公司治理研究的新探索
——評李治國博士的《上市公司關(guān)聯(lián)交易形成機制與治理研究》

周德田

(本文作者為中國石油大學(xué)(華東)經(jīng)濟管理學(xué)院教授)

中國上市公司的關(guān)聯(lián)交易源于證券市場的出現(xiàn)與發(fā)展，其隨著市場化的進程而不斷推進。隨著中國現(xiàn)代企業(yè)制度的逐步推進和證券市場的快速發(fā)展，上市公司通過股市進行直接融資的動機進一步增強，從而造成了關(guān)聯(lián)交易量的快速增加。一般而言，中國目前的上市公司大多是由一個處于控制地位的母公司所支配，同時母公司還存在相當數(shù)量的關(guān)聯(lián)企業(yè)。出于各種目的，母公司利用自己所處的控制地位，通過非公允關(guān)聯(lián)交易對上市公司的利益進行侵害的事件經(jīng)常發(fā)生。這種關(guān)聯(lián)交易對于資本市場資源配置效率的提升是非常不利的，并引發(fā)了一系列經(jīng)濟及社會問題。為了對投資者利益進行更有效的保護，進一步規(guī)范上市公司的運營，維護證券市場的信譽，使證券市場的發(fā)展健康有序，對上市公司關(guān)聯(lián)交易的治理監(jiān)管就變得非常必要。因此，對上市公司關(guān)聯(lián)交易進行有效的規(guī)范和治理具有重要的理論和現(xiàn)實意義。

中國石油大學(xué)(華東)經(jīng)濟管理學(xué)院李治國博士的著作《上市公司關(guān)聯(lián)交易形成機制與治理研究》于2012年8月由山東大學(xué)出版社出版。在該書中，李治國博士對中國上市公司關(guān)聯(lián)交易的產(chǎn)生原因、現(xiàn)狀、影響及其治理進行了研究，并提出了相應(yīng)對策。這是一部非常值得閱讀的著作。

該書首先從制度變遷的視角對關(guān)聯(lián)交易形成的機制進行了分析。對于關(guān)聯(lián)交易而言，既然它是企業(yè)制度發(fā)展的必然產(chǎn)物，那么，這種交易必然會與企業(yè)的規(guī)模和經(jīng)營方式密切相關(guān)。在現(xiàn)階段，關(guān)聯(lián)交易的無形化尤其是股權(quán)交易的存在對上市公司通過隱蔽的手段獲得控制權(quán)收益是常態(tài)化的，這需要引起相關(guān)監(jiān)管部門的注意。在對制度進行分析的基礎(chǔ)上，作者從另一個視角——隱性成本的角度，對關(guān)聯(lián)交易的隱性化展開討論。認為不完全契約是隱性關(guān)聯(lián)交易發(fā)生的基本要素，而不完全信息是不完全契約的核心概念，現(xiàn)階段在中國特殊的制度背景下，關(guān)聯(lián)交易的隱性化就具有了某種必然性。在該書的實證部分，作者結(jié)合股權(quán)分置改革的背景，通過對中國上市公司關(guān)聯(lián)交易的具體表現(xiàn)形式、其所具有的特征以及效應(yīng)的分析，指出上市公司普遍存在的關(guān)聯(lián)交易行為多數(shù)為非公允的關(guān)聯(lián)交易，當然合理的關(guān)聯(lián)交易對于上市公司也是必需的。通過有關(guān)實證說明中國上市公司非公允性關(guān)聯(lián)交易的危害性很大，需要對其進行規(guī)制與監(jiān)管。并指出上市公司關(guān)聯(lián)交易中由于存在著嚴重的信息不對稱現(xiàn)象，從博弈的視角來看對關(guān)聯(lián)交易的相關(guān)監(jiān)管還存在著諸多缺陷。要解決上市公司的非公允性關(guān)聯(lián)交易問題需要政府監(jiān)管、市場監(jiān)管、媒體監(jiān)管和公司內(nèi)部治理。作者在關(guān)聯(lián)交易的治理監(jiān)管政策上提出應(yīng)綜合運用政府監(jiān)管、市場監(jiān)管、公司內(nèi)部監(jiān)管等各種監(jiān)管方式，才能有效地減緩非公允性關(guān)聯(lián)交易發(fā)生的頻率、減輕其危害程度。該書并對這一研究前景進行了展望。

該書的創(chuàng)新性體現(xiàn)在以下三個方面：首先，系統(tǒng)分析了制度變遷和隱性交易成本在關(guān)聯(lián)交易產(chǎn)生中的作用。指出在資源約束一定的情況下，進行非公允關(guān)聯(lián)交易的成本越低，控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)的分離度越高，發(fā)生非公允關(guān)聯(lián)交易的可能性越大。而且，隱性成本增加了代理成本，使得實際關(guān)聯(lián)交易的成本增加。因此，在上市公司關(guān)聯(lián)交易治理監(jiān)管中必須考慮隱性交易成本。其次，利用博弈理論系統(tǒng)分析了關(guān)聯(lián)交易監(jiān)管中各方間的博弈行為及結(jié)果，指出對關(guān)聯(lián)交易的監(jiān)管態(tài)度應(yīng)當是選擇性規(guī)制而非禁止性規(guī)制，對上市公司關(guān)聯(lián)交易的治理監(jiān)管是一個多個關(guān)聯(lián)方博弈的結(jié)果，不能單純地突出某一方的作用。再次，利用上市公司對外關(guān)聯(lián)擔保的數(shù)據(jù)對股權(quán)分置改革前后上市公司的關(guān)聯(lián)交易進行了實證分析。結(jié)果表明，股權(quán)分置改革在一定程度上達到了提升上市公司價值的目的，但在許多方面效果并不顯著，對關(guān)聯(lián)交易的治理監(jiān)管仍然需要不斷創(chuàng)新。

該書從理論分析、實證研究和政策建議等多個方面，展示了作者長期從事公司治理領(lǐng)域研究的成果。該書觀點獨特、框架新穎、結(jié)構(gòu)嚴謹、邏輯分明，理論敘述和數(shù)量分析結(jié)合緊密。在公司治理領(lǐng)域不斷變化的今天，該書的出版無疑對促進中國公司治理的研究有著極為重要的理論與現(xiàn)實意義。