日元貶值：噩夢(mèng)時(shí)代的序章

在1998年亞洲金融危機(jī)期間，日元作為避險(xiǎn)貨幣，因其低利率和日本穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)政治環(huán)境吸引了大量資金流入，導(dǎo)致日元升值。這種升值對(duì)日本出口產(chǎn)生負(fù)面影響，并對(duì)亞洲其他國(guó)家的貨幣造成壓力。日本央行采取了市場(chǎng)干預(yù)和貨幣政策調(diào)整等措施來穩(wěn)定日元匯率，試圖減輕其對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)和區(qū)域經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性的影響。然而，日元的波動(dòng)在一定程度上加劇了亞洲金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩，成為推動(dòng)危機(jī)發(fā)展的一個(gè)重要因素。

| 高漲金價(jià)與日元貶值 |

最近，日元的快速貶值令人膽寒。隨之而來的是日本的黃金價(jià)格不斷攀升，達(dá)到了歷史新高。1986年，為紀(jì)念昭和天皇在位60周年，日本政府發(fā)行過一枚“10萬日元金幣”，該金幣以20克純金制成。如果按照2024年的黃金市場(chǎng)價(jià)格進(jìn)行重鑄，這枚原本直徑3厘米的金幣將變得比直徑2厘米的1日元硬幣還要小。

2024年5月黃金周期間，日元匯率一度跌破1美元兌換160日元，這是自1990年4月以來的最低水平。日本政府對(duì)此情況進(jìn)行了一定的干預(yù)，當(dāng)前日元匯率已趨于穩(wěn)定，但未來仍充滿了不確定性。有專家指出，日元兌美元匯率有可能進(jìn)一步跌至1美元兌換200日元。

從2017年開始的五年間，日元匯率一直在1美元兌100日元至115日元的區(qū)間內(nèi)小幅波動(dòng)。然而，從2022年3月起，日元匯率開始急劇下跌，兩年來累計(jì)跌幅接近40%。尤其在2024年初，日元貶值的速度尤為迅猛，石油價(jià)格的上漲以及美國(guó)加息超出市場(chǎng)預(yù)期，都加劇了日元的頹勢(shì)。

4月26日，日本央行行長(zhǎng)上田一夫的發(fā)言給了日元致命一擊。當(dāng)媒體提出“日元貶值對(duì)物價(jià)上漲的影響是否可以忽略？”的問題時(shí)，上田回答：“是的?！边@一消息傳出后，全球投資者意識(shí)到日本政府對(duì)日元貶值的警惕性不足，紛紛開始拋售日元。4月29日，國(guó)際貨幣市場(chǎng)的緊Zvtrz9oJkgpzpNPj5PLToKcMQ1tVBQusoAkWZmllNhw=張情緒達(dá)到頂峰，隨后據(jù)稱財(cái)務(wù)省進(jìn)行了兩次外匯干預(yù)，拋出了630億美元的外匯儲(chǔ)備，日元匯率才又回升至1美元兌153日元的水平，急速貶值得以暫停。

| 匯率下跌的元兇究竟是什么？|

2024年4月底至5月初，日元匯率先大幅下跌，隨后又因政府的干預(yù)而上漲。針對(duì)這一現(xiàn)象出現(xiàn)了多種看法，其中一種觀點(diǎn)認(rèn)為，日本新頒布的小額投資非課稅制度導(dǎo)致了日元資本外逃，造成日元貶值。然而事實(shí)是，這一新政導(dǎo)致的對(duì)外投資增量并不足以顯著影響匯率。

所謂小額投資非課稅制度，是日本從2024年1月起針對(duì)股票投資實(shí)行的免稅政策。通常情況下，日本個(gè)人投資者在投資股票獲得盈利時(shí)，需要對(duì)投資所得進(jìn)行繳稅，但如果在非課稅賬戶購(gòu)買一定金額的金融產(chǎn)品，其資本收益和股息收入都可享受免稅待遇。

資本外逃是指日本家庭和企業(yè)拋售日元資產(chǎn)，轉(zhuǎn)而進(jìn)行外匯投資的現(xiàn)象。這種行為對(duì)日本經(jīng)濟(jì)的打擊是致命的，因?yàn)樗鼘?dǎo)致日元需求下降，加劇日元貶值，從而提高進(jìn)口商品價(jià)格，并可能引發(fā)通貨膨脹，削弱消費(fèi)者的購(gòu)買力。此外，資本外逃還會(huì)導(dǎo)致國(guó)內(nèi)投資減少，企業(yè)融資成本上升，影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力。如果這種趨勢(shì)持續(xù)下去，外資對(duì)日本市場(chǎng)的信心可能下降，這將進(jìn)一步惡化經(jīng)濟(jì)狀況，形成惡性循環(huán)。

隨著小額投資非課稅制度的實(shí)施，日本投資者將更多資金投入到回報(bào)率更高的海外股票和基金中。這也是為什么有些人認(rèn)為資本外逃是導(dǎo)致日元貶值的原因之一。但這一判斷需要基于新政策頒布后海外投資的具體增長(zhǎng)規(guī)模。

據(jù)《日本經(jīng)濟(jì)新聞》2024年2月13日的報(bào)道，經(jīng)十家證券公司統(tǒng)計(jì)，今年1月，日本國(guó)民通過新小額投資非課稅賬戶購(gòu)入投資的總金額為18431億日元。而2023年1月至3月間，日本國(guó)民的股票投資金額為18625億日元。這意味著在新規(guī)啟用后的第一個(gè)月，該國(guó)國(guó)民的股票投資金額相當(dāng)于2023年1月至3月的投資總量。按照這一計(jì)算，僅一個(gè)月的平均差額就有12222億日元，若以此推算，全年新增投資金額將達(dá)到14.7萬億日元。

然而，2024年1月的股票投資新增金額不僅僅是新規(guī)帶來的純?cè)鲱~，還包括從舊賬戶轉(zhuǎn)移至新賬戶的部分。此外，這些資金并非全部用于購(gòu)買海外股票。因此，小額投資非課稅制度所帶來的海外投資增加量實(shí)際將大大低于預(yù)估值。

另一方面，外匯市場(chǎng)的交易金額又是多少呢？國(guó)際清算銀行公布的調(diào)查結(jié)果顯示，全球外匯交易的日平均額為7.5萬億美元。其中日元交易額約占17%，即日元的平均日交易額約為1.28萬億美元。如果按照1美元兌150日元的匯率換算，一天的交易額約為191萬億日元。

需要強(qiáng)調(diào)的是，這是全球貨幣市場(chǎng)一天的日元交易額。前文提到的“受小額投資非課稅制度的影響，預(yù)計(jì)會(huì)出現(xiàn)14.7萬億日元的新增股票投資額”為年交易額數(shù)據(jù)，且該制度所帶來的海外投資增量將小于預(yù)估值。因此，即便日本國(guó)內(nèi)新增的股票投資全部用于購(gòu)買海外股票，與海外流入日本的投資金額相比，也是微不足道的。

為了救市，日本政府投入了巨額的干預(yù)資金。2024年的第一輪投入約為5萬億日元，第二輪投入約為3萬億日元。

如今，決定外匯市場(chǎng)價(jià)格的因素不再是貿(mào)易等方面的實(shí)際需求，而是投機(jī)資金的流動(dòng)。過去十年間，日本的貿(mào)易收支在21萬億日元赤字到4萬億日元盈余之間波動(dòng)，并未對(duì)貨幣匯率產(chǎn)生影響。但隨著國(guó)際資本流動(dòng)實(shí)現(xiàn)自由化，實(shí)際需求原則逐漸瓦解，投機(jī)者可能在短期內(nèi)通過借貸資金擴(kuò)大投資規(guī)模，進(jìn)行杠桿投資。這類投機(jī)資金往往是巨額的，遠(yuǎn)超實(shí)際需求的水平，會(huì)導(dǎo)致貨幣匯率的波動(dòng)。

| 日本股市暴跌中的“渡邊太太”|

實(shí)際上，日本和美國(guó)的貨幣政策差異才是導(dǎo)致日元匯率創(chuàng)下歷史新低的重要原因。美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)降息決定出臺(tái)之前，日本央行堅(jiān)持實(shí)施寬松貨幣政策。投機(jī)心態(tài)下，投資者得知日本央行的決策后，了解到日本政府不會(huì)對(duì)日元貶值采取積極措施，因此安心擴(kuò)大投機(jī)規(guī)模，拋售日元并買入美元。

隨著通脹上行壓力的持續(xù)增大，近期，日本央行決定加息，日本金融市場(chǎng)再次經(jīng)歷了一系列震蕩。加息通常意味著借貸成本的上升，這對(duì)依賴低息日元進(jìn)行海外投資的“渡邊太太”們產(chǎn)生了直接影響。這些家庭主婦投資者是日本散戶投資者的典型代表，她們利用日本的低利率環(huán)境，借入低息日元，換成美元等高息貨幣，大量投資海外市場(chǎng)。這種套利交易的操作通常涉及大規(guī)模的資金流動(dòng)，在國(guó)際金融市場(chǎng)上產(chǎn)生了不容小覷的影響力。隨著日元加息、美聯(lián)儲(chǔ)減息，“渡邊太太”們開始大規(guī)模拋售海外資產(chǎn)并平倉(cāng)日元貸款，這一系列操作間接引發(fā)了日本股市的連續(xù)波動(dòng)。

隨著日元利率的上調(diào)和近期匯率的急速升值，“渡邊太太”們開始重新評(píng)估投資策略。她們的集體行動(dòng)不僅影響著海外市場(chǎng)，也對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)產(chǎn)生了連鎖反應(yīng)。隨著她們拋售海外資產(chǎn)并將資金回流到日本，這一資本流動(dòng)對(duì)日本股市產(chǎn)生了壓力，再次加劇了市場(chǎng)的不穩(wěn)定性。

當(dāng)“渡邊太太”們大量拋售日元資產(chǎn)、購(gòu)買美元等外幣資產(chǎn)時(shí)，日元貶值的速度會(huì)加快，進(jìn)而加劇資本外逃，形成惡性循環(huán)。一旦資本外逃真正發(fā)生，本應(yīng)用于國(guó)內(nèi)投資的寶貴資金將流向海外，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)可貸資金減少，致使真實(shí)利率上升，繼而使日本政府和企業(yè)在籌集資金投資國(guó)內(nèi)時(shí)面臨重重困難。最終，利率急劇上升，國(guó)債價(jià)格將暴跌。

從“渡邊太太”的行為中可以看出，資本外逃不僅是短期的資金流動(dòng)問題，更是對(duì)日本經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期健康發(fā)展的重大威脅。對(duì)于資本市場(chǎng)而言，她們的投資行為能否成為南美洲蝴蝶扇動(dòng)的翅膀？

編輯：侯寅