低油價周期下石油企業(yè)的應對之策

林益楷

無論是“V”型反彈還是“U”型復蘇，石油公司的前景并非那么不堪。唯一要在意的，還是能否建立起“跨石油周期”的競爭能力。

去年下半年以來，國際原油價格一路下滑。相較2014年6月WTI油價107.26美元/桶和布倫特油價115.06美元/桶的高位，油價目前下跌已超過50%。油價暴跌導致石油市場一片風聲鶴唳，催生了業(yè)界同仁關于油價“陰謀論”的熱烈探討，也讓很多投資機構對油價的預測頗為“被動”。國際油價究竟何時能夠探底，低油價“漫漫熊途”將持續(xù)多久？石油公司又該如何應對？

國際油價能否重現“V”型走勢？

近期，很多投行都認為自己對油價的預測還不夠“熊”。包括德意志、巴克萊、花旗在內的眾多投行紛紛下調2015年油價預期，下調幅度都在20美元/桶左右。EIA（美國能源信息署）更為悲觀，其在近日發(fā)布的短期能源展望報告中預測，2015年的布倫特平均油價約為58美元/桶，2016年約為75美元/桶，而WTI油價還要比布倫特油價低3-4美元。

準確預測油價確實是一件非常困難的事情。連EIA這樣的知名機構都曾經自我解嘲說，油價能預測到60%已經非常好了。筆者認為，比起預測具體的油價，預測未來油價的趨勢和價格區(qū)間的成功概率可能會高一些。而預測本輪油價走勢，也可嘗試著從此前數次油價漲跌中探源尋跡。

從上世紀90年代末至今，國際石油市場一共經歷了三次油價暴跌。第一次發(fā)生在1998年，WTI油價從1997年的20美元/桶左右，下降到1998年的低點14美元/桶左右，跌幅將近30%，1999年回升至20美元/桶并逐步走高。第二次發(fā)生在2008年，此次跌幅更加劇烈，當年7月-12月布倫特油價從145美元/桶跌至36美元/桶，跌幅高達74%，此后在2009年重回上升通道。而本次油價下跌幅度同樣巨大，布倫特油價從去年高點115美元/桶跌至本月中旬的45美元/桶左右，跌幅接近60%。

應該說，這三次油價下跌有一些共同的因素：第一，都受到全球經濟和石油供需基本面的影響。前兩次導火索是1998年的亞洲金融危機和2008年的世界金融危機，兩次危機影響了世界經濟增長和石油需求增長。而這輪油價熊市的大背景也是全球經濟復蘇態(tài)勢疲軟，石油供應整體寬松。第二，美元指數走強帶動油價下跌。三次油價下跌都遭逢美元的升值周期，上世紀末有一個美元上升的周期，2008年7月-12月美元指數從71升至88，2014年6月-10月美元指數從79升至86。第三，市場悲觀情緒蔓延。石油紙貨市場往往充斥著非理性的“動物精神”，2008年和2014年都曾出現過投機者大幅拋倉的情況，看空情緒會深度蔓延并惡化油價走勢。

應該說，過去兩次油價下行的周期并不長，都在短短一年內迅速反彈，呈現出“V型曲線”的走勢。本輪油價走勢會和前兩次一樣很快出現“V”型反彈么？筆者認為可能未必那么樂觀，原因在于與前兩次油價快速反彈相比，此次影響油價變動的驅動因素發(fā)生了很大變化。

一是石油供需基本面較為寬松。1998年和2008年的經濟危機重創(chuàng)實體經濟，導致投資者信心崩潰，但是石油供需變化不大，隨著經濟復蘇以及石油需求的恢復，石油供需基本面再次趨緊，促進了油價的抬升。但是本輪經濟放緩和能源消費調整，可能導致需求增長的趨勢長期放緩，而且隨著美國非常規(guī)油氣革命導致供應大幅增長，很多國家?guī)齑婢痈卟幌拢凸┬杌久娉蕦捤蓱B(tài)勢，油價下跌后將很難迅速恢復。

二是歐佩克能否出手干預油價。1998-1999年亞洲經濟危機、2008-2009年世界經濟大衰退，歐佩克都曾采取限產保價措施。而此次歐佩克一再表態(tài)不會采取限產保價措施，這其中有歐佩克與美國頁巖油爭奪市場份額的原因，也與歐佩克影響力日趨下降、內部各產油國身陷“囚徒困境”、“帶頭大哥”沙特拒絕扮演“擺動生產者”角色（swing producer）等因素相關，歐佩克是否有動機、有能力重拾“限產”大棒實未可知。

三是美元開始進入升值周期。美元指數與油價走勢有著很強的反向關系。當下，美國經濟復蘇勢頭強勁，美元指數走強趨勢明顯，美聯儲的加息預期可能將進一步強化這種趨勢，這無疑將抑制油價上漲。

四是地緣政治因素的影響。隨著烏克蘭局勢升級，美歐加大對俄制裁力度，通過打壓油價來打擊俄羅斯經濟，這使得美國控制油價的意愿增強。此外，美國政府對金融機構投機行為的監(jiān)管逐步加強，近期美國加快LNG出口、放松對原油出口的限制，都將進一步影響市場的看空預期。

五是美國頁巖油氣產量的不確定性。美國頁巖油氣產量變化是讓本輪油價預測更加撲朔迷離的關鍵因素。美國非常規(guī)油氣生產模式與常規(guī)油氣不同，頁巖油氣產量與資金投入的聯系更加密切，只要大量資金投入，頁巖油氣產量將會迅速反彈，這決定了資本力量將成為美國頁巖油氣產量調整的主導因素。而根據EIA預計，在油價60美元/桶時，貝肯、鷹灘、尼奧泊拉拉、Permian等美國石油增長主力供應盆地的鉆探活動依然十分活躍（有些盆地的勘探開發(fā)成本大約40美元/桶左右）。要想讓頁巖油氣領域的外部投資“靠邊站”，國際油價很可能需要在40美元/桶左右的低位運行更長時間。然而，我們不要低估了美國頁巖油氣生產商的適應能力。低油價可能會逼走一部分資本，但低油價更會逼迫美國頁巖氣廠商大力創(chuàng)新管理、技術和作業(yè)模式，千方百計降低成本，提高盈利空間。將來只要油價稍微反彈，外部資金很快可以卷土重來，屆時懷著更低成本優(yōu)勢的頁巖油氣產業(yè)或許會有更大規(guī)模的產量爆發(fā)。

綜上所述，本次國際石油市場行情與1998年和2008年在內外部影響因素上差異很大，這使得預測國際油價走勢的難度加大，油價回升的步伐可能會更加緩慢。考慮到很多石油公司壓縮投資會導致幾年后供應緊張，筆者更傾向于認為本輪油價將呈現“U型”緩慢復蘇的走勢。包括一些研究機構也認為，未來兩到三年油價將重回“兩位數”時代。

低油價周期中的危與機endprint

對很多石油行業(yè)從業(yè)者來說，石油行業(yè)是“靠天吃飯”的行業(yè)，這個“天”指的就是油價。過低的油價對石油公司確實意味著重大挑戰(zhàn)。例如，目前40-50美元/桶的油價，將對很多石油公司的生產經營及現金流造成重大影響，如果當前油價維持時間較長或繼續(xù)走低，將可能會造成更多“體虛氣弱”的中小石油公司倒閉。

然而，正如中國古語所說，禍兮福之所倚，福兮禍之所伏。危機向來都是危中有機。20世紀30年代“大蕭條”發(fā)生時，有些經濟學家秉持“清算主義理論”，認為“大蕭條”雖然不幸，但卻是必要的。這種理論認為美國經濟在20年代過度繁榮，導致經濟擴張過快、信貸過度膨脹、股價過高等現象，因此經濟需要經歷一段通貨緊縮期，以使得過去過度發(fā)展的部分被擠出去。盡管對“清算主義理論”也有反對聲音，但從這一視角來理解過去十年的石油行業(yè)，可以發(fā)現當前低油價未必全是壞事。

進入21世紀以來，國際油價高位運行塑造了石油行業(yè)“十年景氣周期”。然而，這種“非理性繁榮”背后也隱藏了很多問題。例如，高油價帶來的巨額財富，使得石油公司花錢“大手大腳”，資本開支預算控制更加寬松；高油價增加了邊際小油田的經濟性，也鼓勵石油公司雄心勃勃地向深水、深層以及油砂等低品味油氣資源進軍，造成桶油成本上漲過快；過熱的勘探開發(fā)活動帶動了鉆井、工程、人工等各種服務成本大幅攀升。

此前數年間，很多石油公司高管們?yōu)橥坝统杀境掷m(xù)攀升頭疼不已，但在整個行業(yè)“趨熱”的大背景下，也很難找到徹底解決問題的良方。當前的油價下行，會逼迫很多石油公司反思過去“狂飆突進”的發(fā)展模式，對石油行業(yè)而言或將是一次剔除泡沫、自我革新的難得機遇。

經過十年的高油價和高收益，很多石油公司積累了較為雄厚的經濟實力，具備熬過低油價“寒冬”的脂肪，就像?？松梨诎詺獾谋響B(tài)：“油價跌到40美元/桶也能接受”。而且，從長期來看，只要新能源沒有出現顛覆性的技術創(chuàng)新，化石能源依然具有光明前景。?？松梨谠谌ツ臧l(fā)布的《2040年能源展望》認為：到2040年，全球人口數量將從現在的70億增長到接近90億，經濟產出將翻番，能源需求將比2010年增加約30%。非經合組織國家的石油需求將增長70%，全球天然氣需求將上升約60%，化石能源很長一段時間內仍將是全球第一大能源。隨著世界經濟的逐步復蘇，油價很可能會重新進入上行通道。如果能夠利用此次低油價周期進行一次“刮骨療傷”的自我革命，石油公司未來的發(fā)展會更好。

石油公司如何熬過低油價寒冬？

當然，關注長遠與關注當下同樣重要。正如凱恩斯所說：“從長期看，我們都死了”。面對嚴峻的油價寒冬，石油公司更需要堅定信心，專心致志做好油氣核心主業(yè)，更加注重穩(wěn)健運營，推進科技、管理和商業(yè)模式創(chuàng)新，更加突出質量效益優(yōu)先，真正建立起“跨石油周期”的競爭能力。

一是秉承審慎穩(wěn)健經營是王道。在當前環(huán)境下，石油公司必須更加審慎穩(wěn)健地開展生產經營活動。任何資本開支應該本著量入為出、適度從緊的原則，保障公司要有必要的現金流。必須要對過去高油價環(huán)境下決策的一些投資項目進行重新審視，本著“效益第一”的原則，該減的減，該緩的緩。要加快轉變發(fā)展方式，摒棄“惟產量論”，一些不能貢獻效益的產量可以暫時擱置。投資項目應該更加注重投資回報率，將絕大部分資金集中在風險低、潛力大、效益高的區(qū)塊上。例如，康菲、馬來西亞石油公司、斯倫貝謝等很多公司紛紛削減資本開支；加拿大Encana公司提出，2015年公司將把80%以上的資金投入到4個最核心的油氣盆地上。

二是有效管控成本是重中之重的課題。從當前形勢看，成本問題已經成為關系很多石油公司生死存亡的關鍵問題。各公司應該切實加強集約化和精細化管理，鼓勵全員參與降本增效。要保持精干高效的隊伍，建立科學的激勵約束機制，最大限度提高組織效率。應進一步強化市場導向作用，更加關注資源優(yōu)化配置、產業(yè)和區(qū)域協同增效，發(fā)揮整體綜合競爭優(yōu)勢。要強化“抱團取暖”共度危機的意識，石油公司和油田服務公司應結成休戚與共的“命運共同體”，共同為降低桶油成本出力。

三是密切關注行業(yè)可能出現的并購機會。從目前看，低油價已經導致很多抗風險能力較弱的中小石油公司資金流緊張，市值大幅下滑，像WBH這樣的公司已經破產。包括此前幾年表現搶眼的Tullow公司，較之2014年年中，該公司市值已經下滑近50%。預計隨著低油價持續(xù)時間的延長，很可能會出現一波中小石油公司的倒閉潮。哈里伯頓已經收購貝克休斯，西班牙Repsol公司收購了Talisman energy。中國石油企業(yè)應擦亮眼睛，把握好石油市場“淘金”的機會。

四是更加科學合理規(guī)劃公司的發(fā)展戰(zhàn)略。世界上很多大型石油公司都實行上下游一體化模式，全產業(yè)鏈一體化經營模式確實能夠規(guī)避油價波動風險。但一體化抗風險效果的好壞，與產業(yè)鏈條上油氣生產、煉油加工和終端零售之間是否有合理配比，上游行業(yè)內部石油和天然氣、常規(guī)和非常規(guī)油氣配比等多種因素相關。此次油價大跌可能會強化石油公司實施一體化戰(zhàn)略的動機，但筆者認為專業(yè)化的發(fā)展戰(zhàn)略永遠不會過時。石油公司更需要做的是回歸核心業(yè)務，打造核心競爭力。既要避免業(yè)務過于單一的經營風險，也要杜絕盲目多元化、一體化鏈條過長帶來的負面效應。

五是合理運用金融手段對沖油價波動風險。從過去幾年看，外國很多石油公司，尤其是獨立勘探開發(fā)公司都非常注重風險管理，積極通過套期保值等金融手段規(guī)避油價波動風險，墨西哥國家石油公司更是成功的典范。中國石油公司應改變套期保值就是投機的刻板印象，適時開展一些套保業(yè)務，幫助公司更加科學合理地規(guī)劃其成本預算，實現從過去傳統(tǒng)的“成本控制”觀念到“成本經營”觀念的轉變。endprint