登康口腔、長青科技這兩只主板注冊制新股上漲空間有限

苗中杰

《紅周刊》：首批主板注冊制新股即將上市，注冊制下新股發(fā)行將定價(jià)權(quán)交給市場，23倍市盈率上限被打破后，首批主板新股上市后該如何合理估值呢？

邱諍：先以登康口腔為例，其主導(dǎo)產(chǎn)品為冷酸靈牙膏，真正能夠與之對比的公司是云南白藥。雖然云南白藥產(chǎn)品眾多，但公司牙膏產(chǎn)品市場份額約為24.8%，高居行業(yè)榜首，相比之下登康口腔產(chǎn)品行業(yè)排名位居第四。云南白藥的口腔清潔用品生產(chǎn)和銷售來自公司子公司云南白藥集團(tuán)健康產(chǎn)品有限公司（以下簡稱“白藥健康”），2020年和2021年白藥健康的凈利潤分別為18.94億元和22.61億元，同年云南白藥扣非后的凈利潤分別為28.99億元和33.39億元。2022年上半年白藥健康的凈利潤為13.23億元，云南白藥扣非后凈利潤為16.55億元，上述數(shù)據(jù)可見近年來以牙膏為主導(dǎo)的口腔清潔產(chǎn)品貢獻(xiàn)的凈利潤占到云南白藥扣非后凈利潤的65%以上。

目前云南白藥的市盈率約為31倍左右，而按登康口腔發(fā)行價(jià)格20.68元計(jì)算，其市盈率約26.45倍，扣非后市盈率約為34倍，與行業(yè)龍頭企業(yè)云南白藥相比，登康口腔的估值并不低，公司上市后已無明顯上漲空間。此外登康口腔的機(jī)器設(shè)備成新率明顯低于同行業(yè)可比公司，很多機(jī)器設(shè)備系公司2001年成立時(shí)股東以出資方式投入的部分機(jī)器設(shè)備，使用時(shí)間已超20年以上。

《紅周刊》：中信金屬主營業(yè)務(wù)為金屬及礦產(chǎn)品的貿(mào)易，貿(mào)易類公司估值通常在10倍左右，按發(fā)行價(jià)計(jì)算公司市盈率接近15倍，是否高估？

邱諍：中信金屬主營業(yè)務(wù)為金屬及礦產(chǎn)品的貿(mào)易，其中黑色金屬貿(mào)易（主要為鐵礦石）占營業(yè)收入的67%左右，有色金屬產(chǎn)品（鈮）約占32%左右，該行業(yè)估值普遍不高，其中估值最高的五礦發(fā)展約22倍，其他如物產(chǎn)中大、廈門象嶼、廈門國貿(mào)等公司的市盈率約為5-8倍之間。

按中信金屬發(fā)行價(jià)6.58元計(jì)算，其市盈率為14.55倍，按扣非后凈利潤計(jì)算約22.12倍。需要了解的是，2020年至2022年公司權(quán)益法核算的長期股權(quán)投資收益分別為3.20億元、11.22億元和12.83億元，分別占公司利潤總額的20.96%、56.75%和52.00%，該項(xiàng)投資收益目前主要來自對CBMM和LasBambas的投資，公司間接持有CBMM5%權(quán)益，CBMM是全球最大的鈮產(chǎn)品生產(chǎn)商，控制著全球超過70%的鈮資源儲(chǔ)量，其鈮產(chǎn)量約占世界總產(chǎn)量的80%-85%，在市場中處于領(lǐng)導(dǎo)者地位。

除參股CBMM外，中信金屬還間接持有LasBambas15%股權(quán)，以及加拿大上市公司艾芬豪26.01%的股權(quán)，LasBambas銅礦為世界級銅礦，艾芬豪穿透持有KK公司39.60%股份，待KK公司礦山第三階段完工投產(chǎn)，該項(xiàng)目有望成為世界第二大銅礦。綜上可以看出，還應(yīng)參考紫金礦業(yè)、洛陽鉬業(yè)等公司對中信金屬進(jìn)行估值，因此公司發(fā)行價(jià)格較為合理。

《紅周刊》：長青科技發(fā)行價(jià)格25.98元，按此計(jì)算市盈率約26.24倍，是否合理？

邱諍：長青科技最主要的產(chǎn)品之一為α-甲基苯乙烯，2021年該項(xiàng)產(chǎn)品的產(chǎn)能為9000噸，產(chǎn)量為8999.07噸，實(shí)際銷量為13039.22噸，銷量明顯高于產(chǎn)量的原因是因?yàn)樵擁?xiàng)產(chǎn)品境外市場價(jià)格較低，公司提高了外購成品的數(shù)量，減少了購買原材料直接生產(chǎn)的比例。由于該項(xiàng)產(chǎn)品需求量激增，公司2021年α-甲基苯乙烯銷售收入由上年的4788.41萬元大增至14018.45萬元，但需要注意的是，該項(xiàng)產(chǎn)品雖然是公司增速最快的產(chǎn)品，但毛利率僅為16.85%，幾乎是長青科技所有產(chǎn)品里最低的（公司2021年平均毛利率30.01%）。

2022年底時(shí)，長青科技的α-甲基苯乙烯產(chǎn)能由9000噸提升至14000噸，同時(shí)公司募集資金投資項(xiàng)目中有α-甲基苯乙烯年產(chǎn)能50000噸，完工后公司α-甲基苯乙烯年產(chǎn)能將達(dá)到64000噸，是2022年年初時(shí)的7倍有余，該項(xiàng)產(chǎn)品銷售一旦低于預(yù)期，公司募投項(xiàng)目將存在一定風(fēng)險(xiǎn)。

《紅周刊》：有一家西北的能源公司發(fā)行價(jià)格9.60元計(jì)算，公司目前市盈率約為14.5倍，是否偏低？

邱諍：這家公司的電力和煤炭收入分別約占公司營業(yè)收入的70%和30%，目前煤炭類上市公司市盈率普遍在6倍左右，煤電相結(jié)合的上市公司如永泰能源、內(nèi)蒙華電、皖能電力、新集能源等公司平均市盈率也在15倍以下，因此公司估值并不算低。