豬價磨底難漲易跌溫氏股份如何過冬

劉超然

5月CPI數(shù)據(jù)即將出爐，目前預(yù)期是0.4%。

不過今天A股房地產(chǎn)和農(nóng)業(yè)板塊出現(xiàn)大幅反彈，豬企溫氏股份（300498.SZ）業(yè)大幅反彈，這里有市場對5月CPI的預(yù)期反彈的樂觀情緒。

并且實際上這個數(shù)據(jù)并不理想，2023年CPI已經(jīng)從1月的2.1%驟降至0.1%。如果CPI繼續(xù)回落，甚至出現(xiàn)負(fù)值，再疊加M2增速持續(xù)下滑、PMI處于榮枯線以下。某種意義上意味著經(jīng)濟還是有較強的“通縮”預(yù)期。而通縮對經(jīng)濟的殺傷力比通脹嚴(yán)重的多，表面是短期一般消費品價格下跌，消費者持有的貨幣購買力增強；然而時間拉長來看，一方面未來雖然消費、投資成本更低，此時出于自身效用最大化的考量，將減少消費和投資，當(dāng)站在總量視角來看，這實際上引起了全社會需求的下滑；同時物價下滑將對生產(chǎn)者的盈利能力和開工率造成極大影響，雙方都選擇“躺平”，那么短期將對經(jīng)濟造成巨大打擊，甚至?xí)霈F(xiàn)經(jīng)濟衰退（Tips：CPI在1%～6%這個區(qū)間還是相對溫和的）。

提到CPI，豬肉價格一直是繞不過的“大山”，其價格波動通常能帶動肉類乃至食品價格的變化，從而影響到整體的居民消費價格。畢竟豬肉消費一直是我國居民生活重要組成部分，中國已經(jīng)連續(xù)多年均是全球最大的豬肉生產(chǎn)和消費市場。雖然2023年已經(jīng)調(diào)低豬肉在CPI指數(shù)中的權(quán)重，但持續(xù)走低的豬肉價格還是影響了CPI的回歸。

根據(jù)數(shù)據(jù)來看，從2022年四季度開始，豬肉價格的大幅下跌已經(jīng)嚴(yán)重拖累了CPI，而今年3-4月的豬價影響減弱（環(huán)比拉動增加）是政府調(diào)低了豬肉價格在CPI中的權(quán)重而已，豬肉價格尚未得到有效支撐。

“豬周期”拐點未至，豬價依舊難漲

這波豬周期還沒到拐點，目前看豬肉價格難漲易跌。

從歷史來看，2013年至今有兩輪較完整的豬周期，第一輪是由于豬丹毒爆發(fā)影響和環(huán)保禁養(yǎng)政策的推動，周期從2014年4月開始至2018年6月29觸底結(jié)束，歷時50個月左右；第二輪是由于非洲豬瘟蔓延影響，周期從2019年3月至2022年4月中旬觸底，歷時37個月左右。總體來看，大致受到豬瘟、政策等因素影響，但是歸根結(jié)底還是與供給情況息息相關(guān)。

每一輪“豬周期”的長度并不是固定的，而且從最近的一次周期來看，或許已經(jīng)出現(xiàn)了新的因素影響，例如資本大規(guī)模介入。

過去的豬周期主要是由于市場供需失衡產(chǎn)生的，只要價格出現(xiàn)下滑跡象，生產(chǎn)者就會自愿宰殺去產(chǎn)能。但現(xiàn)如今隨著資本入局，一旦豬肉價格開始走高，就會出現(xiàn)加大投資擴產(chǎn)，然后惜售、壓欄、二次肥育等情況，而且無論生豬市場是否虧損，市場都在擴產(chǎn)能。2022年中下旬這波豬肉價格的暴漲暴跌就是個例子，數(shù)據(jù)來看，壓欄和二次育肥是推動2022年豬價上漲的核心原因。

主要在供給端，2022年6月豬價開始上漲帶動了二次育肥和壓欄現(xiàn)象增加。2021年6月開始國內(nèi)能繁母豬產(chǎn)量調(diào)減，10個月左右的生豬出欄來計算，剛好影響到2022年4月，一季度又剛好是出欄低位；適逢2021年開始玉米、豆粕等飼料價格也都在高位運行，養(yǎng)殖成本陡然增加，也助漲了豬肉價格。疊加新冠肺炎疫情對國際供應(yīng)鏈的影響，豬肉月進口量環(huán)比下降70%；

壓欄惜售并不夸張。說是在去產(chǎn)能中，但從2021年以來的兩年多時間里，全國能繁母豬存欄量就沒真正下降過，一直在4，000萬頭以上，最高峰達(dá)4，564萬頭、最低谷也有4，177萬頭。即使豬肉價格已經(jīng)跌入谷底，2023年4月自繁每頭平均虧損350元左右，但可見能繁母豬的存欄量依舊在4200萬頭以上。

上市公司來看，工業(yè)化智能化養(yǎng)豬龍頭牧原股份（002714.SH）2023年一季度存貨新高達(dá)到418.58億，而獨創(chuàng)“公司+農(nóng)戶”模式溫氏股份（300498.SZ）2023年一季度的存貨也是新高，達(dá)到205.12億元。按照目前平均豬價來看，這波存貨高企和存貨周轉(zhuǎn)率下降背后大概率是前期擴產(chǎn)帶來的產(chǎn)能過剩。

不去產(chǎn)能，都在等什么？

等消費需求釋放還是政府收儲？

目前看，對豬肉價格影響較大的是政府收儲，而消費需求依舊不高。從數(shù)據(jù)來看，今年2月9日豬糧比曾一度跌破5，達(dá)到了4.92的最低位，中央便在2月24日收儲了2萬噸的凍豬肉，收儲刺激下，短暫提振了豬肉價格，3月2日豬糧比反彈至5.57，短期效果還是很顯著，但始終“杯水車薪”，并未解決產(chǎn)能過剩和消費不濟的根本問題，隨后4月20日豬糧比又跌至臨界值5的邊緣。

從2023年至今，能繁母豬的去化4個月僅減少了83萬頭，即使是每年的豬肉消費旺季四季度及年初，存欄量也基本沒什么變化，可見對豬肉的消費疲軟情況；豬肉價格難漲易跌還有一點，就是我國豬肉貿(mào)易長期處于逆差狀態(tài)，2022年年底疫情逐漸放開，貿(mào)易恢復(fù)，12月豬肉進口大幅反彈至20萬噸。

當(dāng)然也有人說，我國人口開始負(fù)增長、紅利消失、飲食結(jié)構(gòu)變化、經(jīng)濟下行壓力等因素都是影響豬肉價格的原因。但各行各業(yè)都在宏觀的經(jīng)濟周期中，經(jīng)濟不好，無一幸免。

歸根結(jié)底豬肉板塊，去化產(chǎn)能不及預(yù)期才是本輪豬周期未見底的根本原因。

豬企相當(dāng)難受

陷入豬肉下行周期里，在存欄母豬出現(xiàn)明顯去化前，很難反彈。

沒有哪家公司能逃過行業(yè)大周期的影響，不過規(guī)模效應(yīng)和自身業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)還是可以勉強抵御“周期風(fēng)暴”。豬肉板塊中不同公司間最大的區(qū)別體現(xiàn)在養(yǎng)殖結(jié)構(gòu)上，有些公司主要是自繁自育，比如牧原股份，但就是自繁自育的豬企固定投資占比較高；另一家新希望則對外采購比例較大的豬企外購生物性資產(chǎn)金額較高。

溫氏股份則處于中間。

但這三年來，溫氏股份業(yè)績?nèi)缱^山車。先是2020年歸母凈利潤74.26億元，同比下滑46.83%；隨后的2021年更是盈轉(zhuǎn)虧，歸母凈虧損達(dá)到134.04億，同比下滑280.51%；2022年在那波豬肉價格暴漲中，公司又實現(xiàn)扭虧為盈，歸母凈利潤52.89億元。2023年一季度，生豬價格持續(xù)維持在盈虧線下，上市生豬養(yǎng)殖企業(yè)普遍再陷虧損，溫氏股份也再次出現(xiàn)虧損，公司營業(yè)總收入199.74億元，同比上升36.9%，歸母凈利潤-27.49億元。

一方面持續(xù)降本是溫氏股份和其他豬企的核心。2023年一季度虧損的核心就是豬肉價格大幅下跌帶來的，以業(yè)務(wù)占比最高的豬肉類養(yǎng)殖為例，根據(jù)調(diào)研數(shù)據(jù)來看，公司2022年養(yǎng)殖平均完全成本在15.7元/公斤左右，這已經(jīng)從去年年初高于16元/公斤下降至當(dāng)前15.5元/公斤以下，但隨著豬肉價格的持續(xù)下跌，2023年1至4月，溫氏的毛豬成本價格分別為14.73元/公斤、約14.7元/公斤、15.20元/公斤、14.36元/公斤，均低于盈虧線水平以及養(yǎng)殖平均完全成本。當(dāng)然溫氏也表示，2023年的目標(biāo)是將養(yǎng)豬綜合成本降到為8元至8.5元/斤，近乎是去年的一半，而且公司對二、三季度的豬價表示樂觀。

另一方面，現(xiàn)金流支撐更重要。近些年溫氏股份的負(fù)債率出現(xiàn)了快速增長，2019-2022年，溫氏股份的資產(chǎn)負(fù)債率分別為28.90%、40.88%、64.10%，2022年盈利改善，溫氏股份在負(fù)債率方面才得以喘息，下降至56.25%，但相對于三年前，基本是翻倍的情況，目前看短期很難改觀。

在虧損的情況下，融資將是核心造血能力。溫氏股份今年持續(xù)加大貸款力度。根據(jù)一季度財報來看，公司短期借款大幅增加值33.54億元，使得當(dāng)季公司的資產(chǎn)負(fù)債率增加再度上漲至59.22%，短期償債壓力驟增。溫氏股份短期內(nèi)需要償還的有息負(fù)債達(dá)到91.78億元，并且還有76.34億的應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款（其中應(yīng)付款60.86億元），短期可能要支付近160多億，公司目前現(xiàn)金合計73.23億元，這里面包括拆出資金38.44億元，缺口不小。

近期出售的溫氏乳業(yè)35%股份拿到的4.34億，估計也就夠付個利息。而且公司近四年自由現(xiàn)金流情況也不太理想，合計自由現(xiàn)金流處于凈流出343.13億。

不過關(guān)于資金情況，公司也有回應(yīng)：溫氏股份表示目前資金儲備充裕，截至一季度末公司各類可用資金超90億元，其中可隨時使用的資金超60億元。公司還有幾十億規(guī)模可隨時變現(xiàn)的財務(wù)性投資項目。除此之外，公司融資渠道豐富，已申請未使用的各類融資工具種類和額度較多。

豬周期的反轉(zhuǎn)節(jié)點在哪？

一種情況是主動去產(chǎn)能，但需求不足的話，豬價可能繼續(xù)走低，虧損擴大；另一種就是持久戰(zhàn)，都繃著不去產(chǎn)能，豬周期被拉長，大面積中小豬企出現(xiàn)現(xiàn)金流短缺或債務(wù)危機，開始被迫去產(chǎn)能，或被大魚低價吃掉，這背后就需要極強的現(xiàn)金流支撐。不過現(xiàn)在的狀況似乎都在咬牙維持存欄量，看誰能扛到最后。資金成本增加，難免淘汰一批，正邦科技（002157.SH）就已經(jīng)倒下了。

最后一種情況就只能看宏觀層面，依靠政府收儲來消化產(chǎn)能，但從政府逐漸降低豬肉在CPI中的權(quán)重也能看出態(tài)度其實沒有那么積極。