從美、日房地產(chǎn)泡沫得到的啟示

陳貝蓓

(哈爾濱商業(yè)大學經(jīng)濟學院,黑龍江哈爾濱150028)

隨著房地產(chǎn)業(yè)在一國經(jīng)濟中地位的凸顯,房地產(chǎn)泡沫的問題也隨之顯現(xiàn)。從日本的房地產(chǎn)泡沫的破滅到美國次貸危機爆發(fā),都給世界經(jīng)濟造成了無法彌補的創(chuàng)傷。因此,從世界各國的經(jīng)驗中吸取教訓,盡量防止房地產(chǎn)泡沫破滅及由此造成的對經(jīng)濟的負面影響,是十分有效的途徑,對我國房地產(chǎn)市場健康、穩(wěn)定的發(fā)展具有良好的啟示。

一、日本房地產(chǎn)泡沫的形成與影響

在20世紀80年代,日本為改善貿(mào)易赤字,在1984年采取了一系列金融自由化措施。金融自由化降低了日本企業(yè)的融資成本,在這種情況下,日本的大企業(yè)主要通過權(quán)益融資,中小企業(yè)主要通過銀行貸款擴大了自身的融資規(guī)模。80年代中后期,日本企業(yè)的多余資金投向了金融和不動產(chǎn)等領域,這直接引發(fā)了投機性的資產(chǎn)泡沫的產(chǎn)生。

資料顯示,日本所有法人企業(yè)在1987—1989年對土地的投資與前三年相比增加了1.5倍,是1979—1982年的近4倍。其中中小企業(yè)的投資尤為迅猛,由 1983—1986年的8.2萬億日元猛增到 1987—1989年的 22.3萬億日元,占所有法人企業(yè)對土地投資的72%。與大企業(yè)融資渠道不同,中小企業(yè)90%以上的外部資金來自于金融機構(gòu)的借款,在1987—1990這一比例甚至高達96%。在這一時期,中小企業(yè)融資凈增 95.5萬億日元,其中91.6萬億日元來自于金融機構(gòu)借款,而對土地的投資高達22.3萬億日元,占銀行借款的1/4。1991—1999年,日本房地產(chǎn)的總價值約為20萬億美元,大約是1955年的75倍,相當于當時全球股市總市值的兩倍,甚至夸張到“可以通過賣掉東京而買下整個美國”,形成了大量的房地產(chǎn)泡沫。

當商業(yè)銀行由于央行提高利率而使得貨幣供給開始緊縮時,投資者無法獲得充足的資金來推動土地價格的進一步上漲,人們的預期開始改變,投資者紛紛出售房地產(chǎn),導致了房地產(chǎn)和土地價格的更嚴重的下跌。

泡沫破滅后,日本企業(yè)融資規(guī)模和投資規(guī)模下降了30%,家庭的金融負債和金融資產(chǎn)分別少了74%和34%,消費信貸出現(xiàn)了負增長,到2007年底,六大城市土地價格僅相當于1991年高點的27.7%,絕對價格也只相當于1982年的水平,至今房地產(chǎn)低迷不振的陰影依然揮之不去。

二、美國次貸危機的成因與影響

美國次貸危機于2007年3月14日全面爆發(fā),并于2008年9月演變成全球性的金融危機,危機迅速席卷了美國、歐洲和日本等主要金融市場,對全球大多數(shù)國家的實體經(jīng)濟也造成嚴重影響。

其形成原因主要是,在2001—2005年間,因美國繁榮的房地產(chǎn)市場和較低的利率水平,促使美國房地產(chǎn)金融機構(gòu)實行了長期寬松的貸款條件,并創(chuàng)新抵押貸款產(chǎn)品,開發(fā)次級抵押貸款市場,助長了房地產(chǎn)市場的投機和投資,使得大量閑置資金擁向了房地產(chǎn)市場,購買不動產(chǎn)的合理避稅和低成本使得更多低收入者加到了炒房大軍。政府“扶貧”的出發(fā)點被扭曲,信貸風險和價格泡沫不斷積聚。據(jù)統(tǒng)計,美國次級貸款市場總規(guī)模大致在1.2萬億～1.5萬億美元之間,其中大約47%的人沒有收入憑證,這部分人的總貸款額在5000億～6000億美元之間。

隨著美國住房市場的大幅度降溫以及短期利率的提高,次級抵押貸款的還款利率也大幅上升,很多次級抵押信貸市場的借款人無法按期償還借款,購房者難以將房屋出售或者通過抵押獲得融資,次級抵押貸款市場的違約率上升,進而引發(fā)了“次貸危機”。

美國次貸危機后的房地產(chǎn)市場呈現(xiàn)萎靡之態(tài),不僅阻滯了投資增長,也打擊了居民消費信心和預期。2008年3月份新屋開工數(shù)跌破100套,較2006年初的高峰期累積下降了60%,消費者信心指數(shù)和成屋銷售情況低谷時期較最高峰期相比分別下降了42.3%和36.7%。

三、美日兩次危機的共同點

首先是房地產(chǎn)投資者的短視與房價上漲的心理預期刺激了泡沫的形成。美國和日本的經(jīng)驗顯示,在發(fā)生房地產(chǎn)泡沫時,房價指數(shù)高增長,一方面通過刺激投資者以買賣價差來獲得投機利潤,另一方面,刺激外資的涌入,增加房地產(chǎn)的投機炒作行為,使短期資本大量流入房地產(chǎn)市場,市場交易的頻率和投機性交易的比例上升。

其次,兩次危機的爆發(fā),變動最大的就是房地產(chǎn)價格。經(jīng)濟危機爆發(fā)前,美、日兩國的房地產(chǎn)價格都呈現(xiàn)不同程度的下降。由于房地產(chǎn)價格的下降會對居民家庭產(chǎn)生負財富效應,進而引起消費減少;同時,會使抵押物價值低于貸款價值,導致貸款違約率上升,金融機構(gòu)不得不減少新增貸款的發(fā)放,而且,房地產(chǎn)價格下降意味著貸款能力下降,這兩個因素將直接導致投資的減少。消費和投資的收縮將導致經(jīng)濟衰退,經(jīng)濟的衰退又將進一步導致房地產(chǎn)價格下降,這種惡性循環(huán)進一步演變成為經(jīng)濟危機(如圖1)。

圖1 房地產(chǎn)價格下降對經(jīng)濟衰退的影響

再者是銀行信貸在房地產(chǎn)業(yè)的過度擴張。日本在房地產(chǎn)泡沫膨脹時,銀行信貸向房地產(chǎn)業(yè)聚集的程度非常高,其比重高達30%左右。銀行信貸在房地產(chǎn)的高度集中,導致了大量的資金流入房地產(chǎn)市場,促進房地產(chǎn)價格的持續(xù)快速攀升,房地產(chǎn)價格的攀升又造成投資者對房地產(chǎn)的進一步投資,如此形成了惡性循環(huán),吹大了房地產(chǎn)泡沫的同時也加大了泡沫崩潰的危險,從而造成了經(jīng)濟危機。

最后是金融自由化下金融監(jiān)管的不完善。美、日房地產(chǎn)泡沫的形成與危機的爆發(fā),是在放松金融管制之后尾隨而至,但真正的原因并非金融自由化。金融自由化通常會降低資金成本,提高儲蓄者的回報,為分散風險提供更好的機會,同時對那些步入投資者強化市場約束,而一個過時的和不完善的監(jiān)管機構(gòu),不但妨礙銀行業(yè)對市場的變化做出及時的反應,而且使他們承受更高水平的利率風險。監(jiān)管機構(gòu)的不完善導致國家在實施金融自由化時采用了不系統(tǒng)的方式,如銀行對信用的審核體制不完善;對自由化實施之前沒有對管理和監(jiān)管框架加以強化等,更加劇了房地產(chǎn)泡沫的產(chǎn)生。

四、對我國房地產(chǎn)的啟示

(一)謹防房地產(chǎn)泡沫

無論是美國金融危機還是日本的經(jīng)濟危機,爆發(fā)的根源在于房地產(chǎn)市場泡沫的破裂。目前,我國的房地產(chǎn)市場已經(jīng)存在不容忽視的危機。根據(jù)中國人民銀行的一項調(diào)查顯示,在房地產(chǎn)貸款中違規(guī)貸款占全部數(shù)量的10%,違規(guī)金額占貸款總量的1/4,并且根據(jù)中國人民銀行的估計,在房地產(chǎn)行業(yè)的資金來源中,有60%以上的貸款來自于銀行貸款。當前由于房價飛漲,投機性購房比重已達到甚至超過國際上公認的20%的警戒水平。在這種情況下,一旦出現(xiàn)利率的大幅度波動或者房價的急劇下跌,勢必造成嚴重的后果。因此,我們要兼顧房地產(chǎn)市場繁榮背后的危機,“盛市思危”,抑制并預防房地產(chǎn)市場泡沫膨脹及破裂。

(二)完善金融監(jiān)管

金融監(jiān)管不到位是房地產(chǎn)泡沫的形成與經(jīng)濟危機爆發(fā)的主要原因之一。隨著世界經(jīng)濟的一體化,金融自由化、金融創(chuàng)新及金融衍生品在世界各國廣泛推行,而金融監(jiān)管的不完善導致了房地產(chǎn)市場上過分的投機行為,加劇了房地產(chǎn)泡沫的膨脹。房價的不斷飆升,可能導致商業(yè)銀行為搶占、擴大市場份額以及增加利潤而降低貸款的門檻,致使貸款質(zhì)量降低;而且由于房地產(chǎn)抵押貸款期限長,缺少足夠的流動性,導致銀行體系容易出現(xiàn)經(jīng)營狀況的惡化或者出現(xiàn)支付危機,甚至可能會波及整個金融市場。因此,必須要加強金融監(jiān)管,保證抵押貸款質(zhì)量,同時,密切監(jiān)視房地產(chǎn)信貸市場的經(jīng)濟運行情況,提防住房信貸危機風險的積累,以便及時采取措施。

(三)穩(wěn)步實行資產(chǎn)證券化

目前,我國房地產(chǎn)融資過于依賴銀行貸款這種間接融資方式,意味著銀行體系的資產(chǎn)狀況在很大程度上取決于房地產(chǎn)貸款的質(zhì)量,從而銀行體系的穩(wěn)定性與房地產(chǎn)市場的波動緊密聯(lián)系在一起。為了減少房地產(chǎn)融資對銀行貸款的依賴程度,以及銀行體系由資產(chǎn)負載期限機構(gòu)引起的風險,必須改善房地產(chǎn)融資結(jié)構(gòu),可以在建立和完善抵押貸款二級市場體系的基礎上,逐步實行抵押貸款證券化。加快住房抵押貸款證券化,發(fā)行抵押貸款債券,引進抵押貸款投資者,可以使風險由貸款發(fā)起人、貸款保險人、證券發(fā)行者和證券投資者進行合理的分擔,增強商業(yè)銀行資產(chǎn)的流動性,分散貸款的非系統(tǒng)風險,改善資本充足率,增強金融市場運行的穩(wěn)定性。因此,穩(wěn)步推動資產(chǎn)證券,可以有效防止房地產(chǎn)貸款風險的過度放大。

[1]劉琳.金融危機對我國房地產(chǎn)市場的警示[J].合作與經(jīng)濟,2009.

[2]張之倩.房地產(chǎn)泡沫與經(jīng)濟危機[J].中國商界,2008(12).

[3]周靜華.泡沫下的中國房地產(chǎn)[J].商業(yè)現(xiàn)代化,2009.