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    金融與實體利益協(xié)調(diào)機制研究
    ——基于動態(tài)面板門檻模型的實證檢驗

    2023-03-04 00:44:26文書洋何美玲
    華東經(jīng)濟管理 2023年3期
    關(guān)鍵詞:門檻利潤實體

    牟 爽,文書洋,何美玲

    (1.中共海南省委黨校 經(jīng)濟學(xué)教研部,海南 ???571126;2.西南財經(jīng)大學(xué) 中國金融研究中心,四川 成都 610000;3.南京郵電大學(xué) 經(jīng)濟學(xué)院,江蘇 南京 210013)

    一、引言

    提高金融服務(wù)實體經(jīng)濟能力一直是我國經(jīng)濟發(fā)展的重大戰(zhàn)略和政策導(dǎo)向,也是經(jīng)濟持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展的關(guān)鍵。黨的十九大報告提出,深化金融體制改革,增強金融服務(wù)實體經(jīng)濟能力。黨的十九屆五中全會也明確指出,構(gòu)建金融有效支持實體經(jīng)濟的體制機制。2020 年的《政府工作報告》中明確提出,強化對穩(wěn)企業(yè)的金融支持。金融機構(gòu)與貸款企業(yè)共生共榮,鼓勵銀行合理讓利。2021 年的《政府工作報告》中提到,要繼續(xù)引導(dǎo)金融系統(tǒng)向?qū)嶓w經(jīng)濟讓利,意味著國家從利益角度協(xié)調(diào)金融與經(jīng)濟的關(guān)系有著政策連續(xù)性[1]。在慶祝中國共產(chǎn)黨成立100 周年大會上,習(xí)近平總書記對實現(xiàn)共同富裕提出了新的標(biāo)準(zhǔn)和要求。推動共同富裕實質(zhì)性進展,是新發(fā)展階段堅持以人民為中心的實踐要求,也是金融踐行為民初心使命的總抓手。建立完善金融與實體利益協(xié)調(diào)機制,以金融力量和手段加快解決經(jīng)濟發(fā)展短板弱項問題,是金融促進共同富裕的重要發(fā)力點。

    處理好金融與實體經(jīng)濟之間的關(guān)系,提高金融服務(wù)實體的質(zhì)量,是當(dāng)前我國金融發(fā)展與轉(zhuǎn)型面臨的重大議題。近年來,隨著我國金融化快速發(fā)展,金融業(yè)呈現(xiàn)脫離實體經(jīng)濟的趨勢。與此同時,金融行業(yè)的高利潤現(xiàn)象受到越來越多的關(guān)注,而實體行業(yè)的利潤則出現(xiàn)不同程度的下滑。以上市公司數(shù)據(jù)為例,2019年A股上市公司共4 154家,其中金融類上市公司124家(1),金融業(yè)利潤總額高達2.57 萬億元,占A 股所有上市公司總利潤的48.8%,金融行業(yè)的平均凈資產(chǎn)收益率為11.18%,而作為實體經(jīng)濟代表的制造業(yè)僅為6.84%。上市公司的數(shù)據(jù)可能不完全代表我國金融業(yè)利潤的整體水平,但也可以從中窺見一斑。從2004 年開始,金融業(yè)增加值占GDP 的比例迅速增長,從4%增至8%。“十三五”期間(2016—2020 年),我國金融業(yè)增加值占GDP 均值為7.9%,是對GDP 貢獻最高的行業(yè),不僅大大超過同等收入水平國家,也超出了發(fā)達國家的平均水平(2)。此外,金融利潤吸引實體經(jīng)濟“脫實向虛”的一些現(xiàn)象也值得關(guān)注,例如,越來越多的實體企業(yè)涉足金融和房地產(chǎn)領(lǐng)域,催生了以非銀金融機構(gòu)的資管產(chǎn)品和民間借貸為主的影子銀行體系。近年來,隨著大數(shù)據(jù)、人工智能、云計算、區(qū)塊鏈等信息技術(shù)的發(fā)展,數(shù)字技術(shù)與金融業(yè)加速融合,金融服務(wù)呈現(xiàn)更加精細(xì)化的趨勢,在信息時代賺取高額利潤的同時也引發(fā)了不少爭議。

    馬克思關(guān)于貨幣資本與產(chǎn)業(yè)資本的論述揭示了金融運行的本質(zhì):貨幣資本家向產(chǎn)業(yè)資本家讓渡貨幣資本的支配權(quán)并分享產(chǎn)業(yè)利潤。受馬克思“產(chǎn)—融利潤分享”思想的啟發(fā),本文立足于我國基本國情和發(fā)展實踐,基于馬克思主義政治經(jīng)濟學(xué)理論,深入分析金融與經(jīng)濟的內(nèi)在聯(lián)系,既是提煉和總結(jié)我國經(jīng)濟發(fā)展實踐的規(guī)律性成果,也是發(fā)展馬克思主義政治經(jīng)濟學(xué)的理論訴求。

    二、文獻回顧

    金融與經(jīng)濟增長一直是經(jīng)濟學(xué)和金融學(xué)領(lǐng)域的重要話題之一。早期的研究中,理論界對金融發(fā)展促進經(jīng)濟增長基本達成共識(King 和Levine;Aghion 等;Levine)[2-4],但最近10 年,新的實證證據(jù)表明,金融發(fā)展與經(jīng)濟增長呈現(xiàn)非線性關(guān)系(Rioja和Valev;Rousseau和Wachtel;Arcand等)[5-7]?,F(xiàn)有研究對此進行了一些猜想,但諸多假說無法得到現(xiàn)實證據(jù)的進一步支持(Beck 等;Levine等)[8-9]。20 世紀(jì)80 年代,在金融自由化思潮下,金融行業(yè)得到了快速發(fā)展,吸引了大量資金和就業(yè),經(jīng)濟開始出現(xiàn)“金融化”現(xiàn)象。目前,學(xué)術(shù)界尚未對“金融化”有統(tǒng)一的定義,學(xué)者們對其的表述普遍為“金融發(fā)展到一定程度的表現(xiàn)”。多數(shù)研究認(rèn)為,金融高利潤是金融化的重要表現(xiàn)之一。Epstein 和Jayadev[10]、Krippner[11]、Reid[12]認(rèn)為,金融利潤的增長是金融化的一個重要標(biāo)志;Arrighi和Moore[13]認(rèn)為,金融化來自金融交易的高利潤;Duménil 和Lévy[14-16]認(rèn)為,金融化意味著更高的金融利潤率,同時也加劇了更大的動蕩。在此階段,學(xué)者們對金融高利潤的理解還較為模糊,包括金融利潤的增長以及金融利潤率的增長速度。直到2012 年,Levina 提出金融相對于實體高利潤概念,認(rèn)為雖然金融資產(chǎn)的交易行為有明顯異質(zhì)活動,但都是由形式類似的利益驅(qū)動的,因此,利潤可以作為衡量金融市場份額和其在經(jīng)濟中作用的尺度[17],這為金融與經(jīng)濟的關(guān)系研究提供了一個新的視角?,F(xiàn)代金融業(yè)的復(fù)雜性和創(chuàng)新性,導(dǎo)致金融行為眼花繚亂、難以辨別,但金融業(yè)追求利益的目標(biāo)不會發(fā)生改變,從金融與實體利益分配的角度展開研究,可以避開復(fù)雜的因素直擊金融與經(jīng)濟關(guān)系的本質(zhì)。此外,眾多學(xué)者認(rèn)為,金融與實體利益失衡會重組經(jīng)濟活動,加劇經(jīng)濟發(fā)展不平衡現(xiàn)象(Lin 和Tomaskovic-devey;González 和Sala;Alvarez;Stockhammer和Kohler)[18-21]。

    近年來,一些學(xué)者從馬克思的“產(chǎn)—融利潤分享”思想中,厘清了金融利潤的本質(zhì)是分享產(chǎn)業(yè)利潤,并從金融與實體利益分配的角度研究金融與經(jīng)濟的關(guān)系。Chesnais[22]從馬克思理論分析中得出了研究框架,強調(diào)金融分配過多利益不利于其他產(chǎn)業(yè)的發(fā)展;Harvey[23]認(rèn)為,金融與經(jīng)濟之間有一定的沖突關(guān)系,金融擴張致使生產(chǎn)性資本積累堵塞,從而導(dǎo)致生產(chǎn)性資本尋求依靠金融領(lǐng)域的高額利潤進行價值修復(fù);魯春義和丁曉欽[24]認(rèn)為,金融化在短期內(nèi)加快了資本積累的速度,但是金融企業(yè)長期從非金融企業(yè)瓜分利潤會增加經(jīng)濟運行的不穩(wěn)定性;謝富勝和匡曉璐[25]從勞動價值論角度修正了Lapavitsas 關(guān)于“剝削利潤”的論述,認(rèn)為金融部門獲取任何形式的利潤最終都源于產(chǎn)業(yè)資本積累。脫離實體經(jīng)濟基礎(chǔ)的金融化積累體系是不穩(wěn)定的,金融化的發(fā)展帶來價值分配方式的轉(zhuǎn)變,增加了金融體系的風(fēng)險和脆弱性。文書洋等[26]以馬克思的生息資本理論為基礎(chǔ),通過實證研究發(fā)現(xiàn),金融業(yè)通過參與實體產(chǎn)業(yè)的價值創(chuàng)造活動分享利潤,但如果分享的份額過高則會影響產(chǎn)業(yè)資本積累,阻礙經(jīng)濟發(fā)展;林鍵等[27]也構(gòu)建了產(chǎn)融利潤分配指標(biāo),利用面板門限模型實證發(fā)現(xiàn),銀行業(yè)盈利與實體經(jīng)濟發(fā)展之間存在雙門限非對稱效應(yīng)。

    從已有文獻可以發(fā)現(xiàn),學(xué)者們在深入探討金融化問題時,把金融利潤放在非常重要的位置,因此,從金融利潤的角度研究金融與經(jīng)濟增長的關(guān)系具有一定的理論潛質(zhì)。本文以馬克思“產(chǎn)—融利潤分享”思想為出發(fā)點,建立金融利潤占比指標(biāo),分析金融與實體利益分配對經(jīng)濟增長的影響。

    三、理論分析和假設(shè)提出

    根據(jù)馬克思“產(chǎn)—融利潤分享”思想,金融利潤的本質(zhì)是分享產(chǎn)業(yè)利潤。金融利潤有利于匯集閑散資金,提高實際資本積累速度,但過高金融利潤會造成資本積累的加速分化,降低資本的有效配置。

    (一)金融適當(dāng)分割產(chǎn)業(yè)利潤有利于經(jīng)濟增長

    西方經(jīng)濟學(xué)很少涉及金融利潤的來源,認(rèn)為金融可以創(chuàng)造實實在在的價值(Levine)[4]。學(xué)者們從提高資源配置效率(King 和Levine)[28]、提供信息(Greenwood 和Jovanovic)[29]、提升企業(yè)治理(Aghion等)[3]等方面勾勒出各種金融功能。根據(jù)馬克思的相關(guān)論述,金融的“功能”具體表現(xiàn)在三個方面:一是集合社會資本進行擴大生產(chǎn);二是提供追加資金,保證生產(chǎn)的連續(xù)性;三是中介功能,縮短相關(guān)需求滿足的時間。從這些觀點來看,金融都是通過服務(wù)實體而實現(xiàn)其功能,金融利潤促進經(jīng)濟增長是通過聚集資金和資本的有效配置而實現(xiàn)的。

    1.金融資本的逐利性有助于閑散資金的聚集

    資金盈余方持有現(xiàn)金及其等價物有很高的機會成本,出于資本增殖的考慮,需要將資本投入到產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)中。如果沒有金融市場,資金的盈缺雙方存在很高的交易成本,如事前信息搜集和事后監(jiān)督成本等。金融可以通過提供交易場所、匯集信息等方式降低交易成本,并通過一系列機制降低出借者的監(jiān)督成本,達到快速聚集閑散資金的目的。

    2.金融資本的逐利性能夠提高資本配置效率

    金融資本為了實現(xiàn)其增殖目的,事前有動機搜集市場信息,并將資金配置于最高效的項目上,事后監(jiān)督項目的實施完成,保證其收益最大化。因此,金融資本在市場上不斷地搜集信息,從低回報的項目退出進入高回報的項目。資本逐利性而引發(fā)的資金流入,給高回報項目融資的同時也幫助其提高市場份額,形成的示范效應(yīng)也激勵其他高效率項目的設(shè)立,而逐利性帶來的資金流出也會迫使低效率項目退出市場,從而提高經(jīng)濟增長的速度和質(zhì)量。

    (二)金融從實體分割較高的利潤會對經(jīng)濟增長產(chǎn)生負(fù)面影響

    1.實體經(jīng)濟融資難度加大

    伴隨著內(nèi)外部市場不確定性升高和改革紅利的逐漸消失,實體經(jīng)濟的利潤率不斷下降,且經(jīng)營風(fēng)險逐步加大,銀行出于對資金盈利性和安全性的考慮,更傾向?qū)①Y金貸給房地產(chǎn)等行業(yè)。金融機構(gòu)為追逐高利潤,逐步形成了房地產(chǎn)依賴型金融體系,降低了服務(wù)實體經(jīng)濟的力度。

    2.實體經(jīng)濟的融資成本較高

    在我國金融體系轉(zhuǎn)型與發(fā)展過程中,銀行特別是國有銀行處于配置資金的相對壟斷地位。實體經(jīng)濟對資金的強烈渴求,導(dǎo)致銀行在放貸過程中掌握著主動權(quán)并處于相對優(yōu)勢地位,在獲取貸款的過程中,企業(yè)往往要承擔(dān)較高的財務(wù)費用。根據(jù)張杰和楊連星[30]的研究,企業(yè)獲得銀行貸款的成本不僅包含利息,還包括銀行變相收取的咨詢費、服務(wù)費等。金融服務(wù)的多環(huán)節(jié)和長鏈條形成了對實體經(jīng)濟的層層盤剝,實體經(jīng)濟在融資過程中,不僅要承擔(dān)銀行利息,還需支付為獲取銀行貸款而衍生出的各種金融服務(wù)費用。

    3.催生了影子銀行繁榮

    影子銀行體系再次抬高了實體經(jīng)濟的融資成本,造成經(jīng)濟“脫實向虛”。我國主要有兩類影子銀行,分別是非銀金融機構(gòu)形成的影子銀行和非金融企業(yè)參與民間金融而形成的影子銀行(3)。影子銀行和民間借貸的興起取決于以下兩個條件:一是大量難以從正規(guī)金融體系融得資金的企業(yè)轉(zhuǎn)向資金價格和風(fēng)險更高的影子銀行和民間金融,催生了影子銀行和民間金融的繁榮;二是借貸業(yè)務(wù)的高利潤吸引了機構(gòu)和企業(yè)從事放貸業(yè)務(wù)。無論是非銀行機構(gòu)的影子銀行業(yè)務(wù)還是資金盈余企業(yè)從事的民間金融,本質(zhì)都是對實體經(jīng)濟利潤的再次瓜分。

    綜上,金融利潤占比和經(jīng)濟增長的關(guān)系可能表現(xiàn)為非線性關(guān)系,即可能存在最優(yōu)金融利潤占比。因此,本文提出假說1。

    H1:當(dāng)金融利潤占比低于某一閾值時,隨著金融利潤占比的上升,經(jīng)濟增長也會加速;而當(dāng)金融利潤占比高于某一閾值時,隨著金融利潤占比的上升,經(jīng)濟增長速度會下降。

    國有企業(yè)和民營企業(yè)對金融資源的獲取能力不同,前者可以較容易和較低成本地從國有商業(yè)銀行獲得貸款,而后者則易受到金融抑制。產(chǎn)生這一現(xiàn)象的原因主要有:一是金融資源在分配過程中更傾向國有企業(yè)。財政分權(quán)和政府官員晉升“錦標(biāo)賽”制度,助推了國有企業(yè)將國有銀行分支機構(gòu)以及地方性銀行作為“錢袋子”,即使在國有銀行上市和國企股份制改革之后,也并未改變國有企業(yè)優(yōu)先獲得低廉銀行貸款的優(yōu)勢地位。二是銀行出于安全性和盈利性兼顧的需要,也傾向?qū)①Y金貸給國有企業(yè)。國有企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險小,有政府信譽擔(dān)保和財政支持,而民營企業(yè)多為勞動密集型企業(yè),難有符合條件的抵押物。例如,銀行傾向?qū)㈤L期信貸資源配置于地方政府融資平臺或者其他國有項目,這會造成實體經(jīng)濟發(fā)展的長期資本需求與信貸短期資本供給的錯配。

    部分民營小微企業(yè)即使達到了貸款條件也要承擔(dān)很高的貸款成本,根據(jù)中國人民大學(xué)《中國宏觀經(jīng)濟分析與預(yù)測》課題組2013 年和2014 年的實地調(diào)查數(shù)據(jù)顯示,小微企業(yè)從銀行獲得貸款的真實利率為15%~25%,從影子銀行獲得貸款的真實利率更高達20%~40%。綜上可知,商業(yè)銀行對國有企業(yè)和民營企業(yè)實施了差異化的貸款策略。國有企業(yè)從銀行獲得資金的難度較低且價格低廉,民營企業(yè)從銀行獲得資金的難度較高且價格昂貴。基于此,可以合理推斷,如果某一地區(qū)國有經(jīng)濟占比較高,那么較高的金融利潤占比并不會對經(jīng)濟產(chǎn)生負(fù)面影響,或者產(chǎn)生負(fù)面影響的程度較??;而如果某一地區(qū)民營經(jīng)濟占比較高,則該地區(qū)較高的金融利潤占比更容易損害經(jīng)濟發(fā)展。

    綜上所述,本文提出假說2。

    H2:在國有經(jīng)濟強勢地區(qū),當(dāng)金融利潤占比超過某一閾值后,對經(jīng)濟增長的阻礙作用較小或者不明顯;而在民營經(jīng)濟強勢地區(qū),當(dāng)金融利潤占比超過某一閾值后,會對經(jīng)濟增長產(chǎn)生明顯負(fù)效應(yīng)。

    四、實證分析:門檻效應(yīng)與異質(zhì)性分析

    (一)變量選取與構(gòu)造

    根據(jù)數(shù)據(jù)可得性和可比性,本文選取2007—2019 年我國245 個城市的面板數(shù)據(jù)作為樣本數(shù)據(jù)(4)。由于城市層面沒有官方公布的金融行業(yè)利潤數(shù)據(jù),因此,城市層面金融利潤數(shù)據(jù)來自商業(yè)銀行利潤數(shù)據(jù)的計算與構(gòu)造,商業(yè)銀行利潤數(shù)據(jù)來自Wind數(shù)據(jù)庫;城市層面其他數(shù)據(jù)諸如GDP、工業(yè)企業(yè)總利潤、通貨膨脹率、外商投資和財政支出等數(shù)據(jù)來自城市統(tǒng)計年鑒和國家統(tǒng)計局;商業(yè)銀行網(wǎng)點數(shù)據(jù)由銀保監(jiān)會官網(wǎng)的金融許可證信息整理而來。在因變量和控制變量方面,本文沿用金融與經(jīng)濟增長(finance and growth)主流文獻中的做法,對變量進行指標(biāo)構(gòu)建。

    1.被解釋變量:經(jīng)濟增長率

    經(jīng)濟增長率計算方法為:本年度GDP 絕對值減去上一年度GDP絕對值后除以上一年度GDP絕對值,并將計算結(jié)果轉(zhuǎn)換為百分比。

    2.解釋變量:金融利潤占比

    我國商業(yè)銀行中大部分是跨區(qū)經(jīng)營,而商業(yè)銀行的利潤表只匯總報告該年度銀行的總利潤,不分地區(qū)匯報利潤。因此,如何將商業(yè)銀行的總利潤合理劃分至各個地級市就成為指標(biāo)構(gòu)建的關(guān)鍵所在。本文假設(shè)商業(yè)銀行網(wǎng)點的選址是考慮了成本和收益后的理性行為。首先,一些研究認(rèn)為銀行分支機構(gòu)增長代表了銀行競爭程度(賈春新等[31];劉偉和黃桂田[32];莫媛和沈坤榮[33]),這意味著銀行往往傾向在獲取利潤高的地方成立網(wǎng)點,因此,最終達成的均衡是各個網(wǎng)點的利潤趨于一致。如果銀行網(wǎng)點的利潤不相同,那么銀行會撤去低收益地區(qū)的網(wǎng)點,而在高收益地區(qū)再開設(shè)新網(wǎng)點。其次,根據(jù)《中華人民共和國商業(yè)銀行法》,商業(yè)銀行根據(jù)業(yè)務(wù)需要可以在中華人民共和國境內(nèi)外設(shè)立分支機構(gòu)。《中國銀保監(jiān)會市場準(zhǔn)入工作實施細(xì)則》里也明確指出,銀行申請設(shè)立分支機構(gòu)要考慮盈利水平?;诖?,本文按照各地級市網(wǎng)點的占比,將跨區(qū)經(jīng)營的商業(yè)銀行利潤劃分至各個城市,構(gòu)建城市層面的金融利潤指標(biāo)。具體計算方法如式(1)和式(2)。

    其中:i表示商業(yè)銀行;j表示地級市;t表示年份;profitit表示商業(yè)銀行i在年份t的總利潤;numijt表示在年份t商業(yè)銀行i在城市j的網(wǎng)點個數(shù),numit表示在年份t全國范圍內(nèi)商業(yè)銀行i所擁有的網(wǎng)點數(shù),因此,就可以表示銀行i在城市j設(shè)立網(wǎng)點的比例,這一比例成為本文劃分利潤的權(quán)重;profitjt表示年份t以網(wǎng)點數(shù)量為權(quán)重劃分的銀行i在城市j中獲得的利潤,如果在城市層面對profitjt變量進行加總即可得到城市j的金融總利潤。綜合考慮數(shù)據(jù)的可得性和指標(biāo)的合理性,利用城市金融利潤總和占該城市工業(yè)企業(yè)利潤總和的比例來衡量金融相對實體經(jīng)濟的占比,這一比例越高表示金融利潤占實體利潤的比重越大。

    3.控制變量

    根據(jù)國際主流的實證研究指標(biāo),并結(jié)合國內(nèi)學(xué)者邵宜航等[34]和王俏茹等[35]的研究,本文選取通貨膨脹率、地方政府干預(yù)程度和外商投資作為控制變量。

    具體變量描述見表1所列。

    表1 變量定義及說明

    (二)變量描述性統(tǒng)計

    表2 報告了主要變量的統(tǒng)計性描述,可以看出,我國各個地級市的平均GDP增長率為10.34%,與發(fā)達國家橫向相比處于高速增長期;金融利潤占比的均值約為50.14,中位數(shù)為26.29,標(biāo)準(zhǔn)差為104.90,說明金融利潤占比在不同地級市的差異很大;各個地級市居民價格消費指數(shù)的均值為102.55,最小值為97.65,最大值為110.09,標(biāo)準(zhǔn)差僅為1.82,說明大部分地級市處于溫和通貨膨脹,且差異較?。坏胤秸深A(yù)度指標(biāo)的均值為16.94,最小值為4.37,最大值為151.29,盡管最小值與最大值的差異較大,但是標(biāo)準(zhǔn)差僅為7.45,說明地方政府干預(yù)程度差別不大;外商投資指標(biāo)的均值為3.18,最小值為0,最大值為9.60,說明各地外商投資差異較大。

    表2 變量描述性統(tǒng)計

    (三)計量模型和估計方法

    Hansen[36]提出的面板門檻模型,能夠較好地刻畫不同門檻區(qū)間內(nèi)解釋變量對被解釋變量的異質(zhì)性影響,但該模型假設(shè)條件較為苛刻,即面板門檻模型的固定效應(yīng)估計量要求協(xié)變量必須是強外生,這樣才能使估計量保持一致?,F(xiàn)實回歸中,門檻變量和協(xié)變量往往難以達到完全外生這一條件。動態(tài)面板門檻模型是對Hansen 提出的面板門檻模型的改進,Kremer 等[37]、Seo 和Shin[38]將模型擴展到帶有內(nèi)生閾值變量的動態(tài)面板模型,該模型允許滯后因變量和內(nèi)生門檻值變量。結(jié)合數(shù)據(jù)特征和研究目的,本文選擇動態(tài)面板門檻模型進行檢驗。

    按照動態(tài)面板門檻的形式,將回歸方程設(shè)置如下:

    其中:Xjt為控制變量集合,包含經(jīng)濟增長率的滯后期、通貨膨脹率、政府干預(yù)程度和外商投資;I{·} 為示性函數(shù);δ1表示當(dāng)金融利潤占比處于低區(qū)制時(即金融利潤占比低于門檻值),金融利潤占比對經(jīng)濟增長率的影響;δ2表示當(dāng)金融利潤占比處于高區(qū)制時(即金融利潤占比高于門檻值),金融利潤占比對經(jīng)濟增長率的影響。根據(jù)理論分析,本文預(yù)期δ1為不顯著或正向顯著,δ2為負(fù)向顯著。

    (四)實證檢驗及結(jié)果解釋

    1.金融與實體利潤分配對經(jīng)濟增長率的門檻效應(yīng)

    表3 列示了動態(tài)面板門檻模型式(3)的回歸結(jié)果。L.grgdp 表示的是滯后期的經(jīng)濟增長率,由于經(jīng)濟增長率具有時間序列上的正相關(guān)性,因此,L.grgdp 為正向顯著。動態(tài)面板門檻模型分別給出了在低于門檻值和高于門檻值的區(qū)間內(nèi),金融利潤占比對經(jīng)濟增長率的異質(zhì)性影響,其中,below_fprft 表示當(dāng)金融利潤占比處于低區(qū)制時,金融利潤占比的升高對GDP 增長率的影響;above_fprft 表示當(dāng)金融利潤占比處于高區(qū)制時,金融利潤占比的升高對GDP 增長率的影響。

    表3 基礎(chǔ)回歸結(jié)果

    從表3可以看出,當(dāng)金融利潤占比低于門檻值時,在10%的顯著性水平下,金融利潤占比每增加1%,經(jīng)濟增長率會小幅上升0.009%,即當(dāng)金融利潤占比低于門檻值時,隨著金融利潤占比的提高,經(jīng)濟增長的速度也會更快,說明金融發(fā)揮正向促進經(jīng)濟增長的效應(yīng);但是當(dāng)金融利潤占比高于門檻值時,在1%的顯著性水平下,金融利潤占比每增加1%,經(jīng)濟增長率會下降0.022%,即隨著金融利潤占比的提高,經(jīng)濟增長的速度下降,說明金融行業(yè)從實體經(jīng)濟中分割了過多的利潤,會導(dǎo)致金融與實體經(jīng)濟之間發(fā)展失衡。特別是,隨著實體經(jīng)濟利潤率的下滑和投資風(fēng)險的加大,實體經(jīng)濟所賺取的利潤已經(jīng)難以支撐高額的財務(wù)費用,此時金融利潤的上升意味著金融與實體經(jīng)濟之間的矛盾加劇,導(dǎo)致經(jīng)濟增長速度下降。其他解釋變量的結(jié)果基本符合預(yù)期:通貨膨脹率與經(jīng)濟增長率負(fù)相關(guān);提高地方政府干預(yù)程度不利于經(jīng)濟增長;外商投資數(shù)和經(jīng)濟增長率正相關(guān)。

    表4 列示了基礎(chǔ)回歸的門檻估計系數(shù)以及90%水平下的置信區(qū)間,可以看出,門檻變量的估計值為28.61%,置信區(qū)間的范圍是[9.53,85.77],即當(dāng)金融利潤占比小于28.61%時,金融利潤占比的增加會提高經(jīng)濟增長速度;而當(dāng)金融利潤占比大于28.61%時,金融利潤占比的增加反而降低了經(jīng)濟增長速度。

    表4 門檻估計系數(shù)及置信區(qū)間

    動態(tài)面板門檻模型的門檻值估計需要進行門檻顯著性檢驗。根據(jù)Seo 和Shin 的漸進理論,可以使用非參數(shù)Bootstrap 來構(gòu)造置信區(qū)間。表5報告了門檻值的顯著性檢驗,設(shè)計Bootstrap 抽樣次數(shù)為300,可以看出,P值為0.000,強烈拒絕了不存在門檻值的原假設(shè),表明確實存在門檻效應(yīng)。

    表5 門檻顯著性檢驗

    綜上,本文的基礎(chǔ)回歸結(jié)果支持了H1,即當(dāng)金融利潤占比低于某一門檻值(28.61%)時,隨著金融利潤占比的上升,經(jīng)濟增長會加速,體現(xiàn)了金融利潤的支持效應(yīng);而當(dāng)金融利潤占比高于某一閾值(28.61%)時,隨著金融利潤占比的上升,經(jīng)濟增長速度反而下降,體現(xiàn)了金融利潤的掠奪效應(yīng)。

    2.基于經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的異質(zhì)性分析

    為檢驗H2,本文從國有企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模和營業(yè)收入兩個角度分別檢驗,具體分為國有企業(yè)資產(chǎn)占規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)總資產(chǎn)的比例(soe1)和國有企業(yè)營業(yè)收入占規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)總營業(yè)收入的比例(soe2)。首先,分年度取soe1 和soe2 的中位數(shù),根據(jù)中位數(shù)將樣本分為兩組,具體為:當(dāng)某一地區(qū)的國有經(jīng)濟影響力指標(biāo)低于該年度的中位數(shù)時,認(rèn)為該地區(qū)是民營經(jīng)濟主導(dǎo)型;當(dāng)某一地區(qū)的國有經(jīng)濟影響力指標(biāo)高于該年度的中位數(shù)時,認(rèn)為該地區(qū)是國有經(jīng)濟主導(dǎo)型。然后,利用動態(tài)面板門檻模型分別對不同類型的樣本進行回歸。

    表6 中列(1)(2)是以國有企業(yè)資產(chǎn)占規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)總資產(chǎn)的比例衡量國有經(jīng)濟占比的回歸結(jié)果,列(3)(4)是以國有企業(yè)營業(yè)收入占規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)總營業(yè)收入的比例衡量國有經(jīng)濟占比的回歸結(jié)果。從表6的回歸結(jié)果可以看出:在國有經(jīng)濟相對弱勢、民營經(jīng)濟相對強勢的地區(qū),當(dāng)金融利潤占比低于門檻值時,金融利潤占比的增加對經(jīng)濟增長有正向作用,但不顯著;當(dāng)金融利潤占比高于門檻值時,金融利潤占比的增加對經(jīng)濟增長有顯著的負(fù)向作用。相反,在國有經(jīng)濟相對強勢、民營經(jīng)濟相對弱勢的地區(qū),當(dāng)金融利潤占比低于門檻值時,金融利潤占比的增高會對經(jīng)濟增長有顯著的促進作用;當(dāng)金融利潤占比高于門檻值時,金融利潤占比的增加會對經(jīng)濟增長產(chǎn)生負(fù)向影響,但不顯著。

    表6 國有經(jīng)濟占比分組回歸

    從結(jié)果對比中可以發(fā)現(xiàn),在民營經(jīng)濟相對強勢的地區(qū),金融利潤對經(jīng)濟增長主要表現(xiàn)為掠奪效應(yīng):當(dāng)金融利潤占比較低時,未體現(xiàn)出經(jīng)濟增長效應(yīng),而一旦超過門檻值,則迅速表現(xiàn)為負(fù)向效應(yīng)。可能的原因是:金融行業(yè)沒有很好地服務(wù)于民營經(jīng)濟,導(dǎo)致地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展與金融關(guān)系不協(xié)調(diào);當(dāng)金融利潤占比較高時,說明該地區(qū)金融行業(yè)處于強勢地位,金融利潤的進一步上升會降低經(jīng)濟增長率,進一步驗證了金融利潤對民營經(jīng)濟的掠奪效應(yīng)。在國有經(jīng)濟相對強勢的地區(qū),金融利潤對經(jīng)濟增長主要體現(xiàn)為支持效應(yīng):金融利潤占比較低時,體現(xiàn)出顯著的促進經(jīng)濟增長的效應(yīng),即使金融利潤占比超過門檻值,金融利潤占比的增高也沒有對經(jīng)濟增長產(chǎn)生顯著的負(fù)向影響,這與理論分析中“我國銀行體系主要是為了支持國有經(jīng)濟發(fā)展”的看法相一致。

    表7列示了不同分組的門檻估計值,可以看出,在民營經(jīng)濟相對強勢的地區(qū),門檻值均為19.12%;而在國有經(jīng)濟相對強勢的地區(qū),門檻值分別為45.71%和47.64%。說明在國有經(jīng)濟強勢的地區(qū),對金融利潤占比的容忍程度較高;反之,在民營經(jīng)濟強勢的地區(qū),對金融利潤占比的容忍程度偏低。如果金融服務(wù)于實體經(jīng)濟,不索取過高的金融服務(wù)費用,那么金融利潤占比的最優(yōu)門檻值將有一定程度的提高。

    表7 不同國有經(jīng)濟占比下的門檻值

    表8 列示了分組回歸中門檻值存在性檢驗結(jié)果,可以看出,各種分組形式中,P值都小于0.1,強烈拒絕原假設(shè)。說明在兩種分組回歸中,金融利潤與經(jīng)濟增長之間都存在明顯的非線性關(guān)系,這與基礎(chǔ)回歸相一致。

    表8 門檻存在性檢驗

    綜合以上異質(zhì)性分析可以看出:在國有經(jīng)濟強勢地區(qū),當(dāng)金融利潤占比超過45.71%或47.64%時,對經(jīng)濟增長的阻礙作用較小或者不明顯;而在民營經(jīng)濟強勢地區(qū),金融利潤占比超過19.12%就會對經(jīng)濟增長產(chǎn)生明顯負(fù)效應(yīng)。由此,驗證了H2。

    五、結(jié)論與政策建議

    (一)研究結(jié)論

    本文在理論分析基礎(chǔ)上,以2007—2019 年我國245 個城市為樣本,利用動態(tài)面板門檻模型,檢驗金融利潤占比與經(jīng)濟增長率的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn):①金融利潤占比對經(jīng)濟增長具有非線性影響,且存在最優(yōu)的金融利潤占比。金融利潤占比低于28.61%時,隨著金融利潤占比的提高,經(jīng)濟增長率也逐漸提高;而當(dāng)金融利潤占比高于28.61%時,金融利潤占比的提高會降低經(jīng)濟增長率。②進一步研究發(fā)現(xiàn),最優(yōu)金融利潤占比以及不同區(qū)制內(nèi)金融與實體利潤分配的影響效應(yīng),隨各地區(qū)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的不同而變化。在國有經(jīng)濟強勢地區(qū),實體經(jīng)濟對金融利潤的容忍度較高,表現(xiàn)為最優(yōu)金融利潤占比較高,為45.71%;在民營經(jīng)濟強勢地區(qū),實體經(jīng)濟對金融利潤的容忍度較低,表現(xiàn)為最優(yōu)金融利潤占比較低,為19.12%。

    (二)政策建議

    根據(jù)研究結(jié)論,為金融與實體利益協(xié)調(diào)機制的構(gòu)建提出以下建議:

    一是建立金融利潤預(yù)警指標(biāo)體系。建立相應(yīng)數(shù)據(jù)庫,在數(shù)據(jù)庫基礎(chǔ)上找到金融與實體利潤分成比例的最優(yōu)變動區(qū)間和預(yù)警區(qū)間,依據(jù)實際值和閾值的偏離程度進行預(yù)警識別。對不同地區(qū)、不同行業(yè)的金融資源可得性、金融業(yè)務(wù)鏈條長短、金融服務(wù)傭金等方面進行分析,判斷該地區(qū)金融相對實體高利潤的主要原因,根據(jù)不同的利潤偏離程度和原因建立相應(yīng)的短期應(yīng)急措施預(yù)案,防范金融風(fēng)險的產(chǎn)生和傳播。

    二是加強金融體系短期讓利機制設(shè)計。針對某些地區(qū)金融利潤過高現(xiàn)象,提出金融機構(gòu)短期讓利措施,引導(dǎo)金融體系“合理讓利”。依據(jù)金融與實體利益分配對經(jīng)濟的溢出效應(yīng)設(shè)計分級讓利體制,劃分讓利責(zé)任、明確讓利對象以及使用相應(yīng)的讓利工具,具體來說,就是“誰來讓”“讓多少”“讓給誰”“怎么讓”以及特殊情況的緊急策略問題。根據(jù)責(zé)任和財力相匹配、兼顧效率與公平的原則,構(gòu)建中央與地方、金融市場與金融機構(gòu)以及國有銀行、股份制銀行和城商行之間的最優(yōu)讓利分層網(wǎng)絡(luò)。

    三是完善金融與實體利益協(xié)調(diào)機制的中長期規(guī)劃和頂層設(shè)計。鼓勵金融機構(gòu)設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金,金融機構(gòu)可以根據(jù)利潤高低以及抗風(fēng)險能力,將一部分利潤用來建立引導(dǎo)基金,扶持民營企業(yè)發(fā)展,根據(jù)企業(yè)的成長周期和產(chǎn)業(yè)類型,設(shè)立包括天使基金、創(chuàng)業(yè)基金、成長基金等覆蓋企業(yè)全生命周期和全產(chǎn)業(yè)鏈的引導(dǎo)基金集群。金融機構(gòu)增設(shè)民營企業(yè)融資考核指標(biāo),專項考察支持民營企業(yè)相關(guān)情況,提高小微企業(yè)貸款考核權(quán)重,鼓勵金融機構(gòu)將更多信貸資源投向國家重點領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)。深化對金融與共同富裕邏輯關(guān)系的認(rèn)識,對深入普惠金融的金融機構(gòu)給予一定的金融政策優(yōu)惠,例如,大力支持其擴大網(wǎng)點規(guī)模、財政性存款優(yōu)先考慮存入該機構(gòu)、國企項目優(yōu)先與該類金融機構(gòu)進行合作。建立金融機構(gòu)利潤超額累進制度,在每個利潤區(qū)間內(nèi),設(shè)置一定的扶貧小額信貸額度,利潤越高的銀行在下一年度越應(yīng)該參與更多的普惠金融業(yè)務(wù)。

    注釋:

    (1)按證監(jiān)會行業(yè)分類統(tǒng)計,2019年A股金融類上市公司中有貨幣金融服務(wù)業(yè)40家、資本市場服務(wù)業(yè)56家、保險業(yè)7家、其他金融業(yè)21家。

    (2)根據(jù)中國銀行業(yè)協(xié)會研究部測算,2017—2019年發(fā)達國家金融業(yè)增加值占GDP平均水平為5.1%。資料來源于中國銀行業(yè)協(xié)會官網(wǎng)(2021-01-20),《中國的金融服務(wù)“太貴”、銀行業(yè)利潤和薪酬畸高嗎?》https://www.chinacba.net/Index/show/catid/277/id/38647.html。

    (3)按照金融穩(wěn)定理事會(Financial Stability Board,2011)的界定,影子銀行實際上就是游離于監(jiān)管體系之外的信用中介機構(gòu)。

    (4)新會計準(zhǔn)則執(zhí)行年度為2007年,因此,本文研究起始年份為2007年。銀行數(shù)據(jù)樣本包括5家國有商業(yè)銀行、12家股份制商業(yè)銀行、111家城市商業(yè)銀行和29家農(nóng)村商業(yè)銀行。因受到新冠肺炎疫情影響,2020 年實施金融“合理讓利”政策對本研究的實證部分影響較大,因此,本研究數(shù)據(jù)選取的終止年份為2019年。

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