投資銀行在企業(yè)并購(gòu)中的作用

李慧

摘 要：并購(gòu)是企業(yè)獲得發(fā)展、擴(kuò)張的重要戰(zhàn)略之一。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革的深入進(jìn)行，并購(gòu)是中國(guó)企業(yè)發(fā)展規(guī)模經(jīng)濟(jì)、提高競(jìng)爭(zhēng)力的有效措施。投資銀行作為資本市場(chǎng)的重要的中介機(jī)構(gòu)，擁有并購(gòu)方面的專業(yè)知識(shí)，能夠提高專業(yè)的并購(gòu)顧問(wèn)服務(wù)，因此投資銀行在企業(yè)并購(gòu)中的作用日益加強(qiáng)。首先從投資銀行基本概念出發(fā)，闡述投資銀行在企業(yè)并購(gòu)中的作用，并提出中國(guó)現(xiàn)有投資銀行并購(gòu)業(yè)務(wù)存在的問(wèn)題和不足，并針對(duì)這些問(wèn)題提出一些策略。

關(guān)鍵詞：投資銀行；企業(yè)并購(gòu)；作用

中圖分類號(hào)：F830 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2014）10-0114-02

一、投資銀行的基本概念

（一）投資銀行定義

投資銀行（Investment Bank）這一概念提出是相對(duì)于傳統(tǒng)商業(yè)銀行而言的，傳統(tǒng)商業(yè)銀行是一種在貨幣市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)貨幣資金的金融企業(yè)，投資銀行是一種在資本市場(chǎng)上從事證券及相關(guān)業(yè)務(wù)的非銀行金融機(jī)構(gòu)。

（二）投資銀行特點(diǎn)

（1）投資銀行屬于非銀行金融機(jī)構(gòu)，期經(jīng)營(yíng)對(duì)象是證券及相關(guān)創(chuàng)新、引申業(yè)務(wù)。（2）投資銀行所依托的是資本市場(chǎng)，主要為直接融資和長(zhǎng)期融資提供服務(wù)。（3）投資銀行的本源業(yè)務(wù)是證券承銷，傭金是其利潤(rùn)的基本來(lái)源。（4）投資銀行的經(jīng)營(yíng)原則是在控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下，注重業(yè)務(wù)開(kāi)拓與創(chuàng)新，強(qiáng)調(diào)提供個(gè)性化服務(wù)，并受專門的監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管。

二、投資銀行在企業(yè)并購(gòu)中的作用

首先，當(dāng)投資銀行作為并購(gòu)的買方策劃并購(gòu)的代理時(shí)，尋找目標(biāo)企業(yè)，對(duì)目標(biāo)企業(yè)的分析和提出可行性研究報(bào)告，與目標(biāo)企業(yè)（董事或大股東）基礎(chǔ)并洽談收購(gòu)建議，編制有關(guān)的公告，詳述收購(gòu)的事宜。

其次，的那個(gè)投資銀行作為收購(gòu)中的目標(biāo)企業(yè)（即被收購(gòu)方）的代理時(shí)，它將幫助目標(biāo)企業(yè)選擇買方企業(yè)與抵制并購(gòu)。在這一部分，先闡述了投資銀行作為善意收購(gòu)中的賣方代理的必要性，再說(shuō)明了投資銀行作為被收購(gòu)方代理的作用，具體表現(xiàn)在：修改公司章程和設(shè)置管理上的防衛(wèi)機(jī)制，改變股份結(jié)構(gòu)實(shí)行股票交易戰(zhàn)術(shù)、訴諸法律等，以及為并購(gòu)的買方和賣方制定收購(gòu)價(jià)格。

第三，無(wú)論是作為并購(gòu)的買方還是賣方的代理，投資銀行都要評(píng)估并購(gòu)的價(jià)格。目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值多少，無(wú)論是對(duì)買方企業(yè)還是對(duì)目標(biāo)企業(yè)來(lái)說(shuō)都是非常重要的。對(duì)目標(biāo)企業(yè)而言，企業(yè)價(jià)值估得太高，則很難出售。若價(jià)格估得太低，則出售的便宜，對(duì)股東不利。因此，在很多大型并購(gòu)中，交易雙方都要雇請(qǐng)投資銀行來(lái)估價(jià)目標(biāo)企業(yè)，幫助制定公平價(jià)格。

第四，投資銀行還可以為并購(gòu)提供融資安排。這一部分中，首先說(shuō)明了投資銀行在證券融資中的咨詢決策作用；融資渠道的決策，證券發(fā)行種類的決策，證券發(fā)行的條件的決策。其次闡述了投資銀行在證券融資中的代理發(fā)行作用。最后介紹了投資銀行參與并購(gòu)的創(chuàng)新——杠桿收購(gòu)——最能體現(xiàn)投資銀行家的智慧。

第五，補(bǔ)充說(shuō)明了投資銀行在并購(gòu)中的其他作用。主要有：承擔(dān)進(jìn)入市場(chǎng)的公開(kāi)標(biāo)價(jià)任務(wù)。發(fā)揮證券自營(yíng)商作用；在并購(gòu)活動(dòng)中發(fā)揮監(jiān)督任何并購(gòu)行為符合法規(guī)的作用；幫助并購(gòu)后的企業(yè)產(chǎn)生良好的合成效應(yīng)作用；直接參與企業(yè)的并購(gòu)。

三、中國(guó)投資銀行并購(gòu)業(yè)務(wù)的發(fā)展

根據(jù)2007—2008年中國(guó)投資銀行研究報(bào)告顯示，2007年國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)股票及股票承銷業(yè)務(wù)收入達(dá)到113.6億元，中國(guó)投資銀行的主要收入依然來(lái)自于傳統(tǒng)的經(jīng)紀(jì)、承銷和自營(yíng)業(yè)務(wù)，這三類業(yè)務(wù)收入接近總收入的90%。同年，國(guó)際著名投資銀行高盛在全球股票發(fā)行（不包括可轉(zhuǎn)債和優(yōu)先股）領(lǐng)域排名第一，占據(jù)世界13.6%的市場(chǎng)份額，在咨詢并購(gòu)這一利潤(rùn)豐厚的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，高盛和摩根斯坦利連續(xù)多年排名前兩位，它們占據(jù)的市場(chǎng)份額總共高達(dá)62.6%（含重復(fù)占有的市場(chǎng)份額）。而至2008年金融海嘯發(fā)生之后，高盛、摩根大通及花旗占據(jù)了并購(gòu)咨詢市場(chǎng)的前三位，這三家公司參與咨詢的并購(gòu)交易總額達(dá)1.8萬(wàn)億美元，占到全年3.2萬(wàn)億美元市場(chǎng)總值的44%，高盛在過(guò)去一年中共參與了價(jià)值6 660億美元的并購(gòu)交易，仍然牢牢占據(jù)第一的位置。從這一業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)上看，同國(guó)外知名投行相比，無(wú)論在基數(shù)上，還是業(yè)務(wù)開(kāi)展的廣度上，中國(guó)國(guó)內(nèi)投資銀行都只能望塵莫及。從風(fēng)險(xiǎn)角度衡量，投行拓寬其業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)能夠較好地分散風(fēng)險(xiǎn)，比單純依賴于傳統(tǒng)承銷這種與經(jīng)濟(jì)形勢(shì)密切相關(guān)的業(yè)務(wù)能夠更好地抵御市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)投資銀行業(yè)務(wù)收入的沖擊。

回顧中國(guó)投資銀行并購(gòu)業(yè)務(wù)的發(fā)展歷程，自1995年中國(guó)第一家公開(kāi)上市的證券公司中信集團(tuán)成立并購(gòu)業(yè)務(wù)部，標(biāo)志著中國(guó)國(guó)內(nèi)投資銀行開(kāi)始了提供企業(yè)并購(gòu)咨詢業(yè)務(wù)的征程。如托普科技發(fā)展公司收購(gòu)“川長(zhǎng)征”，深圳新蘭德投資咨詢公司策劃“三新”收購(gòu)“申華”等，為國(guó)內(nèi)本土投資銀行并購(gòu)業(yè)務(wù)的開(kāi)展奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

四、中國(guó)投資銀行并購(gòu)業(yè)務(wù)存在的問(wèn)題

總體上講，中國(guó)投資銀行并購(gòu)業(yè)務(wù)的開(kāi)展還是很快的，但是效率不高，業(yè)務(wù)范圍過(guò)于狹窄，創(chuàng)新能力匱乏，對(duì)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)依賴性較大，因而受市場(chǎng)的影響也較大。同世界著名投資銀行相比，在質(zhì)和量上都存在著較大差距，所涉及的形式僅局限于資產(chǎn)置換、借殼買殼和增加新股這三方面；在業(yè)務(wù)操作上，國(guó)內(nèi)現(xiàn)有的定價(jià)模式存在著很大的漏洞；在并購(gòu)業(yè)務(wù)的咨詢價(jià)格方面各投資銀行并沒(méi)有統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)；在并購(gòu)案的參與中，大部分都是由并購(gòu)企業(yè)自己負(fù)責(zé)或國(guó)家政府幫助實(shí)施，投資銀行參與度不高。具體表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

（一）投資銀行實(shí)力有限

由于中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展尚未完善，各項(xiàng)金融產(chǎn)品和服務(wù)還未健全，資金匱乏是中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展所面臨的重要問(wèn)題。投資銀行雖有發(fā)展并購(gòu)業(yè)務(wù)的意愿，但常常心有余而力不足。加之中國(guó)投資銀行的發(fā)展尚淺，創(chuàng)新意識(shí)和進(jìn)取精神不足，總是局限在證券發(fā)行和承銷這些穩(wěn)定收益的獲取上，對(duì)于并購(gòu)業(yè)務(wù)也只是邯鄲學(xué)步，只有表面的效仿，并沒(méi)有領(lǐng)會(huì)其實(shí)質(zhì)。

（二）行政程序跟不上并購(gòu)市場(chǎng)發(fā)展速度

中國(guó)并購(gòu)案例的審批采取逐級(jí)申報(bào)審批制度，自投資銀行參與企業(yè)并購(gòu)、完成定價(jià)，一直到企業(yè)申報(bào)并購(gòu)意向得到審批要數(shù)月之久。而投資銀行對(duì)企業(yè)定價(jià)為前20個(gè)交易日均價(jià)，經(jīng)過(guò)繁冗的審批程序之后，以前的企業(yè)定價(jià)已經(jīng)不能夠反映并購(gòu)時(shí)的企業(yè)真實(shí)的市場(chǎng)價(jià)值。這種冗長(zhǎng)的審批制度并不能跟上市場(chǎng)發(fā)展的節(jié)奏。其次，在長(zhǎng)期的報(bào)告、審批過(guò)程中，由于參與人數(shù)眾多，不免發(fā)生內(nèi)幕交易等違規(guī)行為，會(huì)對(duì)投資銀行對(duì)企業(yè)的定價(jià)進(jìn)一步扭曲。這些因素都嚴(yán)重影響著企業(yè)并購(gòu)效率。

（三）并購(gòu)定價(jià)機(jī)制尚未完善

目前，中國(guó)投資銀行對(duì)企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)的定價(jià)采用資產(chǎn)估值方法，這便容易引發(fā)信息不對(duì)稱問(wèn)題，被收購(gòu)方為了爭(zhēng)取更大的股權(quán)份額，力爭(zhēng)將自己的資產(chǎn)評(píng)估份額做大，因此常引入一些沒(méi)有增值能力或者根本不屬于評(píng)估范圍內(nèi)的項(xiàng)目。這種做法降低了企業(yè)并購(gòu)的市場(chǎng)效率，經(jīng)過(guò)這種方法評(píng)估的企業(yè)價(jià)值并不能反映其真實(shí)增長(zhǎng)力，以至并購(gòu)?fù)瓿芍?，被收?gòu)的企業(yè)業(yè)績(jī)不能向評(píng)估價(jià)值那樣具有活力，進(jìn)而造成收購(gòu)方的成本增加，收購(gòu)方的利益遭受損害。而國(guó)外投行的并購(gòu)定價(jià)方法一般采用市盈率法，便于更好地反映企業(yè)真實(shí)的市場(chǎng)價(jià)值，提高并購(gòu)效率。目前，中國(guó)也在進(jìn)一步從資產(chǎn)估值方法向市盈率估值方法向市盈率估值轉(zhuǎn)化，進(jìn)一步完善以市場(chǎng)優(yōu)先、效率優(yōu)先的定價(jià)機(jī)制。

五、中國(guó)投資銀行并購(gòu)業(yè)務(wù)發(fā)展策略

（一）擴(kuò)大資金渠道

資金因素是中國(guó)投資銀行并購(gòu)活動(dòng)所面臨的最大障礙，也是并購(gòu)企業(yè)亟需投資銀行伸以援手的重要環(huán)節(jié)。目前，中國(guó)證券公司大多數(shù)總股本在20億元以下，可行的融資渠道是通過(guò)市場(chǎng)拆借、股票質(zhì)押和債券回購(gòu)等方式進(jìn)行，雖然略比以前有所增加，但由于中國(guó)分業(yè)經(jīng)營(yíng)的管理模式以及對(duì)證券公司在開(kāi)展業(yè)務(wù)的過(guò)程中不能直接為企業(yè)或客戶提供融資的種種限制，使得融資渠道更加萎縮。在這種情況下，中國(guó)投資銀行可以考慮組織銀團(tuán)貸款或引進(jìn)國(guó)外大型投資銀行共同參與融資策劃的方式，不僅解決了資金不足的問(wèn)題，還在同知名投行的合作中取得經(jīng)驗(yàn)，擴(kuò)大了自己在國(guó)際市場(chǎng)的地位。

（二）增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，提高管理水平

目前，中國(guó)的資本市場(chǎng)尚處于發(fā)展階段，所面臨的風(fēng)險(xiǎn)較大。大部分投資銀行的風(fēng)險(xiǎn)控制管理薄弱，沒(méi)有完整的風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制，這無(wú)疑加大了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。加之各投資銀行質(zhì)量參差不齊，管理水平不等，人員基礎(chǔ)差，信息渠道狹窄，從而又加大了管理風(fēng)險(xiǎn)。

（三）努力創(chuàng)新，完善資本市場(chǎng)

創(chuàng)新是行業(yè)的生命，并購(gòu)業(yè)務(wù)在投資銀行中的開(kāi)展，其本身就是一種創(chuàng)新。投資銀行要緊跟時(shí)代潮流，加大創(chuàng)新力度，分析中國(guó)金融市場(chǎng)和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的風(fēng)險(xiǎn)和收益，組合出一系列新的金融工具來(lái)擴(kuò)展并購(gòu)業(yè)務(wù)，防范并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，提高并購(gòu)成功率。同時(shí)，可以加大基礎(chǔ)金融工具和投資銀行基本業(yè)務(wù)的在資本市場(chǎng)的延伸，通過(guò)促進(jìn)資本市場(chǎng)的發(fā)展，反過(guò)來(lái)帶動(dòng)企業(yè)的重組和并購(gòu)，更為有效地實(shí)現(xiàn)資源配置。

（四）實(shí)施制度改革，同國(guó)際市場(chǎng)接軌

制度因素是近年來(lái)促使中國(guó)投資銀行發(fā)展，同時(shí)又是制約其擴(kuò)張的重要因素。主要原因還是中國(guó)金融市場(chǎng)根基尚淺，金融體系不健全造成的。國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要一個(gè)穩(wěn)定的金融資本市場(chǎng)為依托，所以迄今為止，中國(guó)的金融市場(chǎng)還殘留著政策的影子。國(guó)外著名投資銀行高盛近幾年來(lái)對(duì)中國(guó)的并購(gòu)業(yè)務(wù)涉及很多，成功的案例也不少，但是其明顯感覺(jué)到由于對(duì)中國(guó)的政策和法規(guī)的不適應(yīng)而造成并購(gòu)過(guò)程屢屢受阻。雖然中國(guó)正在逐步放松對(duì)個(gè)別金融業(yè)務(wù)的管制，但進(jìn)程緩慢，并不能緊跟市場(chǎng)和行業(yè)發(fā)展的腳步，投資銀行業(yè)內(nèi)缺乏一個(gè)統(tǒng)一的業(yè)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)也使得開(kāi)展并購(gòu)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)加大。制度改革是近年來(lái)國(guó)際金融界對(duì)中國(guó)的呼吁，但是陡然間對(duì)制度進(jìn)行較大的調(diào)整會(huì)造成國(guó)外投機(jī)資本的涌入，進(jìn)而引發(fā)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)動(dòng)蕩，更不利于中國(guó)投資銀行業(yè)務(wù)的開(kāi)展。

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