動漫產業(yè)的投資價值分析

王暉，劉英驥

（首都經濟貿易大學，北京 100070）

動漫產業(yè)的投資價值分析

王暉，劉英驥

（首都經濟貿易大學，北京 100070）

近年來發(fā)展勢頭強勁的動漫產業(yè)被視作知識經濟時代的核心產業(yè)之一，是繼電子計算機之后的又一個新的經濟增長點。美國動漫產業(yè)的發(fā)展和對經濟增長的影響對中國正在興起的動漫產業(yè)有著很大的啟示作用?；谑澜鐒勇a業(yè)的發(fā)展和中國動漫上市公司的運營情況，分析動漫產業(yè)的投資價值，并提出優(yōu)化對策。

動漫產業(yè)；投資價值；美國動漫產業(yè)

一、動漫產業(yè)的發(fā)展歷程及現狀

（一）全球動漫產業(yè)發(fā)展過程

動漫產業(yè)的核心是創(chuàng)意，主要的表現形式是動畫和漫畫，是當前最具發(fā)展?jié)摿Φ膭?chuàng)意產業(yè)之一。動漫產業(yè)也是典型的內容產業(yè)，以精神上的東西為主要產出品，是文化產業(yè)的重要組成部分。現在有人把動漫產業(yè)稱作是21世紀知識經濟的核心產業(yè)。目前動漫產業(yè)已經與信息業(yè)、現代服務業(yè)等相關產業(yè)深度融合，形成了一個完整的產業(yè)鏈條。

目前，全球動漫市場已形成美、日、韓三國鼎立的格局。美國是現代動畫片的發(fā)源地，已累計生產2300多部動畫片，是世界上動漫產業(yè)鏈條最完整、最發(fā)達的圍家，其動畫及衍生產品的年產值約為2000億美元，約占其文化產業(yè)總產值的1／3，擁有眾多的、為各國所熟悉的動畫形象品牌。美國的動畫電影業(yè)帶動了整個動漫產業(yè)的發(fā)展，各種動畫明星出現在游戲、出版物、玩具、服裝等衍生產品中，成為帶動相關產業(yè)發(fā)展的關鍵因素。日本動漫產業(yè)已經成為日本經濟的支柱產業(yè)之一，年營業(yè)額達90億美元。日本的動畫片市場覆蓋了歐美、東南亞的大份額市場，為全球約60%的動畫節(jié)目提供制作。特別是在歐洲，日本動畫片連同動漫周邊產品已超過歐洲市場份額的80%。另外，日本的動畫片在特許授權的經營方面也是成功的范例，越來越多的好萊塢電影公司購買日本動畫片的授權制作電影，成績斐然。除了動畫片領域，日本在動漫領域也取得了驕人的成績。其漫畫雜志和圖書等傳統(tǒng)休閑作品的發(fā)行量占到了圖書發(fā)行總量的45%以上。日本廣義動漫產業(yè)的產值已占到日本國內生產總值的十幾個百分點。韓國的動漫產業(yè)從為美、日及歐洲作外包加工起步，進入20世紀90年代開始步入高速增長期。20世紀90年代后，韓國的動畫出口年均增長超過10%。2003年，韓國動漫產業(yè)的市場規(guī)模達到了77004億韓元（約7億美元），已成為繼美、日之后世界第三大動畫片生產和出口國。

（二）世界主要國家動漫產業(yè)的發(fā)展

1.美國動漫產業(yè)的發(fā)展

美國動漫產業(yè)發(fā)展歷程可以分為以下幾個階段：

第一階段是1907年至1937年的開創(chuàng)階段。這個時期的動畫片還停留在五分鐘左右的動畫短片階段，不僅時間短、情節(jié)少，制作工藝也很不過關，極為粗糙。但這一時期的一個貢獻是黑白動畫向彩色動畫、無聲動畫向有聲動畫的過渡。1901年生于芝加哥的Walt Disney對整個美國動畫產業(yè)的發(fā)展功不可沒。他在1928年制作了第一部有聲片《汽船威利》，在全球風靡的米老鼠形象第一次走到臺前。1932年他制作了第一部彩色動畫片《花與樹》。

第二階段是1937年至1949年的初步發(fā)展期。1947年，迪斯尼公司率先退出了長達七十四分鐘的長篇動畫《白雪公主》，造就了美國動畫歷史上空前的成就和壯舉，轟動一時。這之后相繼推出了一系列長篇動畫，都有不錯的成績。

第三階段是1950年至1966年的第一繁榮期。在這段時期內，迪斯尼公司保持了每年退出一部經典動畫片的傳統(tǒng)。其中被大家所熟知的《仙履奇緣》、《愛麗斯夢游仙境》、《小姐與流氓》、《睡美人》就是這一時期的代表作。在迪斯尼的強大攻勢下，其他動畫制作公司因競爭力不足紛紛退出該行業(yè)，迪斯尼公司順理成章成為動畫制作領域的霸主。

第四階段是1967年至1988年的蟄伏期。這段時期內，電視的普及推動了電視動畫的發(fā)展，出現了以《貓和老鼠》為代表的動畫電視系列片。但其動畫片數量偏少，制作不夠精良。

第五階段是1989年至今的第二繁榮期。迪斯尼公司1989年推出的《小美人魚》獲得了巨大的成功。其后的世界第一部全電腦制作的動畫片《獅子王》得到了轟動性的效果，繼而《恐龍》、《怪物史萊克》等一系列動畫片都取得了票房奇跡。

20世紀90年代末，大的電影公司開始嘗試涉足動畫行業(yè)，如夢工廠、時代華納公司、索尼電影娛樂公司、?？怂箠蕵芳瘓F公司、派拉蒙電影公司、盧卡斯電影公司、環(huán)球電影公司、米高梅公司等，使美國動畫產業(yè)在這一時期呈現出百花齊放的景象。

2.中國動漫產業(yè)的發(fā)展

近年來，在國家政策的支持和推動下，中國動漫行業(yè)得到了可喜可賀的發(fā)展。國家廣電總局曾發(fā)布統(tǒng)計數據：在2003年以前，國內的動畫片總產量不足5萬分鐘，到了2008年，全國制作完成的國產電視動畫片已達到13萬分鐘。

與此同時全國各大城市都在打造自己的“動漫之都”。據不完全估計，中國大約有5億動漫產品的消費者，核心人群主要集中在10至30歲，潛力已經非常大。動漫衍生產品的產值空間更大，當前中國兒童食品每年的銷售額大約在350億元左右，玩具銷售額大約在200億元左右。30歲以下的青年人對精品玩具、游戲的需求日益增長，由此可見中國動漫衍生產品的產值必然超過千億元。

3.日本動漫產業(yè)的發(fā)展

日本動漫產業(yè)在全球的巨大影響力和文化感召力，受到日本政府的關注，并成為日本文化外交的重要手段。2006年初，日本外相麻生太郎在“文化外交的新構想”中，首次提出“動漫外交”策略，即通過推廣漫畫書和動畫片，來贏得包括中國在內的各國民眾的心。麻生太郎高度評價動漫產業(yè)，稱：“你們（動漫業(yè)人士）所做的事情，已經抓住了包括中國在內的許多國家年輕人的心；這是我們外務省永遠也做不到的事情?！比毡竟俜綗o條件地將《足球小將》等動畫片送給伊拉克電視臺播放，希望讓伊拉克人了解日本優(yōu)秀的民族特性及其堅韌不屈的精神。

到目前為止，日本大概有430家動漫制作公司，其中359家集中在日本首都東京，僅練馬、杉并兩區(qū)就有140多家動漫公司，是世界著名的動漫產業(yè)集群地；與練馬、杉并兩區(qū)毗鄰的秋葉原地區(qū)是日本家電、動漫產品銷售的重要集散地。三區(qū)已形成相對穩(wěn)定成熟的制作、宣傳、銷售模式。日本動漫產業(yè)集群化發(fā)端于20世紀60年代。當時，東映動畫、蟲制作、東京電影等卡通制作大公司相繼遷址東京，在其周圍聚集了承攬業(yè)務的中小型制作公司，并逐漸形成了這個集群。

二、中國動漫產業(yè)投資價值分析與指標選取

當前中國動漫產業(yè)的產值暫時無法與海外其他國家相比，但是會經歷一個高速增長期。中國已經步入人均國內生產總值3000美元的臨界點，文化消費能力和水平必然迎來高速增長的黃金時代，動漫產業(yè)必將進入一個高速發(fā)展的過程。中國政府目前已把整個動漫產業(yè)作為將來高速成長的產業(yè)，目標是今后5到10年內，動漫產業(yè)可以占國內生產總值的1%，以每年8%的國內生產總值增速計算，10年后動漫產業(yè)產值將達到6000多億人民幣。與目前260億元的水平相比，意味著年平均增長將有37%左右。

在已上市公司中有奧飛動漫、拓維信息、新華傳媒三家公司與動漫產業(yè)關系密切。其中，奧飛動漫是最為純正的動漫創(chuàng)意產業(yè)公司；拓維信息則是在其無線增值服務業(yè)務中包括了手機動漫，這是動漫產業(yè)一個新穎的發(fā)展方向，但目前動漫產業(yè)的主流還在電影電視等傳統(tǒng)媒體上；新華傳媒則是參股20%上海炫動卡通，是專業(yè)動漫傳播媒體相關個股。綜合比較，當下奧飛動漫仍是動漫產業(yè)在資本市場上的主要的投資標的。但在可預見的將來，湖南宏夢卡通有望在美國上市，武漢江通動畫有望在國內創(chuàng)業(yè)板上市，動漫產業(yè)的投資和配置價值將越來越大。我們將持續(xù)跟蹤動漫產業(yè)的發(fā)展和投資機會的挖掘。本文以奧飛動漫為例，通過分析其資產狀況評估動漫產業(yè)的投資價值。

（一）奧飛公司簡要分析

廣東奧飛動漫文化股份有限公司是目前中國第一家動漫上市公司，也是國內目前最具實力和發(fā)展?jié)摿Φ膭勇幕a業(yè)集團公司之一。堅持發(fā)展民族動漫文化產業(yè)，以為世界文化注入快樂、智慧和夢想為使命，立志成為中國動漫文化產業(yè)的領軍人。奧飛動漫前身是廣東奧迪玩具實業(yè)有限公司，成立于1993年。十多年的發(fā)展使公司成為中國玩具行業(yè)最有影響力和價值的品牌，也是中國玩具行業(yè)第一家同時獲得“中國馳名商標”和“中國名牌產品”兩項殊榮的玩具企業(yè)。2007年6月，廣東奧迪玩具實業(yè)有限公司通過資產重組進行股份制改革，注冊資金12000萬元，下轄四家子公司和三個事業(yè)部，正式成立了廣東奧飛動漫文化股份有限公司。

（二）奧飛動漫投資價值分析

一般來講，影響上市公司股票投資價值的因素分為內部因素和外部因素。外部因素包括宏觀經濟因素、行業(yè)因素和市場因素。內部因素包括公司凈資產、盈利水平、股利政策、股份分割、增減注冊資本、資產重組幾個方面［1］。但最直觀、可以量化的方法，還是采用現金流貼現模型計算普通股票內在價值。按照收入的資本化定價方法，任何資產的內在價值是由擁有資產的投資者在未來時期所接受的現金流決定的，由于現金流是未來時期的預期值，因此必須按照一定的貼現率返還成現值，即：一種資產的內在價值等于預期現金流的貼現值。對股票而言，預期現金流為預期股票未來支付的股息。貼現現金流模型的一般公式如下［2］：

其中：V——股票期初的內在價值

Dt——時期t末以現金形式表示的每股股息

k——現金流的貼現率

（3）實際情況下，股息的增長率是變化不定的，因此（1）、（2）計算模式更多傾向于理論意義，下面我們看可變增長模型中的二元可變增長模型。［3］

假定在時間L以前，股息以一個不變的增長速度g1增長，時間L以后，以另外一個不變的增長速度g2增長，在此假定下，二元可變增長模型為：

數據來源：湘財證券行情交易軟件

考慮到國內動漫產業(yè)將有5至10年的高速發(fā)展期，所以采用二元可變增長模型來計算奧飛動漫股票內在價值。同時，因為美國、日本都有過動漫產業(yè)的10年黃金發(fā)展期，所以本文將前期高速發(fā)展時間取為10年，其間股息增長率設為行業(yè)產值增長率37%，后面股息增長率設為銀行活期利率2.5%，股息為最近三年每股收益的平均值0.797元。D11＝D0（1＋0.37）10（1＋0.025）＝23.87（元）。［4］

貼現率的選取較為重要，可以用必要收益率來體現，即投資者內心希望的投資收益率最小值［5］。本文中投資者內心期望收益率的最小值有以下四種選擇：

1.創(chuàng)業(yè)板首批（2009年10月30日上市）28家公司的股價平均增長率。因為創(chuàng)業(yè)板本身具有高成長性，與動漫產業(yè)的高增長期望對應。28家公司從2009年10月30日上市至今平均漲幅為24.02%（第二批在2009年12月25日上市，距今時間太短，故而暫時不計）。

2.預期未來10年平均國內內生產總值，為8%。

3.央行存款利率。央行定期5年存款利率為最高，為3.6%。

綜合比較，作為投資者期望收益率的最小值，若為創(chuàng)業(yè)板增長率24%，顯然較高，與投資收益的最低期望這一意義不符。未來10年國內生產總值平均增長率8%是一個預期值。按照國內經濟發(fā)展態(tài)勢和政府對經濟發(fā)展速度的要求，以及國內外對中國經濟發(fā)展速度的預計，8%是最常用的而且較為合理預計值［6］。將8%作為一個行業(yè)或者一個產業(yè)的最低投資收益預期，可以說比較合理。若為央行定期存款利率3.6%，是為無風險利率，顯然太低，與產業(yè)的高成長性不符，而且沒有包含投資的風險收益。觀察大盤過去10年和預測未來10年預期增長率，可將投資者期望收益率的最小值選定在4.51%至12.79%之間。

所以綜合來看，將未來10年投資者期望的收益率的最小值取為8%較為合適。即取貼現率＝未來10年投資者期望的收益率最小值＝8%。［7］

將上述各個值代入（4），得到

而奧飛動漫自2009年9月10日上市以來，上市發(fā)行價為22.92元，二級市場價格在38.68元至53.44之間，即使將式（5）中的D0減半為0.40元，依舊可達到約120元，遠高于奧飛動漫當前的二級市場價格。

當然，本模型是基于動漫產業(yè)在未來10年高速發(fā)展的假設之下，也是一個預測值，如果只考慮數據精度，本模型未免會不盡如人意；但本模型主要目的在于用現金流折現模型體現用增長的、動態(tài)的思維去認識、思考資本市場的變化，脫離以往的靜態(tài)思維。同時，觀察1999年9月至2000年5月期間上市的公司累計48家（上市時間約為10年，忽略掉其間上市后來退市的），經過10年成長，復權后股價與10年前相比平均上漲741.24%，上漲10倍以上個股為4家，上漲4倍（237.91／53.44≈4倍）有20家，并不算少。［8］再考慮行業(yè)分布、總股本等原因，20家不算少數。所以總的來說，從數據的選取到計算結果，與實際情況相比較而言，本模型依然屬于偏保守估計。

當然，動漫產業(yè)的發(fā)展中也有一定的風險。動漫產業(yè)的核心在于動漫作品的內涵，但是動漫形象是不是成功有很大不確定性，并不能完全通過事前的消費者調查和市場調研等來把握。同類型動漫作品的成功也是無法復制的。創(chuàng)意的不確定性、消費者偏好的不確定性都會造成動漫公司盈利能力的波動。但是總的來說，在中國經濟高速發(fā)展讓世界為之矚目的背景下，在國內改善經濟結構、改變發(fā)展模式、加強國家文化軟實力的基礎上，2004年4月～2009年9月，國務院、廣電總局、文化部等下達政策或意見達14次，支持動漫產業(yè)的發(fā)展，為今后動漫產業(yè)的高速發(fā)展提供了保證。

三、中國動漫產業(yè)的啟迪

（一）加大國產動畫的原創(chuàng)能力

早在20世紀中期，中國產動漫產業(yè)也曾經有過短暫的輝煌。從推出了亞洲第一部動畫片《鐵扇公主》到其后十幾年推出的一系列民族性和原創(chuàng)性很強的動畫片，如《三個和尚》、《報童》、《大鬧天宮》、《小蝌蚪找媽媽》、《狼來了》以來，中國動漫產業(yè)的原創(chuàng)能力得到了很大的肯定。其中“小蝌蚪找媽媽”是水墨動畫，“狼來了”是木偶動畫，當時在國際上處于技術和藝術上的領先地位。但遺憾的是自20世紀80年代后，動漫創(chuàng)作就開始走下坡路了。只注意到了動畫形象的原創(chuàng)的重要性，卻忽略了在原創(chuàng)的基礎上進行后期的再次加工和創(chuàng)作，增加產業(yè)鏈條上的附加值。正是因為二次原創(chuàng)的缺乏導致了動漫產業(yè)發(fā)展遇到阻力。進入21世紀以來，青少年對數字文化的消費迅速加大，中國的三億兒童形成了巨大的動漫消費市場。但他們對提高動畫原創(chuàng)質量的要求和現實中低下的原創(chuàng)能力形成了很大的矛盾。

（二）根據中國實際情況構建動漫產業(yè)鏈

動漫市場的運作是靠產業(yè)鏈來完成的。美國正是因為擁有并不斷延伸比較完整的動漫產業(yè)鏈條，才能從動漫周邊衍生品和音像制品中獲得大部分利益。而中國早期動漫產業(yè)的發(fā)展忽略了產業(yè)鏈條的存在，目前只有大約10%的動漫作品能夠形成比較完整的產業(yè)鏈條。［9］其中比較成功的是湖南三辰集團制作的《藍貓?zhí)詺?000問》動畫，一系列的藍貓周邊衍生品帶來的受益占到總收入的七成以上。因此現在中國動漫產業(yè)發(fā)展的當務之急是構建一條適合經濟發(fā)展和國情的動漫產業(yè)鏈條。要重新定位產業(yè)鏈條的起點，使其能夠適應當代網絡技術和藝術欣賞品味的發(fā)展，借鑒國外發(fā)展成功經驗并結合自身優(yōu)勢從產業(yè)鏈條的起始點打造優(yōu)質作品。

（三）大力培養(yǎng)動漫專業(yè)人才

21世紀人才最貴，必須深刻清醒地認識到推動中國動漫走向世界級水平不能僅僅靠政策和設想，必須擁有一批高層次、好技術、敢創(chuàng)新的專業(yè)動漫人才。當前高校中動漫專業(yè)領域人才的培養(yǎng)不斷加大力度并向科學化發(fā)展，這是令人欣慰和慶幸的，因為他們才是中國動漫產業(yè)未來發(fā)展的根本動力。

其中，要重點發(fā)展和扶持動漫設計師專業(yè)，從而培養(yǎng)動漫設計領域的專業(yè)人才，而不是如以往以綜合大學軟件專業(yè)畢業(yè)生為主。應在更多的大中專、高職院校開設動漫設計相關專業(yè)，培養(yǎng)專業(yè)對口人才，縮短培養(yǎng)時間。目前國家已經加強對動漫設計專業(yè)的保障措施，把其列入教育部公布的2442個新增專業(yè)的行列。正如國家所提倡的那樣，民族的才是世界的，只有創(chuàng)作出自己的特色，培養(yǎng)出自己的動漫設計人才，才能夠使中國動漫產業(yè)向前跨出一大步。因此大力培養(yǎng)中國原創(chuàng)動漫設計人才，將成為中國現有高等教育的重點內容之一。［10］雖然和發(fā)達國家的動漫教育培訓相比，中國的動漫培訓起步較晚，基礎薄弱，但發(fā)展勢頭卻不斷加速。在借鑒動漫發(fā)達國家的成功經驗發(fā)展自身動漫產業(yè)和培養(yǎng)人才的同時，還要注重培養(yǎng)體制的改革，大力發(fā)展高等職業(yè)技術教育人才的培養(yǎng)和培訓，并優(yōu)化培養(yǎng)模式和教學質量。

（四）在用股權現金流評價企業(yè)的投資價值的時候，切記要注意增長率和折現率。雖然近年的營業(yè)收入可以比較容易預測出來，但長時間增長率的確定和未來實際的增長率會出現一定程度的偏差。［11］一般用行業(yè)的平均增長率或者是用國內生產總值的年均增長率來進行代替。在確定折現率的時候則要結合動漫行業(yè)所處的大環(huán)境，如政治、經濟、金融等。

四、結論

通過對奧飛動漫的股票價值分析可以看出動漫上市公司的發(fā)展?jié)摿€是巨大的，它是新興的核心產業(yè)，應該注重對其扶持和培養(yǎng)。但也應看到中國動漫產業(yè)相對于歐美和日本還是有很大差距，要借鑒其成功經驗，利用自身優(yōu)勢，發(fā)展中國動漫產業(yè)。

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Analysis of Investment Value of Animation and Comic Industry

WANG Hui，LIU Ying-ji
（Capital University of Economics and Business，Beijing 100070，China）

Animation and comic industry，which is one of the core industries in the era of knowledge economy，has developed very rapidly in recent years.It is a new point of growth following the electronic computer industry.Based on the experience ofworld animation and comic industry and operation of China’s relevant companies，the investment value has been analyzed and the proposals have been provided.

animation and comic industry；investment value；American animation and comic industry

F264.2

A

1008－2700（2014）03－0057－06

（責任編輯：姚望春）

2014－01－1

王暉（1984－ ），男，首都經濟貿易大學經濟學院博士研究生，研究方向為產業(yè)經濟學；劉英驥（1950－ ），男，首都經濟貿易大學工商管理學院教授。