品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)視角下的企業(yè)并購案例分析

白玉茹　張翔

【摘 要】 在對現(xiàn)有企業(yè)并購理論進(jìn)行研究的基礎(chǔ)上，創(chuàng)新性地從品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度分析了寶潔公司并購吉列公司的并購案例。運用品牌互補(bǔ)性原理分析了并購動因，基于品牌整合視角論述了并購過程，利用財務(wù)指標(biāo)和品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)中的品牌效用度指標(biāo)評價了并購對品牌的提升作用，最后提出了可運用品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)分析框架的并購案例特征，為企業(yè)并購理論提供了新的案例分析角度。

【關(guān)鍵詞】 品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)； 企業(yè)并購； 寶潔公司

中圖分類號：F271.4 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1004-5937（2014）11-0055-05

一、前言

近年來，市場的不斷成熟和競爭的不斷加劇導(dǎo)致了第五次并購浪潮的出現(xiàn)，并表現(xiàn)出世界頂級公司在全球范圍內(nèi)謀求共同控制資源和瓜分市場的格局，其特征是“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，同業(yè)并購”。在以寶潔并購吉列為例的眾多并購案例中，品牌整合的效果無疑是企業(yè)并購成功與否的關(guān)鍵，品牌給企業(yè)并購行為帶來的經(jīng)濟(jì)學(xué)效應(yīng)越來越顯著。因此本文以企業(yè)并購過程為主線，創(chuàng)新性地運用品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)原理分析了寶潔并購吉列的案例，得出了可運用品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)分析框架的并購案例特征，為企業(yè)并購理論提供了新的分析角度。

二、品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)與并購理論

（一）品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)

品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)是以經(jīng)濟(jì)學(xué)原理為基礎(chǔ)，描述、解釋品牌為何以及如何影響企業(yè)、個體的選擇行為，并引導(dǎo)企業(yè)、個體進(jìn)行更好的品牌發(fā)展的一門經(jīng)濟(jì)學(xué)分支。自2006年孫曰瑤、劉華軍將品牌引入經(jīng)濟(jì)學(xué)框架以來，品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)已經(jīng)逐漸受到學(xué)術(shù)界的關(guān)注，并取得了一定的研究成果。孫曰瑤、劉華軍在《品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)原理》一書中指出，品牌（Brand）是與目標(biāo)顧客達(dá)成了一種長期利益均衡，從而降低其選擇成本的排他性品類符號。品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)的品牌概念則是將商標(biāo)與消費者的需求緊密聯(lián)系在一起的品類符號。品牌信用度（Brand Credit Degree）是通過品牌這個排他性的符號向目標(biāo)顧客作出并做到某種品類承諾的程度。

根據(jù)品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)的相關(guān)研究，當(dāng)某個品牌成為單一品類的代言，即品牌信用度B=1時，該品牌商品的需求數(shù)量達(dá)到最大。因此，當(dāng)某個品牌的品牌信用度提高后，在價格不變的條件下，需求量也會增加，此時就會使得原來的需求曲線向右移動。同時，由于品牌信用度的提高是以品牌品類度的提高為前提的，即某個品牌所代表的品類越少，其品牌信用度越高。而隨著品牌代表的品類數(shù)量的減少，該品牌的替代品則越少，進(jìn)而使得該品牌商品的價格需求彈性變小，移動后的需求曲線的斜率比原來的需求曲線的斜率要大，移動后的需求曲線將更為陡峭（如圖1）。

基礎(chǔ)需求函數(shù)：Q=a-bp品牌修正需求函數(shù)：Q=a（1+B）-bBp

（二）企業(yè)并購理論

企業(yè)并購理論是企業(yè)理論、經(jīng)濟(jì)學(xué)以及公司財務(wù)理論中最重要的課題之一，20世紀(jì)七八十年代以來，企業(yè)并購理論進(jìn)展非常迅速。對企業(yè)并購的理論研究按照并購事件的先后順序可以分為三種類型：并購動因研究、并購過程研究和并購效應(yīng)研究。

由于企業(yè)并購動因的復(fù)雜性，從目前提出的各種理論看，還沒有一種理論或模型能夠高度概括經(jīng)濟(jì)生活中的企業(yè)并購現(xiàn)象。現(xiàn)階段理論研究主要集中在效率理論、信息理論、代理問題和管理主義理論、過度自信假說、自由現(xiàn)金流量假說、市場勢力理論、再分配理論等方面。效率理論雖然從經(jīng)濟(jì)學(xué)意義上對并購動因進(jìn)行了解釋，但該理論通常是指管理層業(yè)績的提高或獲得某種形式的協(xié)同效應(yīng)。效率理論在解釋企業(yè)并購的動機(jī)到底起因于何種意義上的協(xié)同效應(yīng)和效率改進(jìn)尚需深入討論。本文認(rèn)為基于品牌互補(bǔ)性的品牌協(xié)同效應(yīng)，是企業(yè)進(jìn)行并購的重要動因之一。

國內(nèi)外針對并購過程的研究數(shù)量繁多，陳?。?005）等人對并購理論作出了較為全面的總結(jié)。Grossman和Hart（1980）提出了小股東的“搭便車”問題；Baron（1983），Giam marino和Heinkel（1986），Khanna（1987），F(xiàn)ishman（1988）等學(xué)者對多個收購者之間的出價競爭進(jìn)行了分析；Kvle（1985）和Shleifer、Vishny（1986）對要約價格以及期望利潤之間的關(guān)系作了解釋；Bradlev、Desai和Kim（1988）通過實證研究對收購者是否獲得被購企業(yè)的股份進(jìn)行了研究。除此之外還有學(xué)者對被購公司的反并購策略作了研究。

我國學(xué)者的研究主要集中于并購策略以及政府政策的選擇、國外并購模式在國內(nèi)的應(yīng)用等方面。

國外對企業(yè)并購的效應(yīng)分析，主要集中在并購?fù)瓿珊蟮钠髽I(yè)效益和社會福利的變化上。陳健等人指出，Deneckere和Davidson（1985），Salant（1983）等學(xué)者對寡頭壟斷市場結(jié)構(gòu)下的并購效應(yīng)進(jìn)行了分析；Matsusake（1993）通過對最新一輪兼并浪潮的案例分析得出了不同類型企業(yè)并購之后利潤獲取的情況不同的結(jié)論。

黃桂萍（2010）指出，國內(nèi)學(xué)者主要集中在并購給企業(yè)內(nèi)部經(jīng)濟(jì)效益帶來的影響及并購之后企業(yè)之間的財務(wù)整合、人員整合、文化整合等方面。研究重點主要集中在對企業(yè)內(nèi)部績效評價的方法選擇、整合的模式選擇等方面。

由此可以看出，基于品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)對企業(yè)并購的整個過程進(jìn)行深入分析、討論的研究非常少。這主要是因為品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)仍處于初步發(fā)展階段，理論體系和相關(guān)研究仍較少。此外，企業(yè)并購過程的復(fù)雜性和企業(yè)之間的差異性也導(dǎo)致無法對所有企業(yè)并購行為以一種統(tǒng)一的模式進(jìn)行研究。基于此，本文選取寶潔并購吉列的經(jīng)典案例，創(chuàng)新性地從品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)視角對并購動因、并購過程、并購效益進(jìn)行分析，提出觀察并評價企業(yè)并購的新視角。

三、并購案例分析

（一）案例概述

2005年1月27日，寶潔與吉列雙方公司董事會達(dá)成一致，簽下了并購合同。根據(jù)合同，寶潔以約570億美元的代價100%收購吉列，包括吉列旗下各種品牌產(chǎn)品和加工、技術(shù)以及設(shè)施在內(nèi)的所有業(yè)務(wù)。并購?fù)瓿珊螅卸麻L、首席執(zhí)行官兼總裁詹姆斯·基爾茨將加入寶潔董事會，任寶潔公司副董事長，負(fù)責(zé)吉列業(yè)務(wù)。

具體的操作方式是換股，以0.975股寶潔普通股換購1股吉列普通股。根據(jù)2005年1月27日的股市行情，寶潔紐約收盤價55.32美元，這相當(dāng)于將吉列的股份定為每股53.94美元，而當(dāng)天吉列股票的收盤價為每股45.85美元，上升幅度達(dá)到18%。同時為了降低交易的稀釋效應(yīng)，寶潔計劃未來12—18個月回購大約180—220億美元的股票。這樣看來，這起并購對寶潔的財務(wù)影響相當(dāng)于以60%的換股和40%的現(xiàn)金完成的。按照這兩大公司2004年的營業(yè)額計算，合并后寶潔將取代聯(lián)合利華，成為全球日用消費品業(yè)最大的公司。

（二）案例分析

根據(jù)品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)基本理論，寶潔并購吉列的并購動因，很大程度上可以歸結(jié)為對品牌互補(bǔ)性的考慮。通過對并購雙方產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)行對比可以發(fā)現(xiàn)，寶潔公司經(jīng)營的產(chǎn)品品類有洗發(fā)護(hù)發(fā)用品、護(hù)膚美容品等8個產(chǎn)品大類，旗下品牌超過300個，而吉列公司是世界刀片和剃刀產(chǎn)品的最大生產(chǎn)商，同時也生產(chǎn)9種其他消費者產(chǎn)品，旗下品牌超過100個。

通過對二者的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)行對比可以發(fā)現(xiàn)，雖然寶潔和吉列的產(chǎn)品覆蓋面均較廣，但二者品牌并未出現(xiàn)大范圍的重疊現(xiàn)象，適合采用品牌互補(bǔ)性的概念進(jìn)行分析。孫曰瑤（2005），任曉峰（2011）等人提出，品牌互補(bǔ)性，即在一定程度上接近“能力互補(bǔ)品牌聯(lián)合”的概念?！澳芰パa(bǔ)品牌聯(lián)合”是指兩個強(qiáng)勢品牌在能力上具有互補(bǔ)性，它們的合作并不是各個部分的簡單相加，而是集中各自的核心能力和優(yōu)勢來共同生產(chǎn)一個產(chǎn)品或提供一種服務(wù)。本文在能力互補(bǔ)品牌聯(lián)合的定義基礎(chǔ)上，將品牌互補(bǔ)的定義闡釋為兩個強(qiáng)勢品牌基于品牌互補(bǔ)戰(zhàn)略，在能力上、方向上具有互補(bǔ)性，企業(yè)可以通過品牌之間的聯(lián)合，實現(xiàn)擴(kuò)充產(chǎn)品線、擴(kuò)大市場份額的目的。

閻艷閣（2010）指出，“品牌互補(bǔ)”戰(zhàn)略在本質(zhì)上是一種顧客價值戰(zhàn)略，使企業(yè)自身贏得了更大的價值創(chuàng)造和競爭優(yōu)勢，是一種超越了零和競爭的戰(zhàn)略思維。這種戰(zhàn)略把影響品牌發(fā)育的消費市場因子、社會生態(tài)因子以及企業(yè)生態(tài)因子恰當(dāng)?shù)亟Y(jié)合起來，發(fā)掘市場潛在需求，建立顧客忠誠，擴(kuò)大顧客價值。寶潔公司應(yīng)用品牌互補(bǔ)戰(zhàn)略在為顧客提供新的利益的同時，也使企業(yè)自身贏得了更大的市場競爭優(yōu)勢，是一種全新的戰(zhàn)略思維。

品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)視角下企業(yè)的并購效應(yīng)，在很大程度上依賴于傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)評價體系的結(jié)果。在評價指標(biāo)的選取方面，本文參考了陳健（2005）等人對國外并購績效評價方法研究的理論綜述，參照黃桂萍（2010），李梅泉（2010）等人對國內(nèi)相關(guān)學(xué)者關(guān)于企業(yè)戰(zhàn)略并購中的企業(yè)價值評估的文獻(xiàn)綜述，篩選了相關(guān)理論，綜合考慮張維（2002），黃麗能（2006）的研究思路，建立了獨特的績效評價體系。童話（2006）從公司溢價并購著手，分析了溢價的理論來源和溢價定價模型，并對我國上市公司進(jìn)行實證分析，通過不同溢價并購后財務(wù)指標(biāo)變化情況，論證不同溢價并購后的目標(biāo)公司的實際效果。本文參考了其選取的部分財務(wù)指標(biāo)，如主營業(yè)務(wù)收入增長率、稀釋每股收益等，對不適合寶潔公司并購事實的指標(biāo)予以剔除和調(diào)整。馮海濤（2010）認(rèn)為，恰當(dāng)選取財務(wù)指標(biāo)可以科學(xué)地評價并購效果，應(yīng)按照并購企業(yè)的不同目標(biāo)選取恰當(dāng)?shù)呢攧?wù)指標(biāo)。本文借鑒了他提出的基于經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)和多戰(zhàn)略整合目的的企業(yè)并購評價指標(biāo)，結(jié)合寶潔公司的實際情況對相關(guān)指標(biāo)做了修正，最終得到了從經(jīng)營業(yè)績情況、資產(chǎn)營運能力情況、償債能力改善情況出發(fā)的財務(wù)效應(yīng)指標(biāo)體系。

根據(jù)寶潔公司年報，得到了2002年度至2012年度的評價指標(biāo)基本數(shù)據(jù)（如表1所示），并對其進(jìn)行比較分析。

自2004年開始，寶潔公司的營業(yè)收入以超過兩位數(shù)的增長速度持續(xù)增長，收購吉列之后的2006年更是達(dá)到了20.23%的增長率。但是并購?fù)瓿芍?，其營業(yè)收入增長逐漸放緩，2009年首次出現(xiàn)了負(fù)增長，主要原因是受經(jīng)濟(jì)危機(jī)影響，各項業(yè)務(wù)皆出現(xiàn)了萎縮。另一方面，即使金融危機(jī)的影響巨大，寶潔公司仍一直保持兩位數(shù)的主營業(yè)務(wù)利潤率，體現(xiàn)了良好的經(jīng)營業(yè)績和成長性，而不斷增長的稀釋每股收益和普通股股利也體現(xiàn)了寶潔公司收購吉列公司之后卓越的盈利能力（如圖2所示）。

稀釋每股收益和普通股每股股利都在并購吉列之后的1—2年時間內(nèi)實現(xiàn)了大幅度的增長，比如2006年每股收益增長了4%，達(dá)到每股2.64美元。盡管因為收購吉列造成股權(quán)稀釋了8%～9%，但這個結(jié)果比寶潔在2005年10月完成對吉列收購后預(yù)計的值要低。所以有理由相信，并購吉列這一戰(zhàn)略為企業(yè)的成長性和盈利能力作出了貢獻(xiàn)。

寶潔并購吉列之后，對全球范圍內(nèi)的銷售渠道進(jìn)行整合，在并購初期（2005—2008年）因新構(gòu)建渠道尚處磨合階段，相應(yīng)的存貨周轉(zhuǎn)率下降調(diào)整，而之后的數(shù)據(jù)（2008—2012年）體現(xiàn)出渠道整合的長期效應(yīng)，并保持在6次左右，說明并購后該公司的存貨周轉(zhuǎn)速度較快，流動性較強(qiáng)，償債能力進(jìn)一步提高，且表明存貨的占用水平較低，存貨積壓不明顯（如圖3）。

寶潔公司十年來的流動比率大部分保持在75%～80%之間，處于中等水平。2005年流動比率比之前突減，主要是因為2005年對吉列公司的收購支出了大量現(xiàn)金流；2005年并購吉列之后，流動比率大幅增長，達(dá)到了120%，主要是由于吉列公司流動資產(chǎn)數(shù)額較大，流動負(fù)債規(guī)模適中。在以后年度，隨著各項業(yè)務(wù)整合的逐步完成，流動比率逐漸恢復(fù)到并購前水平，并趨于穩(wěn)定（如圖4）。

2006年之后的資產(chǎn)負(fù)債率有了明顯下降，從0.6降至0.4左右，之后呈現(xiàn)逐年遞減的趨勢，但變化幅度不大。主要原因是并購吉列之后的資產(chǎn)大幅增加導(dǎo)致了比率降低，說明寶潔公司擁有較穩(wěn)定的短期償債能力。

寶潔公司的品牌營銷策略也可通過品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)理論作出合理分析。數(shù)據(jù)顯示，中國市場乃至世界市場對于寶潔產(chǎn)品的認(rèn)可度都極高，因此消費者在進(jìn)行選擇時的選擇成本幾近為零。在考慮品牌選擇因素的需求曲線刻畫下，寶潔公司能夠獲得同等程度下更高的消費支持，進(jìn)而獲取更高的營業(yè)利潤。并購吉列之后，吉列公司原有的重視消費群體并未產(chǎn)生巨大變化，由此帶來的消費者認(rèn)可度會進(jìn)一步提升，從而導(dǎo)致其品牌效用度的進(jìn)一步提高，最終會使寶潔公司持續(xù)保持零選擇成本，獲得更高的消費支持。

由于品牌效用度評價中的市場評價、企業(yè)形象等指標(biāo)的不可計量性，本文根據(jù)劉麗芳（2013），錢海波（2006）等人的觀點，結(jié)合案例實際，選取了商標(biāo)、專利及技術(shù)、客戶關(guān)系等重要的無形資產(chǎn)，反映并購給寶潔帶來的市場方面的影響。

由表2可以發(fā)現(xiàn)，并購吉列之后，寶潔的商標(biāo)、專利、技術(shù)等品牌的核心組成要素都有了大幅度提升。并購第一年后，其商標(biāo)價值增幅達(dá)到174%，專利技術(shù)增幅達(dá)到639%，客戶關(guān)系價值變?yōu)樵瓉淼?.5倍多，之后一直維持相對穩(wěn)定。這些數(shù)字充分體現(xiàn)了并購吉列公司對寶潔公司品牌、市場等各方面的顯著提升，也對上述基于品牌信用度的評價理論作出了有力的支撐。

四、結(jié)論

寶潔公司并購吉列公司的并購動因、并購過程、并購效應(yīng)等并購過程的各個階段都可以運用品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)理論作出合理解釋，并可根據(jù)實際情況推廣至同類企業(yè)類似的并購案例分析。本文認(rèn)為，適合采用品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)分析角度的并購案例一般具有如下特征：

并購發(fā)生在集中度較高的市場中，這是因為此類市場的產(chǎn)品需求量與品牌形象正相關(guān)關(guān)系更加顯著，并且以同行業(yè)企業(yè)并購為主，由于資源在不同行業(yè)之間的轉(zhuǎn)移成本較高，因此品牌整合較適合于同行業(yè)企業(yè)并購。

企業(yè)并購本身更傾向于以品牌整合為主要目標(biāo)，通過并購可增強(qiáng)品牌之間的協(xié)同效應(yīng)，進(jìn)一步增強(qiáng)企業(yè)的核心競爭力。

并購雙方均是以品牌價值作為經(jīng)營支撐的企業(yè)且具有明顯的品牌互補(bǔ)性，即雙方企業(yè)的品牌所覆蓋的產(chǎn)品類型、目標(biāo)市場重疊度低，且品牌的發(fā)展戰(zhàn)略、品牌定位不同，并購雙方適合走品牌整合之路。

【參考文獻(xiàn)】

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由于品牌效用度評價中的市場評價、企業(yè)形象等指標(biāo)的不可計量性，本文根據(jù)劉麗芳（2013），錢海波（2006）等人的觀點，結(jié)合案例實際，選取了商標(biāo)、專利及技術(shù)、客戶關(guān)系等重要的無形資產(chǎn)，反映并購給寶潔帶來的市場方面的影響。

由表2可以發(fā)現(xiàn)，并購吉列之后，寶潔的商標(biāo)、專利、技術(shù)等品牌的核心組成要素都有了大幅度提升。并購第一年后，其商標(biāo)價值增幅達(dá)到174%，專利技術(shù)增幅達(dá)到639%，客戶關(guān)系價值變?yōu)樵瓉淼?.5倍多，之后一直維持相對穩(wěn)定。這些數(shù)字充分體現(xiàn)了并購吉列公司對寶潔公司品牌、市場等各方面的顯著提升，也對上述基于品牌信用度的評價理論作出了有力的支撐。

四、結(jié)論

寶潔公司并購吉列公司的并購動因、并購過程、并購效應(yīng)等并購過程的各個階段都可以運用品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)理論作出合理解釋，并可根據(jù)實際情況推廣至同類企業(yè)類似的并購案例分析。本文認(rèn)為，適合采用品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)分析角度的并購案例一般具有如下特征：

并購發(fā)生在集中度較高的市場中，這是因為此類市場的產(chǎn)品需求量與品牌形象正相關(guān)關(guān)系更加顯著，并且以同行業(yè)企業(yè)并購為主，由于資源在不同行業(yè)之間的轉(zhuǎn)移成本較高，因此品牌整合較適合于同行業(yè)企業(yè)并購。

企業(yè)并購本身更傾向于以品牌整合為主要目標(biāo)，通過并購可增強(qiáng)品牌之間的協(xié)同效應(yīng)，進(jìn)一步增強(qiáng)企業(yè)的核心競爭力。

并購雙方均是以品牌價值作為經(jīng)營支撐的企業(yè)且具有明顯的品牌互補(bǔ)性，即雙方企業(yè)的品牌所覆蓋的產(chǎn)品類型、目標(biāo)市場重疊度低，且品牌的發(fā)展戰(zhàn)略、品牌定位不同，并購雙方適合走品牌整合之路。

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由于品牌效用度評價中的市場評價、企業(yè)形象等指標(biāo)的不可計量性，本文根據(jù)劉麗芳（2013），錢海波（2006）等人的觀點，結(jié)合案例實際，選取了商標(biāo)、專利及技術(shù)、客戶關(guān)系等重要的無形資產(chǎn)，反映并購給寶潔帶來的市場方面的影響。

由表2可以發(fā)現(xiàn)，并購吉列之后，寶潔的商標(biāo)、專利、技術(shù)等品牌的核心組成要素都有了大幅度提升。并購第一年后，其商標(biāo)價值增幅達(dá)到174%，專利技術(shù)增幅達(dá)到639%，客戶關(guān)系價值變?yōu)樵瓉淼?.5倍多，之后一直維持相對穩(wěn)定。這些數(shù)字充分體現(xiàn)了并購吉列公司對寶潔公司品牌、市場等各方面的顯著提升，也對上述基于品牌信用度的評價理論作出了有力的支撐。

四、結(jié)論

寶潔公司并購吉列公司的并購動因、并購過程、并購效應(yīng)等并購過程的各個階段都可以運用品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)理論作出合理解釋，并可根據(jù)實際情況推廣至同類企業(yè)類似的并購案例分析。本文認(rèn)為，適合采用品牌經(jīng)濟(jì)學(xué)分析角度的并購案例一般具有如下特征：

并購發(fā)生在集中度較高的市場中，這是因為此類市場的產(chǎn)品需求量與品牌形象正相關(guān)關(guān)系更加顯著，并且以同行業(yè)企業(yè)并購為主，由于資源在不同行業(yè)之間的轉(zhuǎn)移成本較高，因此品牌整合較適合于同行業(yè)企業(yè)并購。

企業(yè)并購本身更傾向于以品牌整合為主要目標(biāo)，通過并購可增強(qiáng)品牌之間的協(xié)同效應(yīng)，進(jìn)一步增強(qiáng)企業(yè)的核心競爭力。

并購雙方均是以品牌價值作為經(jīng)營支撐的企業(yè)且具有明顯的品牌互補(bǔ)性，即雙方企業(yè)的品牌所覆蓋的產(chǎn)品類型、目標(biāo)市場重疊度低，且品牌的發(fā)展戰(zhàn)略、品牌定位不同，并購雙方適合走品牌整合之路。

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