巴菲特的２００８之殤：價值投資信號失靈？

袁春暉

有人說過，股神巴菲特最大的成就莫過于在1965～2007年的43年間，雖然經(jīng)歷了3個熊市，但他的伯克希爾公司只有在2001年出現(xiàn)了虧損，賬面損失率為6.2％。而現(xiàn)在，這種說法就要改變了。

2009年2月28日，在每年一度致股東的公開信中，巴菲特坦承做了一些“愚蠢”的事情。2008年伯克希爾公司投資的賬面價值損失高達115億美元，賬面損失達到了9.6％，是他接手以來盈利最差的一年。

巴菲特：我犯了錯

根據(jù)2008年年報，伯克希爾公司第四季度收益為1.17億美元，同比下降96％，折合每股收益從1904美元降至78美元。從全年業(yè)績看，公司收益從132.1億美元降至49.9億美元，下跌62％，創(chuàng)6年來新低。

一個大錯幾個小錯

“我至少做出一個重大的投資錯誤，還有幾個小一些的，但也造成了傷害”，巴菲特在公開信中坦承。

巴菲特所說的最大的錯誤，是在油價接近歷史最高位的時候，他增持了美國第三大石油公司康菲石油公司股票。2007年底，伯克希爾公司持有康菲石油公司的股票數(shù)量為1750萬股。進入2008年，巴菲特看好國際能源行業(yè)的發(fā)展前景而大量增持康菲石油公司股票，截至年底，持有的康菲石油公司股票達到了8490萬股，這導致伯克希爾公司損失了數(shù)十億美元。巴菲特認錯道，“我沒預料到能源價格在去年下半年會急劇下降”。

巴菲特還承認，他花2.44億美元購買了兩家愛爾蘭銀行的股票。到2008年底為止，這兩家銀行的股價狂跌了89％，而且2009年以來還在下滑。巴菲特說，他購買這些股票的原因是它們“看起來很便宜”。

此外，公司持有的前20大重倉股截至2008年年底總市值為519億美元，其中19只股價在2008年下跌，僅有一只幸免。第一大重倉股可口可樂公司股價全年下跌26％，美國運通公司股價下跌64％，美國康菲石油公司股價下跌41％。

專家認為，巴菲特的投資虧損大部分源于遠期金融衍生合約的賬面損失。伯克希爾公司向標準普爾500指數(shù)在內共4種股指的股指期貨投資者出售保險合約，與金融衍生品相關的債務總額，單單在2008年第四季度就增加了49％，達到100億美元。雖然合約至少在2019年到期，但在全球股指普遍下跌的情況下，公司必須按規(guī)定在季報及年報中減記浮動虧損。

還有一個“錯”沒有明說

巴菲特在公開信中不無悔意地說：“當市場需要我重新審視自己的投資決策迅速采取行動的時候，我還在啃自己的拇指?！边@等于間接承認了他的一個無心之錯。

巴菲特是股神，更是站在了道德制高點上的典范，他的一舉一動備受世人矚目。在次貸危機席卷全球，資本市場哀聲一片之時，他在2008年的表現(xiàn)。一度是個唐吉訶德式的英雄，試圖以一己之力來提振市場信心，不料事與愿違。

巴菲特在2008年5月曾經(jīng)到歐洲考察。9月后，隨著次貸危機的影響愈演愈烈，巴菲特出手了。9月18日，他花47億美元買下美國最大電力行銷巨頭星座能源集團公司部分股權9月21日，動用10億美元購買日本汽車及飛機工具機廠商Tungaloy公司71.5％股權；隨后，又以50億美元購買高盛公司股權，9月29日，以每股港幣8元的價格認購2.25億股比亞迪公司的股份；10月2日，他宣布將收購通用電氣30億美元永久性優(yōu)先股；10月4日，其持有大量股份的富國銀行宣布將以總價151億美元的價格收購美聯(lián)銀行……可謂重手頻出。

在此期間，巴菲特利用各種場合發(fā)布了大量關于美國經(jīng)濟和美國股市樂觀預期的言論。在2008年10月1日他接受采訪時表示：“現(xiàn)在的股價都顯得十分合理。當其他人都感到害怕的時候，投資機會就已經(jīng)到來?！敝T如此類的言論經(jīng)過股神的嘴說出來，自然會有不同的分量。

人們普遍認為，他的舉動不但動用了自己的資金，還通過其市場影響力調動起其他資金的積極性，正如1907年的摩根所為。巴菲特的投資因此被視作是自次貸危機加劇以來，美國金融體系獲得的最有力的信任票之一。現(xiàn)在看來，巴菲特錯了。據(jù)cNBc最新報道，巴菲特在2009年3月9日表示，美國經(jīng)濟已經(jīng)跌落懸崖，并且可能還需要5年時間才能完全走出目前的衰退。

巴菲特之惑

巴菲特說：“到2008年底的時候，投資者就像是誤入羽毛球賽場的小鳥，滿身的血跡和困惑?！蹦敲?，作為全球最大的投資者之一，巴菲特的“惑”又在哪里?

對當前危機的認識不足

這不是巴菲特一個人的錯。這場危機的影響已經(jīng)超過了1929年。在百年不遇的金融危機面前，絕大多數(shù)的投資者錯了，格林斯潘錯了，巴菲特也會錯。

巴菲特是價值投資的倡導者，其投資的基點建立在對基本面的正確判斷上，在低點上買人被市場低估的具有高成長股，長期持有，適時賣出。在時間跨度上，牛熊轉換平均10年一次，其中8年牛市，1年震蕩，1年大熊。在危機幅度上，一般國際公認跌幅超過20％就是熊市了，這個時候股價普遍偏低，正是入市良機。然而當前的危機遠遠超出了這個認識范疇。熊市的持續(xù)時間不是1年而是5年，股市的跌幅不是20％而是超過50％。正是巴菲特對經(jīng)濟形勢過于樂觀，他才會在能源價格高位時增持石油股，正是由于他對危機的嚴重程度認識不足，出手過早，買在了半山腰。

特殊商業(yè)模式遭受沖擊

巴菲特的財富與價值主要通過伯克希爾來體現(xiàn)的，作為世界上最大的4家再保險公司之一，伯克希爾主營保險業(yè)，證券投資僅僅是其“副業(yè)”。巴菲特用公司賬面上的保險浮存金派生出兩項投資業(yè)務：一是股票投資，二是股權投資。人們用3個數(shù)字來評價伯克希爾的成長業(yè)績：一是伯克希爾的市值增長，二是股票投資的收益，三是股權投資的回報。3者相比，股票投資的年均回報是最低的。

有人認為，巴菲特在1965～2006年間真正投資二級市場的回報，年均僅為12.8％，而他這一段時間投資于私募股權所獲得的利潤事實上超過了31％。巴菲特是用私募股權投資和私募證券投資兩只手共同構建了一個特殊的商業(yè)模式，這種商業(yè)模式在通常狀況下具有無可比擬的優(yōu)越性，成就了巴菲特的神話。

最近，這種商業(yè)模式也遇到了挑戰(zhàn)。巴菲特公司的再保險業(yè)務為其他保險公司的投連險產品提供了再擔保，用370億美元保的是2030年道瓊斯9500點之下的虧損，這意味著，在2030年之前，如果道瓊斯長期呆在6000點以下，伯克希爾公司甚至有破產的可能。

巴菲特看錯誤

不要因此而否定巴菲特，或者否定巴菲特的價值投資理論，這不過是特殊歷史時期發(fā)生的意外。美國一家機構2007年公布的研究結果表明，過去31年復制巴菲特的投資組合可以獲得年均25％的收益，這也相當于同期標準普爾500指數(shù)漲幅的2倍。

巴菲特說過，他在投資過程中犯了不少錯誤，但是犯錯不可怕，重要的是從中吸取教訓，以后少犯錯，而且也不是說某一個項目做得漂亮就行?！巴顿Y就像打高爾夫，要是每一個都打得很好，那就不好玩了。高爾夫主要是要看整個成績，而不是看某一個部分。大部分人都更關注為什么你這一桿打得這么好，其實高爾夫是用全場來計算你的成績?！卑头铺厝缡钦f。

專家認為，巴菲特的投資虧損大部分源于遠期金融衍生合約的賬面損失。