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    “三道紅線”政策與大型房地產(chǎn)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管
    ——基于H 集團(tuán)財(cái)務(wù)危機(jī)事件的研究

    2023-06-11 04:03:40田豐高級(jí)會(huì)計(jì)師國家開發(fā)銀行江蘇省分行江蘇南京210019
    商業(yè)會(huì)計(jì) 2023年10期
    關(guān)鍵詞:有息紅線負(fù)債

    田豐(高級(jí)會(huì)計(jì)師)(國家開發(fā)銀行江蘇省分行 江蘇南京 210019)

    一、“三道紅線”政策的含義

    對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)來說,資本結(jié)構(gòu)及杠桿水平對(duì)其生存和發(fā)展至關(guān)重要,而國家政策的調(diào)整又會(huì)對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生較大影響。王新華、陳夢(mèng)可(2021)以保利地產(chǎn)企業(yè)為例,分析其資本結(jié)構(gòu)存在的問題和原因,發(fā)現(xiàn)該公司存在資產(chǎn)負(fù)債率高、負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理、資金周轉(zhuǎn)速度過低、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大等問題。王純杰(2018)通過探討貨幣政策對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響,為房地產(chǎn)企業(yè)的融資策略和政府貨幣政策的制定提供參考?,F(xiàn)實(shí)中除貨幣政策外,具體的行業(yè)監(jiān)管政策也會(huì)對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)杠桿水平乃至財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生重大影響。2020 年8 月,住建部、中國人民銀行在北京召開重點(diǎn)房地產(chǎn)企業(yè)座談會(huì), 研究進(jìn)一步落實(shí)房地產(chǎn)長效機(jī)制,對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的負(fù)債規(guī)模及融資情況提出量化管控要求,即所謂的“三道紅線”。為控制房地產(chǎn)企業(yè)有息債務(wù)規(guī)模,監(jiān)管部門對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)按照“紅-橙-黃-綠”四檔,實(shí)施差異化債務(wù)規(guī)模管理,并設(shè)置了“三道紅線”,具體為剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率大于70%;凈負(fù)債率大于100%;現(xiàn)金短債比小于1 倍。見下頁表1。如果房地產(chǎn)企業(yè)全部踩中這“三道紅線”,將被歸為紅色檔,其有息負(fù)債規(guī)模不得增加;如果踩中“兩道紅線”,將被歸為橙色檔,有息負(fù)債年增速不得超過5%;如果只踩中“一道紅線”,將被歸為黃色檔,有息負(fù)債年增速將放寬至10%;一道都沒踩中的房企,則被歸為綠色檔,有息債務(wù)年增速可放寬至15%。由于房地產(chǎn)屬于重資產(chǎn)行業(yè),對(duì)資金的需求大,普遍采用舉債方式開展業(yè)務(wù),一旦舉借融資途徑受限,將被動(dòng)去杠桿,不得不依靠加快銷售回款、降低擴(kuò)張速度、減少融資規(guī)模來應(yīng)對(duì),這對(duì)負(fù)債率高、流動(dòng)性差的開發(fā)商影響較大??梢钥闯?,“三道紅線”是一項(xiàng)對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)具有重大影響的公共政策,其旨在通過量化的形式控制房地產(chǎn)企業(yè)負(fù)債,特別是有息負(fù)債的增長,既保證企業(yè)合理的融資需求,又防范房地產(chǎn)企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。該政策推出后對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)會(huì)產(chǎn)生什么影響?是否需要進(jìn)行調(diào)整和完善?本文擬以H 集團(tuán)為例對(duì)此進(jìn)行研究探討。

    表1 三道紅線指標(biāo)及分檔監(jiān)管措施

    二、H 集團(tuán)及其危機(jī)事件

    H 集團(tuán)成立于1997 年,是一家主營房地產(chǎn)、同時(shí)在物業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)、新能源汽車、文化旅游、健康養(yǎng)生等領(lǐng)域多元化發(fā)展的大型民營企業(yè)集團(tuán)。截至2020 年末,其總資產(chǎn)已達(dá)2.3 萬億元,年銷售規(guī)模超7 000 億元,累計(jì)納稅超3 000億元,員工20 萬人,在280 多個(gè)城市擁有1 300 多個(gè)項(xiàng)目,位列世界500 強(qiáng)企業(yè)集團(tuán),在中國房地產(chǎn)行業(yè)的排名常年位于前三的位置。H 集團(tuán)近些年的發(fā)展也伴隨著負(fù)債規(guī)模的不斷增加,其負(fù)債規(guī)模從2015 年的6 149 億元增加到2021 年中的1.97 萬億元,增幅達(dá)到220%,“三道紅線”政策出臺(tái)后,按照2019 年和2020 年年報(bào)的數(shù)據(jù)測(cè)算,H 集團(tuán)全部踩中“三道紅線”,被歸類為紅色檔,無法再通過舉債擴(kuò)張,并自此開始了“去杠桿”之路。從2020 年3 月開始,H 集團(tuán)開始全面實(shí)施“高增長、控規(guī)模、降負(fù)債”的發(fā)展戰(zhàn)略,降負(fù)債成為H 集團(tuán)一段時(shí)間以來的核心目標(biāo)。在2021年3 月的業(yè)績發(fā)布會(huì)上,該公司負(fù)責(zé)人明確提出了未來三年對(duì)涉“三道紅線”指標(biāo)分步降檔的目標(biāo)。據(jù)該公司2021年半年報(bào)顯示,截至2021 年6 月30 日,凈負(fù)債率已降至100%以下,實(shí)現(xiàn)一條紅線變綠,其有息負(fù)債與2020 年最高時(shí)相比,大幅下降了約3 000 億元。正常邏輯,H 集團(tuán)降負(fù)債的實(shí)現(xiàn),不僅體現(xiàn)了其經(jīng)營狀況的改善,也降低了其面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),有利于提振市場信心,促進(jìn)企業(yè)平穩(wěn)發(fā)展。然而出乎意料的是,進(jìn)入2021 年6 月后,H 集團(tuán)接連爆出一系列事件,使其陷入危機(jī)中:6 月29 日某上市公司發(fā)布公告稱,截至3 月31 日,H 集團(tuán)逾期票據(jù)金額5 137萬元,占總逾期票據(jù)金額的95.7%;7 月19 日,廣發(fā)銀行某支行申請(qǐng)凍結(jié)H 集團(tuán)資產(chǎn);7 月26 日,國際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)普爾下調(diào)了H 集團(tuán)及其下屬公司的信用評(píng)級(jí);7 月29日,H 集團(tuán)持有的某上市公司7 603 萬股被凍結(jié),市值超3 億元;8 月5 日,H 集團(tuán)關(guān)聯(lián)案件被要求集中管轄并移交至廣州中院;8 月19 日,人民銀行、原銀保監(jiān)會(huì)聯(lián)合約談H 集團(tuán)高管,要求其必須認(rèn)真落實(shí)中央關(guān)于房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展的戰(zhàn)略部署,努力保持經(jīng)營穩(wěn)定,積極化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn),維護(hù)房地產(chǎn)市場和金融穩(wěn)定;9 月8 日,H 集團(tuán)旗下財(cái)富管理平臺(tái)產(chǎn)品被曝逾期,集團(tuán)內(nèi)部員工參與認(rèn)購的一款理財(cái)產(chǎn)品到期未兌付,引發(fā)輿論關(guān)注,隨后H 集團(tuán)公布了其投資產(chǎn)品兌付方案,兌付方式分為三種:現(xiàn)金分期兌付、實(shí)物資產(chǎn)兌付、沖抵購房尾款兌付;9 月15 日,我國最大的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)“中誠信”發(fā)布公告,決定下調(diào)H集團(tuán)信用等級(jí);9 月17 日,世聯(lián)行發(fā)布公告,稱與H 集團(tuán)已就部分應(yīng)收賬款達(dá)成以房抵債解決方案;12 月3 日,H集團(tuán)發(fā)布公告稱無法履行一項(xiàng)金額為2.6 億美元的擔(dān)保義務(wù),地方政府對(duì)此高度關(guān)注,當(dāng)晚約談了H 集團(tuán)實(shí)際控制人并向H 集團(tuán)派出工作組,督促推進(jìn)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)處置工作。這一系列事件讓人疑惑:既然H 集團(tuán)有息負(fù)債已經(jīng)降了3 000 億元,并且實(shí)現(xiàn)了一條紅線變綠,財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該下降,為何反而陷入危機(jī)之中?本文試從財(cái)務(wù)角度進(jìn)行分析。

    三、從財(cái)務(wù)角度看H 集團(tuán)危機(jī)的原因及影響

    H 集團(tuán)之所以在凈負(fù)債率下降、一條紅線變綠的情況下爆發(fā)財(cái)務(wù)危機(jī),是因?yàn)橐荒陙砥潆m然降低了有息負(fù)債,但無息負(fù)債(合同負(fù)債、應(yīng)付供應(yīng)商款項(xiàng)等)卻大幅增加,因而總負(fù)債實(shí)際并未下降,反而有所上升,其有息負(fù)債的降低更像是為了監(jiān)管達(dá)標(biāo)而對(duì)負(fù)債結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整的結(jié)果。根據(jù)H 集團(tuán)2021 年半年報(bào)披露的數(shù)字,截至2021 年6 月30 日,H 集團(tuán)的有息負(fù)債(借款)約為5 718 億元,較上年末減少了1 448 億元,但應(yīng)付貿(mào)易賬款及其他應(yīng)付款項(xiàng)達(dá)到9 511 億元,較上年末增加1 220 億元,合同負(fù)債2 158億元,較上年末增加300 億元,僅這兩項(xiàng)合計(jì)就比上年末增加1 520 億元,超過了其有息負(fù)債的減少幅度,因而其總負(fù)債也由2020 年末的1.95 萬億元增加到2021 年6 月的1.97萬億元,也就是說,H 集團(tuán)通過將有息負(fù)債轉(zhuǎn)換成無息負(fù)債,使得其在凈負(fù)債率這一監(jiān)管指標(biāo)上達(dá)標(biāo),但其總資產(chǎn)負(fù)債率并沒有實(shí)質(zhì)性下降。同時(shí),負(fù)債結(jié)構(gòu)的調(diào)整使H 集團(tuán)的非流動(dòng)負(fù)債由2020 年末的4 435 億元減少到2021 年6 月的3 938 億元,而流動(dòng)負(fù)債卻由1.51 萬億元增加到1.57萬億元,負(fù)債短期化更加明顯,加大了短期償債壓力。另一方面,其貨幣資金由2020 年末的1 807 億元減少到2021年6 月的1 616 億元,其中現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物由1 588 億元減少到868 億元,降幅達(dá)45%,導(dǎo)致其現(xiàn)金短債比由2020年末的0.47 降低到2021 年6 月的0.36,也就是說H 集團(tuán)的流動(dòng)性狀況更加惡化了,導(dǎo)致其爆發(fā)了流動(dòng)性危機(jī)。并且隨著其償付能力下降,供應(yīng)商、施工方等產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)均面臨應(yīng)收賬款減值風(fēng)險(xiǎn)和工程款拖欠風(fēng)險(xiǎn),對(duì)H 集團(tuán)也采取更加嚴(yán)格的信用政策,H 集團(tuán)現(xiàn)有的在建樓盤能否按期完工、購房者能否按期收房均存在不確定性??梢钥闯?,H 集團(tuán)危機(jī)最初在銀行間爆發(fā),其后則開始向供應(yīng)商、施工方、購房人和購買其理財(cái)產(chǎn)品的投資者、員工蔓延。綜上得出的結(jié)論是:H 集團(tuán)降低有息負(fù)債、一條紅線變綠的行為更多的是一種為了監(jiān)管達(dá)標(biāo)而進(jìn)行的負(fù)債結(jié)構(gòu)調(diào)整,其結(jié)果并沒有降低負(fù)債總額,實(shí)質(zhì)上是將財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)由銀行等債權(quán)人轉(zhuǎn)移至供應(yīng)商、購房人、理財(cái)產(chǎn)品投資者,并且流動(dòng)性狀況的惡化使得受其危機(jī)影響的范圍更廣。

    四、當(dāng)前大型房地產(chǎn)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)剖析

    “三道紅線”是由住建部、中國人民銀行提出的落實(shí)房地產(chǎn)長效機(jī)制的量化指標(biāo),從其實(shí)施情況看,具有控制房地產(chǎn)企業(yè)杠桿率、降低負(fù)債的作用,但從H 集團(tuán)危機(jī)事件的爆發(fā)來看,我國房地產(chǎn)企業(yè),特別是大型房企的風(fēng)險(xiǎn)具有一定的復(fù)雜性,以下結(jié)合H 集團(tuán)財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行分析。

    (一)有息負(fù)債與無息負(fù)債之間的轉(zhuǎn)換

    “三道紅線”包括剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率、凈負(fù)債率和現(xiàn)金短債比三個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo),計(jì)算公式分別為:

    剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率=(總負(fù)債-預(yù)收款項(xiàng))/(總資產(chǎn)-預(yù)收款項(xiàng))

    凈負(fù)債率=(有息負(fù)債-貨幣資金)/凈資產(chǎn)。

    現(xiàn)金短債比=現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物/短期有息債務(wù)

    從中可以看出,“三道紅線”政策的關(guān)注重點(diǎn)主要是房地產(chǎn)企業(yè)的有息負(fù)債,并且從其分檔應(yīng)用的結(jié)果來看,也著重于控制有息負(fù)債規(guī)模的增長。這種做法當(dāng)然有利于引導(dǎo)房地產(chǎn)企業(yè)降低有息負(fù)債及資金成本,也有利于減少房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)向銀行等金融機(jī)構(gòu)蔓延,但從H 集團(tuán)的例子可以看出,過于注重有息負(fù)債的做法也使得房地產(chǎn)企業(yè)為了達(dá)到監(jiān)管要求而刻意進(jìn)行負(fù)債結(jié)構(gòu)的調(diào)整和轉(zhuǎn)移,通過增加無息負(fù)債,如應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)、其他應(yīng)付款等,以降低有息負(fù)債的融資需求,但總負(fù)債可能并未減少甚至還有所增加。由于無息負(fù)債大多是短期流動(dòng)負(fù)債,因而負(fù)債結(jié)構(gòu)調(diào)整后反而可能加重房地產(chǎn)企業(yè)的短期償債負(fù)擔(dān)從而更有可能引發(fā)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。其結(jié)果就是房地產(chǎn)企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)并未降低,而只是從銀行等金融機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)移到供應(yīng)商、施工方和購房者身上。由于有息負(fù)債的債權(quán)人多為銀行等金融機(jī)構(gòu),其數(shù)量有限且債權(quán)通常有擔(dān)保物,再加上還有貸款集中度等風(fēng)險(xiǎn)控制措施,其風(fēng)險(xiǎn)承受力較強(qiáng);供應(yīng)商、施工方多為中小企業(yè),不僅數(shù)量眾多,而且風(fēng)險(xiǎn)承受力更低,易引發(fā)整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的連鎖風(fēng)險(xiǎn)。例如,當(dāng)房地產(chǎn)企業(yè)采用商票等結(jié)算工具時(shí),由于票據(jù)連續(xù)背書使產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)形成一條覆蓋眾多企業(yè)的票據(jù)鏈,一旦票據(jù)不能正常兌付,持票人會(huì)行使追索權(quán),包括供貨商在內(nèi)的整條票據(jù)鏈上的背書人都將成為出票人的連帶責(zé)任人,面臨追索責(zé)任,影響自身及員工的經(jīng)濟(jì)狀況,進(jìn)而破壞整個(gè)價(jià)值鏈的生態(tài),侵蝕市場經(jīng)濟(jì)的微觀基礎(chǔ)。至于購房者,許多為貸款、舉債購房,一旦房地產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)生償付風(fēng)險(xiǎn)或項(xiàng)目無法完工導(dǎo)致樓盤“爛尾”,不但會(huì)造成巨大的社會(huì)資源浪費(fèi),而且由于其傳播鏈條和影響范圍更大,更易引起擠兌、擴(kuò)散并引發(fā)社會(huì)不穩(wěn)定因素。由以上分析可以看出,注重對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)有息負(fù)債的控制雖然有助于降低金融機(jī)構(gòu)面臨的金融風(fēng)險(xiǎn),但卻可能放大供應(yīng)商、購房人所面臨的實(shí)體經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。

    此外,房地產(chǎn)企業(yè)還可能通過業(yè)務(wù)或會(huì)計(jì)手段將有息債務(wù)進(jìn)行無息化處理以規(guī)避“三道紅線”的監(jiān)管,現(xiàn)實(shí)中有幾種形式:一種是房企以開具商票的形式支付供應(yīng)商款項(xiàng)。持票人用商票進(jìn)行保理融資,利息由開發(fā)商承擔(dān)并提供擔(dān)保,但實(shí)際上以給供應(yīng)商的費(fèi)用名義支付,如此一來,有息債務(wù)就被進(jìn)行了無息化處理,但實(shí)質(zhì)上仍是房企有息負(fù)債的一部分。第二種是房地產(chǎn)企業(yè)用其他公司(關(guān)聯(lián)方或非關(guān)聯(lián)方)的名義進(jìn)行融資。這種融資還會(huì)將款項(xiàng)轉(zhuǎn)回自身使用,在會(huì)計(jì)上計(jì)入“其他應(yīng)付款”等無息負(fù)債科目,而這些應(yīng)付款項(xiàng)實(shí)際上可能是帶息債務(wù),并且可能以支付第三方咨詢費(fèi)的形式變相支付利息。例如,H 集團(tuán)2020 年年報(bào)顯示,“其他應(yīng)付款項(xiàng)”中應(yīng)付聯(lián)營公司、合營公司、非控股權(quán)益的款項(xiàng)達(dá)699 億元,在附注中還注明“該款項(xiàng)包含若干來自非控股權(quán)益的現(xiàn)金墊款,按15%的平均年利率計(jì)息,并須根據(jù)協(xié)議還款?!北砻鞣康禺a(chǎn)企業(yè)確有將部分有息負(fù)債掛在無息往來款的情況。第三種資產(chǎn)證券化融資。如開發(fā)商以自身的購房尾款或物業(yè)費(fèi)、租金收入為底層資產(chǎn)進(jìn)行資產(chǎn)證券化,獲得的融資計(jì)入“長期應(yīng)付款”“其他(非)流動(dòng)負(fù)債”等科目,從而增加無息負(fù)債;如果開發(fā)商作為核心企業(yè),為上下游供應(yīng)鏈企業(yè)的應(yīng)收賬款為基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行資產(chǎn)證券化,則實(shí)現(xiàn)的融資并不直接流入房企,房企負(fù)債不變,仍在“應(yīng)付賬款”科目中,但可起到延長賬期的作用。無論何種形式,都降低了房企有息負(fù)債的融資需求,因此筆者認(rèn)為,由于房地產(chǎn)企業(yè)存在調(diào)整負(fù)債結(jié)構(gòu)、以無息負(fù)債替代有息負(fù)債的情況,因而監(jiān)管政策在控制房地產(chǎn)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)方面需要統(tǒng)籌考慮包含無息負(fù)債在內(nèi)的整體債務(wù)狀況。

    (二)處理好“明股實(shí)債”、表外負(fù)債等隱性負(fù)債

    對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)而言,除了財(cái)務(wù)報(bào)表中明確的負(fù)債項(xiàng)目(包括有息負(fù)債和無息負(fù)債)以外,事實(shí)上還存在著大量未在財(cái)務(wù)報(bào)表負(fù)債項(xiàng)目中核算。從實(shí)質(zhì)來看,具有債務(wù)性質(zhì)的資金來源,包括各類“明股實(shí)債”、表外負(fù)債等,有的屬于兼具股權(quán)融資與債權(quán)融資的新型融資方式,有的則是企業(yè)刻意進(jìn)行會(huì)計(jì)處理的結(jié)果,我們可以將其統(tǒng)稱為隱性負(fù)債。目前這些隱性負(fù)債的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)及統(tǒng)計(jì)口徑仍存在較大爭議,在監(jiān)管方面主要依靠企業(yè)自主申報(bào),而房地產(chǎn)企業(yè)對(duì)這類債務(wù)具有很強(qiáng)的“操縱”動(dòng)機(jī),在一定程度上存在規(guī)避監(jiān)管政策的嫌疑。

    1.“明股實(shí)債”?!懊鞴蓪?shí)債”是在經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中伴隨著企業(yè)融資方式創(chuàng)新而產(chǎn)生的兼具股權(quán)與債權(quán)性質(zhì)的融資模式,它在形式上體現(xiàn)為股權(quán)融資、在權(quán)利義務(wù)及風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)上則接近于債權(quán)融資。正因?yàn)槠浼婢吖蓹?quán)融資與債權(quán)融資的特點(diǎn),企業(yè)往往利用其性質(zhì)的模糊性,按照自己的意圖將其歸類為負(fù)債或所有者權(quán)益,具有明顯的“財(cái)務(wù)包裝”等特點(diǎn),因此受到房地產(chǎn)企業(yè)的青睞。目前各部門對(duì)“明股實(shí)債”的定義不同,實(shí)踐中“明股實(shí)債”一般具有以下特征:被投資企業(yè)向投資者約定支付固定回報(bào)或提供保底收益承諾;在特定條件下由企業(yè)或大股東對(duì)投資按約定價(jià)格(通常為本金加固定回報(bào))進(jìn)行回購;投資方不參與被投資企業(yè)日常經(jīng)營活動(dòng)。因而“明股實(shí)債”協(xié)議往往具有固定回報(bào)、保底收益、對(duì)賭、回購等條款,且對(duì)應(yīng)的投資方大多為信托、私募股權(quán)基金、有限合伙企業(yè)等金融投資類企業(yè)。對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)來說,一方面通過將“明股實(shí)債”的融資計(jì)入所有者權(quán)益,可以優(yōu)化財(cái)務(wù)報(bào)表,降低明面上的負(fù)債率,規(guī)避“三道紅線”的監(jiān)管要求。另一方面,“明股實(shí)債”在權(quán)利義務(wù)及風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)方面又與有息負(fù)債類似,影響房地產(chǎn)企業(yè)的現(xiàn)金流并可能對(duì)其造成一定的流動(dòng)性壓力,因此對(duì)“明股實(shí)債”進(jìn)行真實(shí)性還原就顯得非常重要。對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)的并表子公司,“明股實(shí)債”大多體現(xiàn)在少數(shù)股東權(quán)益科目中,在融資過程中往往伴隨著少數(shù)股東權(quán)益的增加,退出時(shí)則會(huì)導(dǎo)致少數(shù)股東權(quán)益的減少。同時(shí),由于這部分資金的利潤分配方式不同于普通股權(quán),會(huì)導(dǎo)致少數(shù)股權(quán)的收益率也有著不同的特征。通常來看,稅后利潤在母公司股東和少數(shù)股東之間的分配應(yīng)與權(quán)益占比接近,短期由于項(xiàng)目結(jié)轉(zhuǎn)進(jìn)度的不同可能有差別,如果較長周期看差別較大,就可能存在明股實(shí)債的情況。以H 集團(tuán)為例,其2020 年報(bào)中顯示少數(shù)股東權(quán)益達(dá)到2 035.3 億元,占總權(quán)益比重達(dá)到58%,相比之下母公司股東權(quán)益1 469 億元,占比僅為42%。事實(shí)上,從2016 年到2021 年上半年,H 集團(tuán)少數(shù)股東權(quán)益從1 483 億元增加到2 203 億元,占比平均達(dá)到60%。同時(shí),對(duì)比H 集團(tuán)的少數(shù)股東損益占比與少數(shù)股東權(quán)益占比,可以發(fā)現(xiàn)過去5 年,除2020 年外,其余年份H 集團(tuán)的少數(shù)股東權(quán)益占比都要較少數(shù)股東損益占比高,可以推測(cè)認(rèn)為在過去房地產(chǎn)行業(yè)利潤率較高的時(shí)候,由于少數(shù)股東的利潤分配更接近固定收益,因而出現(xiàn)少數(shù)股東分配利潤占比更低的現(xiàn)象,少數(shù)股東權(quán)益實(shí)際上扮演了降低杠桿的“明股實(shí)債”角色。而當(dāng)企業(yè)整體利潤率下降時(shí),為保障少數(shù)股東的固定收益,又只能犧牲上市公司股東利益,此時(shí)可能出現(xiàn)少數(shù)股東損益占比高于少數(shù)股東權(quán)益占比的現(xiàn)象。以H 集團(tuán)為例,如果按照當(dāng)年損益數(shù)除以權(quán)益數(shù)進(jìn)行計(jì)算,從2017 到2020 年,H 集團(tuán)歸屬上市公司股東ROE 從超過20%降低到只有5.5%,而少數(shù)股東ROE則基本上保持在10%左右,也就是說,從結(jié)果上看,H 集團(tuán)的少數(shù)股東具有固定收益的特點(diǎn),而上市公司股東的收益卻起伏較大,隨著承擔(dān)行業(yè)及公司經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的變化而上下波動(dòng),當(dāng)企業(yè)發(fā)生流動(dòng)性危機(jī)時(shí),其償付壓力會(huì)因回購條款等而變得更大。為借殼上市,H 集團(tuán)曾在2017 年分三批引入27 家戰(zhàn)略投資者,總共融資1 300 億元,同時(shí)承諾從2018 年到2020 年,三年的凈利潤分別不得少于500 億元、550 億元和600 億元,此外,H 集團(tuán)還承諾在2021 年1 月31 日之前完成借殼上市,否則將回購所持股權(quán)或給予一定比例的股權(quán)補(bǔ)償。從性質(zhì)看,這是一種典型的“明股實(shí)債”,表面上是股權(quán)融資,但在一定條件下可能轉(zhuǎn)換成債權(quán)。而隨著H 集團(tuán)借殼上市失敗,為避免對(duì)賭協(xié)議給H 集團(tuán)帶來較大的回購壓力,2020 年9 月至11 月,H 集團(tuán)與原1 300 億元戰(zhàn)略投資者簽訂補(bǔ)充協(xié)議,將其中1 257 億元戰(zhàn)略投資者轉(zhuǎn)為普通股,從而緩解了H 集團(tuán)的短期回購壓力。然而這種“轉(zhuǎn)股”行為卻給原來“明股實(shí)債”的投資者造成了沖擊,實(shí)質(zhì)上是將H 集團(tuán)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給了戰(zhàn)略投資者。例如某知名電器集團(tuán)曾作為戰(zhàn)略投資者向H 集團(tuán)投資200 億元,最終由于無法收回投資而陷入流動(dòng)性危機(jī),該公司實(shí)際控制人不得不通過出讓股權(quán),引入新股東進(jìn)行重組,但代價(jià)是失去該電器集團(tuán)實(shí)際控制人身份并退出了公司管理層。

    2.永續(xù)債。永續(xù)債是指沒有明確到期時(shí)間、可被發(fā)行人無限延期的債券,一般具有期限長、股債混合、高票息率、附加續(xù)期相關(guān)條款等特點(diǎn)。一方面,永續(xù)債具有債券“還本付息”的屬性,另一方面,可延期、不強(qiáng)制付息以及低于一般債券的求償權(quán)等條款,又使其具備股權(quán)的特性。正因?yàn)槿绱?,很多企業(yè)將永續(xù)債列為權(quán)益,起到降低資產(chǎn)負(fù)債率、優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)、美化財(cái)務(wù)報(bào)表的作用。但這只是從形式上降低了杠桿水平,并未從根本上提高企業(yè)的長期償債能力,企業(yè)仍然存在著財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。隨著財(cái)政部《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第37 號(hào)——金融工具列報(bào)》(2017 年)以及《永續(xù)債相關(guān)會(huì)計(jì)處理的規(guī)定》(財(cái)會(huì)[2019]2 號(hào))的發(fā)布,永續(xù)債已不再必須計(jì)入所有者權(quán)益,而是要結(jié)合具體合同條款以及經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)進(jìn)行判斷,需要從到期日、清償順序及利率跳升等條款判斷其是否能夠做到真正“永續(xù)”?,F(xiàn)實(shí)中房地產(chǎn)企業(yè)一般將永續(xù)債計(jì)入其他權(quán)益工具,但由于利率跳升機(jī)制的存在,房地產(chǎn)企業(yè)大多會(huì)進(jìn)行回購操作,現(xiàn)實(shí)中房地產(chǎn)企業(yè)也還沒有不贖回而形成真永續(xù)的案例,因此永續(xù)債更多的是作為一種固定期限的“債”而存在,如果在計(jì)算資產(chǎn)負(fù)債率時(shí)不論何種情況均將其視為權(quán)益,會(huì)導(dǎo)致低估負(fù)債從而對(duì)指標(biāo)的計(jì)算產(chǎn)生較大偏差。以H 集團(tuán)為例,其在2013—2016 年間多次發(fā)行永續(xù)債,截至2016 年末,永續(xù)債余額已達(dá)1 129 億元,H 集團(tuán)將永續(xù)債計(jì)入“非控股權(quán)益——永久資本工具”中,起到了降低杠桿率的作用,但由于永續(xù)債的利率跳升條款使其具有很大概率會(huì)在永續(xù)債到期時(shí)贖回,意味著這些永續(xù)債本質(zhì)上更像是具有固定期限的負(fù)債而非權(quán)益。事實(shí)上,H 集團(tuán)也確實(shí)在2017 年將發(fā)行的永續(xù)債全部贖回,由此可以看出,將永續(xù)債計(jì)入所有者權(quán)益確有美化財(cái)務(wù)報(bào)表之嫌。因此在計(jì)算負(fù)債率指標(biāo)時(shí)應(yīng)將永續(xù)債由所有者權(quán)益調(diào)回到負(fù)債中,反映真實(shí)的杠桿水平。

    3.未并表的聯(lián)營/合營企業(yè)負(fù)債。如果說房地產(chǎn)企業(yè)自身及其子公司負(fù)債由于合并報(bào)表的關(guān)系還能夠比較完整地體現(xiàn)在財(cái)務(wù)報(bào)表中的話,那么房地產(chǎn)企業(yè)的聯(lián)營及合營企業(yè)(即參股但未達(dá)到控股標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè))由于母公司對(duì)其的投資體現(xiàn)在“長期股權(quán)投資”科目中并采用權(quán)益法核算,不屬于合并范圍,因而其負(fù)債不會(huì)在企業(yè)合并報(bào)表中體現(xiàn)。但這些參股企業(yè)與母公司之間往往存在密切的業(yè)務(wù)關(guān)系和資金往來,有些房地產(chǎn)企業(yè)可能通過刻意的股權(quán)比例設(shè)置達(dá)到調(diào)整合并范圍、隱藏真實(shí)債務(wù)的目的。因而對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)而言,其債務(wù)可能變成一種“表外負(fù)債”。由于聯(lián)營/合營企業(yè)的信息普遍披露較少,想獲取其債務(wù)和明股實(shí)債的情況難度較大,大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)都不會(huì)披露其參股未并表企業(yè)的債務(wù)情況,僅能通過其披露的長期股權(quán)投資金額及對(duì)聯(lián)營合營企業(yè)擔(dān)保情況推算其表外負(fù)債規(guī)模。以H 集團(tuán)為例,一方面,其財(cái)務(wù)報(bào)表中“按權(quán)益法入賬的投資”從2016 年的244 億元增長到2021 年6 月的1 157 億元,長期股權(quán)投資占凈資產(chǎn)的比例也從2016 年的12.66%上升到2021 年6 月的28.16%。另一方面,其對(duì)聯(lián)營/合營企業(yè)的擔(dān)保額也從2016 年0 增長到2021 年6 月的251 億元。此外,在實(shí)際操作中還存在母公司通過流動(dòng)性支持、差額支付承諾等方式對(duì)參股企業(yè)進(jìn)行增信,但一般該類增信規(guī)模并不披露,因此企業(yè)披露的對(duì)外擔(dān)保額也不一定能完全反映其表外負(fù)債情況。

    4.或有負(fù)債。或有負(fù)債是指因過去的交易或事項(xiàng)可能導(dǎo)致未來所發(fā)生的事件而產(chǎn)生的潛在負(fù)債,是一種“可能發(fā)生的債務(wù)”,例如未決訴訟、產(chǎn)品質(zhì)量保證、對(duì)外擔(dān)保等。按照企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則,這種負(fù)債不入賬,也不在財(cái)務(wù)報(bào)表中反映,然而一旦未來不確定事項(xiàng)發(fā)生,這種或有負(fù)債就有可能變成真實(shí)負(fù)債,并增加企業(yè)的償債負(fù)擔(dān)。事實(shí)上,房地產(chǎn)企業(yè)對(duì)其各類表外負(fù)債都有可能進(jìn)行擔(dān)保而形成或有負(fù)債。例如,從2016 到2020 年,H 集團(tuán)的“財(cái)務(wù)擔(dān)?!苯痤~從2 582 億元增加到近5 800 億元,“承擔(dān)”金額從2 253 億元增加到4 396 億元,如此大的或有負(fù)債及承諾無疑加大了該公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),但卻不在“三道紅線”的監(jiān)測(cè)范圍中。

    五、對(duì)完善房地產(chǎn)企業(yè)監(jiān)管、降低房地產(chǎn)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的建議

    由于房地產(chǎn)企業(yè)債務(wù)端風(fēng)險(xiǎn)的復(fù)雜性以及為監(jiān)管達(dá)標(biāo)而采取的各種“財(cái)務(wù)包裝”行為,使得“三道紅線”在降低房地產(chǎn)企業(yè)杠桿率、防范房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)方面存在一定局限性。筆者認(rèn)為,提升監(jiān)管效能,控制房地產(chǎn)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),需要從改進(jìn)監(jiān)管指標(biāo)、規(guī)范房地產(chǎn)企業(yè)行為等方面入手:

    一是改變目前監(jiān)管指標(biāo)過于關(guān)注有息負(fù)債的狀況,統(tǒng)籌考慮包含無息負(fù)債在內(nèi)的房地產(chǎn)企業(yè)整體債務(wù)狀況,防止房地產(chǎn)企業(yè)為監(jiān)管達(dá)標(biāo)而進(jìn)行負(fù)債結(jié)構(gòu)調(diào)整,將財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移至供應(yīng)商、施工方及購房者的行為。建議負(fù)債率方面只保留一個(gè)資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo),在計(jì)算時(shí)不再區(qū)分有息負(fù)債和無息負(fù)債,統(tǒng)籌考慮應(yīng)付賬款、預(yù)收賬款(合同負(fù)債)、應(yīng)交稅金、應(yīng)付職工薪酬等項(xiàng)目,因?yàn)槠浞从沉朔康禺a(chǎn)企業(yè)對(duì)供應(yīng)商、購房者、政府及員工等不同利益相關(guān)者所承擔(dān)的責(zé)任,這種責(zé)任與對(duì)銀行等金融機(jī)構(gòu)的責(zé)任并無本質(zhì)區(qū)別,相反由于涉及面廣、輿論影響大、關(guān)乎社會(huì)穩(wěn)定,從某種程度上說更為重要。另一方面,考慮整體負(fù)債情況的監(jiān)管模式也有利于抑制房地產(chǎn)企業(yè)將有息債務(wù)進(jìn)行無息化處理、調(diào)整負(fù)債結(jié)構(gòu)、粉飾財(cái)務(wù)報(bào)表的行為,避免因監(jiān)管導(dǎo)致企業(yè)的異化行為。

    二是在計(jì)算負(fù)債時(shí)要考慮“明股實(shí)債”、表外負(fù)債、或有負(fù)債等企業(yè)隱性債務(wù),對(duì)以戰(zhàn)略投資者、合作開發(fā)、永續(xù)債等名義的“明股實(shí)債”融資應(yīng)全部還原成負(fù)債,對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)參股未并表的聯(lián)營、合營企業(yè)債務(wù)及其“明股實(shí)債”按照持股比例折算成房地產(chǎn)企業(yè)自身負(fù)債,對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)對(duì)外擔(dān)保等或有負(fù)債也按一定比例折算成實(shí)際負(fù)債,在此基礎(chǔ)上匯總并重新計(jì)算負(fù)債率,更加準(zhǔn)確地反映房地產(chǎn)企業(yè)的實(shí)際債務(wù)負(fù)擔(dān)。

    三是更加關(guān)注和完善房地產(chǎn)企業(yè)的流動(dòng)性指標(biāo)。事實(shí)證明,企業(yè)流動(dòng)性狀況是其是否發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)的關(guān)鍵,相比負(fù)債率指標(biāo),流動(dòng)性指標(biāo)更能反映一個(gè)企業(yè)的流動(dòng)性狀況和短期償債能力,因此有必要將房地產(chǎn)企業(yè)的流動(dòng)性指標(biāo)放在更重要的位置?,F(xiàn)有的現(xiàn)金短債比指標(biāo)尚不能完全反映房地產(chǎn)企業(yè)的流動(dòng)性狀況,建議對(duì)該指標(biāo)進(jìn)行調(diào)整完善,可將分子設(shè)為貨幣資金加流動(dòng)性較強(qiáng)、隨時(shí)可變現(xiàn)的交易性金融資產(chǎn),分母設(shè)為扣除預(yù)收賬款(合同負(fù)債)后的流動(dòng)負(fù)債(購房人要求的不是現(xiàn)金償債,而是順利收房),更加準(zhǔn)確地反映房地產(chǎn)企業(yè)的流動(dòng)性狀況。

    四是除對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的負(fù)債端進(jìn)行監(jiān)測(cè)控制外,還應(yīng)加強(qiáng)對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)端拿地以及分紅等行為的監(jiān)管?,F(xiàn)行的“三道紅線”監(jiān)管主要著重于對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)負(fù)債端的控制,然而由于金融機(jī)構(gòu)未必能完全掌握房地產(chǎn)企業(yè)有息負(fù)債適時(shí)余額的情況,此時(shí)過于強(qiáng)調(diào)對(duì)房企有息負(fù)債的控制在實(shí)踐中易導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)采取一刀切的態(tài)度壓降貸款規(guī)模,從而導(dǎo)致未完工項(xiàng)目缺乏新增資金支撐,出現(xiàn)項(xiàng)目爛尾的風(fēng)險(xiǎn)。如不能及時(shí)有效化解壓力,部分房企債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)極易向其他房企和整個(gè)行業(yè)蔓延,進(jìn)而引發(fā)群體性違約,甚至形成系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)此筆者認(rèn)為,應(yīng)認(rèn)識(shí)到化解房地產(chǎn)債務(wù)是一個(gè)長期過程,不能一蹴而就,房地產(chǎn)企業(yè)的去杠桿、改善資產(chǎn)負(fù)債表的過程也無法一步到位,在當(dāng)前國內(nèi)外形勢(shì)下,需要統(tǒng)籌考慮政策效果,要防止在加強(qiáng)房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的同時(shí)產(chǎn)生新的次生風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)際上從會(huì)計(jì)基本原理來看,負(fù)債端和資產(chǎn)端是有著對(duì)應(yīng)平衡關(guān)系的,無論房地產(chǎn)企業(yè)在負(fù)債端的融資行為形式如何,都是為了支持、配合其資產(chǎn)端的拿地、投資等行為,如果房地產(chǎn)企業(yè)在資產(chǎn)端的拿地、擴(kuò)張行為不改變,只是硬性控制其負(fù)債、融資規(guī)模,反而可能導(dǎo)致其因流動(dòng)性狀況惡化而爆發(fā)財(cái)務(wù)危機(jī),此時(shí)無論是債務(wù)重組、還是政府救助都會(huì)產(chǎn)生較高的社會(huì)成本。雖然現(xiàn)有監(jiān)管在“三道紅線”之外還有“拿地金額不超過年度銷售額的40%”的觀察指標(biāo),但該指標(biāo)只與房企銷售額掛鉤,而未與負(fù)債率等杠桿情況掛鉤,因此筆者建議將目前“三道紅線”對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)負(fù)債端有息負(fù)債的控制改為對(duì)其資產(chǎn)端拿地、投資等行為的控制,將房地產(chǎn)企業(yè)拿地、投資行為與其負(fù)債率及流動(dòng)性狀況掛鉤,按照不同的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)對(duì)其拿地、投資等行為進(jìn)行限制。此外,對(duì)于負(fù)債率高、流動(dòng)性差、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大的房地產(chǎn)企業(yè)還應(yīng)限制其對(duì)股東的分紅,防止股東一方面從企業(yè)抽取大量現(xiàn)金、另一方面將債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給社會(huì)的行為。同時(shí),還應(yīng)支持房地產(chǎn)企業(yè)加快銷售回款、完善對(duì)預(yù)售資金的監(jiān)管、提高預(yù)售資金使用效率、緩解流動(dòng)性壓力等行為。筆者結(jié)合H 集團(tuán)情況,提出建議,詳見表2。

    表2 H 集團(tuán)調(diào)整前后的“三道紅線”指標(biāo)對(duì)比

    分析:

    1.“原三道紅線”指標(biāo)為按現(xiàn)有方式計(jì)算得到的指標(biāo),調(diào)整后的“三道紅線”指標(biāo)為按照上述建議思路對(duì)現(xiàn)有計(jì)算公式進(jìn)行調(diào)整后得到的指標(biāo)。其中資產(chǎn)負(fù)債率1 為按資產(chǎn)負(fù)債表中總負(fù)債/總資產(chǎn)得出的名義資產(chǎn)負(fù)債率;資產(chǎn)負(fù)債率2 在資產(chǎn)負(fù)債率1 的基礎(chǔ)上對(duì)負(fù)債金額進(jìn)行了調(diào)整,考慮了“明股實(shí)債”、永續(xù)債、未并表的聯(lián)營/合營企業(yè)負(fù)債及或有負(fù)債;現(xiàn)金短債比2 在原現(xiàn)金短債比的基礎(chǔ)上進(jìn)行了調(diào)整,現(xiàn)金為貨幣資金與交易性金融資產(chǎn)之和,短期債務(wù)為扣除預(yù)收賬款(合同負(fù)債)后的流動(dòng)負(fù)債。

    2.H 集團(tuán)2016 年的永續(xù)債金額為1 129 億元,2017年引入了1 300 億元戰(zhàn)略投資者并簽有對(duì)賭協(xié)議,這兩部分在計(jì)算資產(chǎn)負(fù)債率2 時(shí)全部還原為負(fù)債計(jì)算。2020 年由于借殼上市失敗,H 集團(tuán)與原1 300 億元戰(zhàn)略投資者簽訂轉(zhuǎn)股協(xié)議,故從2020 年起將這部分戰(zhàn)略投資劃分為權(quán)益。此外,對(duì)未并表的聯(lián)營/合營企業(yè)負(fù)債以報(bào)表附注中“對(duì)聯(lián)營、合營企業(yè)擔(dān)?!贝妫蛴胸?fù)債金額按照其他擔(dān)保及承諾數(shù)的10%折算為負(fù)債。

    3.調(diào)整后的“三道紅線”指標(biāo)更加直觀地反映了H 集團(tuán)財(cái)務(wù)杠桿情況及短期流動(dòng)性狀況,調(diào)整后的資產(chǎn)負(fù)債率較原先的資產(chǎn)負(fù)債率高,因?yàn)榭紤]了供應(yīng)商欠款、預(yù)收賬款、應(yīng)交稅金等各類無息負(fù)債,資產(chǎn)負(fù)債率2 指標(biāo)更考慮了“明股實(shí)債”、表外負(fù)債等各類隱性負(fù)債。從廣義的負(fù)債角度看,H 集團(tuán)的負(fù)債率是極高的,尤其在2020 年“轉(zhuǎn)股”前已將杠桿水平應(yīng)用到了極致,產(chǎn)生了較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。從調(diào)整后流動(dòng)性指標(biāo)看,H 集團(tuán)5 年來的流動(dòng)性狀況逐年惡化,預(yù)示有發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)的可能。這也證明,相比原指標(biāo),調(diào)整后的“三道紅線”指標(biāo)能夠更加準(zhǔn)確、完整地反映房地產(chǎn)企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性狀況,起到更好的監(jiān)管效果。

    六、結(jié)語

    隨著“房住不炒”原則的落實(shí)和房地產(chǎn)長效機(jī)制的逐步建立,房地產(chǎn)企業(yè)的監(jiān)管也面臨著新形勢(shì)、新問題,對(duì)各項(xiàng)監(jiān)管指標(biāo)的理解和把握提出了更高的要求,需要對(duì)原有的監(jiān)管指標(biāo)和監(jiān)管措施進(jìn)行改進(jìn)與完善。本文以H 集團(tuán)危機(jī)事件為例,通過剖析其爆發(fā)危機(jī)的原因及后果,對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)“三道紅線”監(jiān)管政策的作用和存在的問題進(jìn)行了分析,并就提升房地產(chǎn)行業(yè)監(jiān)管效能、防范房地產(chǎn)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)提出了相應(yīng)的建議。下一步需要關(guān)注房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)和房地產(chǎn)企業(yè)的經(jīng)營狀況,跟進(jìn)市場反饋意見和監(jiān)管措施動(dòng)向,也需要進(jìn)一步推進(jìn)房地產(chǎn)金融監(jiān)管相關(guān)學(xué)術(shù)研究,積極開展房地產(chǎn)行業(yè)市場調(diào)研,根據(jù)實(shí)際情況適時(shí)調(diào)整完善監(jiān)管指標(biāo)和監(jiān)管措施,進(jìn)一步發(fā)揮房地產(chǎn)監(jiān)管政策對(duì)促進(jìn)房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展的支持作用。

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