核心員工股權(quán)激勵(lì)提高企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出：源自創(chuàng)新投入還是創(chuàng)新效率

摘?要：創(chuàng)新是企業(yè)獲得競爭優(yōu)勢的關(guān)鍵要素，核心員工是企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的主要參與者。本文利用中國滬深A(yù)股上市公司數(shù)據(jù)，通過逐年傾向得分匹配后，采用雙重差分模型，考察了核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新企業(yè)活動(dòng)的影響。研究發(fā)現(xiàn)：核心員工股權(quán)激勵(lì)能提高創(chuàng)新產(chǎn)出，其提高創(chuàng)新產(chǎn)出主要體現(xiàn)為提高了創(chuàng)新質(zhì)量，而不是提高了創(chuàng)新數(shù)量。當(dāng)公司為高新技術(shù)企業(yè)，所處省份的創(chuàng)新意識(shí)強(qiáng)度越濃、所處行業(yè)的市場競爭度越弱、所處省份的市場化指數(shù)越高，核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的提高作用就越強(qiáng)；核心員工股權(quán)激勵(lì)授予對(duì)象的范圍適度時(shí)，核心員工股權(quán)激勵(lì)才能提高創(chuàng)新產(chǎn)出；核心員工股權(quán)激勵(lì)會(huì)提高創(chuàng)新效率、增加員工的穩(wěn)定性、提高研發(fā)人員占比、提高碩士及以上人員占比、降低非高管層面的代理成本，進(jìn)而提高創(chuàng)新產(chǎn)出。

關(guān)鍵詞：核心員工；股權(quán)激勵(lì)；創(chuàng)新投入；創(chuàng)新效率；創(chuàng)新產(chǎn)出

中圖分類號(hào)：F273;F83251??文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A??文章編號(hào)：1001-148X（2024）01-0121-10

收稿日期：2023-07-07

作者簡介：劉張發(fā)（1982—），男，江西贛縣人，副教授，博士，研究方向：公司財(cái)務(wù)、管理創(chuàng)新。

基金項(xiàng)目：?國家自然科學(xué)基金地區(qū)項(xiàng)目?“核心員工股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量：?模式、?途徑及經(jīng)濟(jì)后果”，?項(xiàng)目編號(hào)：71962023；?江西省社會(huì)科學(xué)基金一般項(xiàng)目“多元視角下江西省科技創(chuàng)新能力的測度及提升對(duì)策”，項(xiàng)目編號(hào)：21GL40D；江西省博士后研究人員科研項(xiàng)目擇優(yōu)資助項(xiàng)目?“江西省六大優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)靜態(tài)和動(dòng)態(tài)科技創(chuàng)新指數(shù)水平及突破策略”，?項(xiàng)目編號(hào)：2021KY12；?江西省教育廳科技項(xiàng)目?“財(cái)政收緊背景下數(shù)字經(jīng)濟(jì)助力經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展研究：?現(xiàn)實(shí)基底、?邏輯機(jī)制與實(shí)現(xiàn)路徑”，?項(xiàng)目編號(hào)：?GJJ2200509。

一、引?言

黨的二十大報(bào)告指出“科技是第一生產(chǎn)力，人才是第一資源，創(chuàng)新是第一動(dòng)力”。?創(chuàng)新產(chǎn)出的提高一方面靠增加研發(fā)投入，另一方面有賴于創(chuàng)新效率的提高。近年來，中美貿(mào)易摩擦、世界政治格局不穩(wěn)定等因素給中國政府和企業(yè)造成了不利影響，依靠企業(yè)內(nèi)部資源和政府補(bǔ)助等來增加企業(yè)創(chuàng)新投入以提高創(chuàng)新產(chǎn)出的發(fā)展模式越來越受限。因此，尋求能提高創(chuàng)新效率進(jìn)而提高創(chuàng)新產(chǎn)出的激勵(lì)手段越發(fā)重要。

創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)關(guān)鍵在于人才，高管及核心員工是企業(yè)的重要人力資本。對(duì)創(chuàng)新活動(dòng)的主要參與者實(shí)施長期激勵(lì)至關(guān)重要［1］，股權(quán)激勵(lì)是長期激勵(lì)的重要手段。相對(duì)于普通員工，核心員工作為企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的主要直接參與者和具體執(zhí)行者，擁有專門技術(shù)、執(zhí)行核心業(yè)務(wù)、熟悉關(guān)鍵資源，是經(jīng)驗(yàn)、知識(shí)和技術(shù)創(chuàng)造的重要主體，核心員工的行為對(duì)企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)具有重要的影響［2］?，F(xiàn)有文獻(xiàn)從非高管員工或核心員工股權(quán)激勵(lì)視角探討了員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響，但現(xiàn)有研究并未解釋非高管員工或核心員工股權(quán)激勵(lì)是通過何種途徑促進(jìn)創(chuàng)新產(chǎn)出的。

企業(yè)的創(chuàng)新投入一般由董事會(huì)及高管作出決策，核心員工在創(chuàng)新投入的決策中通常難以起到?jīng)Q定性作用［3］，但核心員工是企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的直接參與者和具體執(zhí)行者，其行為直接影響到創(chuàng)新效率。那么，核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的促進(jìn)作用是源自促進(jìn)了創(chuàng)新投入還是提高了創(chuàng)新效率呢？盡管核心員工股權(quán)激勵(lì)具有積極作用，但如何確定核心員工的范圍卻是個(gè)難題，范圍過大，很容易產(chǎn)生“搭便車”現(xiàn)象。那么，何種授予范圍下核心員工股權(quán)激勵(lì)才能提高創(chuàng)新產(chǎn)出呢？

本文利用中國A股上市公司數(shù)據(jù)，考察核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的總體影響、動(dòng)態(tài)影響及機(jī)制。本文的邊際貢獻(xiàn)如下：一是準(zhǔn)確地識(shí)別了核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的促進(jìn)作用，并且分析了該促進(jìn)作用是因創(chuàng)新投入增加還是因創(chuàng)新效率的提高而導(dǎo)致的，現(xiàn)有文獻(xiàn)缺乏這方面的研究。二是現(xiàn)有研究較少考慮到很多公司短期內(nèi)會(huì)實(shí)施多次（期）股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，同一公司短期內(nèi)實(shí)施多次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃會(huì)導(dǎo)致股權(quán)激勵(lì)的相互疊加影響，進(jìn)而影響雙重差分實(shí)證的準(zhǔn)度甚至正確性，本文就此對(duì)樣本作了相應(yīng)的剔除。

二、理論分析與研究假設(shè)

關(guān)于高管股權(quán)激勵(lì)效果的研究相對(duì)成熟。部分學(xué)者探討了核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新投入該文研究樣本為制造業(yè)、信息傳輸和軟件及信息技術(shù)服務(wù)業(yè)、科學(xué)研究和技術(shù)服務(wù)業(yè)，采用OLS回歸的方法，文中未對(duì)核心員工股權(quán)激勵(lì)影響創(chuàng)新投入進(jìn)行詳細(xì)的理論闡述。［4］、創(chuàng)新產(chǎn)出［2，4-5］的影響。盡管馬莉莉等（2020）［6］發(fā)現(xiàn)核心員工股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度（授予股數(shù)占總股本比）可提高創(chuàng)新效率，但該文并未檢驗(yàn)核心員工股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度是否影響創(chuàng)新投入和創(chuàng)新產(chǎn)出該文的基準(zhǔn)回歸是OLS回歸，因果識(shí)別方法有待完善，文中的專利數(shù)也未說明是申請數(shù)還是授權(quán)數(shù)，事實(shí)上授權(quán)數(shù)還涉及是申請之后幾年內(nèi)的授權(quán)數(shù)問題。。

股權(quán)激勵(lì)對(duì)公司創(chuàng)新產(chǎn)出的影響除受到股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案本身的影響外，還受到內(nèi)外部諸多因素的影響。但現(xiàn)有文獻(xiàn)主要從企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)［7］、激勵(lì)方案有效期的長短［8］、等待期限［9］、資金來源、員工認(rèn)購比例、購買折價(jià)高低［3］等因素探討了股權(quán)激勵(lì)或員工持股計(jì)劃對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響。只有少量學(xué)者從“搭便車”問題（員工人數(shù)、員工人均成長性）、員工持股比例、平均等待期限、有效期、激勵(lì)差距、業(yè)績考核等因素探討了非高管員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響［10-11］。

根據(jù)公司治理理論和人力資本理論，員工和高管在企業(yè)發(fā)展中都具有重要作用。高管作為企業(yè)創(chuàng)新投入等重大投資的決策者［12］，對(duì)企業(yè)創(chuàng)新投入起到?jīng)Q定性作用，尤其是董事長、總經(jīng)理等核心高管在企業(yè)創(chuàng)新投入決策中起到關(guān)鍵作用。對(duì)核心員工實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，減少了核心員工的短視行為，但是核心員工并不參與企業(yè)創(chuàng)新投資決策，員工難以干預(yù)企業(yè)的創(chuàng)新投入［3］。因此，核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新投入的影響較小。

第一，核心員工股權(quán)激勵(lì)能增加公司員工的穩(wěn)定性，保證了創(chuàng)新的連貫性、一致性。

公司實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)后，普通員工只要留在公司繼續(xù)不斷努力工作，就可能轉(zhuǎn)變?yōu)楹诵膯T工，成為公司的股東。而員工股權(quán)激勵(lì)一般都設(shè)置了等待期，如核心員工離職后未行權(quán)則股權(quán)激勵(lì)將失效。股權(quán)激勵(lì)增加了核心員工的離職成本，可以降低員工的離職率［13］，進(jìn)而挽留更多的核心員工［14］，甚至還會(huì)吸引更多的核心員工。

實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)有利于提高核心員工的滿意度和忠誠度［15］，有利于提高員工的穩(wěn)定性。忠誠度的提高還可以激發(fā)核心員工的創(chuàng)新能動(dòng)性、創(chuàng)新靈感，這是提高創(chuàng)新效率以及創(chuàng)新成功的源泉。

創(chuàng)新活動(dòng)具備長期的、多階段的特點(diǎn)［16］。因此，股權(quán)激勵(lì)能鞏固創(chuàng)新團(tuán)隊(duì)、增加公司員工的穩(wěn)定性，該穩(wěn)定性的提高降低了核心員工包括核心技術(shù)員工的更替，保證了創(chuàng)新的連貫性、一致性，避免了創(chuàng)新項(xiàng)目的推倒重來，進(jìn)而提高創(chuàng)新效率。

第二，核心員工股權(quán)激勵(lì)會(huì)促進(jìn)提高公司研發(fā)人員占比、提高公司碩士及以上人員占比，進(jìn)一步增加核心員工之間團(tuán)隊(duì)合作、相互監(jiān)督帶來的優(yōu)勢互補(bǔ)、整合效應(yīng)。

創(chuàng)新活動(dòng)具備探索性，需要各參與人員的共同配合［16］，各類核心技術(shù)和業(yè)務(wù)人員在創(chuàng)新活動(dòng)中可形成優(yōu)勢互補(bǔ)、整合效應(yīng)。雖然公司創(chuàng)新的主要完成人員為技術(shù)類核心員工，但公司的其他類核心人員也能為創(chuàng)新提供幫助。如公司銷售人員從公司產(chǎn)品的消費(fèi)者獲得的產(chǎn)品缺陷信息并主動(dòng)提供給技術(shù)人員，能夠?yàn)楫a(chǎn)品創(chuàng)新提供方向；生產(chǎn)車間人員發(fā)現(xiàn)的生產(chǎn)工藝的不足，其提供的信息、建議可以為技術(shù)人員創(chuàng)新提供諸多幫助。

因此，在對(duì)技術(shù)人員激勵(lì)的同時(shí)，也對(duì)其他類核心人員激勵(lì)能夠使核心員工之間形成利益共同體，在創(chuàng)新活動(dòng)中形成統(tǒng)一目標(biāo)，能加強(qiáng)核心員工之間團(tuán)隊(duì)合作、互相監(jiān)督［11，17］，團(tuán)隊(duì)合作利于實(shí)現(xiàn)員工之間創(chuàng)新知識(shí)的共享，互相監(jiān)督利于減少創(chuàng)新活動(dòng)中的敷衍和怠慢，所以能提高公司創(chuàng)新效率，進(jìn)而提高創(chuàng)新產(chǎn)出。這種促進(jìn)團(tuán)隊(duì)合作的作用不僅體現(xiàn)在獲得股權(quán)激勵(lì)的核心員工之間，也體現(xiàn)在獲得股權(quán)激勵(lì)的核心員工與普通員工之間，獲得股權(quán)激勵(lì)的核心員工會(huì)主動(dòng)與普通人員分享知識(shí)經(jīng)驗(yàn)、詢問產(chǎn)品相關(guān)的情況。

股權(quán)激勵(lì)能吸引“特定類型”的員工［18］，如核心員工股權(quán)激勵(lì)更能吸引研發(fā)人員加入企業(yè)。核心研發(fā)人員通常是股權(quán)激勵(lì)對(duì)象，股權(quán)激勵(lì)在短期內(nèi)能容忍研發(fā)人員的創(chuàng)新失敗，如創(chuàng)新成功在長期將給予豐厚收益［7］。股權(quán)激勵(lì)具有“金手銬”的效應(yīng)［14］，也能挽留更多的研發(fā)類核心員工。創(chuàng)新對(duì)員工的知識(shí)要求更高，希望被公司劃分為核心員工而獲得股權(quán)激勵(lì)，現(xiàn)有部分員工會(huì)不斷學(xué)習(xí)、提高知識(shí)儲(chǔ)備。因此，更多的研發(fā)人員、高知識(shí)人才參與創(chuàng)新活動(dòng)，此時(shí)能提升創(chuàng)新活動(dòng)中形成的優(yōu)勢互補(bǔ)、整合效應(yīng)，更快地攻克創(chuàng)新難題，從而提高創(chuàng)新效率，進(jìn)而提高創(chuàng)新產(chǎn)出。

第三，核心員工股權(quán)激勵(lì)能降低非高管層面的代理成本。實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)后，一方面，核心員工可通過分享剩余索取權(quán)獲得工資和資本收入［19］，“雇傭者”和“所有者”的雙重身份使得核心員工能獲得勞動(dòng)和資本的雙重回報(bào)，從而緩解代理問題［20］。股權(quán)激勵(lì)通過在短期內(nèi)容忍創(chuàng)新參與者的失敗風(fēng)險(xiǎn)，在長期給予豐厚收益，能有效激勵(lì)創(chuàng)新參與者全身心投入到創(chuàng)新活動(dòng)中，提高參與創(chuàng)新的主動(dòng)性。另一方面，能促進(jìn)核心員工之間加強(qiáng)監(jiān)督［17］，核心員工會(huì)減少自利行為，從而降低代理成本、提高代理效率。事實(shí)上，因公司有了授予核心員工股權(quán)激勵(lì)的政策，普通員工都希望在下一次的激勵(lì)中被選中為核心員工，所以與普通員工相關(guān)的委托代理成本也會(huì)降低?；谝陨戏治鎏岢鋈缦录僭O(shè)：

H：核心員工股權(quán)激勵(lì)能提高企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與傾向得分匹配（PSM）

1樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

因金融類公司財(cái)務(wù)指標(biāo)可比性差、2006年公司研發(fā)投入的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則發(fā)生了較大變化、截至2021年年底國泰安數(shù)據(jù)庫中上市公司創(chuàng)新方面的數(shù)據(jù)庫更新至2017年，所以本文以2007—2017年滬深A(yù)股非金融類上市公司為樣本陳德球等（2021）［21］也是利用2017年及之前的中國A股上市公司樣本。本文的樣本時(shí)間跨度為11年，缺少2018—2021年數(shù)據(jù)并不影響本文的研究結(jié)論。，并剔除激勵(lì)股份回購和激勵(lì)方案取消的公司。因?qū)嵤┝?次（期）及以上核心員工股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的公司占比近1/3，假設(shè)每年平均在年中實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，為避免同一公司不同次（期）股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃之間的干擾及最終獲得更多的樣本，本文只保留了前4年和后3年內(nèi)都未再發(fā)生其他次核心員工股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的樣本2020年及之前上市公司核心員工股權(quán)激勵(lì)事件有效期的均值為44年，其中520%的激勵(lì)事件有效期為4年。。為保證實(shí)施激勵(lì)前后都能觀察到公司至少3年的創(chuàng)新數(shù)據(jù)，最后保留了2010—2014年實(shí)施了核心員工股權(quán)激勵(lì)的上市公司348家。相關(guān)數(shù)據(jù)主要來源于國泰安數(shù)據(jù)庫，為減少數(shù)據(jù)極端值的影響，本文對(duì)連續(xù)變量兩端進(jìn)行了1%的縮尾處理。

2傾向得分匹配（PSM）

本文把已實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)事件的上市公司視為實(shí)驗(yàn)組，是否實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)可能會(huì)受到公司本身特征的影響，即存在樣本的自選擇偏差。為緩解這種自選擇偏差，本文以已實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)上市公司的前一年特征指標(biāo)為協(xié)變量，在滿足共同支撐的條件下，采用“一對(duì)一，無放回”近鄰匹配方法，在同一年度為實(shí)驗(yàn)組匹配控制組，控制組公司來自2017年及之前一直未實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)的上市公司。匹配采用logit估計(jì)傾向得分，被解釋變量為當(dāng)年是否已實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)，如已實(shí)施取1，否則為0。

參考《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》、相關(guān)文獻(xiàn)的做法選取協(xié)變量。協(xié)變量主要包括：上市公司及子公司發(fā)明專利申請數(shù)加1的自然對(duì)數(shù)（lninvent45）、虛擬變量是否國企（soe，如是國企取值為1，否則為0）、行業(yè)虛擬變量（indust）、高管持股比例（manhold）、總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)（lnasset）、凈資產(chǎn)收益率（roe）、資產(chǎn)負(fù)債率（lev）、上市公司已上市年限加1的自然對(duì)數(shù)（lnage）、營業(yè)收入增長率（revgro）、貨幣資金占總資產(chǎn)比重（cash）、董事會(huì)人數(shù)的自然對(duì)數(shù)（lndirector）、第一大股東股權(quán)比例（largest）、虛擬變量是否雙職合一（dual，如董事長與總經(jīng)理為同一人取值為1，否則為0）、管理層人均薪酬的自然對(duì)數(shù)（lnmanpay）、獨(dú)立董事人數(shù)占董事會(huì)總?cè)藬?shù)比重（indepe）。為盡可能緩解高管股權(quán)激勵(lì)的影響，本文在匹配時(shí)保證了每對(duì)實(shí)驗(yàn)組和控制組公司在高管股權(quán)激勵(lì)方面保持一致。匹配后有230家實(shí)驗(yàn)組公司成功匹配到控制組公司。

（二）變量說明

參考余明桂等（2016）［22］等相關(guān)文獻(xiàn)的做法，采用當(dāng)期、未來一期、未來兩期上市公司及子公司發(fā)明專利申請數(shù)來衡量創(chuàng)新產(chǎn)出（lninvent45，申請數(shù)加1的自然對(duì)數(shù)）。核心解釋變量為當(dāng)年是否已實(shí)施或存在核心員工股權(quán)激勵(lì)（D），如某公司在當(dāng)年已實(shí)施或存在核心員工股權(quán)激勵(lì)，此時(shí)D取值為1，否則為0。核心員工主要指非高管中的核心技術(shù)、核心業(yè)務(wù)等人員。參考Chang?et?al（2015）［11］、孟慶斌等（2019）［3］的做法設(shè)置控制變量Y。被解釋變量為創(chuàng)新產(chǎn)出時(shí)，控制變量（以向量Y表示）包括創(chuàng)新投入（rdsr）和向量X。控制變量向量X包括前文匹配協(xié)變量中除lninvent45外的所有變量。還控制了年度、行業(yè)、省份虛擬變量。

（三）模型設(shè)計(jì)

1核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響

本文構(gòu)建模型（1）來考察核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響。

lninvent45=γ0+γ1Dit+γ′2Yit+yearit+indust12it+provincodeit+εit（1）

模型（1）的左邊為t、t+1、t+2期創(chuàng)新產(chǎn)出（lninvent45），εit是隨機(jī)干擾項(xiàng)。如γ1顯著為正，則驗(yàn)證了前文的假設(shè)H。

2創(chuàng)新產(chǎn)出平行趨勢檢驗(yàn)及核心員工股權(quán)激勵(lì)的動(dòng)態(tài)作用

下文采用圖的形式展示了實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)前實(shí)驗(yàn)組和控制組創(chuàng)新產(chǎn)出的平行趨勢，也參考Bertrand?and?Mullainathan（2003）［23］的做法，構(gòu)建了模型（2）。

lninvent45it=δ0+δ1Ti*before3it+δ2Ti*before2it+δ3Ti*before1it+δ4Ti*currentit+δ5Ti*after1it+δ6Ti*after2it+δ7Ti*after3it+δ8Ti*after4it+δ9Ti*after5it+δ10Yit+yearit+indust12it+provincodeit+εit（2）

Ti是分組虛擬變量，如樣本為實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)的實(shí)驗(yàn)組Ti取值為1，控制組企業(yè)取值為0。before1至before3為虛擬變量，如某年度分別為實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)的前1-3年，則取值為1，否則為0。current為虛擬變量，如某年度為實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)的當(dāng)年則取值為1，否則為0。after1至after5為虛擬變量，如某年度分別為實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)的后1-5年，則取值為1，否則為0。因核心員工股權(quán)激勵(lì)的平均有效期為45年，同時(shí)為保證能觀察實(shí)施前3年的平行趨勢，所以本文比較了實(shí)驗(yàn)組與控制組創(chuàng)新產(chǎn)出實(shí)施前3年和后5年的差距。

四、實(shí)證結(jié)果分析

（一）匹配結(jié)果與描述性統(tǒng)計(jì)

除營業(yè)收入增長率和第一大股東股權(quán)比例外，匹配前實(shí)驗(yàn)組和控制組在實(shí)驗(yàn)組實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)前1年各控制變量都至少在5%的水平上存在顯著差異。除貨幣資金占總資產(chǎn)比重只在10%的水平上存在顯著差異外，匹配后實(shí)驗(yàn)組和控制組在實(shí)驗(yàn)組實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)前1年各控制變量都不存在顯著差異，匹配效果較好限于篇幅，匹配結(jié)果和描述性統(tǒng)計(jì)未列示。如有需要，可向作者索取。。

圖1?核心員工股權(quán)激勵(lì)實(shí)施前3—后5年發(fā)明專利申請數(shù)加1的自然對(duì)數(shù)

（二）股權(quán)激勵(lì)前創(chuàng)新產(chǎn)出的平行趨勢檢驗(yàn)與基準(zhǔn)回歸分析

如圖1所示，0期表示實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)的當(dāng)年，-3期表示實(shí)施的前3年，其他類推。由圖1可知，實(shí)驗(yàn)組和控制組公司的創(chuàng)新產(chǎn)出在實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)的前3年保持了平行趨勢，實(shí)施1—5年后實(shí)驗(yàn)組的發(fā)明專利申請數(shù)都提高了，實(shí)施后的第2年、第4年和第5年提高效果較為明顯。值得注意的是，因在這230家已實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)的公司中，有的激勵(lì)計(jì)劃激勵(lì)總股份會(huì)分年度分批授予，所以圖1展示的動(dòng)態(tài)作用不夠準(zhǔn)確。在文后的穩(wěn)健性分析中，本文將剔除激勵(lì)總股份分2批及以上授予完成的樣本，以準(zhǔn)確識(shí)別核心員工股權(quán)激勵(lì)的動(dòng)態(tài)作用。

為進(jìn)一步驗(yàn)證平行趨勢，借助模型（2）進(jìn)行了計(jì)量分析。由表1列（1）可知，Ti*before1至Ti*before3的系數(shù)都不顯著，進(jìn)一步驗(yàn)證了實(shí)驗(yàn)組與控制組發(fā)明專利申請數(shù)滿足平行趨勢；實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)后的第2年、第4年和第5年系數(shù)顯著為正且相對(duì)更大，即對(duì)發(fā)明專利申請數(shù)的激勵(lì)作用相對(duì)更強(qiáng)，與圖1的結(jié)果一致。

借助模型（1）對(duì)假設(shè)H回歸分析。由表1列（2）至列（4）可知，核心解釋變量D顯著為正，說明核心員工股權(quán)激勵(lì)能提高創(chuàng)新產(chǎn)出，驗(yàn)證了假設(shè)H。在控制變量加入了創(chuàng)新投入（rdsr）的情況下，核心解釋變量D依然顯著為正，說明核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的促進(jìn)作用并非由創(chuàng)新投入的增加導(dǎo)致的。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

一是采用上市公司及其關(guān)聯(lián)公司（子公司、聯(lián)營公司、合營公司）發(fā)明專利申請數(shù)作為創(chuàng)新產(chǎn)出的代理變量。二是工具變量法緩解內(nèi)生性。參考Hochberg?and?Lindsey（2010）［17］、Chang?et?al（2015）［11］的做法，選取該公司同省份其他行業(yè)且發(fā)明專利申請數(shù)為0的上市公司核心解釋變量D的均值Dmean為工具變量。三是以三類專利申請總數(shù)代替發(fā)明專利申請數(shù)來衡量創(chuàng)新產(chǎn)出，結(jié)果顯示核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)公司發(fā)明專利申請數(shù)的影響大于對(duì)三類專利申請總數(shù)的影響。四是剔除激勵(lì)計(jì)劃激勵(lì)總股份分了2批及以上授予完成的實(shí)驗(yàn)組。結(jié)果顯示，股權(quán)激勵(lì)前滿足平行趨勢，只有實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)后的第2年、第5年系數(shù)顯著為正，且第2年的系數(shù)大于第5年的系數(shù)，說明核心員工股權(quán)激勵(lì)后第2年對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的激勵(lì)作用大于第5年的（限于篇幅，原因分析未列示）。五是只保留實(shí)施了1次核心員工股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃且激勵(lì)股份總數(shù)1批授予完成的實(shí)驗(yàn)組。結(jié)果顯示，核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)發(fā)明專利申請數(shù)的影響顯著，但對(duì)三類專利申請總數(shù)的影響不顯著。實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)后，核心員工不是參與創(chuàng)新活動(dòng)的面子工作，而是積極地參與實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新活動(dòng)，所以能提高公司創(chuàng)新質(zhì)量（發(fā)明專利申請數(shù)），而不是創(chuàng)新數(shù)量。六是采用發(fā)明專利授權(quán)數(shù)衡量創(chuàng)新產(chǎn)出。參考陳德球等（2021）［21］的做法，采用發(fā)明專利申請后3年內(nèi)（申請當(dāng)年、第二年及第三年）授權(quán)數(shù)加1的自然對(duì)數(shù)來衡量創(chuàng)新產(chǎn)出。同時(shí)，還以發(fā)明專利申請后4年內(nèi)（申請當(dāng)年、第二年、第三年及第四年）授權(quán)數(shù)加1的自然對(duì)數(shù)來衡量創(chuàng)新產(chǎn)出。七是采用Tobit和標(biāo)準(zhǔn)負(fù)二項(xiàng)回歸。檢驗(yàn)結(jié)果限于篇幅，穩(wěn)健性結(jié)果未列示，如有需要可向作者索取。都支持了假設(shè)H。

五、在高新技術(shù)企業(yè)資質(zhì)方面的異質(zhì)性

樣本分組方法為：針對(duì)實(shí)驗(yàn)組公司，根據(jù)每個(gè)公司實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)前一年是否屬于高新技術(shù)企業(yè)分為高新技術(shù)企業(yè)和非高新技術(shù)企業(yè)2組，根據(jù)每個(gè)公司激勵(lì)計(jì)劃激勵(lì)股份總數(shù)分批授予完成的批數(shù)分為1批授予和2批及以上授予2組；針對(duì)控制組公司，利用前文的匹配結(jié)果，根據(jù)與其匹配的實(shí)驗(yàn)組公司的分組情況進(jìn)行相應(yīng)分組。

由表2可知，高新技術(shù)企業(yè)組核心解釋變量D的系數(shù)顯著為正，而非高新技術(shù)企業(yè)組不顯著。企業(yè)申請認(rèn)定高新技術(shù)企業(yè)的條件之一為“從事研發(fā)和相關(guān)技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)的科技人員占企業(yè)當(dāng)年職工總數(shù)的比例不低于一定水平（如10%）”。企業(yè)為高新技術(shù)企業(yè)，說明該企業(yè)的技術(shù)類員工占比較多，當(dāng)實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)時(shí)，激勵(lì)對(duì)象中研發(fā)人員占比會(huì)更多，財(cái)務(wù)、銷售、生產(chǎn)等人員可能相對(duì)更少。會(huì)有更多的技術(shù)類員工參與團(tuán)隊(duì)合作和互相監(jiān)督［11，17］，各種技術(shù)類員工在創(chuàng)新活動(dòng)中可形成優(yōu)勢互補(bǔ)、整合效應(yīng)。

六、在哪些區(qū)域的企業(yè)實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的提升更強(qiáng)

樣本分組方法與分析高新技術(shù)企業(yè)資質(zhì)的差異性一致，由表3、表4可知，在創(chuàng)新意識(shí)濃、行業(yè)市場競爭度弱、市場化指數(shù)高的組，核心解釋變量D的系數(shù)相對(duì)更大。

省份創(chuàng)新意識(shí)強(qiáng)度采用該省已上市的高新技術(shù)企業(yè)個(gè)數(shù)占全省上市企業(yè)數(shù)量的比例來衡量，本文同時(shí)考慮了高新技術(shù)企業(yè)資質(zhì)存在有效期的特點(diǎn)。省份創(chuàng)新意識(shí)越淡，創(chuàng)新氛圍也就越淡，屬于該省的公司中積極開展創(chuàng)新活動(dòng)的占比少，公司的創(chuàng)新行為會(huì)模仿周圍的公司，即創(chuàng)新意識(shí)不濃、更不會(huì)積極開展創(chuàng)新，所以雖然公司實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)，但對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的提升作用也相對(duì)有限。

赫芬達(dá)爾-赫希曼指數(shù)（hhi）越大，行業(yè)市場競爭度越弱，該行業(yè)產(chǎn)品競爭越不激烈，所以所處行業(yè)市場競爭度越低的企業(yè)往往創(chuàng)新產(chǎn)出相對(duì)較低，此時(shí)核心員工股權(quán)激勵(lì)提高企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出還有比較大的空間，即對(duì)創(chuàng)新效率的提高作用更大。

市場化水平指數(shù)包括政府與市場的關(guān)系、非國有經(jīng)濟(jì)的發(fā)展、要素市場的發(fā)育程度、市場中介組織的發(fā)育和法律制度環(huán)境、產(chǎn)品市場的發(fā)育程度等五項(xiàng)。市場化指數(shù)越大，意味著政府干預(yù)企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)的程度越低、要素質(zhì)量提高且流動(dòng)更暢通、知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)力度加強(qiáng)、產(chǎn)品市場制度完善、產(chǎn)品競爭激烈，這些都會(huì)激發(fā)公司創(chuàng)新的積極性，也為股權(quán)激勵(lì)積極作用的發(fā)揮提供了很好的外部環(huán)境。因此，所處省份的市場化指數(shù)越高，公司核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的促進(jìn)作用也越高。

七、何種授予對(duì)象范圍下核心員工股權(quán)激勵(lì)才能提高創(chuàng)新產(chǎn)出

根據(jù)門檻檢驗(yàn)結(jié)果可知，核心員工人數(shù)的只有單一門檻檢驗(yàn)通過了1%水平下的顯著性檢驗(yàn)，其對(duì)應(yīng)的門檻取值為4人。核心員工人數(shù)占比的單一和二重及三重門檻檢驗(yàn)結(jié)果都通過了1%水平下的顯著性檢驗(yàn)，其對(duì)應(yīng)的門檻取值分別為00011、00022和01870本文把核心員工人數(shù)或核心員工占比同時(shí)作為核心解釋變量和門檻變量進(jìn)行門檻回歸，發(fā)現(xiàn)門檻效應(yīng)不顯著。。

由表5列（1）可知，只有在第2個(gè)區(qū)間核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響才顯著為正，說明只有核心人員人數(shù)大于一重門檻取值4人時(shí)，核心員工股權(quán)激勵(lì)才能提高創(chuàng)新產(chǎn)出。由列（2）可知，只有在前3個(gè)區(qū)間核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響才顯著為正，說明只有核心人員人數(shù)占比小于三重門檻取值01870時(shí)，核心員工股權(quán)激勵(lì)才能提高創(chuàng)新產(chǎn)出。

八、機(jī)制分析

根據(jù)前文假設(shè)H的論述，核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)公司創(chuàng)新投入的影響不明顯，但能提高創(chuàng)新效率，能增加公司員工的穩(wěn)定性、提高公司研發(fā)人員占比、提高公司碩士及以上人員占比、降低非高管層面的代理成本，進(jìn)而提高創(chuàng)新產(chǎn)出。

（一）源自創(chuàng)新效率方面的機(jī)制

1核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新投入和創(chuàng)新效率的影響

因中國高新技術(shù)企業(yè)的認(rèn)定條件之一是研發(fā)費(fèi)用占營業(yè)收入比要達(dá)到一定水平，同時(shí)參考以往大部分文獻(xiàn)的做法，本文采用當(dāng)期、未來一期研發(fā)投入金額占營業(yè)收入比來衡量創(chuàng)新投入（rdsr）與創(chuàng)新產(chǎn)出相比，創(chuàng)新投入的滯后性相對(duì)更短，所以只取了當(dāng)期、未來一期的創(chuàng)新投入。。參考陳德球等（2021）［21］的做法，采用當(dāng)期、未來一期、未來兩期上市公司及子公司發(fā)明專利申請數(shù)與研發(fā)投入金額自然對(duì)數(shù)的比值來衡量創(chuàng)新效率（inv45rd），同時(shí)參考Bradley?et?al（2017）［24］的做法，也采用當(dāng)期、未來一期、未來兩期發(fā)明專利申請數(shù)與不包括管理層的員工人數(shù)的比值來衡量創(chuàng)新效率（inv45num）。

被解釋變量為創(chuàng)新投入時(shí)，控制變量為向量X。被解釋變量為創(chuàng)新效率時(shí)，控制變量為向量Y（與前文設(shè)置一致）。由表6可知，核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新投入的影響不明顯，但能提高創(chuàng)新效率。

李春濤和宋敏（2010）［25］研究發(fā)現(xiàn)高管股權(quán)激勵(lì)能提高企業(yè)創(chuàng)新投入，在控制變量中沒有加入創(chuàng)新投入時(shí)，高管股權(quán)激勵(lì)也能促進(jìn)創(chuàng)新產(chǎn)出。然而，姜英兵和于雅萍（2017）［2］?在控制變量中加入了創(chuàng)新投入時(shí)，高管股權(quán)激勵(lì)并不能促進(jìn)創(chuàng)新產(chǎn)出。馬莉莉等（2020）［6］研究發(fā)現(xiàn)高管股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度與創(chuàng)新效率關(guān)系不顯著。說明高管股權(quán)激勵(lì)并不是通過提高創(chuàng)新效率而主要是通過增加創(chuàng)新投入來促進(jìn)創(chuàng)新產(chǎn)出的。

2激勵(lì)前創(chuàng)新效率的平行趨勢檢驗(yàn)與動(dòng)態(tài)作用分析

如圖2所示，實(shí)驗(yàn)組和控制組公司的創(chuàng)新效率在實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)的前2年保持了平行趨勢，實(shí)施1—5年后2組創(chuàng)新效率的差距整體逐年增大，即對(duì)創(chuàng)新效率的提升作用逐年增強(qiáng)。因創(chuàng)新產(chǎn)出受到創(chuàng)新投入和創(chuàng)新效率的影響外，還會(huì)受到眾多其他因素的影響，所以實(shí)驗(yàn)組和控制組公司創(chuàng)新產(chǎn)出差距、創(chuàng)新效率差距的演變存在差異。

（二）源自員工、非高管層面的代理成本方面的機(jī)制

參考Bentley?et?al（2013）［26］的做法，采用過去5年公司員工人數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)差來衡量員工穩(wěn)定性（standa）。研發(fā)人員占比（rdpr）為公司研發(fā)人員占公司員工總?cè)藬?shù)的比重，碩士及以上人員占比（postrate）為公司碩士及以上人員數(shù)占員工總?cè)藬?shù)的比重。利用總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率來衡量公司總體的代理成本（agency1）。參考周冬華等（2019）［9］的做法，利用管理費(fèi)用占營業(yè)收入的比重來衡量公司高管方面的代理成本（agency2）。也采用管理費(fèi)用與銷售費(fèi)用之和再除以上年度營業(yè)收入的比值來衡量代理成本（agency3）。

由表7可知，實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)后，提高了員工穩(wěn)定性、研發(fā)人員占比、碩士及以上人員占比。實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)后，公司能提高總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（agency1），但對(duì)涉及管理費(fèi)用的代理成本（agency2、agency3）的影響不顯著?？傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的改變不僅僅是由高管行為導(dǎo)致的，更多的是由技術(shù)、生產(chǎn)、銷售等人員的行為共同導(dǎo)致的。核心員工由核心技術(shù)、核心生產(chǎn)、核心銷售等人員組成，實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)后，降低了代理成本，提升了代理效率，提高了公司的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。管理費(fèi)用主要是公司行政管理部門為組織和管理生產(chǎn)經(jīng)營而發(fā)生的各類費(fèi)用，主要衡量的是高管方面的代理成本，所以實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)包含管理費(fèi)用的代理成本的影響不顯著。

九、結(jié)論與啟示

本文利用中國滬深A(yù)股上市公司數(shù)據(jù)，考察了核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新的影響，得到如下結(jié)論：（1）核心員工股權(quán)激勵(lì)能提高創(chuàng)新產(chǎn)出，其對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的提高作用主要體現(xiàn)在鎖定期結(jié)束后的第1年和首次行權(quán)期或解鎖期結(jié)束后的第1年。根據(jù)穩(wěn)健性分析可知，其提高創(chuàng)新產(chǎn)出主要體現(xiàn)為提高了創(chuàng)新質(zhì)量（發(fā)明專利申請），而不是提高了創(chuàng)新數(shù)量（三類專利申請數(shù)）。（2）當(dāng)公司為高新技術(shù)企業(yè)、所處省份的創(chuàng)新意識(shí)強(qiáng)度越濃、所處行業(yè)的行業(yè)市場競爭度越弱、所處省份的市場化指數(shù)越高，公司核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的促進(jìn)作用越強(qiáng)。（3）核心員工人數(shù)大于4人，同時(shí)核心員工人數(shù)占總職工人數(shù)比小于01870時(shí)，核心員工股權(quán)激勵(lì)才能提高創(chuàng)新產(chǎn)出。（4）核心員工股權(quán)激勵(lì)對(duì)公司創(chuàng)新投入的影響不顯著，但會(huì)提高創(chuàng)新效率、增加公司員工的穩(wěn)定性、提高公司研發(fā)人員占比、提高公司碩士及以上人員占比、降低非高管層面的代理成本，進(jìn)而提高創(chuàng)新產(chǎn)出。其對(duì)創(chuàng)新效率的提高作用整體上逐年增強(qiáng)。

根據(jù)以上研究結(jié)論，得到如下啟示：

第一，自創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略實(shí)施至今近10年，在前期通過政府補(bǔ)助、退稅、稅收優(yōu)惠、研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除等政策為企業(yè)爭取了更多創(chuàng)新資源，這些主要表現(xiàn)為政府促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新投入的行為。然而，中國創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略必須逐漸降低對(duì)增加創(chuàng)新投入路徑的依賴，應(yīng)積極尋求能提高創(chuàng)新效率進(jìn)而提高創(chuàng)新產(chǎn)出的發(fā)展路徑。同時(shí)，要求企業(yè)在提高創(chuàng)新產(chǎn)出時(shí)，不應(yīng)滿足于創(chuàng)新數(shù)量的提升，更應(yīng)該追求創(chuàng)新質(zhì)量方面的提升。本文的研究結(jié)論說明核心員工股權(quán)激勵(lì)就是一種滿足新時(shí)代要求的創(chuàng)新激勵(lì)手段。值得說明的是，雖然高管股權(quán)激勵(lì)并不是通過提高創(chuàng)新效率而主要是通過增加創(chuàng)新投入來促進(jìn)創(chuàng)新產(chǎn)出的，但也不能否定高管股權(quán)的激勵(lì)作用。只有保證一定的創(chuàng)新投入，再基于更高發(fā)展階段要求的提高創(chuàng)新效率，創(chuàng)新產(chǎn)出才能增長更快。核心員工股權(quán)激勵(lì)是高管股權(quán)激勵(lì)的拓展，是一種有益補(bǔ)充。

第二，尖端人才流失海外、高層人才聚集沿海、優(yōu)秀人才跳槽易主現(xiàn)象屢見不鮮，留住人才、吸引人才是發(fā)展主體面臨的首要問題，本文研究結(jié)論說明核心員工股權(quán)激勵(lì)是留住人才、吸引人才的有效政策之一。

第三，各地方政府應(yīng)積極推動(dòng)當(dāng)?shù)仄髽I(yè)成為高新技術(shù)企業(yè)，發(fā)揮這類企業(yè)的示范引領(lǐng)作用，為充分發(fā)揮各種激勵(lì)手段的作用營造良好的外部環(huán)境。公司所處行業(yè)的行業(yè)市場競爭度越弱，外部競爭環(huán)境倒逼公司提高創(chuàng)新的動(dòng)力就越弱，此時(shí)應(yīng)居安思危，充分利用核心員工股權(quán)激勵(lì)能更有力地提升創(chuàng)新的時(shí)機(jī)，積極實(shí)施核心員工股權(quán)激勵(lì)。建議政府應(yīng)該提高區(qū)域市場化水平指數(shù)，為核心員工股權(quán)激勵(lì)發(fā)揮更大的作用提供良好的市場環(huán)境。如完善知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)制度，設(shè)立專利申請幫扶機(jī)構(gòu)、設(shè)立集中一站式專利申請受理機(jī)構(gòu)、規(guī)定每個(gè)工作環(huán)節(jié)的最長辦理時(shí)限等。應(yīng)進(jìn)一步減少對(duì)市場的干預(yù)，充分發(fā)揮市場在資源優(yōu)化配置時(shí)的作用，爭做企業(yè)的“助推器”而不是“絆腳石”，優(yōu)化營商環(huán)境，發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟(jì)和數(shù)字服務(wù)，引進(jìn)區(qū)塊鏈技術(shù)，擴(kuò)大智能服務(wù)范圍，提高服務(wù)效率和質(zhì)量。

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［4］?黃新建，尤珊珊.?股權(quán)激勵(lì)契約、技術(shù)創(chuàng)新與創(chuàng)新效率［J］.?科研管理，?2020，41（3）：?217-226.

［5］?陳效東.?誰才是企業(yè)創(chuàng)新的真正主體：高管人員還是核心員工［J］.?財(cái)貿(mào)經(jīng)濟(jì)，?2017，38（12）：?127-144.

［6］?馬莉莉，廖靜雯，陳镕秀.?技術(shù)董事、股權(quán)激勵(lì)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新效率的影響［J］.?科技進(jìn)步與對(duì)策，?2020，37（21）：?82-90.

［7］?田軒，孟清揚(yáng).?股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃能促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新嗎［J］.?南開管理評(píng)論，?2018，21（3）：?176-190.

［8］?劉寶華，王雷.?業(yè)績型股權(quán)激勵(lì)、行權(quán)限制與企業(yè)創(chuàng)新［J］.?南開管理評(píng)論，?2018，21（1）：?17-27+38.

［9］?周冬華，黃佳，趙玉潔.?員工持股計(jì)劃與企業(yè)創(chuàng)新［J］.?會(huì)計(jì)研究，?2019（3）：?63-70.

［10］郭蕾，肖淑芳，李雪婧，等.?非高管員工股權(quán)激勵(lì)與創(chuàng)新產(chǎn)出——基于中國上市高科技企業(yè)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)［J］.?會(huì)計(jì)研究，?2019（7）：?59-67.

［11］Xin?Chang，Kangkang?Fu，AngieLow，et?al.?Non-Executive?Employee?Stock?Options?and?Corporate?Innovation［J］.?Journal?of?Financial?Economics，?2015，115（1）：?168-188.

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［13］Katherine?J?Klein.?Employee?Stock?Ownership?and?Employee?Attitudes：?A?Test?of?Three?Models［J］.?Journal?of?applied?psychology，?1987，72（2）：?319.

［14］Serdar?Aldatmaz，Paige?Ouimet，Edward?D?Van?Wesep.?The?Option?to?Quit：?the?Effect?of?Employee?Stock?Options?on?Turnover［J］.?Journal?of?Financial?Economics，?2018，127（1）：?136-151.

［15］Andreas?Kornelakis.?Why?Are?Your?Reward?Strategies?Not?Working？?The?Role?of?Shareholder?Value，?Country?Context，?and?Employee?Voice［J］.?Business?Horizons，?2018，61（1）：?107-113.

［16］Bengt?Holmstrom.?Agency?costs?and?innovation［J］.?Journal?of?Economic?Behavior?&?Organization，1989，12（3）：?305-327.

［17］Yael?V?Hochberg，Laura?Anne?Lindsey.?Incentives，?Targeting?and?Firm?Performance：?An?Analysis?of?Non-Executive?Stock?Options［J］.?Review?of?Financial?Studies，?2010，23（11）：?4148-4186.

［18］Christopher?D?Ittner，Richard?A?Lambert，David?F?Larcker.?The?Structure?and?Performance?Consequences?of?Equity?Grants?to?Employees?of?New?Economy?Firms［J］.?Journal?of?Accounting?and?Economics，?2003，34（1-3）：?89-127.

［19］E?Han?Kim，Paige?Ouimet.?Broad-Based?Employee?Stock?Ownership：?Motives?and?Outcomes［J］.?The?Journal?of?Finance，?2014，69（3）：?1273-1319.

［20］劉麗輝，孫丹，劉睿.?員工持股計(jì)劃、代理成本與企業(yè)創(chuàng)新績效研究［J］.?宏觀經(jīng)濟(jì)研究，?2021（6）：?161-175.

［21］陳德球，孫穎，王丹.?關(guān)系網(wǎng)絡(luò)嵌入、聯(lián)合創(chuàng)業(yè)投資與企業(yè)創(chuàng)新效率［J］.?經(jīng)濟(jì)研究，?2021，56（11）：?67-83.

［22］余明桂，鐘慧潔，范蕊.?業(yè)績考核制度可以促進(jìn)央企創(chuàng)新嗎？［J］.?經(jīng)濟(jì)研究，?2016（12）：?104-117.

［23］Marianne?Bertrand，Sendhil?Mullainathan.?Enjoying?the?Quiet?Life？?Corporate?Governance?and?Managerial?Preferences［J］.?Journal?of?Political?Economy，?2003，?111（5）：?1043-1075.

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［25］李春濤，宋敏.?中國制造業(yè)企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)：所有制和CEO激勵(lì)的作用［J］.?經(jīng)濟(jì)研究，?2010（5）：?55-67.

［26］Kathleen?A?Bentley，Thomas?C?Omer，Nathan?Y?Sharp.?Business?Strategy，?Financial?Reporting?Irregularities，?and?Audit?Effort［J］.?Contemporary?Accounting?Research，?2013，?30（2）：?780-817.

Core?Employee?Equity?Incentive?to?Improve?Innovation?Output：?From?Innovation

Input?or?Innovation?Efficiency

LIU?Zhangfa1，2

（1.?School?of?Economics?and?Trade（Water?Economics?and?Management?Research?Center），?Nanchang

Institute?of?Technology，?Nanchang?330099，?China;?2.School?of?Accounting，?Jiangxi?University?of

Finance?and?Economics，Nanchang?330013，?China）

Abstract：??Innovation?is?the?key?factor?for?enterprises?to?gain?competitive?advantage，?and?core?employees?are?the?main?participants?in?enterprise?innovation?activities.?Based?on?the?data?of?Shanghai?and?Shenzhen?A-share?listed?companies，?this?paper?investigates?the?impact?of?core?employee?equity?incentive?on?innovation?by?using?the?difference-difference?model?after?year-by-year?propensity?score?matching.?The?results?show?that：?Core?employee?equity?incentive?can?improve?innovation?output，?and?its?effect?on?innovation?output?is?mainly?reflected?in?the?improvement?of?innovation?quality?rather?than?the?improvement?of?innovation?quantity.?When?the?company?is?a?high-tech?enterprise，?the?stronger?the?innovation?consciousness?of?the?province，?the?weaker?the?market?competition?degree?of?the?industry，?and?the?higher?the?marketization?index?of?the?province，?the?stronger?the?role?of?core?employee?equity?incentive?on?the?improvement?of?innovation?output.?Only?when?the?target?range?of?core?employee?equity?incentive?is?appropriate，?can?core?employee?equity?incentive?improve?innovation?output.?Core?employee?equity?incentive?can?improve?innovation?efficiency，?increase?the?stability?of?employees，?increase?the?proportion?of?R&D?personnel，?increase?the?proportion?of?personnel?with?masters?degree?or?above，?reduce?the?agency?cost?at?the?non-executive?level，?and?thus?improve?innovation?output.

Key?words：core?employee;?equity?incentive;?innovation?input;?innovation?efficiency;?innovation?output

（責(zé)任編輯：趙春江）