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    產(chǎn)品市場競爭對資本結構的影響

    2015-10-15 08:22:58閔華
    合作經(jīng)濟與科技 2015年9期
    關鍵詞:流入量資產(chǎn)負債率資本

    □文/閔華

    (重慶大學公共管理學院重慶)

    產(chǎn)品市場競爭對資本結構的影響

    □文/閔華

    (重慶大學公共管理學院重慶)

    [提要]產(chǎn)品市場競爭是企業(yè)重要的外部治理機制。本文以我國制造業(yè)上市公司2009~2013年數(shù)據(jù)為例,建立面板數(shù)據(jù)模型,進行實證檢驗。

    產(chǎn)品市場競爭;資本結構;制造業(yè);上市公司

    收錄日期:2015年3月26日

    20世紀80年代以前,對資本結構的研究和對企業(yè)產(chǎn)品經(jīng)營決策的研究一直是分開進行的。事實上,產(chǎn)品市場競爭與企業(yè)資本結構之間是有內(nèi)在聯(lián)系的,資本結構不僅直接影響著企業(yè)的融資成本和財務風險,而且所簽訂的債務融資契約也會對企業(yè)產(chǎn)生約束,進而影響其產(chǎn)品市場決策行為;而產(chǎn)品市場競爭狀況則直接關系到產(chǎn)品的價值能否順利實現(xiàn)以及企業(yè)現(xiàn)金流量是否能夠及時收回,這些信息會影響企業(yè)資本結構決策。80年代中期以后,產(chǎn)業(yè)組織理論與資本結構理論開始融合,對產(chǎn)品市場競爭與企業(yè)資本結構之間關系問題的研究逐漸興起。西方學者將產(chǎn)業(yè)組織理論納入到資本結構理論的研究框架之中,提出企業(yè)的資本結構決策是在綜合分析產(chǎn)品市場競爭環(huán)境、企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略和資本市場環(huán)境等因素后作出的理性商業(yè)選擇。改革開放以來,伴隨著我國市場經(jīng)濟體制的逐步建立和發(fā)展,以及經(jīng)濟全球化程度的提高,產(chǎn)品市場競爭作為企業(yè)一種外在的治理機制將會對我國企業(yè)產(chǎn)生越來越重要的影響。本文以我國制造業(yè)上市公司為例,研究產(chǎn)品市場競爭對資本結構的影響,有利于發(fā)現(xiàn)我國實體經(jīng)濟中存在的問題。

    一、理論分析

    影響企業(yè)債務融資決策的因素是多方面的,為了簡化起見,本文假設企業(yè)主要依據(jù)其現(xiàn)金流入情況來確定債務融資策略。當企業(yè)現(xiàn)金流入量較大時,其資金較為充足,債務融資的比例也就較低;反之,如果企業(yè)現(xiàn)金流入量較小,其資金不足的問題就會凸顯出來,企業(yè)就會較多地通過負債進行籌資。為了更為清晰地展示企業(yè)產(chǎn)品市場競爭力對資本結構的影響,本文構建一個兩寡頭競爭模型,假設市場上僅有兩家企業(yè)A和B,兩家企業(yè)規(guī)模相當,同時參與到市場競爭之中,并且剛進入市場時兩家企業(yè)均無負債,其中A企業(yè)的產(chǎn)品市場競爭力要強于B企業(yè),且假設企業(yè)的產(chǎn)品市場競爭力在短期內(nèi)無法改變,也即A企業(yè)所面臨的產(chǎn)品市場競爭較弱,B企業(yè)所面臨的產(chǎn)品市場競爭較強。

    兩家企業(yè)都是剛剛進入市場,為了能夠在市場上立足,A企業(yè)和B企業(yè)就必然為了搶占更多的市場份額而增加投資?;谏鲜黾僭O,我們知道,A企業(yè)的產(chǎn)品市場競爭力要強于B企業(yè),因此A企業(yè)的產(chǎn)品銷售狀況必然好于B企業(yè),相應地,A企業(yè)銷售收入也就高于B企業(yè),其現(xiàn)金流入量也就較多。B企業(yè)產(chǎn)品市場競爭力弱,在市場競爭中處于不利地位,其現(xiàn)金流入量也較少。B企業(yè)要獲得更好地發(fā)展,就必須增加市場份額,由于企業(yè)產(chǎn)品市場競爭力在短期內(nèi)無法改變,因此B企業(yè)增加市場份額的手段只能是擴大企業(yè)規(guī)模。這樣一來,B企業(yè)的投資力度就會比較大,但B企業(yè)現(xiàn)金流入量較少,只能較多地依賴于負債籌資,同時基于負債的有限責任效應,股東極有可能置債權人的利益于不顧,采取冒險的策略,增加負債比例,從而獲取公司發(fā)展所需的資金。面對B企業(yè)的擴張,A企業(yè)也可能采取相似的舉措,但A企業(yè)與B企業(yè)不同,其產(chǎn)品市場競爭力較強,現(xiàn)金流入較為充足,內(nèi)部留存收益也較多,依據(jù)優(yōu)秀融資理論,A公司很有可能通過內(nèi)源性融資來擴大企業(yè)規(guī)模,而不會首先采取具有一定風險的債務融資,只有當內(nèi)源性融資不足時,A企業(yè)才會考慮債務融資。

    基于以上分析,企業(yè)產(chǎn)品市場競爭力與資本結構之間呈現(xiàn)負相關關系,也即產(chǎn)品市場競爭與資本結構之間呈現(xiàn)正相關關系,當單個企業(yè)面臨較強的產(chǎn)品市場競爭時,其負債比例較高;當單個企業(yè)面臨較弱的產(chǎn)品市場競爭時,其負債比例較低。

    二、實證研究

    (一)變量選取。在本文中,被解釋變量為上市公司資本結構,這里的資本結構是狹義的資本結構,也就是上市公司長期資產(chǎn)負債率,它等于長期負債除以總資產(chǎn),用字母LEV表示。本文中,解釋變量為產(chǎn)品市場競爭,用主營業(yè)務利潤率表示,記為OPE,它等于主營業(yè)務利潤除以主營業(yè)務收入,主營業(yè)務利潤率越高,單個企業(yè)所面臨的產(chǎn)品市場競爭越弱。本文中的控制變量分別是公司規(guī)模、企業(yè)成長性和盈利能力。公司規(guī)模是對公司總資產(chǎn)取自然對數(shù),記為LnSIZE;企業(yè)成長性用營業(yè)收入增長率表示,記為GROW;盈利能力用凈資產(chǎn)收益率表示,凈資產(chǎn)收益率等于本年凈利潤除以平均股東權益。

    (二)模型構建。本章采用面板數(shù)據(jù)模型,該模型能夠在一定程度上克服多重共線性,并且面板數(shù)據(jù)包含較多的數(shù)據(jù)點,能夠帶來較大的自由度,是截面變量和時間變量的結合,有利于提高模型估計的準確性。本章建立的面板數(shù)據(jù)模型如下:

    上式中,i腳標表示第i家公司,t表示第t年,LEVit表示第i家公司第t年的長期資產(chǎn)負債率,以此類推。αi表示i公司的截距項,β1、β2、β3和β4是估計系數(shù),εit是隨機擾動項。

    (三)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源。本文以我國制造業(yè)上市公司為研究對象,樣本期間為2009~2013年。為了保證數(shù)據(jù)的有效性,本文對研究樣本進行了一定的篩選,剔除了被ST、PT、*ST、S、S*ST、SST的上市公司;剔除了資不抵債的上市公司和主營業(yè)務利潤率大于1的上市公司;剔除2009年之后上市的公司,以及2008年之前上市,但2013年底前退市的公司;剔除有效樣本量較少的木材、家具業(yè)上市公司。最終本文篩選出844家制造業(yè)上市公司,得到有效樣本4220條。

    (四)回歸結果及分析。本文采用stata12.0進行實證操作,實證結果如表1所示。(表1)可以看出,制造業(yè)上市公司主營業(yè)務利潤率對其長期資產(chǎn)負債率的影響為負,主營業(yè)務利潤率越高,其長期資產(chǎn)負債率越低,也即產(chǎn)品市場競爭程度與資本結構之間呈現(xiàn)正相關關系,這與前面的理論分析一致。當單個企業(yè)面臨較強的產(chǎn)品市場競爭時,其不得不采取降價措施,以維持市場份額,由此導致其銷售產(chǎn)品的毛利率降低,利潤空間縮小,現(xiàn)金流入量減少,能夠用于擴大再投資的利潤留存較少,企業(yè)不得不轉向外源性的負債融資,由此導致長期資產(chǎn)負債率較高。而當單個企業(yè)面臨的產(chǎn)品市場競爭較弱時,在維持現(xiàn)有市場份額不變的情況下,企業(yè)可以將售價提高一定幅度,從而使其銷售產(chǎn)品的毛利率提高,使利潤空間增大,現(xiàn)金流入量增加,從而使企業(yè)能夠用來擴大再投資的利潤留存增加,這樣就會減少企業(yè)的長期負債融資,導致長期資產(chǎn)負債率較低。

    表1 產(chǎn)品市場競爭程度對公司資本結構影響實證結果

    模型中控制變量對上市公司資本結構的影響系數(shù)如表所示。其中凈資產(chǎn)收益率對長期資產(chǎn)負債率的影響為負,且無論是在固定效應模型還是在隨機效應模型下,都在1%水平上顯著,顯著性水平很高。凈資產(chǎn)收益率越高,表明企業(yè)盈利性越強,進而營業(yè)現(xiàn)金流入量越多,資金保障越充足,長期資產(chǎn)負債率越低。企業(yè)規(guī)模對長期資產(chǎn)負債率的影響為正,系數(shù)較大,且在1%水平上顯著,這是因為企業(yè)規(guī)模越大,其在生產(chǎn)經(jīng)營活動中所需的資金量就越多,同時大規(guī)模企業(yè)經(jīng)營風險相對較小,進行長期債務籌資的難度越低,因此企業(yè)規(guī)模越大長期資產(chǎn)負債率越高。企業(yè)成長性對上市公司長期資產(chǎn)負債率的影響為負,但系數(shù)很小,且不顯著,因此可以看出我國制造業(yè)上市公司的成長性與其長期資產(chǎn)負債率之間的關系具有不確定性,根據(jù)一般邏輯,企業(yè)成長性越強,資產(chǎn)負債率越高,但由于近年來我國經(jīng)濟增長較快,很多上市公司為增加盈利,通過并購等方式盲目擴張,以實現(xiàn)自身的快速成長,從而孕育了較大風險,有些謹慎的債權人因此減少對這些企業(yè)的債務,從而導致二者之間關系具有一定的不確定性。

    在這里同時選用固定效應模型和隨機效應模型進行實證檢驗,兩種模型的檢驗結果比較接近,唯一一個顯著區(qū)別就是產(chǎn)品市場競爭對長期資產(chǎn)負債率的影響在兩種模型下顯著性不同,在固定效應模型下,結果不顯著,在隨機效應模型下,結果在10%水平上顯著。為此,我們對固定效應模型和隨機效應模型進行了Hausman檢驗,檢驗結果中chi^(5)=29.42,P值為0,因此顯著拒絕原假設,應選擇固定效應模型。而在固定效應模型下,產(chǎn)品市場競爭與資本結構之間的正相關關系不顯著,出現(xiàn)這種情況的原因可能是我國市場化程度不高,企業(yè)在進行融資決策時,未充分考慮產(chǎn)品市場競爭對企業(yè)造成的影響。

    三、結論

    本文以我國A股制造業(yè)上市公司為研究對象,以2009-2013年為研究期間,建立面板數(shù)據(jù)模型,進行回歸,結果表明:單個上市公司所面臨的產(chǎn)品市場競爭對其資本結構產(chǎn)生積極影響,但這一影響不顯著。這與前面的理論分析基本一致,說明我國制造業(yè)上市公司產(chǎn)品市場競爭狀況與財務狀況之間的關系是符合理論假設的。至于檢驗結果的不顯著,可能的原因是我國市場經(jīng)濟不成熟,市場機制的作用還未充分發(fā)揮出來。基于此,應加快我國經(jīng)濟體制改革,促進市場經(jīng)濟發(fā)展。

    主要參考文獻:

    [1]李婧暉,孔令飛.市場競爭程度對上市公司資本結構影響的實證研究——基于2006年至2010年面板數(shù)據(jù)[J].財會通訊,2013.4.

    [2]李傳琪,山煥,潘松挺.產(chǎn)品市場競爭與資本結構的選擇——基于行業(yè)特征的分析[J].財會研究,2009.21.

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