中國股市不和諧的主要表征

□文/劉 婷 胡雙發(fā)

我國股票市場(chǎng)自1990年12月滬、深證券交易所相繼成立以來，已經(jīng)走過了21年的歷程，發(fā)展非常迅速，取得了舉世矚目的巨大成就，為國民經(jīng)濟(jì)特別是國有企業(yè)的持續(xù)高速發(fā)展做出了重大貢獻(xiàn)。但是，我國股市還是一個(gè)“新興加轉(zhuǎn)軌”的市場(chǎng)，還存在著許多突出問題，很不規(guī)范，很不和諧，本文對(duì)我國股市不和諧的主要表征進(jìn)行粗淺探討。

一、主體關(guān)系不和諧

股票市場(chǎng)是市場(chǎng)體系的重要組成部分，是一個(gè)非常復(fù)雜的市場(chǎng)，有許多市場(chǎng)活動(dòng)參與者，即存在許多市場(chǎng)主體。具體來說，主要有上市公司（融資者）、國有股東或控股股東、法人股東、機(jī)構(gòu)投資者、中小投資者、券商（證券公司）、股評(píng)人士和政府等。這些市場(chǎng)主體之間是相互依存、相互影響、相互作用的。例如，上司公司需要投資者掏錢購買股票，投資者需要上市公司分配股息紅利，還需要券商提供股票買賣代理服務(wù)，券商需要投資者繳納傭金，政府需要投資者繳納股票交易印花稅，上市公司、投資者和券商等需要政府管理部門制定股市制度和政策。股市中存在著多種主體之間的博弈關(guān)系。例如，有上市公司與投資者之間，控股股東與法人股東和投資者之間，機(jī)構(gòu)投資者與中小投資者之間，上市公司與券商之間，投資者與券商之間，上市公司、投資者、券商與政府管理部門之間等多種博弈關(guān)系。這些市場(chǎng)主體之間的關(guān)系是否和諧，直接關(guān)系到股票市場(chǎng)是否和諧。

我國股市中，各種市場(chǎng)主體之間的關(guān)系是很不和諧的，具體表現(xiàn)為上市公司、國有股東或控股股東、法人股東、機(jī)構(gòu)投資者、中小投資者、券商、股評(píng)人士和政府等各種主體之間關(guān)系不和諧。例如，上市公司、國有股東或控股股東、法人股東、保薦機(jī)構(gòu)、券商和機(jī)構(gòu)投資者等處于強(qiáng)勢(shì)地位，而廣大中小投資者則處于弱勢(shì)地位；許多上市公司只圖圈錢不思回報(bào)，把投資者當(dāng)作“取款機(jī)”；控股股東大量占用上司公司資金，掏空上市公司；保薦機(jī)構(gòu)只薦不保，故意提高新股發(fā)行價(jià)格，收取巨額保薦費(fèi)用；機(jī)構(gòu)投資者在認(rèn)購新股方面享有政策特權(quán)，利用資金優(yōu)勢(shì)操縱股票價(jià)格和股價(jià)指數(shù)，與中小投資者進(jìn)行反向交易，非理性推高或打壓指數(shù)，制造股市泡沫或恐慌，騙取中小投資者的資金或股票，機(jī)構(gòu)投資者與中小投資者在利益上處于對(duì)立地位；券商主要為自己和機(jī)構(gòu)投資者服務(wù)，股評(píng)人士主要為券商和機(jī)構(gòu)投資者服務(wù)，非理性唱多或唱空，誤導(dǎo)中小投資者；政府管理部門則主要考慮大股東和機(jī)構(gòu)投資者利益，在制度和政策上向大股東和機(jī)構(gòu)投資者傾斜，并沒有保護(hù)好中小投資者的權(quán)益。

二、利益分配不公平

股票市場(chǎng)中存在著巨大的經(jīng)濟(jì)利益，例如企業(yè)可以通過發(fā)行股票籌集生產(chǎn)經(jīng)營所需要的巨額資金；投資者可以通過購買并長期持有上市公司股票獲得股息和紅利收入，或者通過在二級(jí)市場(chǎng)買賣股票獲取差價(jià)收益；券商可以通過為投資者充當(dāng)代理人獲取傭金收入或者通過買賣股票獲取差價(jià)收益；政府可以征收股票交易印花稅。由此可見，股票市場(chǎng)本來是一個(gè)讓各方參與者都能獲利的市場(chǎng)，因此股票市場(chǎng)吸引了眾多逐利者參與。和諧股市的重要特征之一就是股票市場(chǎng)的各種主體的利益能夠得到平等保護(hù)，股市利益分配公平，即股市的各種主體都能獲得相應(yīng)的利益，處于共贏狀態(tài)，一方獲利不會(huì)使他方利益受損。如果股市利益因?yàn)楣墒兄贫?、機(jī)制和政策等原因分配不公平，存在利益輸送渠道，某些市場(chǎng)主體獲得暴利，而某些市場(chǎng)主體卻嚴(yán)重虧損。那么，這樣的股市是不公平的股市，會(huì)因?yàn)槟承┦袌?chǎng)主體退出股票市場(chǎng)而不能持續(xù)發(fā)展。

我國股市中各種主體的利益沒有得到平等保護(hù)，利益分配極不公平，股市中的利益被利益集團(tuán)與極少數(shù)個(gè)人所瓜分，廣大中小投資者真正從股市中獲利的極少。具體表現(xiàn)為：上市公司通過配股或增發(fā)新股籌集到了巨額資金，而向股東派發(fā)的現(xiàn)金股利卻較少。例如，2005年以來，上市公司平均每年通過發(fā)行新股、配股和增發(fā)新股籌集的資金超過3，000億元，僅2010年融資總額就超過1萬億元，但平均每年向股東派發(fā)的現(xiàn)金股利只有1，500億元左右；大小非股東由于持股成本極低，只有1元多甚至幾分錢，在二級(jí)市場(chǎng)上無論以何種價(jià)格拋售解禁股，都能獲利數(shù)倍甚至數(shù)十倍；保薦機(jī)構(gòu)獲得了巨額保薦費(fèi)用；券商獲得了巨額傭金收入。如2007年全國券商獲得的傭金總額超過1，300億元；政府則收取了巨額證券交易印花稅，2007年證券交易印花稅總額高達(dá)2，005億元，全國股民人均貢獻(xiàn)2，864元；傭金和印花稅之和超過了上市公司派發(fā)給投資者的紅利的兩倍多；部分機(jī)構(gòu)投資者也獲利豐厚；但廣大中小投資者作為一個(gè)整體卻嚴(yán)重虧損。上海證券報(bào)聯(lián)合證券之星進(jìn)行的股民生存現(xiàn)狀調(diào)查結(jié)果顯示，2008年在股市中虧損幅度超過70%的股民，占比高達(dá)60%，虧損70%～50%的股民，占比也有22%，虧損50%～30%的股民，占比為7%，虧損30%以下的股民，占比5%，盈利的股民僅占6%；全國投資者人均虧損額高達(dá)13萬元，每個(gè)有效股票賬戶則虧損38萬元。2011年前三季度，90%以上的股票投資者都不同程度虧損。這充分說明我國股市中存在利益輸送渠道，通過不合理的渠道將中小投資者的資金輸送給了某些利益集團(tuán)。據(jù)不完全調(diào)查，由于受到2008年股市暴跌的嚴(yán)重打擊，有近25%的股票投資者認(rèn)為，我國股市就像屠宰場(chǎng)一樣，是屠宰中小投資者的場(chǎng)所，他們表示非常后悔進(jìn)入股票市場(chǎng)；有超過50%的股票投資者還表示，等股市大幅反彈后就將股票全部清倉賣出，離開股票市場(chǎng)，從此金盆洗手，不再涉足股票市場(chǎng)。由此可見，我國股市目前的利益分配是很不公平的，股市利益分配不公平，必然對(duì)股票投資者產(chǎn)生嚴(yán)重的負(fù)面影響，使股票投資者對(duì)股票市場(chǎng)失去信心，從而使股票市場(chǎng)無法持續(xù)發(fā)展。

三、兩級(jí)市場(chǎng)不協(xié)調(diào)

股票市場(chǎng)有一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)或發(fā)行市場(chǎng)和交易市場(chǎng)兩個(gè)層次，它們是相互聯(lián)系、相互影響的，必須協(xié)調(diào)發(fā)展。股票一級(jí)市場(chǎng)是二級(jí)市場(chǎng)的基礎(chǔ)，股票二級(jí)市場(chǎng)是一級(jí)市場(chǎng)的延伸，沒有一級(jí)市場(chǎng)就沒有二級(jí)市場(chǎng)，二級(jí)市場(chǎng)不發(fā)展，一級(jí)市場(chǎng)的發(fā)展就受到限制。如果一級(jí)市場(chǎng)新股發(fā)行價(jià)格過高，勢(shì)必會(huì)把風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給二級(jí)市場(chǎng)，新股上市后股價(jià)不斷走低，二級(jí)市場(chǎng)購買新股的投資者將遭受巨大損失。如果二級(jí)市場(chǎng)股票價(jià)格長期持續(xù)下跌，處于低迷狀態(tài)，許多投資者退出股票二級(jí)市場(chǎng)，必定影響一級(jí)市場(chǎng)新股的發(fā)行，甚至導(dǎo)致新股發(fā)不出去，使股市的融資功能喪失。我國股市中，一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)的發(fā)展是很不協(xié)調(diào)的，主要表現(xiàn)在：

1、兩級(jí)市場(chǎng)收益風(fēng)險(xiǎn)不對(duì)等。一級(jí)市場(chǎng)收益高，風(fēng)險(xiǎn)低，甚至是無風(fēng)險(xiǎn)暴利；而在二級(jí)市場(chǎng)買入新股的投資者則收益低、風(fēng)險(xiǎn)高，甚至嚴(yán)重虧損。2007年和2008年新股發(fā)行價(jià)格過高，新股上市第一天開盤價(jià)更是高達(dá)發(fā)行價(jià)的2～3倍，許多新股上市后股價(jià)就持續(xù)下跌，甚至不久就跌破了發(fā)行價(jià)，將二級(jí)市場(chǎng)投資者全部套牢。例如，中國石油的發(fā)行價(jià)格高達(dá)每股16.7元，上市第一天開盤價(jià)48.6元，此后便不斷下跌，最低跌到9.50元，目前仍然在9.8元上下震蕩徘徊，在二級(jí)市場(chǎng)購買中國石油股票的投資者虧損慘重。2007年中國人壽和中國遠(yuǎn)洋分別以18.8元和8.48元的發(fā)行價(jià)、97倍和98倍的發(fā)行市盈率創(chuàng)造了中國股市成立以來新股發(fā)行市盈率的最高記錄。2008年新股的發(fā)行價(jià)格雖然比2007年有所降低，但仍然很高。據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，2008年發(fā)行新股的50多家公司中，發(fā)行市盈率在28倍以上的占了近一半，達(dá)到25家，平均發(fā)行市盈率超過25倍，大大超過滬深A(yù)股市場(chǎng)的平均市盈率水平。由于新股發(fā)行時(shí)流通股占比很低，發(fā)行價(jià)格很高，新股認(rèn)購者為了獲得高額利潤，必然把新股上市第一天的開盤價(jià)定得更高，創(chuàng)造出新股不敗的神話。

2、兩級(jí)市場(chǎng)股價(jià)水平差距大。一級(jí)市場(chǎng)新股發(fā)行價(jià)格高于二級(jí)市場(chǎng)老股價(jià)格，兩級(jí)市場(chǎng)股價(jià)倒掛。2011年前三季度發(fā)行的230多只新股中有50%破發(fā)，充分證明一級(jí)市場(chǎng)新股發(fā)行價(jià)格大大高于二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)。

3、兩級(jí)市場(chǎng)資金流向不合理。一級(jí)市場(chǎng)投資者不用承擔(dān)任何風(fēng)險(xiǎn)卻能夠獲得巨額利潤，因此，吸引了數(shù)萬億資金長期囤積一級(jí)市場(chǎng)專門申購新股，造成二級(jí)市場(chǎng)“失血”。與一級(jí)市場(chǎng)投資者獲得高額利潤形成鮮明對(duì)比的是，二級(jí)市場(chǎng)投資者卻遭受巨額虧損，這是很不協(xié)調(diào)的。如果二級(jí)市場(chǎng)股票價(jià)格不斷下跌，股市長期低迷，勢(shì)必影響一級(jí)市場(chǎng)新股發(fā)行。從2008年10月開始，滬深股市又暫停新股發(fā)行，股市融資功能又一次喪失，就是兩級(jí)市場(chǎng)發(fā)展很不協(xié)調(diào)付出的代價(jià)。

四、股價(jià)運(yùn)行不平穩(wěn)

我國股市自1990年成立至今，股價(jià)運(yùn)行一直很不平穩(wěn)，在18年內(nèi)，股價(jià)指數(shù)出現(xiàn)過7次大起大落、暴漲暴跌，投機(jī)性嚴(yán)重。2000年以來，股價(jià)波動(dòng)幅度比以往更大。2001年1月至2001年6月，在短短5個(gè)月內(nèi)，上證指數(shù)從1，361點(diǎn)飆升至2，245點(diǎn)歷史最高峰，漲幅接近70%，隨后進(jìn)入了長達(dá)5年之久的漫漫熊市，2005年6月，上證指數(shù)跌破1，000點(diǎn)大關(guān)至998點(diǎn)，跌幅接近60%，將全國投資者套牢5年，許多投資者不僅損失了巨額財(cái)富，還受盡了煎熬。2005年5月9日，中國證監(jiān)會(huì)正式啟動(dòng)股權(quán)分置改革，為了確保股權(quán)分置改革取得成功，國有股股東和法人股股東與機(jī)構(gòu)投資者、券商、股評(píng)人士等各個(gè)利益集團(tuán)達(dá)成一致共同唱多，完全不考慮上市公司的業(yè)績狀況，一路搖旗吶喊，大吹特吹，廣大中小投資者被股市的火暴行情和賺錢效應(yīng)刺激得失去了理智，推波助瀾，在兩年多時(shí)間內(nèi)，就制造出了我國證券市場(chǎng)成立以來的波瀾壯闊的超級(jí)大牛市，投資者近乎瘋狂地把上證指數(shù)從2005年6月6日的1，000點(diǎn)推高到了2007年10月16日的6，124點(diǎn)，漲幅高達(dá)510%。期間，1億多人和10萬多億資金被吸引到了高風(fēng)險(xiǎn)的股票和基金市場(chǎng)，股價(jià)被推高到不合理的高位，但隨后便又開始了誰也預(yù)料不到的暴風(fēng)驟雨式的下跌。由于國有股東和法人股東瘋狂減持“大小非”解禁股，機(jī)構(gòu)投資者一路打壓指數(shù)，制造股市恐慌，至2008年9月11日，在11個(gè)月內(nèi)，上證指數(shù)就跌到1，665點(diǎn)，跌幅高達(dá)72.8%，位居全球股市跌幅之首，已演變成一場(chǎng)嚴(yán)重的股災(zāi)，比金融危機(jī)發(fā)源地美國股市的跌幅還大得多。在此輪暴跌過程中，除財(cái)政部采取了降低不合理印花稅的政策外，其他管理部門幾乎沒有采取任何實(shí)質(zhì)性的救市措施，放任股指下跌。因此，股市沒有出現(xiàn)過一次像樣的反彈，而是做自由落體運(yùn)動(dòng)，此次暴跌，完全可以用“飛流直瀉三千尺”來形容。在股價(jià)不斷下跌過程中，國有股東和法人股東利用中小投資者搶反彈的心理不斷拋售成本極低的“大小非”，導(dǎo)致股指和股價(jià)屢創(chuàng)新低，中小投資者不管在什么價(jià)位承接股票，都只有被套一個(gè)結(jié)果。股票市場(chǎng)這種不合理的大起大落、暴漲暴跌，不僅使廣大中小投資者損失慘重，而且還對(duì)投資者的心理產(chǎn)生了很大的影響，這次股市暴跌對(duì)投資者心理的打擊比2001～2005年長達(dá)四年的漫漫熊市更加嚴(yán)重，致使許多投資者心情抑郁、寢食不安、工作積極性降低、工作效率下降、不滿情緒上升，少數(shù)投資者甚至患上了股市恐懼癥，談股色變。2000年以來，股市大起大落、暴漲暴跌，與國民經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速增長不一致，與經(jīng)濟(jì)、社會(huì)的和諧發(fā)展要求相背離。2008年股市如此大幅度長時(shí)間下跌也危及到了投資、消費(fèi)等實(shí)體經(jīng)濟(jì)，由于股市下跌了60%以上，投資者的財(cái)富也縮水過半，數(shù)萬億資金被套牢，由此造成居民消費(fèi)預(yù)期逐漸降低。抽樣調(diào)查結(jié)果顯示，7成以上股民表示將減少預(yù)期消費(fèi)，這必然影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

五、功能發(fā)揮不正常

股票市場(chǎng)的功能有積極功能和消極功能之分，積極功能主要有融資（籌資）功能、投資功能、資源配置功能、價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能和晴雨表功能等，消極功能主要有投機(jī)功能和沉淀資金功能等。建立股票市場(chǎng)的目的是為了利用股票市場(chǎng)的積極功能，同時(shí)通過制度、措施抑制股票市場(chǎng)的消極功能。股市功能發(fā)揮正常，是指股市的各種積極功能得到充分發(fā)揮，而各種消極功能則被抑制在正常合理的范圍之內(nèi)，股市具有較高的效率。但是，目前我國股市的功能發(fā)揮很不正常，積極功能已經(jīng)喪失殆盡，而消極功能則盡顯無遺。

1、融資功能發(fā)揮得淋漓盡致。股票市場(chǎng)的融資功能或籌資功能是指股票市場(chǎng)能夠?yàn)槠髽I(yè)籌措生產(chǎn)經(jīng)營所需巨額資金提供渠道。我國股市的融資功能，發(fā)揮很不正常，經(jīng)常走向極端，不是過度發(fā)揮就是喪失殆盡。例如，2006年滬深兩市累計(jì)發(fā)行128只A股，包括配股和增發(fā)新股等再融資在內(nèi)的股票籌資額為2，464億元，2007年A股籌資額則高達(dá)創(chuàng)紀(jì)錄的7，791.56億元，融資額居全球首位；而2005年因股市低迷A股融資額只有338億元，特別是從2008年10月開始，由于股市在短時(shí)間內(nèi)大幅下跌，極度低迷，新股發(fā)行再次被迫暫停，融資功能再次喪失，至2009年才恢復(fù)新股發(fā)行。2010年滬深股市融資總額超過1萬億元，居全球首位，2011年前三季度，發(fā)行新股230多只，包括增發(fā)和配股，融資總額已超過5，000億元，融資功能發(fā)揮得淋漓盡致。

2、投資功能基本沒有。股票市場(chǎng)的投資功能是指股票市場(chǎng)能夠?yàn)橘Y金或資本的所有者提供投資渠道，能夠讓投資者通過購買并長期持有上市公司的股票獲得股息或紅利收益，實(shí)現(xiàn)資金增值。投資功能是股票市場(chǎng)的重要功能，是股票市場(chǎng)其他功能存在和發(fā)揮的基礎(chǔ)。目前，我國股市的投資功能已基本喪失。截至2011年9月30日，上證指數(shù)以2，359點(diǎn)收盤，而早在2000年上證指數(shù)最高曾達(dá)到2，245點(diǎn)，11年只上漲了110多點(diǎn)，平均每年只上漲了10點(diǎn)，廣大投資者并沒有從股票市場(chǎng)獲得多少收益，沒有實(shí)現(xiàn)資金增值；相反，投入股票市場(chǎng)的資金還不斷虧損縮水。

3、優(yōu)化資源配置功能沒有發(fā)揮。股票市場(chǎng)優(yōu)化資源配置的功能，是通過股票一級(jí)市場(chǎng)籌資和二級(jí)市場(chǎng)股票的流動(dòng)來實(shí)現(xiàn)的，投資者利用上市公司披露的各種信息，選擇成長性好、盈利潛力大的股票進(jìn)行投資，拋棄缺乏成長性、盈利能力差的股票，這就使投資者的資金逐漸流向發(fā)展前景好、經(jīng)濟(jì)效益高的企業(yè)，而業(yè)績差、前景黯淡的上市公司難以繼續(xù)籌集資金，以致逐漸衰落、破產(chǎn)或被兼并收購，從而實(shí)現(xiàn)股票市場(chǎng)優(yōu)化資源配置的功能。目前，我國股票市場(chǎng)優(yōu)化資源配置的功能并沒有有效發(fā)揮，業(yè)績好的股票，市場(chǎng)價(jià)格不高，如部分大盤藍(lán)籌股的價(jià)格只有2～5元，而業(yè)績差的股票，市場(chǎng)價(jià)格不低，個(gè)別ST股票的價(jià)格超過50元。截至2011年9月底，滬深兩市146只ST和*ST股票的平均價(jià)格超過10元，而兩市2，088只非ST股票的平均價(jià)格卻只有8.3元，資金并沒有明顯流向優(yōu)質(zhì)上市公司。

4、晴雨表功能也沒有發(fā)揮。股票市場(chǎng)的晴雨表功能是指股票市場(chǎng)能夠提前反映國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r，或與國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)保持一致。我國股票市場(chǎng)自1990年成立以來，在18年內(nèi)出現(xiàn)過7次大起大落、暴漲暴跌，但同期國民經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速增長，波動(dòng)幅度較小。顯然股票市場(chǎng)走勢(shì)經(jīng)常與國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)相背離。股票市場(chǎng)反映國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的晴雨表功能幾乎沒有發(fā)揮，相反，卻成為了中國股市制度、監(jiān)管體制缺陷的晴雨表。

5、投機(jī)功能卻發(fā)揮得淋漓盡致。股票市場(chǎng)的投機(jī)功能是指股票市場(chǎng)為投資者通過買賣股票獲取價(jià)差收益提供了工具和場(chǎng)所。正常的投機(jī)是股市正常運(yùn)行的潤滑劑，如果沒有正常的投機(jī)，股市也就如一潭死水沒有活力，股市的融資功能、資源優(yōu)化配置功能、國民經(jīng)濟(jì)晴雨表功能等各種積極的功能也就無法發(fā)揮。但是，股市中的投機(jī)不能過度，投機(jī)炒作不能脫離上市公司業(yè)績。我國股票市場(chǎng)已經(jīng)成為少數(shù)利益集團(tuán)或少數(shù)人瘋狂投機(jī)、獲取暴利的場(chǎng)所，許多公司的股票成為了莊家瘋狂炒作的工具，股票的換手率達(dá)到相當(dāng)高的程度，月?lián)Q手率超過100%，年換手率超過1000%。ST股票的市場(chǎng)價(jià)格完全脫離了公司的基本面，市盈率達(dá)到幾百倍甚至上千倍，個(gè)別ST股票的價(jià)格超過50元。由此可見，我國股票市場(chǎng)的投機(jī)功能已經(jīng)發(fā)揮得淋漓盡致。

[1]張雪.股民生存現(xiàn)狀調(diào)查顯示：六成投資者虧損逾70%[N].上海證券報(bào)，2008.12.29.