IPO遭證監(jiān)會“48問”認(rèn)養(yǎng)一頭牛面臨嚴(yán)峻考驗

樂水

認(rèn)養(yǎng)一頭牛的IPO之路遭遇“攔路虎”。1月12日，針對認(rèn)養(yǎng)一頭牛的IPO申請，證監(jiān)會發(fā)布反饋意見，提出48個問題，要求前者就奶源、毛利率、 食品安全等方面進(jìn)行補(bǔ)充說明。

作為新消費(fèi)浪潮下的新銳乳企，認(rèn)養(yǎng)一頭牛詮釋了何為“兵貴神速”。官網(wǎng)顯示，認(rèn)養(yǎng)一頭牛品牌成立于2016年11月，僅六年時間就開啟了IPO征程。認(rèn)養(yǎng)一頭牛之所以敢于沖擊IPO，主要是因為其擁有傲人的業(yè)績。招股書顯示，2019-2021年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛營收年復(fù)合增長率為72.27%。

不過結(jié)合證監(jiān)會的靈魂“48問”來看，認(rèn)養(yǎng)一頭牛業(yè)績增速不俗的另一面是諸多懸而未決的問題，這似乎也意味著其難以成為比肩蒙牛、伊利的乳企“第三極”。

依靠聲勢浩大的

廣告營銷突出重圍

其實(shí)中國乳業(yè)已經(jīng)很久沒有“新故事”與“新勢力”了。FoodTalks發(fā)布的《2022中國乳制品企業(yè)30強(qiáng)榜單》TOP 10中，最年輕的澳優(yōu)乳業(yè)也成立于2003年。這主要是因為隨著消費(fèi)者需求逐漸飽和，中國液態(tài)奶市場已沒有太多的紅利可供“新勢力”挖掘。

歐睿咨詢數(shù)據(jù)顯示，2014-2019年，中國乳制品行業(yè)規(guī)模復(fù)合年增長率僅為4.2%。對比來看，2006-2014年，這一數(shù)字達(dá)到13.3%。行業(yè)規(guī)模觸頂?shù)谋尘跋?，乳業(yè)巨頭們還憑借渠道和品牌優(yōu)勢，進(jìn)一步吞噬為數(shù)不多的市場紅利。Euromonitor數(shù)據(jù)顯示，2015年，在中國常溫奶市場，蒙牛、伊利合計市場份額僅為64.3%，2020年這一數(shù)字增長至85.7%。

在此背景下，認(rèn)養(yǎng)一頭牛卻締造了不俗的商業(yè)神話。招股書顯示，2019-2021年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛營收分別為8.65億元、16.50億元以及25.66億元，分別同比增長90.75%以及55.52%。對比來看，2021年，蒙牛和伊利液體乳業(yè)務(wù)營收增速分別僅為12.9%以及11.54%。

在《這個國家的新國貨》一書中，財經(jīng)作家吳曉波認(rèn)為，認(rèn)養(yǎng)一頭牛之所以可以脫穎而出，關(guān)鍵在于其實(shí)踐了經(jīng)濟(jì)學(xué)家保羅·羅賓·克魯格曼的“跳蛙”模型，在巨頭林立的市場，“利用技術(shù)、組織、營銷上的后發(fā)優(yōu)勢迎頭趕上，甚至建立頭部品牌”。

這一點(diǎn)，透過認(rèn)養(yǎng)一頭牛和傳統(tǒng)乳企不同的銷售費(fèi)用傾向可見一斑。

財報顯示，2021年，伊利的銷售費(fèi)用中，有27.97%用于銷售人員薪酬，65.28%用于廣告營銷。反觀認(rèn)養(yǎng)一頭牛，銷售費(fèi)用中只有12%用于銷售人員薪酬，85.7%用于廣告營銷。

在認(rèn)養(yǎng)一頭牛之前之所以沒有“新勢力”乳企平地起高樓，主要是因為蒙牛、伊利等傳統(tǒng)乳企憑借巨額的銷售費(fèi)用，將線下渠道瓜分殆盡，一方面構(gòu)建了核心競爭力，另一方面也為后來者設(shè)立了較高的入局壁壘。

而認(rèn)養(yǎng)一頭牛則主動規(guī)避蒙牛、伊利的鋒芒，通過一系列的“新消費(fèi)”營銷疊加線上渠道的銷售模式，完成了品牌聲量的擴(kuò)大。

表面風(fēng)光 背后“一地雞毛”

作為主打“新消費(fèi)”的網(wǎng)紅品牌，認(rèn)養(yǎng)一頭牛確實(shí)給消費(fèi)者帶來了耳目一新的消費(fèi)體驗。

官網(wǎng)展示的信息顯示，因三聚氰胺事件余波未散，2012年8月，徐曉波去香港為自己的孩子采購了八罐海外的奶粉。因采購量超額，過關(guān)時，徐曉波被海關(guān)盤問了4個小時。受此事影響，徐曉波開始反思，“難道我們一個泱泱大國，就做不出一杯放心的好牛奶？”于是，徐曉波創(chuàng)辦了認(rèn)養(yǎng)一頭牛。

成立后，認(rèn)養(yǎng)一頭牛確實(shí)主打食品安全，并推出了行業(yè)首創(chuàng)的“認(rèn)養(yǎng)”模式。2017年初，認(rèn)養(yǎng)一頭牛推出兩種認(rèn)養(yǎng)模式，其一是支付2999元“認(rèn)養(yǎng)一頭牛”，獲得奶牛認(rèn)養(yǎng)權(quán)；其二是支付10000元成為聯(lián)合牧場主，獲得“認(rèn)養(yǎng)一頭?！彼袡?quán)益以及牧場經(jīng)營紅利。2020年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛又結(jié)合互聯(lián)網(wǎng)的特點(diǎn)，推出云認(rèn)養(yǎng)、聯(lián)名認(rèn)養(yǎng)以及實(shí)名認(rèn)養(yǎng)等玩法。

除了花錢，消費(fèi)者甚至還能通過認(rèn)養(yǎng)一頭牛賺錢。2020年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛推出“養(yǎng)牛人招募計劃”，消費(fèi)者可以幫助認(rèn)養(yǎng)一頭牛推廣產(chǎn)品，如推廣成功，則獲得一定比例的提成。而這種方式也受到證監(jiān)會的質(zhì)疑，證監(jiān)會要求認(rèn)養(yǎng)一頭牛說明，誘導(dǎo)消費(fèi)者進(jìn)行業(yè)務(wù)推廣是否涉及傳銷，是否屬于“以代養(yǎng)殖、租養(yǎng)殖、聯(lián)合養(yǎng)殖等方式非法吸收資金”。

如果說讓消費(fèi)者幫忙進(jìn)行業(yè)務(wù)推廣，還只是涉嫌傳銷的話，那么招股書披露的乳制品產(chǎn)能來源，則讓認(rèn)養(yǎng)一頭牛“認(rèn)養(yǎng)”的模式不攻自破。

招股書顯示，2019-2020年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛純牛奶業(yè)務(wù)外協(xié)產(chǎn)量占比分別為100%以及91.83%。一方面，在用戶端，通過互聯(lián)網(wǎng)的方式運(yùn)營，另一方面，在產(chǎn)能端，又采購其他乳企的產(chǎn)品，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的營業(yè)模式看似低成本，但卻蘊(yùn)含著邊際收益不斷下降的隱患。

招股書顯示，2019-2021年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的凈利潤分別為1.05億元、1.47億元以及1.40億元。結(jié)合前文提到的營收數(shù)據(jù)來看，2021年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛出現(xiàn)了增收不增利的問題。這與認(rèn)養(yǎng)一頭牛的毛利率斷崖式下跌脫不開干系。過去3年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛主營業(yè)務(wù)毛利率分別為40.95%、30.79%以及28.86%。

毛利率下跌背后，是認(rèn)養(yǎng)一頭牛居高不下的銷售費(fèi)用。招股書顯示，2019-2021年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的銷售費(fèi)用分別為1.94億元、3.03億元以及4.83億元，銷售費(fèi)用率分別為22.46%、18.35%以及18.82%。

在這其中，尤以營銷推廣費(fèi)最為突出。2019-2021年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的營銷推廣費(fèi)分別為0.71億元、2.62億元以及4.14億元，增速均超雙位數(shù)。

銷售費(fèi)用增長，但凈利潤卻下滑，這意味著認(rèn)養(yǎng)一頭牛的“投入和產(chǎn)出”已經(jīng)不成正比。對此，認(rèn)養(yǎng)一頭牛在招股書中解釋稱，“隨著網(wǎng)購用戶增量趨于穩(wěn)定，主要頭部電商平臺的商家競爭日趨激烈，邊際獲客成本有所提高?！?/p>

另外，采購其他乳企產(chǎn)品的業(yè)務(wù)模式，固然可以減輕認(rèn)養(yǎng)一頭牛的前期投入成本，但也意味著認(rèn)養(yǎng)一頭牛丟失了議價權(quán)，更難以實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。對此，認(rèn)養(yǎng)一頭牛在招股書中表示，“如果同行業(yè)乳品企業(yè)對上游奶源的競爭性采購加劇，公司對生鮮乳的采購可能會出現(xiàn)合作中斷、供應(yīng)不足或者價格大幅上漲的不利狀況，將會對公司生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生不利影響”。

不過，證監(jiān)會對此解釋并不滿意，要求認(rèn)養(yǎng)一頭牛說明“外協(xié)加工具體情況，包括廠商名稱、生產(chǎn)的內(nèi)容、金額、占營業(yè)成本的比重等”。

負(fù)重前行? 未來考驗更加嚴(yán)峻

事實(shí)上，認(rèn)養(yǎng)一頭牛也看到了輕資產(chǎn)運(yùn)營的負(fù)面影響，因而開始在產(chǎn)能端發(fā)力，試圖通過大手筆地投入，降低奶源成本。招股書顯示，認(rèn)養(yǎng)一頭牛擬募資18.5億元，其中9.77億元用于海勃日戈智慧牧場建設(shè)項目，占總募資額的52.81%。

據(jù)了解，海勃日戈智慧牧場建設(shè)項目將引進(jìn)荷斯坦奶牛，并購置先進(jìn)的智慧牧場管理系統(tǒng)，將“提高公司生牛乳的自給能力，有效降低運(yùn)營成本，提升公司的盈利水平，形成規(guī)模效應(yīng)”。

但問題是，目前認(rèn)養(yǎng)一頭牛主打線上渠道，隨著線上渠道紅利消逝，很難有其他渠道可以消化認(rèn)養(yǎng)一頭牛更多的產(chǎn)能。

招股書顯示，2019-2021年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛線上直營渠道營收分別為2.32億元、7.37億元以及12.1億元，分別同比增長217.67%以及64.18%。橫向?qū)Ρ瓤梢园l(fā)現(xiàn)，認(rèn)養(yǎng)一頭牛線上直營渠道的營收增速已大幅放緩。與此同時，2019-2021年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛線下渠道的營收占比從37.7%下跌至22.3%，這意味著認(rèn)養(yǎng)一頭牛在線下渠道的影響力并沒有顯著增長，因而很難承接更多的產(chǎn)能。

當(dāng)然，后續(xù)認(rèn)養(yǎng)一頭牛也可以加大線下渠道的投入，但問題是，線下渠道的運(yùn)營模式和線上渠道截然不同，涉及渠道關(guān)系維護(hù)、出讓部分毛利等諸多事務(wù)。目前，若不考慮運(yùn)輸、貨架等費(fèi)用，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的毛利剛剛和行業(yè)平均水平持平，一旦加大線下渠道的投入，勢必會進(jìn)一步削弱認(rèn)養(yǎng)一頭牛的毛利。

或許是因為看到乳制品業(yè)務(wù)很難進(jìn)一步增長，認(rèn)養(yǎng)一頭牛還給資本市場講出了“牛肉”的故事。2022年11月，認(rèn)養(yǎng)一頭牛官宣肉牛品牌“以牛為本”。對此，認(rèn)養(yǎng)一頭牛在招股書中表示，“公司將進(jìn)一步設(shè)置肉牛業(yè)務(wù)事業(yè)部，并以自有資金設(shè)立和運(yùn)營肉用牛牧場，未來實(shí)現(xiàn)‘奶牛+肉牛業(yè)務(wù)雙輪驅(qū)動?！?/p>

粗看起來，由于認(rèn)養(yǎng)一頭牛本來就需要飼養(yǎng)牛，在奶牛之外，辟出一條肉牛的產(chǎn)品線，或許真的會拓寬認(rèn)養(yǎng)一頭牛業(yè)績的想象空間。但結(jié)合市場特征來看，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的“奶牛+肉?！睒I(yè)務(wù)雙輪驅(qū)動故事或許僅僅是個“故事”。

因為牛奶和牛肉是兩個截然不同的行業(yè)，在上游的養(yǎng)殖、中游的加工以及下游的販賣都有不同的特點(diǎn)和側(cè)重。同時經(jīng)營牛奶和牛肉兩個業(yè)務(wù)，不光很難共享資源，甚至可能會進(jìn)一步增加認(rèn)養(yǎng)一頭牛的營業(yè)成本。

事實(shí)上，認(rèn)養(yǎng)一頭?；蛟S也沒有做好全面開展牛肉業(yè)務(wù)的準(zhǔn)備。招股書顯示，目前認(rèn)養(yǎng)一頭牛的七座自有牧場中，只有規(guī)模最小的山東康遠(yuǎn)獲得了肉牛養(yǎng)殖許可。

不論是營銷費(fèi)用過高也好，還是講出“奶牛+肉?！睒I(yè)務(wù)雙輪驅(qū)動的故事也罷，其實(shí)都昭示出了認(rèn)養(yǎng)一頭牛經(jīng)營過于短視的問題。近兩年，在經(jīng)濟(jì)承壓、消費(fèi)者消費(fèi)日趨保守的背景下，喜茶、鐘薛高、元?dú)馍值刃孪M(fèi)品牌紛紛開始“祛魅”。走營銷路線，而產(chǎn)品又沒有差異化的認(rèn)養(yǎng)一頭牛，或許也將面對嚴(yán)峻的考驗。