股市穩(wěn)健發(fā)展兩大重器正式“上新”深挖“分紅+回購(gòu)”龍頭股龍年機(jī)遇

金鈺

最近，多家上市公司積極回購(gòu)和分紅，向市場(chǎng)傳達(dá)信心和投資價(jià)值，這兩者都是改善市場(chǎng)預(yù)期的重要方式。

在此背景下，12月15日，證監(jiān)會(huì)修訂發(fā)布兩份重磅文件：一份是《上市公司股份回購(gòu)規(guī)則》，旨在著力提高股份回購(gòu)便利度，進(jìn)一步健全回購(gòu)約束機(jī)制推動(dòng)上市公司重視回購(gòu)、實(shí)施回購(gòu)、規(guī)范回購(gòu)，積極維護(hù)公司價(jià)值和股東權(quán)益。另一份是《上市公司監(jiān)管指引第3號(hào)——上市公司現(xiàn)金分紅》以及《關(guān)于修改〈上市公司章程指引〉的決定》，其目的在于進(jìn)一步健全上市公司常態(tài)化分紅機(jī)制，提高投資者回報(bào)水平。兩份新規(guī)自公布之日起施行。據(jù)此，滬深證券交易所同步相應(yīng)地修改完善規(guī)范運(yùn)作指引。

那么，這兩份文件有哪些核心看點(diǎn)？投資者如何避免“龐氏分紅”公司？“忽悠式回購(gòu)”懲罰還需打哪些補(bǔ)丁？“回購(gòu)+分紅”股有哪些值得關(guān)注的投資機(jī)會(huì)？筆者深入分析。

今年下半年以來(lái)，一大批上市公司集中披露回購(gòu)計(jì)劃，持續(xù)加大回購(gòu)實(shí)施力度，密集向市場(chǎng)發(fā)出積極信號(hào)，形成了“集中回購(gòu)潮”。最新數(shù)據(jù)顯示，今年以來(lái)，已有超過(guò)千家A股公司發(fā)布回購(gòu)預(yù)案，擬回購(gòu)金額上限合計(jì)超過(guò)2600億元。

筆者認(rèn)為，本次股份回購(gòu)新規(guī)有五大重要看點(diǎn)：一是提高回購(gòu)的便利性；二是健全回購(gòu)機(jī)制；三是股份回購(gòu)和股份減持或發(fā)行的限制；四是防止忽悠式回購(gòu)；五是要約方式回購(gòu)股份。

首先，效率優(yōu)先：盡可能提高回購(gòu)便利度。對(duì)于“為維護(hù)公司價(jià)值及股東權(quán)益所必需”回購(gòu)，將觸發(fā)條件中“連續(xù)20個(gè)交易日內(nèi)公司股票收盤價(jià)格跌幅累計(jì)達(dá)到30%”調(diào)整為“累計(jì)達(dá)到20%”，降低觸發(fā)門檻。并將“股票收盤價(jià)格低于最近一年最高收盤價(jià)格50%”作為觸發(fā)條件之一。此類規(guī)定，對(duì)采取“護(hù)盤式回購(gòu)”的上市公司帶來(lái)不少便利，有助于進(jìn)一步提升實(shí)施回購(gòu)的積極性。不過(guò)投資者依然需小心觀察其回購(gòu)方案的落實(shí)進(jìn)度等情況。與此同時(shí)，新規(guī)還規(guī)定，回購(gòu)期限自董事會(huì)或者股東大會(huì)審議通過(guò)最終回購(gòu)股份方案之日起不超過(guò)3個(gè)月。筆者認(rèn)為，這增加了投資者觀察上市公司回購(gòu)的進(jìn)度、謹(jǐn)慎態(tài)度的時(shí)間窗口。

其次，建立溝通機(jī)制：健全回購(gòu)約束機(jī)制。增設(shè)《回購(gòu)規(guī)則》第十條，董事會(huì)應(yīng)當(dāng)及時(shí)了解是否存在對(duì)股價(jià)可能產(chǎn)生較大影響的重大事件和其他因素，通過(guò)多種渠道主動(dòng)與股東特別是中小股東進(jìn)行溝通和交流，充分聽(tīng)取股東關(guān)于公司是否應(yīng)實(shí)施股份回購(gòu)的意見(jiàn)和訴求。筆者認(rèn)為，投資者對(duì)此類溝通之后的公司回購(gòu)方案與現(xiàn)場(chǎng)表態(tài)、市場(chǎng)態(tài)勢(shì)權(quán)衡比較后可采取謹(jǐn)慎態(tài)度。

然后，限制與例外共存：股份回購(gòu)和股份減持或發(fā)行的限制。新規(guī)規(guī)定，上市公司相關(guān)股東、董事、監(jiān)事、高管在公司回購(gòu)股份期間減持股份的，應(yīng)當(dāng)符合證監(jiān)會(huì)、交易所關(guān)于股份減持的相關(guān)規(guī)定。筆者認(rèn)為，一邊回購(gòu)一邊減持盡管都合規(guī)，但仍然建議投資者對(duì)此類減持的上市公司保持必要的合理性懷疑。

新規(guī)還規(guī)定，上市公司不得同時(shí)實(shí)施股份回購(gòu)和股份發(fā)行行為，但依照有關(guān)規(guī)定實(shí)施優(yōu)先股發(fā)行行為的除外。筆者認(rèn)為，由于優(yōu)先股持有人不能退股，但可通過(guò)贖回條款將優(yōu)先股回售給公司的流動(dòng)特質(zhì)，建議投資者對(duì)此類上市公司保持警惕。

此外，道阻且長(zhǎng)：嚴(yán)防“忽悠式回購(gòu)”?！昂鲇剖交刭?gòu)”飽受市場(chǎng)詬病。筆者注意到，新規(guī)除規(guī)定中國(guó)證監(jiān)會(huì)可以采取責(zé)令改正、出具警示函等監(jiān)管措施外，還新增了“證券交易所可以按照業(yè)務(wù)規(guī)則采取自律監(jiān)管措施或者予以紀(jì)律處分”的規(guī)定。

但是，如果上市公司回購(gòu)股份方案披露后，進(jìn)行所謂“充分正當(dāng)事項(xiàng)的變更或者終止”，規(guī)避監(jiān)管，絕非難事。比如，賽輪輪胎就是在發(fā)布回購(gòu)公告不久，后又以債務(wù)問(wèn)題為由宣布終止，令市場(chǎng)人士錯(cuò)愕不已。雖然此后公司再次發(fā)布公告進(jìn)行回購(gòu)，但嚴(yán)防“忽悠式回購(gòu)”依然道阻且長(zhǎng)。

筆者注意到，證監(jiān)會(huì)在做修改說(shuō)明時(shí)提到，“將強(qiáng)化監(jiān)管執(zhí)法，對(duì)于相關(guān)主體利用回購(gòu)從事內(nèi)幕交易、操縱市場(chǎng)等違法行為的，一經(jīng)查實(shí)，堅(jiān)決予以打擊”。從近期的實(shí)踐來(lái)看，證監(jiān)會(huì)對(duì)“忽悠式回購(gòu)”的上市公司采取了責(zé)令改正等行政監(jiān)管措施。

最后，工具創(chuàng)新：要約方式回購(gòu)股份?！痘刭?gòu)規(guī)則》第三十四條規(guī)定，上市公司以要約方式回購(gòu)股份的，應(yīng)當(dāng)在公告回購(gòu)報(bào)告書的同時(shí)，將回購(gòu)所需資金全額存放于證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)指定的銀行賬戶。本條規(guī)定的核心就是要求上市公司拿出“真金白銀”，保證要約式回購(gòu)的順利進(jìn)行。這是一個(gè)靚點(diǎn)。

同時(shí)，《回購(gòu)規(guī)則》第十八條還規(guī)定：上市公司以現(xiàn)金為對(duì)價(jià)，采用要約方式、集中競(jìng)價(jià)方式回購(gòu)股份的，視同上市公司現(xiàn)金分紅，納入現(xiàn)金分紅的相關(guān)比例計(jì)算。筆者認(rèn)為，本條實(shí)際上就是鼓勵(lì)上市公司回購(gòu)，這也是對(duì)已有的財(cái)務(wù)常識(shí)的大膽突破。

回顧歷史，我國(guó)很早就分紅出臺(tái)過(guò)文件。2004年12月7日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)社會(huì)公眾股股東權(quán)益保護(hù)的若干規(guī)定》，對(duì)現(xiàn)金分紅提出了具體要求，鼓勵(lì)上市公司分紅，連續(xù)3年不分紅的，不得發(fā)新股、發(fā)債。此后，也一再根據(jù)新情況新問(wèn)題進(jìn)行修訂，不斷完善。

本次《現(xiàn)金分紅指引》重要看點(diǎn)主要有四個(gè)方面：一是鼓勵(lì)現(xiàn)金分紅頻次，簡(jiǎn)化中期分紅程序；二是加強(qiáng)對(duì)龐氏分紅的約束；三是重大兼并重組的現(xiàn)金分紅預(yù)告；四是現(xiàn)金分紅事后監(jiān)管條款。

第一，提效率：增加現(xiàn)金分紅頻次，簡(jiǎn)化中期分紅程序?！冬F(xiàn)金分紅指引》規(guī)定，允許上市公司召開(kāi)年度股東大會(huì)審議年度利潤(rùn)分配方案時(shí)，可審議批準(zhǔn)下一年中期現(xiàn)金分紅的條件、比例上限、金額上限等。年度股東大會(huì)審議的下一年中期分紅上限不應(yīng)超過(guò)相應(yīng)期間歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)。筆者認(rèn)為，這都有助于鼓勵(lì)上市公司在符合利潤(rùn)分配的條件下增加現(xiàn)金分紅頻次。

第二，強(qiáng)監(jiān)管：加強(qiáng)對(duì)龐氏分紅的約束。指引公布后，在年度報(bào)告期內(nèi)有能力分紅但不分紅的上市“鐵公雞”會(huì)因此收斂。但是，投資者仍然需要高度關(guān)注對(duì)超出能力分紅，尤其要關(guān)注“存在過(guò)度依賴新增融資分紅的情形”。

筆者認(rèn)為，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)沒(méi)有產(chǎn)生充沛的現(xiàn)金流，主要依靠投資獲得現(xiàn)金流，基本上可以判斷其存在過(guò)度依賴新增融資分紅。此類公司現(xiàn)金分紅可以稱之為“龐氏分紅”。

眾所周知，在高現(xiàn)金分紅情況下，如果對(duì)于資產(chǎn)負(fù)債率較高且經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流不佳的，且對(duì)上市公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、償債能力產(chǎn)生不利影響的，一般可能存在掏空上市公司的行為。投資者應(yīng)該遠(yuǎn)離此類公司。

第三，增預(yù)期：重大資產(chǎn)重組類的現(xiàn)金分紅預(yù)告。新規(guī)規(guī)定，擬發(fā)行證券、重大資產(chǎn)重組、合并分立或者因收購(gòu)導(dǎo)致上市公司控制權(quán)發(fā)生變更的，應(yīng)當(dāng)在相關(guān)文件中詳細(xì)披露現(xiàn)金分紅政策。筆者認(rèn)為，這可以提升上市公司現(xiàn)金分紅的透明度與參照度，對(duì)投資者利益起到一定的保護(hù)作用。

第四，秋后賬：現(xiàn)金分紅事后監(jiān)管條款。新規(guī)規(guī)定，證監(jiān)會(huì)應(yīng)當(dāng)將現(xiàn)金分紅監(jiān)管中的監(jiān)管措施實(shí)施情況按照規(guī)定記入上市公司誠(chéng)信檔案。上市公司涉及再融資、資產(chǎn)重組事項(xiàng)時(shí)，其誠(chéng)信狀況應(yīng)當(dāng)在審核中予以重點(diǎn)關(guān)注。筆者認(rèn)為，未按照規(guī)定分紅或者落實(shí)現(xiàn)金分紅政策有瑕疵等情況的上市公司，在涉及再融資、資產(chǎn)重組事項(xiàng)時(shí)將會(huì)自我設(shè)限。投資者可以查閱上市公司誠(chéng)信檔案，了解其分紅過(guò)往，做出投資決策。

“股份回購(gòu)”和“現(xiàn)金分紅”是資本市場(chǎng)健康發(fā)展的實(shí)實(shí)在在的“兩大重器”，本次新規(guī)的出臺(tái)是以保護(hù)投資者利益、搞活資本市場(chǎng)為目的，屬于“利好干貨”，疊加明年美聯(lián)儲(chǔ)降息，對(duì)龍年A股“企穩(wěn)回升”乃至爆發(fā)具有“左右護(hù)法”板塊引領(lǐng)效應(yīng)。深挖具有回購(gòu)和分紅的上市公司，可獲得超額收益，尤其是具有“回購(gòu)+分紅”的雙龍頭的個(gè)股更值得長(zhǎng)期跟蹤并持有。

事實(shí)上，近年來(lái)A股市場(chǎng)在股份回購(gòu)與現(xiàn)金分紅上持續(xù)發(fā)力，股份回購(gòu)與現(xiàn)金分紅數(shù)量逐年增加。投資者投資的獲得感也在增加。

兩組數(shù)據(jù)顯示，截至2023年12月13日，發(fā)布回購(gòu)預(yù)案的公司顯著增多，今年已有994家公司發(fā)布回購(gòu)預(yù)案，擬回購(gòu)金額2631.79億元，同比增幅102.03%、42.91%。另外今年前11個(gè)月，A股分紅總額共計(jì)2.1萬(wàn)億元，是股權(quán)再融資總額的近4倍；分紅家數(shù)占比65.7%，股息率3.04%。數(shù)據(jù)充分說(shuō)明，市場(chǎng)一直對(duì)“回購(gòu)+分紅”股保持著持續(xù)的熱度。

因此，筆者建議：對(duì)過(guò)去有過(guò)多次增持回購(gòu)記錄的上市公司，在市場(chǎng)處于底部的時(shí)候，由于其過(guò)往的信用記錄，往往更容易受到市場(chǎng)的歡迎，值得布局。而對(duì)現(xiàn)金分紅的企業(yè)，投資者可以查閱公司章程中有關(guān)分紅的規(guī)定，對(duì)持續(xù)高穩(wěn)定現(xiàn)金分紅的公司給予密切關(guān)注，如現(xiàn)金分紅優(yōu)等生長(zhǎng)江電力，以及高分紅科技公司高度關(guān)注，如通威股份分紅128億元，工業(yè)富聯(lián)分紅109億元。但是要對(duì)“龐氏分紅”的公司保持警惕。（文章僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表本刊立場(chǎng)。文中所提個(gè)股僅做分析，不做投資建議。）