提振我國資本市場的有效路徑

國家從多方面努力提振資本市場

中長期資金入市以增強資本市場內(nèi)在穩(wěn)定性

在引導(dǎo)中長期資金入市方面，2024年以來監(jiān)管不斷強調(diào)要大力推動中長期資金入市，并提出建立培育長期投資的市場生態(tài)，構(gòu)建支持“長錢長投”的政策體系。中長期資金進入資本市場并追求長期穩(wěn)定回報，相比短期資金的投機性，中長期資金在穩(wěn)定市場預(yù)期、活躍資本市場中扮演著重要角色。須著力支持長期資金入市，完善各項市場機制，引導(dǎo)中長期資金進入股票市場，可以提高資本市場中的權(quán)益資本比重，同時可支持成長型企業(yè)發(fā)展，以便提高市場內(nèi)在穩(wěn)定性。近期國家關(guān)于引導(dǎo)長期資金入市的關(guān)鍵舉措包括以下三項：

第一，央行創(chuàng)設(shè)股票回購增持專項再貸款，有助于修復(fù)企業(yè)信心、提振市場風(fēng)險情緒。該工具的創(chuàng)設(shè)旨在通過央行再貸款的形式促使銀行向上市公司或者公司主要股東提供貸款，款項用于對公司股票的回購和增持。若優(yōu)質(zhì)上市公司看好自身價值，有回購或增持股票的意愿，但缺少資金，銀行可通過該再貸款資金為企業(yè)提供資金支持，此舉措可以有效提升上市公司投資價值。提高上市公司質(zhì)量和投資價值將提高資本市場整體的投資標(biāo)的質(zhì)量，同時會增強企業(yè)所處的資本市場的內(nèi)在穩(wěn)定性，這也是保證中長期資金進入市場的前提。央行的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具通常重點支持重要行業(yè)和薄弱環(huán)節(jié)，本次新設(shè)針對資本市場工具，足見對資本市場穩(wěn)定性的重視。

第二，社保、保險、理財加大入市，有助于完善中長期資金入市配套機制。從制度上，需要為中長期資金進入資本市場創(chuàng)造投資環(huán)境，在監(jiān)管方面應(yīng)該對權(quán)益投資進行合理監(jiān)管，不能太過嚴(yán)苛，以防堵塞中長期資金入市的通道，要落實政策方面的三年以上長周期考核，企業(yè)職業(yè)年金管理的考核期拉長需要地方政府予以配合。從方式上，我國多層次、多支柱的養(yǎng)老保障體系的存在就意味著，養(yǎng)老保險資金要依據(jù)各個層次自身的特點進行投資管理，未來有望形成針對投資者風(fēng)險偏好設(shè)立賬戶管理體系，提高投資靈活度。從市場生態(tài)上，重點是多措并舉提高上市公司質(zhì)量和投資價值，引導(dǎo)提高分紅的穩(wěn)定性、增長性和可預(yù)期性，完善機構(gòu)投資者參與上市公司治理，提升“長錢”的“長投”意愿。

第三，穩(wěn)步推進公募基金改革，有助于支持公募基金為投資者創(chuàng)造長期穩(wěn)定收益。穩(wěn)步推進公募基金改革重在體現(xiàn)政治性和人民性，過去更重視規(guī)模的考核模式獲將得到改變，更加重視基于收益率的規(guī)?？己?。投資者回報導(dǎo)向的轉(zhuǎn)變有助于保護中小投資者，同時或?qū)⒋偈构蓟鹣蚪^對收益化、養(yǎng)老金化、ETF化轉(zhuǎn)變。

深化上市公司并購重組市場改革以優(yōu)化資本市場資源配置

資本市場中的企業(yè)并購重組是優(yōu)化市場結(jié)構(gòu)、促進資源合理配置的重要手段，在全球產(chǎn)業(yè)變革的過程中，要想占據(jù)有力的經(jīng)濟地位，我國需要在制度方面鼓勵企業(yè)并購重組，引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)進行更高質(zhì)量的整合。本次中央政治局會議之后證監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于深化上市公司并購重組市場改革的意見》，是繼資本市場新“國九條”與“科創(chuàng)板八條”后，我國針對并購重組市場出臺的又一重大舉措，進一步明確了政策端加大上市公司并購重組市場改革力度、提高并購重組市場活力與效率的態(tài)度和決心。

并購重組支持政策頻繁出臺，有助于提升資本市場活躍度。相關(guān)并購重組政策將助力重點市場熱度繼續(xù)升溫，預(yù)計未來并購重組方向?qū)@戰(zhàn)略性新興行業(yè)，聚焦服務(wù)新質(zhì)生產(chǎn)力等重點領(lǐng)域，將有效配合創(chuàng)投發(fā)展相關(guān)工作，針對轉(zhuǎn)型升級的跨行業(yè)并購以及針對未盈利資產(chǎn)的收購也將不斷出現(xiàn)，有望在當(dāng)前首次公開募股（IPO）進程放緩下為優(yōu)質(zhì)創(chuàng)投資產(chǎn)的投資者提供回報路徑。

我國資本市場發(fā)展存在亟待解決的問題

市場供需資金期限結(jié)構(gòu)失衡

在當(dāng)前經(jīng)濟環(huán)境下，資本市場供需資金期限結(jié)構(gòu)失衡的問題越發(fā)突出，尤其是中長期資本的嚴(yán)重不足，已成為制約市場健康發(fā)展的重要因素。首先，資本市場的資金供給主要集中在短期資金上。許多投資者，尤其是個人投資者，傾向于追求短期收益，導(dǎo)致市場上短期資金占據(jù)主導(dǎo)地位。這種短期化的資金結(jié)構(gòu)使得市場波動加劇，投資者的風(fēng)險偏好降低，進一步抑制了長期投資的積極性。其次，中長期資本的不足使得許多企業(yè)在融資時面臨困難。許多企業(yè)，尤其是初創(chuàng)企業(yè)和中小企業(yè)，往往需要較長時間的資金支持來實現(xiàn)其發(fā)展目標(biāo)。然而，當(dāng)前市場上可供選擇的中長期融資工具相對匱乏，導(dǎo)致這些企業(yè)難以獲得所需的資金。最后，資本市場的制度環(huán)境也在一定程度上加劇了這一問題。現(xiàn)有的金融產(chǎn)品和服務(wù)以短期投資為主，缺乏針對中長期投資的有效工具。

資本市場監(jiān)管機制有待完善

資本市場監(jiān)管意義重大，然而，當(dāng)前資本市場的監(jiān)管機制仍存在一些亟待解決的問題。首先，監(jiān)管覆蓋面和穿透性不足。盡管監(jiān)管框架在不斷完善，但對于某些新興金融活動和復(fù)雜交易結(jié)構(gòu)的監(jiān)管仍顯不足，導(dǎo)致監(jiān)管盲點和套利行為。其次，上市公司質(zhì)量參差不齊，部分企業(yè)存在財務(wù)造假、內(nèi)幕交易等違法違規(guī)行為，損害了投資者利益，影響了市場的公平性和透明度。此外，投資者保護機制尚不完善，尤其是中小投資者在信息獲取、風(fēng)險識別和法律救濟方面處于不利地位。市場波動性大，系統(tǒng)性風(fēng)險的監(jiān)測和預(yù)警機制有待加強，以防范和化解可能的金融危機。監(jiān)管機構(gòu)之間的協(xié)調(diào)機制也需要進一步優(yōu)化。在跨市場、跨行業(yè)、跨境的金融活動中，不同監(jiān)管機構(gòu)之間的信息共享和監(jiān)管協(xié)同尤為重要，但目前在這方面還存在不少障礙。最后，隨著資本市場的對外開放，國際資本流動更加頻繁，對監(jiān)管提出了新的挑戰(zhàn)。如何在開放的環(huán)境中維護市場穩(wěn)定，防范外部風(fēng)險，成為監(jiān)管機構(gòu)必須面對的問題。

中小投資者在資本市場處于弱勢

資本市場作為資源配置的重要平臺，對于促進經(jīng)濟發(fā)展具有關(guān)鍵作用。然而，中小投資者在這一市場中常常處于不利地位。他們通常缺乏與大型機構(gòu)投資者相匹敵的信息獲取渠道和分析能力，這導(dǎo)致他們在投資決策上往往滯后，無法及時把握市場動態(tài)，容易受到市場波動的影響。

首先，中小投資者的弱勢地位體現(xiàn)在公司治理參與度上。由于持股比例較小，他們在股東大會上的投票權(quán)有限，難以對公司的經(jīng)營決策產(chǎn)生實質(zhì)性影響。這使得他們在面對管理層的機會主義行為時，如內(nèi)幕交易、利潤操縱等，往往無能為力。其次，法律保護不足也是中小投資者面臨的一個問題。相對于大型投資者，中小投資者在法律訴訟和維權(quán)方面的資源有限，當(dāng)他們的權(quán)益受到侵害時，往往因為訴訟成本高昂而選擇放棄維權(quán)，這進一步加劇了他們的弱勢地位。最后，中小投資者在市場教育和金融知識方面也存在不足。他們可能缺乏對投資風(fēng)險的認(rèn)識和風(fēng)險管理能力，容易受到市場謠言和非理性行為的影響，導(dǎo)致投資決策失誤。

市場競爭還不夠充分，價格發(fā)現(xiàn)功能尚未完全實現(xiàn)

看空報告的缺失削弱了對上市公司的有效監(jiān)督和約束，使得一些存在質(zhì)量問題的股票得以長期留存于市場。此外，我國國債市場的流動性不足，收益率曲線不夠完善。由于市場缺乏高效的做市機制，整體交易活躍度較低。國債發(fā)行主要集中在短期債券，長期債券的供應(yīng)明顯不足。這一現(xiàn)象限制了國債在市場化定價中的作用，也削弱了其作為定價基準(zhǔn)的功能。

我國資本市場的開放程度不足

近年來，中國政府逐步放寬對外資金融機構(gòu)的限制，明確顯示了對于資本市場國際化的堅定意愿。伴隨著全球化趨勢的推進，中國的金融市場已經(jīng)從過去的封閉與保守，逐步向更加開放與包容的方向發(fā)展。這種轉(zhuǎn)變不僅反映了中國希望融入全球金融體系的意愿，也體現(xiàn)出其增強自身在國際市場競爭力的戰(zhàn)略考量。放寬外資持股比例至100%這一舉措，是一個顯著的信號，表明中國對于外國金融機構(gòu)進入中國市場持開放態(tài)度。這為外資銀行、保險公司、證券公司等金融機構(gòu)在中國的獨立運營提供了更大的自由度，有助于吸引國際資本進入中國市場。通過這一舉措，中國希望引入更多外資金融機構(gòu)的先進管理經(jīng)驗與技術(shù)，進而推動國內(nèi)金融業(yè)的轉(zhuǎn)型升級，促進金融服務(wù)的多樣化和專業(yè)化。

探索提振資本市場的有效路徑

建立和完善中長期資金的激勵機制，強化金融機構(gòu)的中長期資金供給能力。當(dāng)前市場中短期資金過剩而中長期資金不足，部分原因在于缺乏有效的激勵機制來吸引長期投資?？梢酝ㄟ^稅收優(yōu)惠、財政補貼、低息貸款等手段，鼓勵企業(yè)和個人進行中長期投資。同時金融機構(gòu)在資金供給中扮演著重要角色，可以通過引導(dǎo)商業(yè)銀行增加中長期貸款比例，鼓勵信托、保險等非銀行金融機構(gòu)發(fā)展中長期投資產(chǎn)品，來增加市場的中長期資金供給。同時，相關(guān)部門可以對金融機構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)進行適當(dāng)引導(dǎo)，促使其更加注重長期資金的配置。

強化監(jiān)管，完善基礎(chǔ)制度和法規(guī)建設(shè)，為監(jiān)管提供制度和法律保障。資本市場基礎(chǔ)制度是關(guān)于資本市場穩(wěn)健高效發(fā)展的一系列基礎(chǔ)制度安排，主要包括準(zhǔn)入退出、發(fā)行、上市、交易、登記結(jié)算、信息披露、稽查處罰、上市公司持續(xù)監(jiān)管、投資者保護等領(lǐng)域的法律、規(guī)范和政策部署。完善資本市場基礎(chǔ)制度，是深化資本市場改革的基石，是建設(shè)中國特色金融市場體系的關(guān)鍵舉措，做到監(jiān)管有章可循、有法可依。另外，借鑒國際經(jīng)驗，“建制度、不干預(yù)、零容忍”，通過市場化的道德、誠信、自律機制約束市場中的各個主體，提升市場監(jiān)管的作用。

重視中小投資者合法權(quán)益保護。資本市場應(yīng)為中小投資者切實做好服務(wù)，增加居民資產(chǎn)性財富。從制度設(shè)計、監(jiān)管執(zhí)法、稽查處罰、代理人訴訟和權(quán)益保障等各方面健全資本市場投資者保護機制格局，持續(xù)暢通投資者訴求渠道，加強上市公司信息披露，督促上市公司更加關(guān)注中小投資者利益，完善損失賠償?shù)取Ｍ瑫r，加大投資者教育培訓(xùn)力度，提高風(fēng)險意識，引導(dǎo)投資者選擇適合的投資品種，增大其在資本市場的獲得感，增強對市場的信心，提高入市積極性。

為了提升全球化，中國需要逐步推進資本市場的開放。我們可以借鑒成熟市場的成功經(jīng)驗，不斷優(yōu)化開放措施。中國資本市場還需要進一步加強與國際監(jiān)管機構(gòu)的合作，以便有效防范金融風(fēng)險的跨境傳播。建立穩(wěn)健的逆周期調(diào)節(jié)機制，有助于管控跨境短期資金流動的波動，確保市場不因短期資本流動而陷入不穩(wěn)定。這不僅有助于提升中國在國際金融體系中的地位，也能夠有效保護中國市場免受外部風(fēng)險的沖擊，實現(xiàn)國內(nèi)外資本市場的健康發(fā)展。

加快改革開放的步伐，推動中國資本市場的國際化進程。中國的資本市場應(yīng)跟隨國際資本市場的發(fā)展趨勢，不斷完善開放制度和法律，為符合條件的外資企業(yè)提供更加便利的投融資渠道，從而吸引更多外資企業(yè)進入中國資本市場。合格境外機構(gòu)投資者（QFII）和人民幣合格境外機構(gòu)投資者（RQFII）制度的實施已有效促進了中國資本市場的雙向開放，也獲得了國際投資者的廣泛認(rèn)可。未來，中國需要進一步加強與國際成熟資本市場的互聯(lián)互通，推動國內(nèi)多層次資本市場向成熟的方向發(fā)展。

對提振資本市場的未來政策思考

政策給予投資者穩(wěn)定預(yù)期，并鼓勵金融機構(gòu)進行長期投資配置。長期來看，政府需要建立一個穩(wěn)定的政策預(yù)期，讓市場參與者相信長期投資能夠獲得合理的回報。這需要政府在政策制定上保持連貫性和穩(wěn)定性，避免頻繁變動給市場帶來不確定性。同時優(yōu)化資本市場期限結(jié)構(gòu)需要建立一個更加科學(xué)和合理的金融機構(gòu)監(jiān)管體系，鼓勵金融機構(gòu)進行長期資金的配置，同時，應(yīng)當(dāng)加強對金融機構(gòu)的風(fēng)險管理能力建設(shè)，確保其在提供長期資金的同時，能夠有效控制風(fēng)險。

構(gòu)建完備有效的金融監(jiān)管體系。根據(jù)證監(jiān)會下一步重點工作內(nèi)容，未來資本市場將構(gòu)建完備有效的金融監(jiān)管體系，建立全國性的金融監(jiān)管平臺，對金融市場涉及的各項活動進行集中統(tǒng)一監(jiān)管，加強對整個市場各個環(huán)節(jié)的全鏈條、建立風(fēng)險早期糾正約束制度。這樣可以提升金融風(fēng)險防范能力，健全投資者權(quán)益保護機制。未來資本市場會更加突出重典治本，提高違法成本。

借鑒國際資本市場經(jīng)驗。在引進國外先進管理理念的過程中，中國可以關(guān)注那些以投資者保護為核心的市場規(guī)則和制度設(shè)計。例如美國和歐洲在證券市場監(jiān)管方面采取了較為嚴(yán)謹(jǐn)?shù)娘L(fēng)險控制措施，并且擁有成熟的投資者保護機制，這些措施有效地保障了市場的健康發(fā)展。中國可以研究這些做法，結(jié)合自身的監(jiān)管特點，逐步優(yōu)化現(xiàn)有的法律法規(guī)體系，從而在促進市場自由度的同時，確保市場的穩(wěn)定和健康發(fā)展。通過提升市場的透明度和保護投資者的合法權(quán)益，中國資本市場可以吸引更多的國內(nèi)外投資者參與，進而提高市場的流動性和穩(wěn)定性。通過深入研究國際資本市場的成功案例，中國還可以吸收其在金融創(chuàng)新領(lǐng)域的做法。例如，發(fā)達(dá)市場在金融產(chǎn)品多樣化方面有許多創(chuàng)新經(jīng)驗，包括對沖基金、資產(chǎn)證券化、綠色金融等金融產(chǎn)品的設(shè)計和推廣。同時，金融創(chuàng)新也能增強中國資本市場的抗風(fēng)險能力和市場韌性，為中國金融市場的可持續(xù)發(fā)展提供支持。

推動資本市場的對外開放并促進平衡發(fā)展。上海、深圳和香港作為中國資本市場的三大核心城市，各自擁有獨特的地位和優(yōu)勢。通過加強這三大證券市場的分工合作，可以促進不同層次資本市場的協(xié)同發(fā)展，從而形成一個更加全面、創(chuàng)新和多樣化的市場體系。上海作為中國金融中心，具有穩(wěn)健的主板市場，聚焦于大型企業(yè)的股票發(fā)行和交易，其在制度規(guī)范、國際化程度等方面已具備一定的優(yōu)勢。通過吸引更多優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌企業(yè)上市，上海市場能夠進一步強化自身作為全球投資者青睞的藍(lán)籌集聚地的地位。深圳的創(chuàng)業(yè)板為中小企業(yè)提供了融資渠道，尤其是在創(chuàng)新技術(shù)和新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，可以容納那些具有潛力但暫時未能滿足主板上市要求的公司，這樣能夠進一步豐富中國資本市場的整體層次，支持產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級。香港市場則具備獨特的地理和制度優(yōu)勢，連接內(nèi)地和全球市場。通過允許不同投票權(quán)架構(gòu)的公司上市，香港在吸引新經(jīng)濟公司方面具備明顯的競爭力。因此，上海、深圳和香港市場可以在各自領(lǐng)域內(nèi)發(fā)揮特長，通過合作與互補，使得各層次市場齊頭并進，互相支撐，共同推動中國資本市場的發(fā)展。

（李超為浙商證券首席經(jīng)濟學(xué)家，廖博為浙商證券宏觀聯(lián)席首席，費瑾為浙商證券宏觀分析師。責(zé)任編輯/王茅）