美容外科可打玻尿酸重組膠原蛋白和光電美容成后起之秀

張桔

不過從二級市場的表現(xiàn)來看，醫(yī)美賽道的公司表現(xiàn)卻乏善可陳，Wind醫(yī)美指數(shù)年內(nèi)迄今下跌了大約12.34%；下沉看龍頭公司年內(nèi)表現(xiàn)，產(chǎn)業(yè)界內(nèi)更多認可的內(nèi)地上市公司醫(yī)美三杰走強尚需時日：愛美客目前年內(nèi)回撤約為1%，華熙生物目前年內(nèi)的回撤已經(jīng)超過11%，貝泰妮目前年內(nèi)回撤更是超過20%，且三家公司年線至今呈現(xiàn)三連跌。（也有一種分法將愛美客、華熙生物、昊海生科認可為醫(yī)美三杰）

究其原因，其中主要的一條或許是主流賣方認為玻尿酸產(chǎn)品的紅利期已過；當然這一領(lǐng)域在她經(jīng)濟和醫(yī)藥生物創(chuàng)新之風(fēng)盛行的當下，產(chǎn)業(yè)層面的技術(shù)創(chuàng)新加快也在促產(chǎn)品迭代。匯總本刊收到的回復(fù)，目前賣方更多看好的景氣賽道在重組膠原蛋白和光電美容上。

在談到醫(yī)美與化妝品區(qū)別時，一位廣州的私募人士指出：“化妝品跟醫(yī)美都是走向消費升級的方向，更長效、更低副作用，比如化妝品的客群更加關(guān)注成分本身，又比如醫(yī)美的填充材料也是從單一替代性材料往功能性再生材料發(fā)展，所以能提供更有效、更安全的廠商，大體是滿足未來發(fā)展機會的。但兩者的投資也有比較大的區(qū)別，醫(yī)美更多是上游產(chǎn)品/原料決定競爭力，而化妝品則是下游品牌/渠道決定競爭力，注定了投資上關(guān)注的側(cè)重點有不小區(qū)別?！?/p>

玻尿酸“放開”或利好龍頭傳統(tǒng)醫(yī)美龍頭迎來業(yè)績提振時點

玻尿酸（即透明質(zhì)酸）是種廣泛存在于人體中的多糖分子，能幫助保持皮膚的彈性和光澤，可以通過注射或外敷的方式減緩衰老。在醫(yī)美領(lǐng)域，透明質(zhì)酸產(chǎn)品由于高毛利、廣泛的認可度和旺盛的需求，早些年被很多投資者視作“醫(yī)美茅臺”。

自2023年以來，內(nèi)地關(guān)于醫(yī)美行業(yè)的相關(guān)政策陸續(xù)出臺，在加強對行業(yè)監(jiān)管的同時督促其進入良性發(fā)展的快車道：2023年5月4日，十一部門聯(lián)合印發(fā)了《關(guān)于進一步加強醫(yī)療美容行業(yè)監(jiān)督管理工作的指導(dǎo)意見》，明確規(guī)定醫(yī)療美容行業(yè)屬于醫(yī)療活動，必須遵守衛(wèi)生健康行業(yè)有關(guān)的法律法規(guī)。在這樣的背景下，作為發(fā)展較快的玻尿酸賽道自然受到較大關(guān)注。

回復(fù)本刊時，艾瑞咨詢首席分析師張毅強調(diào)：“這次的新政對于玻尿酸領(lǐng)域還是有顯著提振作用，最近五年該領(lǐng)域每年的增速都在15%～20%之間，所以它的發(fā)展還是非常迅速的。一方面廣東作為全國玻尿酸最大的應(yīng)用市場將充分反哺行業(yè)，另一方面隨著研發(fā)創(chuàng)新的不斷突破，玻尿酸產(chǎn)品的應(yīng)用范圍也在不斷拓展。”

從各地的管理進程來看，北京和深圳對其的管理規(guī)定出臺較早，而今年上海和廣東則快馬加鞭迎頭趕上。1月22日，上海衛(wèi)健委制定了《上海市醫(yī)療美容服務(wù)項目分級管理目錄》，在美容外科項目手術(shù)分級和手術(shù)（治療）指數(shù)目錄中就有肉毒毒素注射，填充劑注射，玻璃酸酶注射治療，激光、光電類治療等項目。

此次廣東新的管理措施出臺，或許從B端的角度對行業(yè)的發(fā)展具有破冰的意義。根據(jù)了解，在早年的相關(guān)管理規(guī)定中，注射是被劃歸到皮膚科去的，而美容外科針對的是諸如隆胸假體等手術(shù)項目，兩者之間涇渭分明；但實際上在美容外科手術(shù)里，其中必不可少的一環(huán)是玻尿酸注射，但過去外科醫(yī)生來做的話不合規(guī)定，如今這樣的壁壘就被取消掉了。

但這樣或許更多是基于B端層面的改變，在C端層面對于需求的提振能有多大功效還需觀察，而透過主打玻尿酸的醫(yī)美龍頭業(yè)績的變化觀察或許更為直觀。首先是龍頭公司愛美客，公司2023年年報顯示，愛美客全年實現(xiàn)營業(yè)收入28.69億元，同比增長47.99%；歸屬于上市公司股東的凈利潤18.58億元，同比增長47.08%。再從今年一季報看，愛美客實現(xiàn)營業(yè)總收入8.08億元，同比增長28.24%，歸母凈利潤5.27億元，同比增長27.38%。

如此亮眼的業(yè)績卻換不回良好的二級市場表現(xiàn)，原因何在呢？從上市公司一季報的十大流通股股東看，竟然沒有一只主動型公募在名單中，惟一的基金代表華寶中證醫(yī)療還出現(xiàn)了減持，這背后的原因或許要從投資者的質(zhì)疑上尋找蛛絲馬跡了。公司上市3年幾次減持套現(xiàn)，有投資者今年在公開平臺提出質(zhì)疑，不過公司的回復(fù)卻是“公司基于對業(yè)績持續(xù)增長的信心，以資本公積金轉(zhuǎn)增股本，增加股票數(shù)量，提高股票流動性?！?/p>

除愛美客外，根據(jù)本刊了解，圈內(nèi)對于究竟是昊海生科還是華熙生物進入“醫(yī)美三杰”存在分歧，畢竟前者流通盤相對較小。那么，我們用華熙生物來作為愛美客的對比參照物。從公司對外的宣稱來看，該公司是世界最大的透明質(zhì)酸生產(chǎn)及銷售企業(yè)，參與修訂歐洲藥典及中國藥典中的透明質(zhì)酸標準，主導(dǎo)或參與制定了4項透明質(zhì)酸相關(guān)國家行業(yè)標準，同時擁有發(fā)酵法生產(chǎn)玻璃酸鈉原料藥和藥用輔料批準文號，公司的創(chuàng)始人趙燕號稱“玻尿酸女王”。

從年報和一季報的業(yè)績來看，首先是年報，2023年全年，該公司總收入為60.76億元，同比下滑4.45%；不過五一前披露的一季報似有轉(zhuǎn)機，公司一季度實現(xiàn)營業(yè)收入13.61億元，同比增長4.24%，實現(xiàn)凈利潤2.43億元，同比增長21.39%。

從背后深層次原因來看，有不愿具名的業(yè)內(nèi)人士點評：“之所以能實現(xiàn)開門紅，在于公司的原料業(yè)務(wù)保持了穩(wěn)健態(tài)勢，醫(yī)美業(yè)務(wù)持續(xù)高增，護膚品業(yè)務(wù)有所改善，公司業(yè)績得到了修復(fù)，呈現(xiàn)出了回暖跡象。”

重組膠原蛋白或成景氣賽道醫(yī)美板塊產(chǎn)業(yè)重點有望逐漸轉(zhuǎn)移

重組膠原蛋白是一種通過基因工程技術(shù)制備的膠原蛋白，其氨基酸序列可以根據(jù)需求進行設(shè)計和改進。與傳統(tǒng)的動物源性膠原蛋白相比，重組膠原蛋白具有多種優(yōu)勢，包括更高的安全性、更好的生物相容性和更低的免疫原性。

從Wind資訊相關(guān)分類來看，目前在股票數(shù)據(jù)瀏覽器中列在膠原蛋白一項中的公司有八家，分別是東誠藥業(yè)、湯臣倍健、東寶生物、潔雅股份、江蘇吳中、丸美股份、華熙生物、昊海生科。從年內(nèi)迄今漲幅來看，目前只有兩家上市公司實現(xiàn)了股價上漲，截至5月27日收盤，它們分別是漲幅達到24.45%的江蘇吳中和22.20%的丸美股份。

先看江蘇吳中，在五一節(jié)前東吳證券給出的報告中，對于該公司布局的醫(yī)美業(yè)務(wù)給出充分肯定，其醫(yī)美管線涉及到AestheFill童顏針、HARA玻尿酸和重組膠原蛋白三個方面，而報告在重組膠原蛋白上相對著墨最多。“內(nèi)外并進，內(nèi)部中凱生物制藥擁有重組蛋白藥物產(chǎn)業(yè)化經(jīng)驗，并引進資深人才，布局大腸桿菌和酵母菌表達技術(shù)，外部合作東萬生物研發(fā)哺乳動物細胞表達，原料和終端產(chǎn)品均有布局?！边@是報告中對公司布局該賽道的肯定。

從公司基本面來看，實際其從2023年開始就發(fā)力這一細分見到了一定成效。根據(jù)時間線的梳理，從相關(guān)產(chǎn)品來看，公司的首個自有膠原蛋白重組產(chǎn)品“嬰芙源”早在2022年就破繭問世。而公司在去年就兩度攜手東萬生物推進研發(fā)進程：10月底時，公司的子公司與東萬生物簽署投資和技術(shù)合作協(xié)議，計劃共同推進全球首款基于重組I型人膠原蛋白的醫(yī)美植入劑產(chǎn)品的臨床研究，拿到了其獨家經(jīng)銷權(quán)和獨家開發(fā)權(quán)。而今年二季度同樣有進展傳來：公司全資子公司吳中美學(xué)與中國藥科大學(xué)、南京東萬生物共建重組人膠原蛋白制劑工程聯(lián)合實驗室舉行揭牌儀式。

根據(jù)公司方表示，此次三方共建聯(lián)合實驗室，將充分發(fā)揮各自優(yōu)勢，構(gòu)建產(chǎn)業(yè)技術(shù)協(xié)同創(chuàng)新平臺，吸納創(chuàng)新資源集聚，促進科創(chuàng)資源與產(chǎn)業(yè)化資源融合，不僅有助于突破當前技術(shù)瓶頸，加速江蘇吳中在重組膠原蛋白領(lǐng)域的研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化進程；同時，也將促進膠原蛋白技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級，進一步彌補市場空白，助力研發(fā)更具臨床優(yōu)勢的醫(yī)美產(chǎn)品。

或許正是看中了產(chǎn)業(yè)層面的欣欣向榮景氣態(tài)勢，在一季報十大流通股股東中，我們看到了有公募基金和私募基金的身影同時閃現(xiàn)，尤其是李佳存管理的招商醫(yī)藥健康具備相當知名度和影響力，同時新近上榜的私募呈瑞和興9號也為上海老牌私募。

再看漲幅比肩江蘇吳中的丸美股份，5月23日其在投資者互動平臺表示“公司尚未涉及玻尿酸相關(guān)醫(yī)美項目”。但換一個角度理解，其相對上述其他公司來說或更為純粹地在重組膠原蛋白上發(fā)力，只不過普通大眾或許更愿意將其理解為與醫(yī)美頗多交集的美妝而已。

事實也確實如此，從公司方上周的公開對外介紹來看，公司于2021年3月正式發(fā)布重組膠原蛋白成分，并持續(xù)推進技術(shù)升級和運用。公司運用C-Pro扣環(huán)加固技術(shù)和獨家專利翻譯暫停技術(shù)制備出“I型&III型”嵌合重組雙膠原蛋白，通過AlphaFold發(fā)現(xiàn)，呈現(xiàn)三螺旋結(jié)構(gòu)，具有穩(wěn)定性高、活性高、吸收良好等優(yōu)勢。2023年，公司主導(dǎo)牽頭的《重組可溶性膠原》行業(yè)標準正式通過國家工信部立項，公司圍繞重組膠原蛋白申請發(fā)明專利25項，獲得授權(quán)發(fā)明專利7項。

今年五一節(jié)前，公司在廣州舉行的一次科學(xué)論壇上正式推出了丸美重組雙膠原2.0，“脯氨酸羥化程度與天然膠原一致，且已形成三螺旋與膠原纖維前體，相比于1.0階段結(jié)構(gòu)更穩(wěn)固、更同源、更高活、更高效，從結(jié)構(gòu)活性、透皮活性、抗衰活性、舒緩活性、保濕活性五大方面實現(xiàn)全方位的提升?！庇信c會專家如是評價。

對比來看稍早前的業(yè)績成績單，丸美股份交出的答卷堪稱“完美”：2023年，該公司營業(yè)收入達到22.26億元，同比上升28.52%，首次突破20億元大關(guān)。歸屬于上市公司股東的凈利潤為2.6億元，同比增長48.93%。2024年第一季度，該公司實現(xiàn)營業(yè)收入6.61億元，同比增長38.73％；歸屬于上市公司股東凈利潤為1.11億元，同比增長40.62％。

良好的業(yè)績示范效應(yīng)下，機構(gòu)對于該股青睞有加也是意料中事，尤其是權(quán)益大廠富國基金極為看重。在一季報的十大流通股股東名單中，包括了富國消費主題、富國價值創(chuàng)造、富國品質(zhì)生活、富國高質(zhì)量混合等四只基金齊齊現(xiàn)身，幾乎占據(jù)了半壁江山，而它們的基金經(jīng)理均是有消費女神之稱的王園園。

對此，前述廣州私募人士向本刊指出：“重組膠原蛋白的發(fā)現(xiàn)應(yīng)用其實還要早，之所以產(chǎn)業(yè)界一直沒有爆發(fā)，主要還是在量產(chǎn)和成本等供給方面存在限制，約束了商業(yè)化進程，突破的關(guān)鍵應(yīng)該是在技術(shù)上?！?/p>

光電美容有望后來者居上?醫(yī)美龍頭收購、自研并舉殺入賽道

醫(yī)美光電項目可以分為激光類項目、光子類項目、射頻類項目等種類。激光項目通常有點陣激光、調(diào)q激光、脈沖激光等多種；光子類項目通常有IPL、OPT、DPL、M22、BBL等光子嫩膚；射頻類項目通常包括黃金微針、熱瑪吉、熱拉提，深藍射頻等；此外還有超聲刀項目。

根據(jù)新氧研究院和Frost&Sullivan數(shù)據(jù)，預(yù)計2030年非手術(shù)類醫(yī)美市場規(guī)?？蛇_4157億元，按照2022年光電類占非手術(shù)類項目比例為53.3%測算，預(yù)計2030年光電醫(yī)美消費市場規(guī)模可超2000億元。

本月下旬，科創(chuàng)板上市公司海目星發(fā)布公告，公司近期在中紅外飛秒激光（國內(nèi)把波長超過5μm的中紅外稱為長波紅外）關(guān)鍵技術(shù)及其醫(yī)療領(lǐng)域應(yīng)用中取得了重大突破。公告顯示，近年來中紅外飛秒激光開始被應(yīng)用到生物醫(yī)學(xué)中。

理論研究已經(jīng)證明6μm到9μm的中紅外激光可與生物組織發(fā)生劇烈的熱機械或熱化學(xué)反應(yīng)，尤其是特異性的中紅外波長可瞄準生物膠原蛋白共振峰，實現(xiàn)生物組織的膠原蛋白再生和有效刺激筋膜層收縮，達到皮膚膠原新生和收縮提拉的效果。當日公司股價隨即拉出20cm漲停，本月海目星股價已經(jīng)上漲超40%。

而這或許是醫(yī)美行業(yè)公司開卷“光電美容”的縮影。由于這一領(lǐng)域涉及的光電器械供給稀缺、需求廣闊，內(nèi)地醫(yī)美龍頭更多還是依靠收購?fù)赓Y快速實現(xiàn)切入。根據(jù)本刊的不完全統(tǒng)計，繼前幾年昊海生物科技收購以色列美迪邁EndyMed、華東醫(yī)藥收購以色列Viora全部股權(quán)、貝泰妮戰(zhàn)略投資YOUMAGIC單極射頻設(shè)備研發(fā)公司威脈醫(yī)療，最近的一例是去年四季度愛美客與Jeisys簽署了經(jīng)銷協(xié)議，獲得兩款光電抗衰器械在中國的推廣、分銷、銷售和相關(guān)服務(wù)，成為中國內(nèi)地獨家經(jīng)銷商。

有業(yè)內(nèi)人士對此點評：“布局光電醫(yī)美設(shè)備，預(yù)計開創(chuàng)新營收增長點。愛美客通過與Jeisys公司的合作，將二款在韓國已處于商業(yè)化階段的皮膚無創(chuàng)抗衰儀器引入國內(nèi)市場，實現(xiàn)國內(nèi)注冊及商業(yè)化銷售，豐富公司醫(yī)美皮膚科產(chǎn)品品類，拓展公司在光電醫(yī)美領(lǐng)域布局，創(chuàng)造新的營收和利潤增長點?！?/p>

而根據(jù)一位醫(yī)美行業(yè)資深消費者介紹：“相比初期醫(yī)美主打補水的玻尿酸，包括光電炮、熱瑪吉等光電醫(yī)美項目逐漸風(fēng)靡，其滿足的是抗衰老族群的緊致肌膚等需求；不過價格相對較貴，一次至少五六百的花費，同時至少要做十次以上才能見到效果?！?/p>

對于產(chǎn)業(yè)新趨勢，張毅也強調(diào)：“去年以來減肥藥的流行確實對醫(yī)美產(chǎn)生了一定的分流效應(yīng)，不過這也反過來促使醫(yī)美行業(yè)在填充類項目上進行創(chuàng)新，尤其是在美容、美白、祛斑等領(lǐng)域，并且最近來自男性的這類訴求也越來越多。”

此外，根據(jù)本刊利用Wind的不完全統(tǒng)計，目前在這一賽道的已上市公司大體還包括奇致激光（北交所）、*ST美谷（主板）、復(fù)銳醫(yī)療（港交所）等三家，后續(xù)暗潮洶涌澎湃！

（文中個股僅為舉例分析，不做買賣建議。）