地方政府債券風(fēng)險(xiǎn)管理中存在的問(wèn)題及對(duì)策

張楠?劉宇

分稅制改革以來(lái)，地方政府的財(cái)權(quán)和事權(quán)出現(xiàn)不對(duì)稱的局面，發(fā)行地方政府債券變成了一種不可或缺的融資方法。政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防控與國(guó)家政治經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定性息息相關(guān)。政府舉債行為是國(guó)家信用的一種存在形式，如果政府出現(xiàn)了債務(wù)償還不力的情況，將使得政府公信力受損。另外，政府一旦出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)，會(huì)造成經(jīng)濟(jì)滑坡，使得投資者信心不足。本文從地方政府債券在發(fā)行過(guò)程中常見(jiàn)的結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)、償還風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)等方面進(jìn)行詳細(xì)分析，并給出相應(yīng)的解決方案。

地方政府債券，從字面理解即為以地方政府為債務(wù)人，承擔(dān)還本付息的責(zé)任作為前提來(lái)籌集資金的一種形式。地方政府債券是伴隨著2014年《預(yù)算法》的修訂而產(chǎn)生的。自此，地方發(fā)行債券的權(quán)力得到國(guó)家允許。政府向民眾提供管理和服務(wù)的職能需要依靠資金作為保障。中央之所以把發(fā)行債券的權(quán)力下放給地方政府，其目的是完善地方財(cái)政，建立責(zé)權(quán)明確、劃分合理的財(cái)政體系。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)由高速向著高質(zhì)量方向發(fā)展，財(cái)政政策以減稅降費(fèi)為重要舉措，地方債券的發(fā)行量也在不斷增長(zhǎng)。

地方政府債券分為收益?zhèn)拓?zé)任債券。收益?zhèn)且詡谫Y為資金源，以該筆資金所承建的項(xiàng)目收益作為擔(dān)保償還的債券；而一般責(zé)任債券則是用地方政府的財(cái)政稅收作為擔(dān)保償還的債券（章新蓉、顧飛，2020）。我國(guó)地方政府債券發(fā)展時(shí)間尚短，相關(guān)的監(jiān)管機(jī)制、評(píng)級(jí)制度、評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)都沒(méi)有統(tǒng)一，造成了評(píng)級(jí)要素更加偏重定性分析，有很多指標(biāo)難以定量分析（陳琪，2021）。地方政府債券發(fā)行量的增加，帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)的同時(shí)，管理風(fēng)險(xiǎn)也隨之而來(lái)。發(fā)行、使用、管理和償還等方面的問(wèn)題逐漸凸顯。

一、地方政府債券的風(fēng)險(xiǎn)

（一）結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)

首先，地方政府債券的結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)為債券的產(chǎn)出、債券的期限和債券的成本等結(jié)構(gòu)不合理。地方政府應(yīng)該充分考慮各融資平臺(tái)在實(shí)力方面是否存在差異、發(fā)行債券期限的長(zhǎng)短、債券成本的高低等問(wèn)題。根據(jù)本地的財(cái)政稅收等條件來(lái)判斷負(fù)債規(guī)模是否在承受范圍內(nèi)。結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)直接對(duì)政府債務(wù)資金需求的程度，融資成本的大小，債券負(fù)擔(dān)的分布產(chǎn)生影響。發(fā)行期太長(zhǎng)會(huì)增加債券的成本，如若發(fā)行期太短，那么政府的償債壓力就會(huì)過(guò)大。地方政府債券的發(fā)布存在一定的局限性，政府融資的對(duì)象一般為券商與銀行，存在結(jié)構(gòu)單一的現(xiàn)象（徐在起，2016）。

其次，地方政府資金一部分是屬于非經(jīng)營(yíng)性投資，用于地方基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，例如：環(huán)境治理、修路搭橋、民生工程等。一個(gè)城市基礎(chǔ)設(shè)施水平的高低能直接反映出這個(gè)城市的精神面貌以及人居環(huán)境，能夠很大程度上體現(xiàn)出社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展水平。而這類項(xiàng)目一般投入成本比較高，但效果顯現(xiàn)時(shí)間相對(duì)較長(zhǎng)。作為公共項(xiàng)目，絕大部分基礎(chǔ)設(shè)施是不能向消費(fèi)者收取費(fèi)用的。這些基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目社會(huì)效益巨大，但其本身沒(méi)有可預(yù)見(jiàn)的投資回報(bào)。這就會(huì)導(dǎo)致地方政府融資以后無(wú)法及時(shí)對(duì)資金空缺進(jìn)行填補(bǔ)（曾艷、宗君南，2017）。

最后，期限結(jié)構(gòu)設(shè)置不合理，如果期限太短，會(huì)造成后期投資的項(xiàng)目還沒(méi)有完成或者還沒(méi)有產(chǎn)生收益，用來(lái)償債的資金沒(méi)有著落，就會(huì)造成償還風(fēng)險(xiǎn)。發(fā)行期與項(xiàng)目期都應(yīng)在考慮范圍內(nèi)。另外，債券的期限結(jié)構(gòu)還需要匹配社會(huì)資金供給結(jié)構(gòu)，一旦出現(xiàn)不匹配的情況，就有可能導(dǎo)致該債券到期不能得到償還。也有可能出現(xiàn)年度間地方政府債券的償還期和還本付息額出現(xiàn)不均衡的情況（徐在起，2016）。

（二）信用風(fēng)險(xiǎn)

地方政府債券的信用風(fēng)險(xiǎn)也可以被稱為地方政府債券的違約風(fēng)險(xiǎn)。換言之，借款人或債務(wù)發(fā)行人因?yàn)橹饔^或客觀因素在債券到了償債期限，不能按期按量進(jìn)行償還債券本息，使得合同的某一方遭受經(jīng)濟(jì)損失。導(dǎo)致地方政府債券出現(xiàn)信用風(fēng)險(xiǎn)的因素有很多，地方政府發(fā)行債券的規(guī)模過(guò)大，經(jīng)濟(jì)大環(huán)境、財(cái)政收入不穩(wěn)定等都有可能是不能按期償還造成違約的因素。

地方政府債券信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)體系不夠完善、存在信用評(píng)級(jí)“虛高”的現(xiàn)象。中央政府之所以沒(méi)有完全放開(kāi)地方政府的舉債權(quán)，很大程度上是對(duì)地方政府的舉債能力的考量。在發(fā)行債券前，如果地方政府對(duì)投資項(xiàng)目預(yù)估不全面，極有可能導(dǎo)致后期出現(xiàn)壞賬、爛賬的情況，一旦地方政府信用受損，那么后續(xù)的償還等問(wèn)題就需要中央政府來(lái)兜底。

還有一種情況就是個(gè)別行政官員利用在行政期間手上握有的發(fā)行債券權(quán)力來(lái)實(shí)現(xiàn)短期的虛假繁榮，而完全不考慮后期的償還問(wèn)題。將舉債換來(lái)的資金用于建設(shè)形象工程，不加節(jié)制地發(fā)行政府債券就會(huì)出現(xiàn)地方財(cái)政惡化的情況。上一屆政府為了完成經(jīng)濟(jì)指標(biāo)大面積擴(kuò)大債券發(fā)行，雖然實(shí)現(xiàn)短暫的繁榮，但是隨著領(lǐng)導(dǎo)的換屆，新任領(lǐng)導(dǎo)班子在面臨財(cái)政赤字時(shí)，有時(shí)會(huì)采用回避的方式處理問(wèn)題（黃小龍，2022）。

（三）償還風(fēng)險(xiǎn)

所謂的償還風(fēng)險(xiǎn)，就是地方政府在債券到期時(shí)無(wú)力償還本金和利息所造成的風(fēng)險(xiǎn)。地方政府債券的償還者是地方政府。地方政府作為發(fā)行債券的主體，在公眾當(dāng)中信用度相對(duì)較高，投資者對(duì)其償還能力比較有信心。但是如果出現(xiàn)地方財(cái)政收入不足的情況，會(huì)導(dǎo)致地方政府收入下降，弱化地方政府的償債能力。這樣一來(lái)，地方政府債券同公司債券一樣存在償還風(fēng)險(xiǎn)（莊園，2016）。

債券的償還資金來(lái)源一般分為預(yù)算收入、基金收入和再融資（周沅帆，2010）。預(yù)算收入很大一部分來(lái)自政府財(cái)政稅收，自分稅制改革以來(lái)，地方政府的財(cái)政收支情況不容樂(lè)觀。而且，如果債券數(shù)額較大，在一定程度上也會(huì)對(duì)地方政府財(cái)政有一定的沖擊。再者，政府性基金預(yù)算隨著房地產(chǎn)政策的調(diào)整，也受到了一定程度的影響。再融資雖然眼下解決了債務(wù)的償還問(wèn)題，但是隨之而來(lái)的還有新增的債務(wù)。地方政府的債券償債資金來(lái)源不穩(wěn)定，很大程度上加大了地方政府債券的償還風(fēng)險(xiǎn)。

償還風(fēng)險(xiǎn)的等級(jí)取決于償債資金能否得到應(yīng)有的保障。分稅制改革以后，地方政府拿財(cái)政稅收作為償債的資金來(lái)源會(huì)受到限制。如果債券數(shù)額較大，隨著債券的到期也會(huì)在一定程度沖擊當(dāng)?shù)卣呢?cái)政狀況（莊園，2016）。潘文軒認(rèn)為地方政府債券，從發(fā)行到資金發(fā)放再到債券償還，這一過(guò)程中，作為最后一個(gè)環(huán)節(jié)的償還風(fēng)險(xiǎn)影響力最大，影響面最廣。從整個(gè)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)來(lái)看，地方政府能否按時(shí)按期償還債務(wù)，融資資金的投入使用情況影響力頗大。是否合理使用該筆資金關(guān)乎著該項(xiàng)目工程的實(shí)施過(guò)程能否順利。只有順利完工，得到收益，用來(lái)償還債務(wù)的款項(xiàng)才能得到保障。另外，一旦出現(xiàn)償還危機(jī)，影響債權(quán)人的同時(shí)，也會(huì)大大影響地方政府在民眾中的信任度。

二、發(fā)行地方政府債券的應(yīng)對(duì)策略

（一）結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)對(duì)策略

在地方政府融資的問(wèn)題上，主政者應(yīng)當(dāng)拓展融資渠道，不能單一依靠發(fā)行債券。應(yīng)當(dāng)促進(jìn)融資平臺(tái)向市場(chǎng)化轉(zhuǎn)換，還可以引進(jìn)民間資本和民間投資。也可以利用一些融資平臺(tái)給地方政府提供資金，選出第三方擔(dān)?；蛘呤褂脵?quán)抵押的方式進(jìn)行融資。另外，科學(xué)合理地設(shè)計(jì)債券的結(jié)構(gòu)也非常重要。債券的發(fā)行目的、資金用途、項(xiàng)目的周期長(zhǎng)短等必須明確。這關(guān)系到后期在債券到期時(shí)能否按時(shí)按期償還。

在籌劃發(fā)行該期債券時(shí)，應(yīng)充分考慮債權(quán)融資的目的和用途。以專項(xiàng)債券為例，大部分專項(xiàng)債券的還款方式是項(xiàng)目結(jié)束到了償還期時(shí)一次性的償本還息。那么投資項(xiàng)目的情況就必須做好調(diào)研，根據(jù)調(diào)研情況和當(dāng)下的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)來(lái)設(shè)定該債券期限的長(zhǎng)短和用途。這樣就能控制債券成本的高低。在項(xiàng)目建設(shè)期間以及建成收益期間，應(yīng)該設(shè)立專項(xiàng)還款賬戶，以防挪作他用或者把還款壓力放到最后一年，一次性拿出數(shù)額較大的資金用于償還債務(wù)，這樣還款壓力太大，也會(huì)影響最后的償還。其次，可以引入指數(shù)化的債券類型。如果地方政府的財(cái)政狀況呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，那么地方經(jīng)濟(jì)指數(shù)也會(huì)呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，這樣一來(lái)，籌劃指數(shù)化的債券對(duì)于地方政府而言，就可以降低融資成本；對(duì)于債券的購(gòu)買者，也會(huì)對(duì)所購(gòu)買的債券更加有信心。

（二）信用風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)對(duì)策略

在地方政府發(fā)行債券前，首先，在對(duì)當(dāng)屆領(lǐng)導(dǎo)班子業(yè)績(jī)考核時(shí)，應(yīng)當(dāng)建立嚴(yán)格的考核制度，不能只考核在政期間的政績(jī)，還要核算規(guī)范負(fù)債與收入之間比例關(guān)系，建立健全債務(wù)追責(zé)制度，以此避免信用風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生（黃小龍，2022）。其次，債券的監(jiān)管機(jī)制建立也尤為重要。建立健全完善的債券監(jiān)管體系能夠讓地方政府債券有序運(yùn)行。眾所周知，地方政府之所以會(huì)發(fā)行債券，是為了地方經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，大部分融資資金會(huì)用來(lái)發(fā)展基礎(chǔ)建設(shè)，改善民生環(huán)境。那么作為一種融資工具，地方政府債券的發(fā)行，對(duì)整個(gè)金融市場(chǎng)都會(huì)有一定的影響作用。故而，建立健全完善的監(jiān)管機(jī)制能夠起到監(jiān)督管理的效果，讓政府債券發(fā)行健康有序進(jìn)行?？梢圆扇≈醒氡O(jiān)管地方的方法，成立專門的監(jiān)管部門，在債券發(fā)行前，對(duì)所發(fā)行債券的發(fā)債主體、債券規(guī)模、資金用途等進(jìn)行審查。監(jiān)管部門還應(yīng)對(duì)地方政府債券的償還情況進(jìn)行監(jiān)控和評(píng)估。

另外，還需建立信用評(píng)級(jí)制度。選出資質(zhì)較好的評(píng)估公司作為地方政府債券的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。在發(fā)行債券前對(duì)地方政府的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行評(píng)估，然后將評(píng)估結(jié)果公之于眾。透明真實(shí)的歷史資料是地方政府債券信用風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量的依據(jù)，成熟的評(píng)級(jí)技術(shù)、客觀公正履行職責(zé)的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)是不可或缺的。評(píng)級(jí)資料應(yīng)該充足、透明和真實(shí)，同時(shí)，提高評(píng)級(jí)技術(shù)和規(guī)范評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)尤為重要。這樣一來(lái)，投資者也能清楚地了解到債券的可購(gòu)買程度。

債權(quán)融資成功以后，社會(huì)監(jiān)督也尤為重要，讓資金的使用情況更加透明，這就要求地方政府需將該債券發(fā)行的具體規(guī)模、歸還期限、該筆資金的去向等情況公之于眾，也就是建立信息公開(kāi)制度。該制度的建立能夠起到監(jiān)督作用，使得每一筆支出都明明白白，為后期償還債務(wù)打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

（三）償還風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)對(duì)策略

截至目前，我國(guó)的資本市場(chǎng)趨于成熟，但還有很多不完善的地方。與地方政府債券相關(guān)聯(lián)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)與體系還有待建立和完善。有一些地方政府無(wú)視中央政府關(guān)于債券資金用途的規(guī)定，將發(fā)行債券融資得來(lái)的資金用于經(jīng)常性項(xiàng)目建設(shè)，進(jìn)行盲目投資。針對(duì)這種現(xiàn)象，首先，應(yīng)該建立健全債券保障機(jī)制。在地方政府不能按期償債時(shí)，保障機(jī)制能夠讓債券購(gòu)買者的損失降到最低，最理想的狀態(tài)是能夠保證債務(wù)按期歸還。同時(shí)也能最大程度防止償還風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

地方政府債券償還應(yīng)該建立保險(xiǎn)制度，當(dāng)?shù)胤秸疁?zhǔn)備發(fā)行債券前，將所有該債券相關(guān)的資料提交給保險(xiǎn)公司，保險(xiǎn)公司依據(jù)原始數(shù)據(jù)和項(xiàng)目可行性報(bào)告書對(duì)該債券進(jìn)行評(píng)估，來(lái)決定該債券是否符合投保標(biāo)準(zhǔn)。一旦投保，如果地方政府不能按時(shí)按期償還，后果就由保險(xiǎn)公司來(lái)承擔(dān)。這樣一來(lái)，在投保時(shí)，保險(xiǎn)公司會(huì)對(duì)該筆資金的去向做詳細(xì)的調(diào)查和核準(zhǔn)，如果不能通過(guò)保險(xiǎn)公司的考核，則說(shuō)明該筆投資存在風(fēng)險(xiǎn)，地方政府也可以作為一個(gè)可行性的參考。一旦通過(guò)保險(xiǎn)公司考核，那么最終能否按時(shí)償還，則由保險(xiǎn)公司兜底。其次，還可以建立償債基金，該基金可以用于償還到期且無(wú)力償還的債券或在某種特殊情況下不能按時(shí)償還的債券。最后，中央政府可以出面幫助地方政府來(lái)解決，例如，對(duì)于一些財(cái)政收入不足或者資不抵債的地方政府，中央政府可以給予一定的財(cái)政補(bǔ)助。這樣就會(huì)縮小發(fā)達(dá)城市和發(fā)展中城市之間的差距，使得相對(duì)偏遠(yuǎn)落后的地方政府可以拿出更多的資金來(lái)發(fā)展基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，使得民生大計(jì)得以維持，地方政府的信譽(yù)不會(huì)受到太大影響。

眾所周知，地方政府發(fā)行債券，通過(guò)債券融資得來(lái)的資金，會(huì)應(yīng)用到建設(shè)非盈利性的公益項(xiàng)目，也可能會(huì)應(yīng)用到盈利性的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目。城市的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目包括水、電、暖、天然氣、公共交通、污水處理、垃圾清運(yùn)等，大部分都跟民生有關(guān)，即使有收益，周期也會(huì)較長(zhǎng)。想以此項(xiàng)盈利來(lái)償債，在周期上肯定是不能實(shí)現(xiàn)的。因此，在到債券的償債期時(shí)，不能保證一定能按時(shí)按期按量?jī)斶€。為了避免這種情況發(fā)生，建立償債保障機(jī)制就尤為重要。將部分資金按期提取用來(lái)償債，可以避免債券到期時(shí)，地方政府一次性償還的數(shù)額過(guò)大對(duì)地方財(cái)政造成沖擊。

結(jié)語(yǔ)：

截至目前，我國(guó)地方政府債券是地方政府重要的一種舉債方式。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的迅猛發(fā)展，地方政府債券的規(guī)模也隨著政府財(cái)政支出資金缺口的增大而逐年遞增。需要將地方政府債券的全過(guò)程管理放在重中之重的位置，使得債券資金能夠得到合理利用。雖然在債券發(fā)行過(guò)程中有著這樣那樣的不足之處，但是隨著法律法規(guī)、風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避、市場(chǎng)監(jiān)管、制度建設(shè)等各方面措施的共同提高，有針對(duì)性地處理在債券發(fā)行過(guò)程中可能存在的風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)有效防范和規(guī)避地方政府債券可能引發(fā)的各種問(wèn)題。