朱里安·羅伯遜的十二條投資法則

特倫·格里芬

特倫·格里芬在微軟工作，他還在25iq上撰寫(xiě)投資和商業(yè)方面的專(zhuān)欄。圖/IC

對(duì)沖基金老虎基金管理公司（Tiger Management）的億萬(wàn)富翁創(chuàng)始人朱里安·羅伯遜剛剛?cè)ナ?，享?0歲。

羅伯遜是一位價(jià)值型投資者，他在退休后指導(dǎo)并投資了新一代的基金經(jīng)理，他本人則在2000年初互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅時(shí)關(guān)閉了自己的基金。以下是我從這位著名投資者身上學(xué)到的12條投資法則。

“聽(tīng)到一個(gè)故事，如果感覺(jué)正確的話，認(rèn)真分析并積極買(mǎi)入?！?/p>

羅伯遜的一位同事說(shuō)：“當(dāng)他確信自己是對(duì)的時(shí)候，朱利安就會(huì)孤注一擲。”喬治·索羅斯（George Soros）和斯坦利·德魯肯米勒（Stanley Druckenmiller）的情況類(lèi)似。巨大的錯(cuò)誤定價(jià)并不經(jīng)常出現(xiàn)，一旦出現(xiàn)，像羅伯遜這樣的人就會(huì)下很大的賭注。

這并不是他所說(shuō)的“槍林彈雨”策略，而是一種耐心的方法，用對(duì)他有利的幾率來(lái)尋求下大賭注。研究和關(guān)鍵分析對(duì)羅伯遜很重要。耐心、自律同時(shí)富于進(jìn)取心是一種罕見(jiàn)的組合，羅伯遜已經(jīng)證明了他擁有這些品質(zhì)。

“對(duì)沖基金是棒球的反面。在棒球比賽中，你可以在一支1A聯(lián)盟球隊(duì)中打出40個(gè)本壘打，卻賺不到什么錢(qián)，但是在對(duì)沖基金里，你會(huì)根據(jù)你的擊球率來(lái)得分，所以你應(yīng)該去你能找到的最差聯(lián)盟，因?yàn)槟抢锏母?jìng)爭(zhēng)最少。你可以為達(dá)勒姆公牛隊(duì)打出很多好球，但你還是賺不到任何錢(qián)。但如果你在大聯(lián)盟打球，即使你的擊球率不是特別高，你仍然可以賺很多錢(qián)?！?/p>

“在低級(jí)別聯(lián)賽比在大聯(lián)盟平均擊球率更高，因?yàn)槟抢锏耐肚驔](méi)有大聯(lián)盟那么好。這么干是對(duì)的，而對(duì)沖基金更應(yīng)該進(jìn)入那些競(jìng)爭(zhēng)較少的領(lǐng)域。例如，我們最初進(jìn)入韓國(guó)的時(shí)候，大多數(shù)人還沒(méi)有在韓國(guó)投資。我們?cè)谌毡就顿Y了很長(zhǎng)一段時(shí)間之后，投資日本才變得時(shí)髦起來(lái)。在這個(gè)行業(yè)表現(xiàn)良好的最佳方式之一，就是去那些尚未被研究能力開(kāi)發(fā)的領(lǐng)域，盡你所能地開(kāi)發(fā)它們。”

“我想，如果我再年輕一點(diǎn)，我就會(huì)去投資非洲了?！?/p>

羅伯遜的意思是，對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，去競(jìng)爭(zhēng)不那么激烈的地方投資才是有利可圖的。在那些研究較少的市場(chǎng)進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)，可以讓先進(jìn)入的投資者獲得優(yōu)勢(shì)。

查理·芒格（Charlie Munger）曾被問(wèn)及他一生中最感激的人是誰(shuí)，他回答說(shuō)，他最感謝的是他妻子南希的前夫。當(dāng)被問(wèn)及為什么如此時(shí)，他說(shuō)：“因?yàn)樗莻€(gè)酒鬼。你需要確保對(duì)手競(jìng)爭(zhēng)力較弱?！?/p>

芒格的同事沃倫巴菲特（Warren Buffett）指出，擊敗鮑比·費(fèi)希爾（Bobby Fischer）的方法，是在國(guó)際象棋以外的其他領(lǐng)域與他較量?！爸匾氖潜３窒伦ⅲ⒃趯?duì)付實(shí)力較弱的對(duì)手時(shí)下大賭注?！卑头铺匮a(bǔ)充說(shuō)，“如果你已經(jīng)玩了半個(gè)小時(shí)的撲克牌，你還是不知道誰(shuí)是韭菜，那么你就是韭菜?！?/p>

如果你想擁有超出指數(shù)的表現(xiàn)，那么你就要試圖找到一個(gè)你能確定不是韭菜的市場(chǎng)或者市場(chǎng)中的一部分。

這里提到的投資策略就是所謂的“多空”策略，即在各種股票上建立多空頭寸，以對(duì)沖在更廣泛市場(chǎng)中的風(fēng)險(xiǎn)敞口，這能讓收益更穩(wěn)健地建立在更多的股票選擇上。

這種方法實(shí)際上是試圖對(duì)沖市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)敞口，而不像某些對(duì)沖基金策略，根本不涉及真正的對(duì)沖。當(dāng)羅伯遜開(kāi)始使用這種做多做空的方法時(shí)，它就不那么受歡迎了，尤其是當(dāng)時(shí)的做空交易比現(xiàn)在更有可能被錯(cuò)誤定價(jià)。

羅伯遜的門(mén)徒，許多所謂的“小老虎”（Tiger Cubs），還在繼續(xù)這種多空投資策略。

羅伯遜認(rèn)為，對(duì)沖基金應(yīng)該優(yōu)先考慮“在市場(chǎng)不景氣時(shí)跑贏大盤(pán)”，這意味著采用一種對(duì)沖基金實(shí)際在進(jìn)行對(duì)沖的策略。

如前所述，多空策略有助于實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)。另一種避免巨額虧損的方法是以相對(duì)于私人市場(chǎng)價(jià)值的大幅折扣來(lái)購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)。如果在價(jià)格方面找到了合適的切入點(diǎn)，那么投資者可能就算犯錯(cuò)也能在財(cái)務(wù)方面仍然表現(xiàn)不錯(cuò)。當(dāng)然，這是一種符合安全邊際的做法。

當(dāng)投資者在做空一家管理團(tuán)隊(duì)糟糕的公司時(shí)，這是一種更安全的押注，因?yàn)橐患覔碛袃?yōu)秀管理團(tuán)隊(duì)的公司更有可能會(huì)解決問(wèn)題。換句話說(shuō)，如果一個(gè)正在被做空的企業(yè)擁有一個(gè)糟糕的管理團(tuán)隊(duì)，那么這意味著隱藏在做空背后的真正業(yè)務(wù)問(wèn)題更可能持續(xù)。

羅伯遜還表示，如果他對(duì)做空感興趣，那么估值過(guò)高肯定是“狂野的”，而不是溫和的。他還表示，他喜歡在長(zhǎng)期衰退的行業(yè)里做空，因?yàn)轱L(fēng)向?qū)λ欣?/p>

羅伯遜采用的投資系統(tǒng)會(huì)分散研究和分析的功能，但會(huì)由他來(lái)集中“扣扳機(jī)”。

《對(duì)沖基金快報(bào)》（Hedge Fund Letters）寫(xiě)道：“基金經(jīng)理們管理著不同的行業(yè)，并提出投資建議，但羅伯遜擁有最終決定權(quán)。公司在信心十足的領(lǐng)域進(jìn)行大額押注，每個(gè)基金經(jīng)理通常覆蓋不到十個(gè)多頭和空頭倉(cāng)位。倉(cāng)位不斷被重新評(píng)估，如果情況發(fā)生變化，就不會(huì)遲疑——倉(cāng)位要么增加，要么被清除?！?/p>

有些人可以成為一個(gè)偉大的分析師，但卻是一個(gè)糟糕的扣扳機(jī)的人。成功的扣扳機(jī)需要心理控制，因?yàn)榇蠖鄶?shù)投資錯(cuò)誤都是情緒上的，而不是分析上的。

“我對(duì)黃金作為一種投資從來(lái)都不是特別滿意。一旦被發(fā)現(xiàn)哪怕一點(diǎn)，那些尋找黃金的人都能把它從尸體的嘴里給摳出來(lái)。這與其說(shuō)是一種供需狀況，還不如說(shuō)是一種心理狀況——心理醫(yī)師投資黃金都比我更合適?！?/p>

在黃金方面，羅伯遜同意巴菲特的看法。巴菲特表示：“第二類(lèi)主要投資是那些永遠(yuǎn)不會(huì)生產(chǎn)任何東西的資產(chǎn)，買(mǎi)家購(gòu)買(mǎi)這些資產(chǎn)是希望其他人（他們也知道這些資產(chǎn)永遠(yuǎn)不會(huì)生產(chǎn)東西）在未來(lái)為這些資產(chǎn)支付更高的價(jià)格。郁金香在17世紀(jì)曾一度成為這類(lèi)買(mǎi)家的最?lèi)?ài)。這種類(lèi)型的投資需要一個(gè)不斷擴(kuò)大的買(mǎi)家群，而這些買(mǎi)家反過(guò)來(lái)又會(huì)因?yàn)樗麄兿嘈刨I(mǎi)家群會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大而被吸引。資產(chǎn)所有者的靈感并非來(lái)自資產(chǎn)本身能夠創(chuàng)造的東西——它將永遠(yuǎn)死氣沉沉——而是來(lái)自這樣一種信念：未來(lái)其他人將更加渴望獲得它?！?/p>

“這一類(lèi)型（受到投資者青睞的）主要資產(chǎn)是黃金，他們害怕幾乎所有其他資產(chǎn)，尤其是紙幣（正如前述，他們有理由害怕紙幣的價(jià)值）。然而，黃金有兩個(gè)明顯的缺點(diǎn)，既沒(méi)有多大用途，也不能生產(chǎn)東西。誠(chéng)然，黃金有一些工業(yè)和裝飾用途，但這些用途的需求是有限的，而且無(wú)法吸收新的生產(chǎn)。與此同時(shí)，如果你擁有一盎司黃金，那么到最后你還是擁有一盎司黃金。大多數(shù)黃金購(gòu)買(mǎi)者的動(dòng)機(jī)是他們相信，恐懼者的隊(duì)伍將會(huì)壯大?！?/p>

買(mǎi)黃金就是根據(jù)你對(duì)人類(lèi)心理的預(yù)測(cè)來(lái)進(jìn)行投機(jī)，這不是投資，而是投機(jī)。

一位黃金投機(jī)者進(jìn)行的是一場(chǎng)凱恩斯主義的“選美比賽”：“這不是選擇那些（面孔）的問(wèn)題，根據(jù)一個(gè)人的最佳判斷，這些面孔實(shí)際上是最漂亮的，甚至也不是那些普通人真正認(rèn)為最漂亮的面孔。我們已經(jīng)達(dá)到了第三階段，我們將智力用于預(yù)測(cè)一般意見(jiàn)所期望的一般意見(jiàn)是什么。我相信，還有一些人研究的是第四、第五和更高的階段（凱恩斯，《就業(yè)、利息和貨幣通論》，1936年）。”

這句話摘自凱瑟琳·伯頓（Katherine Burton）所著的《對(duì)沖基金獵人：對(duì)沖基金回報(bào)、風(fēng)險(xiǎn)與清算大師》（Hedge Hunters： Hedge Fund Masters on the Rewards， the Risk， and the Reckoning）一書(shū)。

羅伯遜并不是唯一這樣做的人，因?yàn)樵S多金融和科技億萬(wàn)富翁只有在轉(zhuǎn)行后才會(huì)轉(zhuǎn)向慈善事業(yè)。這也說(shuō)明了投資世界的競(jìng)爭(zhēng)力和不斷變化的程度。

只有像鮑勃·戈登（Bob Gordon）這樣不涉足現(xiàn)實(shí)世界的學(xué)者，才能斷言創(chuàng)新的步伐正在放緩。創(chuàng)新的步伐正在加快，其影響是殘酷的。

關(guān)于對(duì)沖基金的創(chuàng)新和競(jìng)爭(zhēng)水平，Bridger Management負(fù)責(zé)人羅伯托·米尼奧（Roberto Mignone）曾表示：“與持續(xù)經(jīng)營(yíng)四年對(duì)沖基金業(yè)務(wù)相比，你在芝加哥做毒品交易商的生存機(jī)會(huì)更大?！?/p>

我最喜歡的一篇文章是鄧肯·沃茨（Duncan Watts）寫(xiě)的，題目是《賈斯汀·汀布萊克是累積優(yōu)勢(shì)的產(chǎn)物嗎？》累積優(yōu)勢(shì)的概念對(duì)于理解生活的結(jié)果是如此重要，然而它卻被理解得如此之少。

其基本思想是，一旦一個(gè)人或企業(yè)獲得了相對(duì)于其他人的微小優(yōu)勢(shì)，這種小的優(yōu)勢(shì)將隨著時(shí)間的推移而復(fù)合增長(zhǎng)成為一種越來(lái)越大的優(yōu)勢(shì)。這有時(shí)也被稱為“富人更富，窮人更窮”，或者基于圣經(jīng)的“馬太效應(yīng)”。

羅伯特·默頓（Robert Merton）用這種累積優(yōu)勢(shì)概念來(lái)解釋科學(xué)事業(yè)的進(jìn)步，但它的應(yīng)用范圍要廣得多。累積優(yōu)勢(shì)作為一種加劇不平等的一般機(jī)制，它解釋了為什么財(cái)富和收入遵循帕累托所描述的冪律分布。

羅伯遜的部分觀點(diǎn)是，你現(xiàn)在已經(jīng)籌集到的資金越多，你未來(lái)能籌集的資金也就越多，于是你能吸引的人才也就越多，而你能吸引的人才越多，你能籌集的資金也就越多。

“我記得有一次我作為‘世界上最偉大的理財(cái)經(jīng)理’登上了《商業(yè)周刊》封面，大家都看到了，我也印象非常深刻。三年后，同一個(gè)作者寫(xiě)下了最尖刻的謊言。這是個(gè)粗暴的勾當(dāng)。但我認(rèn)為，對(duì)于人類(lèi)的自戀來(lái)說(shuō)，意識(shí)到自己的人生會(huì)因?yàn)槊襟w報(bào)道而起起伏伏是件好事——真的，這沒(méi)什么大不了的?！?/p>

大多數(shù)人都很難接受批評(píng)，但是考慮到批評(píng)的來(lái)源有助于克服這一點(diǎn)。所有人都喜歡的東西只有一樣，那就是披薩。我叔叔喜歡說(shuō)“Illegitimi non carborundum”，這是一句模仿拉丁格言的說(shuō)法：“不要讓那些混蛋把你壓垮”。這個(gè)說(shuō)法在第二次世界大戰(zhàn)期間由美國(guó)將軍“醋溜喬”史迪威推廣開(kāi)來(lái)，據(jù)說(shuō)他是從英國(guó)軍隊(duì)那里借用的。

“（在2000年3月）這套投資方法不起作用了，我不明白為什么。我已經(jīng)67歲了，誰(shuí)還需要這些？讓我們的投資者在市場(chǎng)中承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)是毫無(wú)意義的，坦率地說(shuō)，我不理解市場(chǎng)了。經(jīng)過(guò)深思熟慮，我決定將所有資金返還給我們的投資者。我不希望自己的訃告是‘他因?yàn)楂@得日元報(bào)價(jià)而去世’?！?/p>

有些人做得很成功。其他人則會(huì)用舊方法走向財(cái)務(wù)厄運(yùn)。當(dāng)?shù)卖斂厦桌蘸推渌丝吹剿麄兊姆椒ú辉僮嘈r(shí)，他們決定大體上退休。

1969年，巴菲特給他的合伙人寫(xiě)了一封信，說(shuō)他“在當(dāng)前市場(chǎng)上找不到任何便宜貨”，于是他開(kāi)始清算他的投資組合。當(dāng)然，這種情況后來(lái)發(fā)生了變化，巴菲特帶著一種新的競(jìng)爭(zhēng)武器出現(xiàn)了，這種武器形式是公司的永久資本，而不是合伙企業(yè)容易恐慌的資本。

“我仍然記得（6歲時(shí)）第一次聽(tīng)說(shuō)股票的一刻。我的父母出去旅行了，一個(gè)嬸祖母和我住在一起。她在報(bào)紙上向我展示了一家名為聯(lián)合企業(yè)（United Corp.）的公司，該公司在紐約證券交易所交易，售價(jià)約為1.25美元。我意識(shí)到我甚至可以存夠買(mǎi)一股股票的錢(qián)。我關(guān)注了它，這逐漸激發(fā)了我的興趣?！?/p>

無(wú)論投資規(guī)模有多小，真金白銀在市場(chǎng)中投入意味著這種經(jīng)歷是有意義的，令人難忘的。

瑪麗·巴菲特（Mary Buffett）是沃倫·巴菲特（Warren Buffett）一個(gè)兒子的妻子，她在一本書(shū)中寫(xiě)道，沃倫認(rèn)為，一個(gè)人能否在商業(yè)上取得成功，更多地取決于他“小時(shí)候是否有一個(gè)檸檬水?dāng)偅皇撬谀睦锷系拇髮W(xué)。人生早期對(duì)商業(yè)的熱愛(ài)，能帶來(lái)晚年在商業(yè)上取得的成功。”