P2P網(wǎng)絡(luò)借貸與民間借貸的比較
——基于利率期限結(jié)構(gòu)的視角

趙文東

(天津大學(xué)管理與經(jīng)濟學(xué)部，天津 300072)

P2P網(wǎng)絡(luò)借貸與民間借貸的比較
——基于利率期限結(jié)構(gòu)的視角

趙文東

(天津大學(xué)管理與經(jīng)濟學(xué)部，天津 300072)

根據(jù)“人人貸”市場中的數(shù)據(jù)描繪P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的利率期限結(jié)構(gòu)，并將之與根據(jù)“溫州指數(shù)”刻畫的民間借貸的利率期限結(jié)構(gòu)進行比較。結(jié)果表明，相對于民間借貸中典型的“U”型利率期限結(jié)構(gòu)，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的利率期限結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)出利率水平低、轉(zhuǎn)折點左移等非典型“U”型結(jié)構(gòu)。并在典型“U”型理論的基礎(chǔ)上，結(jié)合P2P網(wǎng)絡(luò)借貸低交易成本、高機會成本以及事實上的借方市場等內(nèi)在特性，對P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的非典型“U”型結(jié)構(gòu)進行解釋。

P2P網(wǎng)絡(luò)借貸；民間借貸；利率期限結(jié)構(gòu)；非典型“U”型結(jié)構(gòu)

一、引 言

金融危機以來，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸迅速興起，日益引起人們的關(guān)注。央行發(fā)布的《中國人民銀行年報2013》顯示，截至2013年末，全國范圍內(nèi)活躍的P2P借貸平臺已超過350家，累計交易額超過600億元，成為民間借貸市場的重要組成部分。

P2P網(wǎng)絡(luò)借貸指的是通過網(wǎng)絡(luò)技術(shù)實現(xiàn)借貸需求的匹配，從而實現(xiàn)個人與個人直接借貸的新型借貸形式。這種借貸形式中沒有傳統(tǒng)資金媒介的參與，是金融脫媒的具體體現(xiàn)。

P2P網(wǎng)絡(luò)借貸通過網(wǎng)絡(luò)借貸平臺實現(xiàn)，平臺不作為借貸交易的債權(quán)債務(wù)方，而是以中介形式匹配資金的供給和需求，促使借貸合同達成。具體的中介服務(wù)體現(xiàn)在借貸信息發(fā)布、信用審核、合同簽署、違約貸款追償?shù)确矫妫行У睾喕私栀J手續(xù)，使借貸交易靈活高效地實現(xiàn)。

P2P網(wǎng)絡(luò)借貸作為一種新興的借貸模式，和傳統(tǒng)的銀行貸款相比，有著明顯的不同。區(qū)別于銀行貸款的間接融資模式，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸是典型的直接融資模式，其通過借貸平臺匹配借貸雙方的資金，促進借貸交易的實現(xiàn)，而自身并不作為債權(quán)債務(wù)方參與，因而有效避免了銀行貸款業(yè)務(wù)中常見的信用風(fēng)險和流動性風(fēng)險，同時收益主要來源于為借貸雙方提供的金融信息服務(wù)，而不是銀行貸款業(yè)務(wù)中的存貸款利差。P2P網(wǎng)絡(luò)借貸突出地表現(xiàn)出以下特點：

首先，以信用借貸為基礎(chǔ)，面向個人與小微企業(yè)。P2P網(wǎng)絡(luò)借貸以信用作為借貸的基礎(chǔ)，平臺上的借款者，一般不需要提供資產(chǎn)抵押或擔(dān)保，而是通過詳盡的個人信息驗證和既往借貸記錄作為信用基礎(chǔ)發(fā)布借款列表，而資金出借方也通過評估和判斷借款方的信用狀況來決定是否出借資金。建立在信用借貸基礎(chǔ)上的P2P網(wǎng)絡(luò)借貸使缺乏相應(yīng)資產(chǎn)擔(dān)保物的個人和小微企業(yè)參與借貸市場成為可能，而這是傳統(tǒng)的銀行貸款難以或者不愿覆蓋的群體。

其次，資金來源廣泛，投資較為分散。P2P網(wǎng)絡(luò)借貸基于互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)，打破了傳統(tǒng)借貸中地域和人員的限制，實現(xiàn)了資金的跨時空組合。借貸交易中，資金出借方來自于全國各地，數(shù)量眾多的資金出借方也使單筆出借額較小，最低限額為50元，從而使投資者可以將資金分散出借，客觀上起到了分散投資、降低風(fēng)險的作用。

再次，借貸交易靈活，資金劃撥高效。P2P網(wǎng)絡(luò)借貸中，借款者可以根據(jù)個人資金需求，靈活發(fā)布借款列表，從而實現(xiàn)借款金額、借款期限、借款利率的個性化，而平臺上眾多的資金出借方保證了這種個性化借款需求的實現(xiàn)。此外，貸款的審核和發(fā)放，免除了煩瑣的審批程序，在信用審核通過的情況下，可以快速發(fā)放，從而實現(xiàn)了借貸資金的高效流轉(zhuǎn)。

二、相關(guān)研究評述

近年來，隨著P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的快速發(fā)展，相關(guān)學(xué)術(shù)研究日漸升溫。關(guān)于P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的研究主要集中在兩個方面：P2P網(wǎng)絡(luò)借貸中的風(fēng)險和P2P網(wǎng)絡(luò)借貸中的影響因素。風(fēng)險方面，F(xiàn)reedman等(2008)認(rèn)為借款人為了獲得貸款必然隱瞞不利信息，甚至提供虛假信息誘使資金出借方將資金投向風(fēng)險大的借款人，因此P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺上存在嚴(yán)重的逆向選擇行為[1]。Lee等(2012)的研究表明從眾行為對P2P網(wǎng)絡(luò)借貸行為有顯著影響[2]。陳初(2010)指出，P2P借貸平臺可能泄露重要信息，而且貸款用途難以核實，所以存在道德風(fēng)險[3]。黃葉苨等(2012)指出，中國P2P網(wǎng)絡(luò)借貸難以實現(xiàn)跨平臺信用共享，難以阻止借款人的跨平臺違約情況[4]。影響因素方面，Ceyhan等(2011)在研究P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺競價機制的基礎(chǔ)上認(rèn)為利率是資金出借方選擇借款對象時考慮的重要因素[5]。Collier等(2010)認(rèn)為，借款人的借款量、財務(wù)狀況、競拍方式會對P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的利率產(chǎn)生一定的影響，一般而言，借款金額越大、財務(wù)狀況越差，借款利率越高[6]。Lin等(2009)的實證研究表明，社會資本的存在有利于降低借款利率[7]。

民間借貸方面，學(xué)者們進行了大量的研究。陳雨露等(2009)指出中國農(nóng)貸市場中，供給方壟斷和總供給不足的雙重約束造成了市場分割，分割的市場狀態(tài)進一步導(dǎo)致了多重均衡利率的存在。正規(guī)金融和非正規(guī)金融之間的高利差導(dǎo)致高利率對低利率的“擠出效應(yīng)”以及尋租性的套利活動兩種結(jié)果，解決問題的關(guān)鍵在于增加農(nóng)村金融市場的信貸供給，從根本上緩解嚴(yán)重的供給不足問題[8]。丁騁騁等(2012)指出區(qū)別于單一的利率期限結(jié)構(gòu)，民間借貸利率期限結(jié)構(gòu)存在遞增型、U型、倒U型和波浪形等多種形狀，長期利率低于短期利率成為通脹高企、經(jīng)濟下行時期一種持續(xù)的常態(tài)。并在分析民間借貸利率形成機制的基礎(chǔ)上，認(rèn)為“偏好習(xí)性理論”和“期限升水”是理解民間借貸利率期限結(jié)構(gòu)多樣性和異常性的關(guān)鍵，而“市場分割假說”則有助于說明異?，F(xiàn)象為何能夠持續(xù)存在[9]。

現(xiàn)有文獻的整理分析表明，目前P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的研究主要集中在風(fēng)險分析和借貸影響因素兩方面，而對綜合反映和刻畫P2P網(wǎng)絡(luò)借貸市場借貸雙方力量對比、期限偏好等因素的利率期限結(jié)構(gòu)的研究則近乎空白。民間借貸領(lǐng)域，相關(guān)的研究較為深入，對利率期限結(jié)構(gòu)也多有涉及。本文嘗試從利率期限結(jié)構(gòu)的角度，對P2P網(wǎng)絡(luò)借貸和民間借貸進行比較研究，以便更深入地理解P2P網(wǎng)絡(luò)借貸。

三、利率期限結(jié)構(gòu)比較

1.數(shù)據(jù)選取與特征描述

人人貸于2010年5月成立以來，服務(wù)涵蓋全國30余省的2000多個地區(qū)，成為我國最具影響力的P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺之一。人人貸采取了較為嚴(yán)格的風(fēng)險控制措施，定期發(fā)布季報、半年報和年報，提高了P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的透明度，成為外界了解P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的重要窗口。

通過數(shù)據(jù)抓取軟件獲取2014年6月起人人貸網(wǎng)站公開的成交列表信息1874條，獲取借款列表中包含的借款金額、借款期限、借款利率等信息，整理為表1。

表1 P2P網(wǎng)絡(luò)借貸利率期限

根據(jù)表1中的頻數(shù)可知，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸中借款期限集中在1月期的超短期和18～36月期的長期，而3～15月期的中短期借貸數(shù)量較少，呈明顯的啞鈴狀分布。

2.P2P網(wǎng)絡(luò)借貸利率期限結(jié)構(gòu)

根據(jù)表1繪制P2P網(wǎng)絡(luò)借貸利率期限結(jié)構(gòu)，如圖1所示。

圖1 P2P網(wǎng)絡(luò)借貸利率期限結(jié)構(gòu)——三種利率

從圖1可以看出，期限在9個月以上的借貸，其平均利率、加權(quán)平均利率和利率眾數(shù)是高度吻合的，期限在9個月以下的借貸，平均利率和加權(quán)平均利率相對利率眾數(shù)來說有較大的偏離。通過分析偏離部分的借貸數(shù)據(jù)可知，偏離部分主要是由于個別異常利率造成的，由于異常利率發(fā)生的頻率很低，因此采用利率眾數(shù)來刻畫利率期限結(jié)構(gòu)，如圖2所示。

圖2 P2P網(wǎng)絡(luò)借貸利率期限結(jié)構(gòu)——利率眾數(shù)

從圖2可以看出，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的利率期限結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)為明顯的“W”型，具體表現(xiàn)為1～3月期，利率呈現(xiàn)下降趨勢，3～12月期，利率呈上升趨勢，12～18月期，利率又呈下降趨勢，18～36月期，利率呈上升趨勢。3月期的借貸利率為整個利率期限結(jié)構(gòu)的最低點，12月期的借貸利率為整個利率期限結(jié)構(gòu)的局部最高點。這種“W”型的利率期限結(jié)構(gòu)和傳統(tǒng)民間借貸中“U”型利率期限結(jié)構(gòu)有明顯的區(qū)別，是P2P網(wǎng)絡(luò)借貸與民間借貸相區(qū)別的直接表現(xiàn)。

3.“溫州指數(shù)”

為了更直觀地比較P2P網(wǎng)絡(luò)借貸和民間借貸，本文選取“溫州指數(shù)”作為民間借貸利率的表征指標(biāo)。

“溫州指數(shù)”是由溫州市人民政府主辦，溫州市金融辦具體負(fù)責(zé)信息采集、指數(shù)運算、系統(tǒng)運算和指數(shù)發(fā)布的民間融資利率指數(shù)。2012年12月7日首次對外發(fā)布溫州民間融資綜合利率指數(shù)，2013年1月1日起按日發(fā)布，已經(jīng)成為溫州乃至全國民間融資市場利率的風(fēng)向標(biāo)和指示器。

“溫州指數(shù)”目前由兩部分組成，分別是“溫州民間融資綜合利率指數(shù)”(溫州地區(qū))和“溫州·中國民間融資綜合利率指數(shù)”(省外各城市)?！皽刂葜笖?shù)”是依據(jù)統(tǒng)計指數(shù)和統(tǒng)計評價理論，采用分層加權(quán)合成編制方法，對不同融資主體、不同融資產(chǎn)品在不同融資期限內(nèi)的利率進行綜合統(tǒng)計的結(jié)果。它是反映一定時期內(nèi)民間融資價格變動情況及趨勢的一套指數(shù)體系，包括不同融資平臺、融資期限、融資方式的利率水平與趨勢等。

考慮到溫州在我國民營經(jīng)濟發(fā)展和利率市場化改革的試點性地位，“溫州民間融資綜合利率指數(shù)”對民間借貸利率有良好的代表性，選用“溫州民間融資綜合利率指數(shù)”作為民間借貸利率的表征性指標(biāo)，下文中，用“溫州指數(shù)”代表“溫州民間融資綜合利率指數(shù)”。

“溫州指數(shù)”按照期限分為1個月、3個月、6個月、12個月、12個月以上5種，為了便于比較，將搜集到的人人貸利率數(shù)據(jù)按照“溫州指數(shù)”的期限重新整理為表2。

表2 P2P網(wǎng)絡(luò)借貸和民間借貸利率期限對比 %

4.利率期限結(jié)構(gòu)對比

根據(jù)表2繪制P2P網(wǎng)絡(luò)借貸和民間借貸利率期限對比圖，見圖3。

圖3 P2P網(wǎng)絡(luò)借貸與民間借貸利率期限結(jié)構(gòu)比較

比較圖3所示的P2P網(wǎng)絡(luò)借貸和民間借貸的利率期限結(jié)構(gòu)，可以發(fā)現(xiàn)二者明顯不同。首先，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸和民間借貸的利率期限結(jié)構(gòu)都呈“U”型，但“U”型結(jié)構(gòu)的具體形態(tài)不同。具體表現(xiàn)為，隨著借貸期限的延長，借貸利率呈現(xiàn)先下降后上升的趨勢，但是民間借貸中以12月期為轉(zhuǎn)折點，而P2P網(wǎng)絡(luò)借貸中以3月期為轉(zhuǎn)折點。其次，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的利率明顯低于民間借貸的利率。其中3月期的借貸利率差別最大，高達9.64%，即使差別最小的12月期借貸利率差也達到3.44%，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸具有明顯的降低融資成本的優(yōu)勢。此外，利率最低點對應(yīng)的期限不同。P2P網(wǎng)絡(luò)借貸中，利率最低點位于3月期，而民間借貸中利率最低點位于12月期，兩個利率最低點的差異是利率期限結(jié)構(gòu)差異的主要原因。

上述利率期限結(jié)構(gòu)的對比分析表明，相較于存在已久的民間借貸，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸與之有相通之處，但也表現(xiàn)出明顯不同。

四、利率期限結(jié)構(gòu)解釋

民間借貸中利率期限結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)典型“U”型結(jié)構(gòu)。具體而言，借貸期限在1年以內(nèi)的短期利率中期限較長的利率低于期限較短的利率，而1年以上的利率期限結(jié)構(gòu)則向右上方傾斜，利率隨著期限的延長而提高。關(guān)于民間借貸中這種典型的“U”型結(jié)構(gòu)，學(xué)者的研究中多有論及，根據(jù)“溫州指數(shù)”描繪的民間借貸利率期限結(jié)構(gòu)也驗證了這一點。關(guān)于典型“U”型結(jié)構(gòu)的成因，一般從借貸資金的供求關(guān)系、交易成本、風(fēng)險溢價的角度來解釋。短期利率較高是由于中小企業(yè)和個人的短期性、突發(fā)性、周轉(zhuǎn)性剛性資金需求與傳統(tǒng)信貸體系門檻高、手續(xù)煩瑣等柔性資金供給的矛盾導(dǎo)致的；1年期的借貸利率低是小額信貸的有效覆蓋以及交易成本較低兩者疊加造成的；1年期以上的利率期限結(jié)構(gòu)向右上方傾斜是因為中長期借貸面臨較大的利率、通脹風(fēng)險，風(fēng)險溢價隨著期限延長而增加。

P2P網(wǎng)絡(luò)借貸呈現(xiàn)出的非典型“U”型結(jié)構(gòu)，僅靠上述理論不足以解釋，需要更進一步分析P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的內(nèi)在特性。

首先，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸通過網(wǎng)絡(luò)平臺降低了交易成本，推高了機會成本。P2P網(wǎng)絡(luò)借貸通過平臺將信息不對稱的借貸雙方予以對接，借助平臺完成借貸交易，極大地降低了借貸雙方的交易成本。交易成本的降低帶來了兩方面的效果：一方面導(dǎo)致P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的利率普遍低于民間借貸的利率，另一方面也為投資者降低機會成本提供了可能。網(wǎng)絡(luò)借貸中，投資者的投資期限傾向于短期，因為缺乏交易成本的制約下，短期化的投資有助于投資者把握更多的投資機會，有效降低中長期投資的機會成本。

其次，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸形成了事實上的借方市場，削弱了貸方的議價能力。目前的P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺上，由于信用審核限制，資金需求方的數(shù)量有限，而受制于投資渠道匱乏，資金出借者的數(shù)量眾多，資金充沛。借貸雙方數(shù)量和供需資金體量的懸殊造成了資金出借方之間的競爭，從而形成了事實上的借方市場。借貸平臺上的借款列表常常在很短的時間內(nèi)滿標(biāo)，優(yōu)質(zhì)標(biāo)的更是一標(biāo)難求，常常秒光。這種狀況削弱了資金出借方在借貸平臺上的議價能力，對利率水平的降低起到了一定的助推作用。

結(jié)合上述P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的內(nèi)在特性，可對其呈現(xiàn)的非典型“U”型結(jié)構(gòu)予以解釋。P2P網(wǎng)絡(luò)借貸利率期限結(jié)構(gòu)整體位于民間借貸利率期限結(jié)構(gòu)的下方，網(wǎng)絡(luò)借貸的利率明顯低于民間借貸的利率。主要原因在于P2P網(wǎng)絡(luò)借貸借助于網(wǎng)絡(luò)技術(shù)極大地降低了借貸雙方的交易成本，同時網(wǎng)絡(luò)借貸平臺上因為供需失衡形成的事實上的借方市場削弱了資金出借方的議價能力，推動了利率的進一步降低。

P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的利率期限結(jié)構(gòu)整體上呈現(xiàn)“U”型，但是其轉(zhuǎn)折點由民間借貸的1年期轉(zhuǎn)為3個月期，呈現(xiàn)明顯的短期化傾向。P2P網(wǎng)絡(luò)借貸整體上的“U”型結(jié)構(gòu)可以用民間借貸中典型“U”型結(jié)構(gòu)理論予以解釋，因為P2P網(wǎng)絡(luò)借貸從本質(zhì)上來講是民間借貸的網(wǎng)絡(luò)化，從根本上具有民間借貸的特點。P2P網(wǎng)絡(luò)借貸利率期限結(jié)構(gòu)中的轉(zhuǎn)折點前移是由于網(wǎng)絡(luò)借貸降低了交易成本，推高了機會成本，從而使資金出借短期化趨勢明顯。

五、結(jié) 語

P2P網(wǎng)絡(luò)借貸作為互聯(lián)網(wǎng)金融的重要內(nèi)容，近年來得到了快速的發(fā)展，認(rèn)識和研究其特性對于規(guī)范和引導(dǎo)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的健康發(fā)展具有重要意義。通過搜集整理真實交易數(shù)據(jù)，描繪出P2P網(wǎng)絡(luò)借貸利率期限結(jié)構(gòu)，并將之與根據(jù)“溫州指數(shù)”刻畫的民間借貸利率期限結(jié)構(gòu)進行比較。結(jié)果表明，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸利率期限結(jié)構(gòu)整體位于民間借貸利率期限結(jié)構(gòu)下方，利率水平顯著低于民間借貸的利率；P2P網(wǎng)絡(luò)借貸利率期限結(jié)構(gòu)雖然整體上也呈“U”型，但是與民間借貸的典型“U”型結(jié)構(gòu)相比，轉(zhuǎn)折點呈現(xiàn)明顯的短期化傾向，這些不同靠典型的民間借貸“U”型理論難以有效解釋。結(jié)合P2P網(wǎng)絡(luò)借貸市場中低交易成本、事實上的借方市場等特性可以對P2P網(wǎng)絡(luò)借貸所呈現(xiàn)的非典型“U”型利率期限結(jié)構(gòu)進行解釋。P2P網(wǎng)絡(luò)借貸作為新興的借貸方式，與傳統(tǒng)的民間借貸相比，有優(yōu)勢，也有不足，如何借鑒傳統(tǒng)民間借貸發(fā)展的成熟經(jīng)驗來規(guī)范P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的發(fā)展，成為下一步的研究方向。

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2015-04-14

趙文東(1990-)，男，碩士研究生；E-mail：cauzwd@tju.edu.cn

1671-7031(2015)05-0029-05

F830.589

A