我國利率政策調(diào)整的有效性分析

張　丹

摘要本文分析了2008年利率政策調(diào)整的有效性，得出了在經(jīng)濟(jì)不斷發(fā)展的形勢(shì)下，利用貨幣政策對(duì)緩解流動(dòng)性過剩及經(jīng)濟(jì)發(fā)展過熱的效果是明顯的，而在經(jīng)濟(jì)下滑的形勢(shì)下，存款準(zhǔn)備金率作為貨幣政策的三大法寶之一，其效果并不是立竿見影的結(jié)論。

關(guān)鍵詞法定存款準(zhǔn)備金率；流動(dòng)性過剩；有效性分析；居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)

一、歷年法定存款準(zhǔn)備金率調(diào)整狀況

1984年我國開始實(shí)行法定存款準(zhǔn)備金率，央行按存款種類規(guī)定法定存款準(zhǔn)備金率，企業(yè)存款20％，農(nóng)村存款25％，儲(chǔ)蓄存款40％。1998年3月～1999年11月對(duì)存款準(zhǔn)備金制度進(jìn)行了改革，從13％下調(diào)到6％；2003年9月21日由6％調(diào)高至7％；2004年4月25日實(shí)行差別存款準(zhǔn)備金率制度，將資本充足率低于一定水平的金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率提高0.5個(gè)百分點(diǎn)，執(zhí)行7.5％的存款準(zhǔn)備金率。其他金融機(jī)構(gòu)仍執(zhí)行現(xiàn)行存款準(zhǔn)備金率；2008年我國頻繁的使用了法定存款準(zhǔn)備金政策，上半年為落實(shí)從緊的貨幣政策，中國人民銀行先后于1月25日，3月25日，4月25日，5月20日，6月15日和25日分別提高了法定存款準(zhǔn)備金率，法定存款準(zhǔn)備金率高達(dá)17.5％。下半年由于受國際環(huán)境的影響，央行宣布從2008年9月25日起，除工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行、建設(shè)銀行、交通銀行、郵政儲(chǔ)蓄銀行暫不下調(diào)外，其他存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率下調(diào)1個(gè)百分點(diǎn)，汶川地震重災(zāi)區(qū)地方法人金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率下調(diào)2個(gè)百分點(diǎn)。為進(jìn)一步落實(shí)適度寬松的貨幣政策，中國人民銀行又先后于10月15日，12月5日下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，目前大型存款類金融機(jī)構(gòu)的法定存款準(zhǔn)備金率為14.5％，中小型存款類金融機(jī)構(gòu)為13.5％。

二、2008年我國調(diào)整存款準(zhǔn)備金率的原因

(一)法定存款準(zhǔn)備金率上調(diào)階段的原因——流動(dòng)性過剩

1貨幣供應(yīng)量過多。我國各層次貨幣供應(yīng)量近年來持續(xù)快速增長。根據(jù)國家外匯管理局公布的有關(guān)數(shù)據(jù)，2007年我國國際收支總順差為4453億美元，較上年增長30％；截至2008年3月末，我國的外匯儲(chǔ)備已達(dá)到16821億美元，比上年末增長10％。由于貿(mào)易順差持續(xù)存在，外匯儲(chǔ)備增加加劇了中央銀行維持匯率穩(wěn)定的壓力，中央銀行在外匯市場(chǎng)上被動(dòng)向市場(chǎng)投放大量基礎(chǔ)貨幣，外匯占款規(guī)模迅速擴(kuò)大直接導(dǎo)致了流動(dòng)性過剩。

2居民消費(fèi)不足，儲(chǔ)蓄率過高。由于社會(huì)保障體系不完善等多種因素的影響，居民對(duì)未來的經(jīng)濟(jì)預(yù)期不確定，形成了低消費(fèi)，高儲(chǔ)蓄的局面，導(dǎo)致商業(yè)銀行形成過多的儲(chǔ)備資金，銀行被動(dòng)負(fù)債的壓力增大，擴(kuò)大信貸意愿強(qiáng)烈，導(dǎo)致投資過熱，流動(dòng)性進(jìn)一步加劇。

(二)法定存款準(zhǔn)備金率下調(diào)的原因一金融危機(jī)

在美國金融危機(jī)蔓延、全球金融動(dòng)蕩的背景下，各國央行相繼采取降息等諸多舉措提高市場(chǎng)流動(dòng)性予以應(yīng)對(duì)，來有效提振金融市場(chǎng)信心，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定健康發(fā)展，我國應(yīng)對(duì)全球降息的現(xiàn)狀，央行宣布自9月25日起下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，自此，我國存款準(zhǔn)備金率轉(zhuǎn)向下調(diào)階段。

三、法定存款準(zhǔn)備金率的有效性分析

(一)理論分析

1在通貨膨脹時(shí)期實(shí)行緊縮的貨幣政策可能效果比較顯著，但在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期，實(shí)行擴(kuò)張的貨幣政策效果就不明顯。在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期，投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)前景普遍悲觀，即使中央銀行松動(dòng)銀根，投資者也不肯增加貸款從事投資活動(dòng)，銀行為安全起見，也不肯輕易貸款，特別由于流動(dòng)性陷阱的存在，其政策效果就相當(dāng)微弱，在這個(gè)階段，實(shí)施財(cái)政政策才能促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長，即所謂的“凱恩斯區(qū)域”。

2作為貨幣政策工具的法定存款準(zhǔn)備金率也存在貨幣政策的時(shí)滯性。貨幣政策時(shí)滯是政策從制定到獲得主要的或全部的效果所必須經(jīng)歷的一段時(shí)間。是影響貨幣政策效應(yīng)的重要因素。分為內(nèi)部時(shí)滯和外部時(shí)滯兩個(gè)階段，前者是指從政策制定到貨幣當(dāng)局采取行動(dòng)這段時(shí)間。其時(shí)間長短取決于貨幣當(dāng)局對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)發(fā)展的預(yù)見能力、制定政策的效率和行動(dòng)的決心。后者指從貨幣當(dāng)局采取行動(dòng)直到對(duì)政策目標(biāo)產(chǎn)生影響為止這段過程。主要由客觀經(jīng)濟(jì)和金融條件決定，不論貨幣供應(yīng)量抑或利率，它們的變動(dòng)都不會(huì)立即影響到政策目標(biāo)。

(二)以我國2008年的具體運(yùn)行結(jié)果進(jìn)行實(shí)證分析。

1法定存款準(zhǔn)備金率上調(diào)的政策效果

(1)金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)貸款增速趨緩。理論上講，存款準(zhǔn)備金率的提高將凍結(jié)商業(yè)銀行的一部分可用資金，使其流動(dòng)性減弱，從而達(dá)到縮減信貸規(guī)模的目的。2008年6月末，金融機(jī)構(gòu)本外幣各項(xiàng)貸款余額為30.51萬億元，同比增長15.17％。金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)貸款余額28.62萬億元，同比增長14.12％，增幅比上年末低l_98個(gè)百分點(diǎn)，比上月末低0.74個(gè)百分點(diǎn)。上半年人民幣貸款增加24525億元，同比少增899億元。6月份當(dāng)月人民幣各項(xiàng)貸款增加3324億元，同比少增1190億元。

(2)貨幣供應(yīng)量增幅平穩(wěn)回落。2008年6月末，廣義貨幣供應(yīng)量(M2)余額為44.31萬億元，同比增長17.37％，增幅比上年末高0.63個(gè)百分點(diǎn)，比上月末低0.7個(gè)百分點(diǎn)；狹義貨幣供應(yīng)量(M1)余額為15.48萬億元，同比增長14.19％，增幅比上年末低6.86個(gè)百分點(diǎn)，比上月末低3.74個(gè)百分點(diǎn)；市場(chǎng)貨幣流通量(M0)余額為3.02萬億元，同比增長12.28％。上半年凈回籠現(xiàn)金194億元，同比多回籠2億元。

(3)股票市場(chǎng)。2007年，盡管央行不斷出臺(tái)緊縮政策，上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，但股票市場(chǎng)依然保持強(qiáng)勁的增長勢(shì)頭。上證指數(shù)從2007年1月的2617.02點(diǎn)升至2007年10月的6124.04點(diǎn)，升幅超過了130％。進(jìn)入2008年以來，隨著央行緊縮政策的信號(hào)日益明顯，受證券市場(chǎng)利空消息的影響，大盤開始走入下降通道。上證指數(shù)從年初的5500點(diǎn)下降到7月初的最低點(diǎn)2566點(diǎn)，跌幅超過了50％，存款準(zhǔn)備金率的上調(diào)對(duì)股價(jià)產(chǎn)生了明顯的打壓作用，投資者信心嚴(yán)重受挫。

2法定存款準(zhǔn)備金率下調(diào)的政策效果

(1)銀行信貸。自8月份以來，央行逐步放松了乃至取消了對(duì)商業(yè)銀行信貸規(guī)模的約束。8月初，央行調(diào)增商業(yè)銀行信貸規(guī)模，全國性和地方性商業(yè)銀行分別提高了5個(gè)和10個(gè)百分點(diǎn)。11月初，央行全面放開了貸款規(guī)模限制，不再對(duì)商業(yè)銀行實(shí)施季度信貸規(guī)?？刂?。但存款準(zhǔn)備率的下調(diào)和信貸管理政策的放松，對(duì)促進(jìn)貸款增加的作用較為有限。9、10、11月金融機(jī)構(gòu)本外幣貸款余額分別比上月增加了3529.71億元、1096.65億元、－3205.36億元，環(huán)比增長率分別為1.13％、0.35％、－1.0％。究其原因，一是各商業(yè)銀行出于貸款風(fēng)險(xiǎn)控制考慮，一方面實(shí)行更加謹(jǐn)慎的貸款政策，另一方面抓緊了收貸工作：二是由于企業(yè)投資預(yù)期收益率下降和不確定性增強(qiáng)，使企業(yè)投資意愿下降，投資性借款需求不旺。

(2)貨幣供應(yīng)量。08年下半年以來，我國各個(gè)層次貨幣供應(yīng)量M0、M1、M2增速均持續(xù)回落。人民銀行公布的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，9月末，流通中現(xiàn)金MO余額為3.2萬億元，同比增長9.3％，增速比上年同期低3.7個(gè)百分點(diǎn)。狹義貨幣供應(yīng)量余額m為15.6萬億元，同比增長9.4％，增速比上年同期低12.6個(gè)百分點(diǎn)；廣義貨幣供應(yīng)量M2余額為45.3萬億元，同比增長15.3％，增速比上年同期低3.2個(gè)百分點(diǎn)。可見M1下降勢(shì)頭最為猛烈，而11月份M1增速僅為6.8％，創(chuàng)歷史最低。貨幣供應(yīng)量增長速度的下降，是我國經(jīng)濟(jì)降溫的反映。

(3)股票市場(chǎng)。下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，短期股市會(huì)有所反彈，但決定股市的根本因素，還在于經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的根本好轉(zhuǎn)和上市公司盈利的改觀。在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)沒有完全好轉(zhuǎn)的情況下，下調(diào)存款準(zhǔn)備金率對(duì)股市的影響也是微弱的。

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