套期保值中的外匯期權(quán)

劉　曦

提要人民幣匯率制度改革以后，我國(guó)外匯金融資產(chǎn)、銀行、企業(yè)等都面臨規(guī)避和分散匯率風(fēng)險(xiǎn)，促使外匯金融資產(chǎn)保值增值的問(wèn)題。外匯期權(quán)作為套期保值的一種重要手段日益受到重視。本文簡(jiǎn)要論述了外匯期權(quán)的概念、使用和作用，并提出盡快推出人民幣期權(quán)的期待。

關(guān)鍵詞：外匯期權(quán)；套期保值；外匯風(fēng)險(xiǎn)

中圖分類號(hào)：F83文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

外匯市場(chǎng)是國(guó)際間輸送資本的血管系統(tǒng)，調(diào)節(jié)著國(guó)際間的資源配置，也是全球經(jīng)濟(jì)迅速發(fā)展的重要基礎(chǔ)。浮動(dòng)匯率制使市場(chǎng)成為決定匯率的主體，通過(guò)供求關(guān)系來(lái)調(diào)節(jié)匯率，從而使外匯風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生成為了可能。由此可見(jiàn)，浮動(dòng)匯率制是外匯市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的原因。

2005年7月21日，我國(guó)對(duì)人民幣匯率制度進(jìn)行了改革，改變了人民幣匯率的形成機(jī)制，擴(kuò)大了人民幣匯率的浮動(dòng)區(qū)間。這在提高市場(chǎng)開(kāi)放程度、優(yōu)化內(nèi)外資源配置的同時(shí)也擴(kuò)大了我國(guó)企業(yè)和銀行面對(duì)的外匯風(fēng)險(xiǎn)。而且在當(dāng)前時(shí)期，中國(guó)正處在非常復(fù)雜敏感的國(guó)際國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)環(huán)境之中。人民幣自匯改后持續(xù)單邊上揚(yáng)，熱錢大量涌入，造成國(guó)內(nèi)資本價(jià)格過(guò)高，泡沫增多；美國(guó)經(jīng)濟(jì)疲軟向外輸出通貨膨脹，全球范圍內(nèi)物價(jià)上漲，中國(guó)CPI上漲維持在8%左右的高水平；次級(jí)債危機(jī)的影響仍在擴(kuò)散，近期越南金融危機(jī)也影響著人們對(duì)亞洲經(jīng)濟(jì)的信心。在這種錯(cuò)綜復(fù)雜的背景之下，如何維持人民幣匯率穩(wěn)定，更好地發(fā)揮外匯市場(chǎng)的作用，防范外匯風(fēng)險(xiǎn)、保證我國(guó)外匯資產(chǎn)的保值增值值得人們更多的關(guān)注和思考。

一、套期保值

外匯市場(chǎng)本身具有提供外匯資金融通、調(diào)節(jié)外匯供求、形成外匯價(jià)格體系與防范外匯風(fēng)險(xiǎn)等功能。由此可見(jiàn)，套期保值是外匯市場(chǎng)內(nèi)生的固有作用。

套期保值，又稱“套頭交易”、“抵補(bǔ)保值”，就是運(yùn)用衍生證券等金融工具來(lái)減少或消除與某項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)格相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。現(xiàn)代金融市場(chǎng)的發(fā)展和創(chuàng)新產(chǎn)生了許多的衍生金融產(chǎn)品。與傳統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)管理手段相比，它們具有更高的準(zhǔn)確性和時(shí)效性、成本優(yōu)勢(shì)和高杠桿性以及使用的靈活性。人們往往可以運(yùn)用其中的一種或幾種來(lái)達(dá)到防范風(fēng)險(xiǎn)、鎖定收益的目的。

二、外匯期權(quán)

現(xiàn)實(shí)生活中的套期保值工具種類繁多。自1973年芝加哥期權(quán)交易所（CBOE）將標(biāo)準(zhǔn)化股票期權(quán)引入之后，金融期權(quán)市場(chǎng)得到了迅速發(fā)展，貨幣期權(quán)也逐漸成為主要的匯率風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避工具。

（一）外匯期權(quán)簡(jiǎn)介。外匯期權(quán)又稱貨幣期權(quán)，是指賦予其購(gòu)買者在規(guī)定期限內(nèi)按雙方約定的價(jià)格購(gòu)買或出售一定數(shù)量某種外匯的權(quán)利的合約。按合約的執(zhí)行日期可以分為美式期權(quán)和歐式期權(quán)，前者能在期權(quán)有效期內(nèi)任何時(shí)候執(zhí)行，而后者只能在到期日?qǐng)?zhí)行。值得注意的是，期權(quán)賦予其購(gòu)買者在未來(lái)特定時(shí)間、以約定價(jià)格買進(jìn)或賣出標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利，而不負(fù)義務(wù)；而對(duì)期權(quán)的出售者來(lái)說(shuō)，他只有履行合約的義務(wù)卻沒(méi)有任何權(quán)利。這樣，期權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)只存在于出售者一方。由于雙方權(quán)利義務(wù)的這種不對(duì)稱，期權(quán)買方需向賣方支付一定數(shù)額的報(bào)酬，叫做權(quán)利金（期權(quán)費(fèi)）。外匯期權(quán)的產(chǎn)生歸因于兩個(gè)重要因素：國(guó)際金融市場(chǎng)日益劇烈的匯率波動(dòng)和國(guó)際貿(mào)易的發(fā)展。由于它既具有即期外匯買賣的靈活性，也具有遠(yuǎn)期外匯買賣的安全性，因而頗受國(guó)際金融市場(chǎng)的青睞。

（二）外匯期權(quán)使用原理。外匯期權(quán)有兩種基本類型：看漲期權(quán)和看跌期權(quán)。

1、看漲外匯期權(quán)。它的持有者有權(quán)在某一確定時(shí)間以某一確定的價(jià)格購(gòu)買標(biāo)的外匯。當(dāng)預(yù)期想要購(gòu)入的外匯在未來(lái)會(huì)升值時(shí)，可以買入看漲外匯期權(quán)，支付期權(quán)費(fèi)f，執(zhí)行價(jià)格為X。在到期日（本文皆以歐式期權(quán)為例），若外匯到期價(jià)格StX，則執(zhí)行期權(quán)，此時(shí)投資者的凈收益為St-X-f。

2、看跌外匯期權(quán)。它的持有者有權(quán)在某一確定時(shí)間以某一確定的價(jià)格出售標(biāo)的外匯。當(dāng)預(yù)期想要出售的外匯在未來(lái)會(huì)貶值時(shí)，可以買入看跌外匯期權(quán)，支付期權(quán)費(fèi)f，執(zhí)行價(jià)格為X。在到期日，若外匯到期價(jià)格St>X，不執(zhí)行期權(quán)，在這種情況下，投資者損失全部的初始投資f；反之，若外匯到期價(jià)格St

（三）運(yùn)用提示。外匯市場(chǎng)的套期保值工具，還包括遠(yuǎn)期外匯合約、外匯期貨合約、互換等多種形式。它們中的一種或幾種的結(jié)合可用來(lái)防范特定的外匯風(fēng)險(xiǎn)。在使用這些套期保值工具規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，有兩點(diǎn)需要注意：

1、要區(qū)分套期保值與投機(jī)。運(yùn)用套期保值工具進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的目的是為了防范和減少利率、匯率變動(dòng)可能引起的風(fēng)險(xiǎn)損失，使最終結(jié)果更加確定。而投機(jī)則是對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的未來(lái)變動(dòng)下賭注，運(yùn)用衍生證券獲得額外的杠桿效應(yīng)。進(jìn)行套期保值，必須堅(jiān)持以風(fēng)險(xiǎn)控制為目的，選擇合理的工具及其交易數(shù)量，避免過(guò)度投機(jī)。

2、充分認(rèn)識(shí)套期保值工具自身的風(fēng)險(xiǎn)性。該風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自三個(gè)方面：一是套期保值工具只能轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)而不能徹底消除風(fēng)險(xiǎn)。它只是將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給愿意承擔(dān)該風(fēng)險(xiǎn)的另一方，而使自身的風(fēng)險(xiǎn)得以降低和控制。二是套期保值工具作為合約產(chǎn)品，本身存在著市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)等一系列風(fēng)險(xiǎn)。在選擇運(yùn)用時(shí)，必須充分了解和比較不同工具之間的風(fēng)險(xiǎn)差異。三是當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)意外走勢(shì)時(shí)，套期保值工具可能不但不能防范風(fēng)險(xiǎn)，反而會(huì)放大風(fēng)險(xiǎn)。有鑒于此，運(yùn)用套期保值工具時(shí)一定要慎之又慎，以免造成不必要的損失。

三、對(duì)推出人民幣期權(quán)的期待

中國(guó)外匯衍生品最早起源于1997年，當(dāng)時(shí)由于匯率相對(duì)比較穩(wěn)定，所以交易不太活躍。真正的外匯衍生產(chǎn)品的發(fā)行，應(yīng)該是從2005年7月21號(hào)正式啟動(dòng)。人民幣匯率制度漸趨靈活，隨著匯率浮動(dòng)的增加，市場(chǎng)主體對(duì)于人民幣和外匯之間的貨幣管理要求有所提高。到目前為止，中國(guó)的外匯衍生產(chǎn)品主要是遠(yuǎn)期和掉期的產(chǎn)品，期權(quán)和期貨產(chǎn)品還沒(méi)有出現(xiàn)。然而，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的增強(qiáng)與人民幣國(guó)際地位的提高，離岸人民幣業(yè)務(wù)發(fā)展迅速。近年來(lái)，香港、新加坡等地人民幣無(wú)本金交割期權(quán)（NDO）市場(chǎng)有相當(dāng)大的發(fā)展。而在2006年8月28日，全球最大的金融期貨交易所——美國(guó)芝加哥商品交易所亦已推出人民幣對(duì)美元、歐元及日元的期貨和期權(quán)交易。無(wú)論是離岸人民幣產(chǎn)品交易日趨繁榮帶來(lái)的外部壓力，還是國(guó)內(nèi)匯率改革與金融創(chuàng)新的內(nèi)在需要，都日益體現(xiàn)出推出人民幣期權(quán)的必要性和迫切性。

首先，推出人民幣期權(quán)產(chǎn)品將表明政府在爭(zhēng)奪人民幣衍生品定價(jià)權(quán)方面的決心。掌握本幣產(chǎn)品的主導(dǎo)權(quán)和設(shè)計(jì)定價(jià)權(quán)，已經(jīng)成為中國(guó)金融改革和參與全球化進(jìn)程無(wú)法回避的重大挑戰(zhàn)。在衍生品市場(chǎng)上掌握主動(dòng)權(quán)，可以給我國(guó)帶來(lái)巨大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和資源低成本利用，并且可以由金融產(chǎn)品話語(yǔ)權(quán)進(jìn)而獲得相關(guān)現(xiàn)貨商品的定價(jià)權(quán)，逐漸擺脫我國(guó)在國(guó)際貿(mào)易中的被動(dòng)不利地位。只有適應(yīng)金融自由化和金融創(chuàng)新的客觀要求，我國(guó)才能在維護(hù)金融安全的基礎(chǔ)上分享金融全球化成果，利用金融技術(shù)獲得更多國(guó)家利益。

其次，人民幣期權(quán)在金融衍生品市場(chǎng)中具有特殊的重要性，它也是構(gòu)造其他較為復(fù)雜的衍生產(chǎn)品的基本組件，在金融創(chuàng)新中應(yīng)處于優(yōu)先地位。為了實(shí)現(xiàn)我國(guó)金融市場(chǎng)改革產(chǎn)品多元化與市場(chǎng)活躍的目的，應(yīng)盡快完善包括人民幣期權(quán)在內(nèi)的基礎(chǔ)產(chǎn)品體系。

無(wú)論在企業(yè)“走出去”的過(guò)程中，還是商業(yè)銀行開(kāi)拓包括外匯理財(cái)在內(nèi)的中間業(yè)務(wù)，都需要規(guī)避和分散匯率風(fēng)險(xiǎn)。而國(guó)內(nèi)衍生品市場(chǎng)發(fā)展的落后對(duì)于新環(huán)境下企業(yè)和銀行的成長(zhǎng)都是不利的。加快推出人民幣期權(quán)等產(chǎn)品也是我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的內(nèi)在需求。

推出人民幣期權(quán)的好處是顯而易見(jiàn)的，但目前推出的條件還不成熟。我國(guó)利率與匯率的市場(chǎng)化程度仍不高，外匯交易規(guī)模有限，相關(guān)的法律法規(guī)不健全，行業(yè)自律組織和交易文化也欠缺。

人民幣匯率制度的改革給人民幣期權(quán)及各種衍生產(chǎn)品的發(fā)展提供了難得的機(jī)遇。我們應(yīng)抓住時(shí)機(jī)，加快推進(jìn)人民幣可自由兌換進(jìn)程，抓緊對(duì)金融市場(chǎng)的改革與建設(shè)，完善相關(guān)法律法規(guī)，更好地促進(jìn)人民幣期權(quán)及整個(gè)衍生品市場(chǎng)的發(fā)展。

（作者單位：山東大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院）