天量信貸短期提振股市流動(dòng)性　全面穩(wěn)定的信貸才能大幅度提升估值

倪文濤

2月10日央行發(fā)布2023年1月金融信貸數(shù)據(jù)。其中，新增人民幣貸款4.9萬億元，比去年同期多增9227億元，好于市場(chǎng)預(yù)期4.1萬億元；新增社會(huì)融資總額5.98萬億元，比去年同期少增1959億元，社融存量同比增長(zhǎng)9.4%，環(huán)比繼續(xù)下降0.2個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)新歷史以來最低值。M2同比增長(zhǎng)12.6%，高于市場(chǎng)預(yù)期11.5%，前值11.8%。

2023年以來，隨著各地疫情達(dá)峰后，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好，也帶動(dòng)了銀行信貸加速投放。首先，商業(yè)銀行秉承早投放早收益的方針，在年初加大信貸投放力度。其次，1月是商業(yè)銀行傳統(tǒng)上年度投放量最大的月份，銀行會(huì)提前儲(chǔ)備信貸項(xiàng)目為年初的開門紅做準(zhǔn)備。再次，年初以來國(guó)常會(huì)、央行和銀保監(jiān)會(huì)都要求各主要銀行要合理把握信貸投放節(jié)奏，適度靠前發(fā)力，加大金融對(duì)國(guó)內(nèi)需求和供給體系的支持，做好對(duì)基建投資、小微企業(yè)、科技創(chuàng)新、制造業(yè)、綠色發(fā)展等重點(diǎn)領(lǐng)域的金融服務(wù)。

因此，社融數(shù)據(jù)總量好于預(yù)期是在意料以外但也是在情理之中。需要注意的是，居民融資需求的持續(xù)下降或指向地產(chǎn)和消費(fèi)的復(fù)蘇不及市場(chǎng)預(yù)期。全面扭轉(zhuǎn)內(nèi)生融資需求，需要等待政策在消費(fèi)和地產(chǎn)端新的動(dòng)作，關(guān)注兩會(huì)之后將會(huì)推出的相關(guān)政策。如后續(xù)社融增速未能持續(xù)企穩(wěn)回升，權(quán)益市場(chǎng)的流動(dòng)性恐怕將承受一定壓力。

社融數(shù)據(jù)超出市場(chǎng)預(yù)期主要是人民幣貸款同比多增9227億元，全社會(huì)信用擴(kuò)張持續(xù)走弱，結(jié)構(gòu)分化嚴(yán)重延續(xù)，主要原因是理財(cái)贖回潮導(dǎo)致債券融資可得性變差或融資成本變高，大部分企業(yè)轉(zhuǎn)向銀行貸款融資。因此，人民幣貸款需求強(qiáng)勁，而企業(yè)債券、信托貸款和未貼現(xiàn)銀行承兌匯票相對(duì)較弱。

數(shù)據(jù)來源：Wind

數(shù)據(jù)來源：Wind

筆者分析，企業(yè)貸款非常強(qiáng)勁，一是因去年末理財(cái)贖回潮導(dǎo)致債券利率大幅度上行，企業(yè)發(fā)債成本走高轉(zhuǎn)向銀行貸款融資；二是保交樓、基建等政策性金融牽引的配套貸款新增投放；三是銀行響應(yīng)金融支持16條相關(guān)政策以及落實(shí)全國(guó)性商業(yè)銀行信貸工作會(huì)議精神，近70家房企獲得銀行授信超過3萬億元開始逐步落地；四是疫情放開后，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)可期使得銀行和企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)偏好提升促進(jìn)了貸款的投放。

而居民貸款持續(xù)下滑有三大原因：第一，地產(chǎn)銷售在去年低基數(shù)的情況下繼續(xù)下降。根據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)顯示，2023年1月百?gòu)?qiáng)房企銷售仍然低迷，拿地投資處于靜止。百?gòu)?qiáng)房企1月銷售金額同比下降32.5%。雖然疫情管控全面松綁、春節(jié)假期再度迎來返鄉(xiāng)高峰，但受樓市低迷、市場(chǎng)需求及購(gòu)買力不足，疊加春節(jié)期間房企推盤積極性普遍不高，1月房業(yè)銷售表現(xiàn)仍難挽去年來頹勢(shì)，房地產(chǎn)市場(chǎng)表現(xiàn)非常平淡。房企銷售的下滑也是居民中長(zhǎng)期貸款持續(xù)下降的原因。第二，在存量房貸利率較高，理財(cái)和存款收益率全面下降的背景下，居民選擇提前還貸。第三，居民短期貸款同比為負(fù)值，指向消費(fèi)復(fù)蘇成色仍有待進(jìn)一步觀察。

至于外幣貸款大幅下行，首先是去年以來美聯(lián)儲(chǔ)將基準(zhǔn)利率從0.25%上調(diào)至4.75%、利息成本升高導(dǎo)致信貸需求降低；其次，海外衰退壓力下，全球制造業(yè)訂單周期走弱且?guī)齑嫠饺匀惠^高，疊加全球地產(chǎn)周期走弱拖累海外增長(zhǎng)，短期全球出口可能持續(xù)低迷。

社融數(shù)據(jù)對(duì)資本市場(chǎng)有巨大的影響。社會(huì)融資規(guī)模存量是一段時(shí)期內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)從金融體系獲得的資金余額，很好地反映了實(shí)體信用擴(kuò)張或者收縮的趨勢(shì)，股市流動(dòng)性受到實(shí)體流動(dòng)性影響，社融增速代表實(shí)體流動(dòng)性供給，GDP增速代表實(shí)體流動(dòng)性需求，當(dāng)實(shí)體流動(dòng)性供給大于實(shí)體流動(dòng)性需求時(shí)，權(quán)益市場(chǎng)流動(dòng)性改善；反之，權(quán)益市場(chǎng)流動(dòng)性惡化。當(dāng)一段時(shí)間內(nèi)社融增速持續(xù)增長(zhǎng)，股市的流動(dòng)性也會(huì)更寬松，上市公司的估值也得到提升。歷史來看，中長(zhǎng)期居民和企業(yè)貸款的增速是領(lǐng)先滬深指數(shù)的前瞻指標(biāo)。因此，中長(zhǎng)期居民和企業(yè)貸款需求全面復(fù)蘇情況下才能推動(dòng)權(quán)益市場(chǎng)流動(dòng)性全面改善。

總體來看，多次召開全國(guó)性商業(yè)銀行信貸工作會(huì)議表示穩(wěn)增長(zhǎng)決心，并推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)加大信貸投放力度，適度靠前發(fā)力。短期來看，最壞的時(shí)刻已經(jīng)過去了，后續(xù)隨著地方專項(xiàng)債發(fā)行的提速，面臨信貸塌方的風(fēng)險(xiǎn)較小。但中長(zhǎng)期來看，復(fù)蘇持續(xù)性取決于內(nèi)生性需求恢復(fù)程度，而不是過度依賴政策性的信貸投放，需要在居民和企業(yè)信貸共同發(fā)力帶動(dòng)信貸持續(xù)穩(wěn)定向上增長(zhǎng)。全面且持續(xù)穩(wěn)定的信貸復(fù)蘇才能推動(dòng)權(quán)益市場(chǎng)估值的大幅度提升。

（文章僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表《紅周刊》立場(chǎng)。）