投資者關(guān)注對金融異象的解釋

牛子龍　陳婧

摘要：本文對近年來金融理論文獻中涉及的投資者關(guān)注進行綜述，總結(jié)了投資者關(guān)注對資產(chǎn)組合集中化，傳染，資產(chǎn)溢價和波動率之謎以及羊群效應(yīng)的解釋。

關(guān)鍵詞：金融異象；解釋

傳統(tǒng)資產(chǎn)定價模型假定所有投資者都是完全理性的。投資者對市場上所有信息進行學習，對資產(chǎn)的價值做最優(yōu)評估。而傳統(tǒng)的資產(chǎn)定價模型無法解釋我們觀察到的市場上諸多現(xiàn)象。如投資者的投資組合不夠分散，投資組合中本地的資產(chǎn)比例過大，金融市場傳染等。近年來，投資者關(guān)注不斷被引入到金融理論模型中，用于解釋傳統(tǒng)金融定價理論無法解釋的現(xiàn)象。本文對這些理論進行綜述。

一.投資者關(guān)注的現(xiàn)實意義

投資者關(guān)注假設(shè)投資者的學習能力有限。投資者對市場上的諸多信息，需要付出關(guān)注才能進行學習。這個假設(shè)比投資者可以完美的學習市場上的信息更好的反映了投資者的學習能力約束對其選擇的影響，更具有現(xiàn)實意義。

二. 投資者關(guān)注的理論文獻回顧

Veldkamp（2010）對投資者關(guān)注約束對投資組合的影響進行研究。當投資者關(guān)注能力有限時，投資者要市場上諸多信息進行選擇。投資者持有某資產(chǎn)越多，該資產(chǎn)的信息就越有價值，使得投資者越愿意取得該資產(chǎn)的信息。而獲取該資產(chǎn)的信息越多，資產(chǎn)未來價值的方差越小，投資者越愿意持有更多的該資產(chǎn)。在均值方差的效用函數(shù)假設(shè)下，Veldkamp（2010）得出，投資者的最優(yōu)投資是只持有一種資產(chǎn)，獲取一種信息。而在指數(shù)效用函數(shù)下，Veldkamp（2010）得出投資者對如何分配關(guān)注并不在意。如下圖所示。

Mondria（2012）對金融市場的傳染提出了基于投資者關(guān)注的解釋。Mondria提出，當一個市場上的股票風險性增大，方差增大，投資者會對該市場投入更多的關(guān)注，減少對另一個市場的關(guān)注，使得另一個市場上的資產(chǎn)風險增大，價格下降。不相關(guān)的兩個資產(chǎn)，通過投資者的關(guān)注能力約束相聯(lián)系。

Andrei（2013）指出，資產(chǎn)的收益和方差隨著投資者關(guān)注會明顯增大。

Niu（2013）對金融機構(gòu)的羊群效應(yīng)進行研究，指出機構(gòu)投資者的相對業(yè)績表現(xiàn)將影響他們的信息獲取，在投資者關(guān)注約束下，金融機構(gòu)投資者的信息獲取將存在互補性。由于風險厭惡，投資者更渴望與其他投資者獲得相同的信息。在分配關(guān)注之中，機構(gòu)投資者會出現(xiàn)對信息獲取的羊群效應(yīng)，進一步產(chǎn)生對資產(chǎn)選擇的羊群效應(yīng)，即紛紛買入某類資產(chǎn)而賣出其他資產(chǎn)。

三. 結(jié)論

本文探討了近年來消費者關(guān)注的相關(guān)理論文獻。相信隨著投資者關(guān)注不斷被引入模型，更多的金融異象對得到解決。（作者單位：中央財經(jīng)大學中國經(jīng)濟與管理研究院）

參考文獻

[1]Andrei D， Hasler M. Investor's Attention and Stock Market Volatility[J]. Available at SSRN 2336073， 2013.

[2]Van Nieuwerburgh S， Veldkamp L. Information acquisition and under-diversification[J]. The Review of Economic Studies， 2010， 77（2）： 779-805.

[3]Niu， Zilong， Relative Performance Concerns， Attention Allocation and Complementarities in Information Acquisition. Available at SSRN： 2330085， 2013.

[4]Mondria J， Quintana‐Domeque C. Financial contagion and attention allocation*[J]. The Economic Journal， 2012.