，還存有大量“為交易而交易”的單方面自肥行為。

但只要嘉能可不出現(xiàn)安然那樣大規(guī)模假賬，那么它因風(fēng)險(xiǎn)偏好過度犯下的錯(cuò)誤至少比大眾公司要“政治正確”。

并非沒有禿鷲窺伺。能源、金屬再到農(nóng)產(chǎn)品，嘉能可每塊業(yè)務(wù)均曾肥得流油，否則在2003年至2013年的黃金時(shí)期，中國成長(zhǎng)為世界工廠對(duì)各類大宗商品欲壑難填之際，它與其他交易商怎能凈賺到2500億美元，超過大摩、高盛和JP摩根的總和？不過，此時(shí)此刻，擁有足夠現(xiàn)金流過冬方是上上之策，而中國紅利的銳減也勢(shì)必使得潛在的謀位者再三思量。

實(shí)質(zhì)消費(fèi)使用量的減少當(dāng)然是筆明賬，不能總躺在過去三十多年中國銅消耗占全球權(quán)重從4%上升至40%的春秋好夢(mèng)中不愿醒來吧。最關(guān)鍵的，行內(nèi)人士都明白，堆砌在中國各大自貿(mào)區(qū)、保稅區(qū)倉庫內(nèi)的銅、鐵、鋅、鋁，過往多是掮客大賺資產(chǎn)境內(nèi)外價(jià)差瘋狂套利的覲見禮，也是海外熱錢擇機(jī)流向中國大陸投資房地產(chǎn)最趁手的馬甲。

現(xiàn)在？離岸和在岸的人民幣貸款價(jià)格漸趨持平已至無利可套，而人民幣結(jié)束單邊升值路徑后以其計(jì)價(jià)的各類實(shí)物資產(chǎn)尤其是地產(chǎn)，其實(shí)蘊(yùn)含著大概率貶值空間。更別忘了，在遭遇連串假倉庫騙貸事件后，中國的金融機(jī)構(gòu)也打起十二分精神，被有色金屬無限拉長(zhǎng)的質(zhì)押物清單的末端，早早畫上了句號(hào)。

好吧，既然不能殺死比爾，那么一個(gè)貌似更健康的活著的嘉能可應(yīng)該對(duì)它的同伙、敵人以至這個(gè)世界更有利。解救嘉能可，就此成為共識(shí)。

自救者方能人救之。9月28日之前，伊凡·格拉森伯格，這個(gè)持有嘉能可8.4%以上股權(quán)的CEO，這個(gè)從交易員一路成長(zhǎng)為公司統(tǒng)帥的嘉能可先生，已然做出若干決策。關(guān)鍵是削減公司的主力金屬庫存；降低包括150處銅礦在內(nèi)最有價(jià)值的生產(chǎn)資料的產(chǎn)量；試探性的，也是決定性的，以一個(gè)合適的價(jià)格拋出非核心資產(chǎn)以降低負(fù)債。只要三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)不落井下石調(diào)低信用債評(píng)級(jí)，按中國人的話，還能“徐圖之”。

后續(xù)的反應(yīng)是戲劇性的。9月29日，以嘉能可港股當(dāng)天反彈20%發(fā)軔，帶動(dòng)倫敦股票也迅速大幅上漲。Dead Cat Bounce——超跌之后的死貓?zhí)@是市場(chǎng)人士的直覺回饋，不過嘉能可卻并沒有就此停止收復(fù)失地的腳步。在經(jīng)過一周時(shí)間拉出72%陽線之后，港股方面，當(dāng)又一個(gè)星期一到來時(shí)，單日再度單邊上揚(yáng)19%，成交量達(dá)到過去3個(gè)月平均日成交量的30倍。比翼自然要齊飛，倫敦嘉能可一舉站上列斯托克歐洲600指數(shù)漲幅榜冠軍，至10月9日盤中，11%漲幅換來約1.3395鎊每股股價(jià)已基本到達(dá)高盛給出的“正常價(jià)位”。

盡管嘉能可的評(píng)級(jí)堪堪守住較“垃圾級(jí)”才高出兩級(jí)的BBB，盡管多家對(duì)沖基金仍堅(jiān)持空頭策略不變，盡管其信用違約掉期（CDS）還是四年內(nèi)最高，甚至至2020年的嘉能可企業(yè)債的息率還在上浮，但至少所謂重則破產(chǎn)保護(hù)輕則私有化的警報(bào)，算是解除。

命不該絕！伊凡·格拉森伯格關(guān)鍵時(shí)刻的鐵腕手段起到了作用。停止發(fā)放2015股息是面子工程；從智利到南非，從銅礦到鉑金礦，裁員、減產(chǎn)乃至關(guān)張也不出人意料；236億美元庫存中的主力——銅、鋅、鉛大筆出貨，300億美元負(fù)債至2016年末確保減低1/3水位才是根本。3年前61億美金購得的谷物集團(tuán)Viterra，相信對(duì)中糧集團(tuán)、阿拉伯主權(quán)基金、三井產(chǎn)業(yè)集團(tuán)或新加坡淡馬錫仍魅力不減，之于嘉能可這是丟車保帥，對(duì)后者則著實(shí)有著戰(zhàn)略意義。

有時(shí)，在最壞的時(shí)間出現(xiàn)最壞的狀況，反倒是樁好事。一方面以嘉能可領(lǐng)袖帶動(dòng)大規(guī)模主動(dòng)且持續(xù)削減金屬產(chǎn)量的行動(dòng)，不僅令供給收縮預(yù)期大為加強(qiáng)，也使大宗商品不穩(wěn)定因素為之緩解。同時(shí)，大部分金屬價(jià)格已跌至成本線附近，進(jìn)一步探底空間非常有限。此外，隨著全球經(jīng)濟(jì)不明朗態(tài)勢(shì)加劇，包括降息降準(zhǔn)在內(nèi)中國寬松加碼的預(yù)期再度強(qiáng)化，而美聯(lián)儲(chǔ)十月內(nèi)加息反而成了小概率事件。

貨幣政策也成了救命稻草？或許伊凡·格拉森伯格還是應(yīng)該對(duì)中國持一顆感恩之心，雖說嘉能可異乎尋常的崛起以及近一年來近乎崩塌的表現(xiàn)，都難以擺脫“中國因素”的賜予，但當(dāng)年選擇香港作為第二上市地，現(xiàn)在看來還是一個(gè)相當(dāng)正確的選擇。

不僅因?yàn)榕c中石油、中石化、中鋁、五礦、金川以至民營(yíng)背景的萬向集團(tuán)、紫金礦業(yè)有著錯(cuò)綜復(fù)雜的業(yè)務(wù)關(guān)系，也不只是聘用了前和黃大班、李嘉誠多年重臣馬世民主管大中華區(qū)業(yè)務(wù)，重要的是香港的聯(lián)系匯率制度恰好在美元和人民幣之間構(gòu)成一個(gè)難得的相互對(duì)沖平臺(tái)。8月11日人民幣的閃電貶值給全球一記猛烈下勾拳，因避險(xiǎn)需求涌入香港的資金倍級(jí)放大，到10月5日，香港銀行體系結(jié)余增至了3618.28億港元，刷新2008年以來最高紀(jì)錄。趨利推動(dòng)下，過江龍們不斷尋找股市中可能被低估的標(biāo)的。

哇，嘉能可在此！

錯(cuò)進(jìn)錯(cuò)出，嘉能可贏得了喘息時(shí)機(jī)。位于公司總部不遠(yuǎn)——瑞士楚格那座1574年建成后哥特風(fēng)格的鐘樓也終于不用敲響喪鐘。

但，無論是嘉能可，還是淡水河谷、力拓和必和必拓，抑或英美資源和來寶集團(tuán)，都必須面對(duì)這樣一個(gè)現(xiàn)實(shí)：曾經(jīng)做夢(mèng)也會(huì)笑的日子結(jié)束了。就如同1961年諾貝爾文學(xué)獎(jiǎng)得主伊沃·安德里奇的名言：沒有任何人的蠟燭可以一直亮到黎明。